השנה הסוערת שהסתיימה בעליות דו ספרתיות

הגיע העת לסכם את שנת 2025, שנה סוערת למדי שהושפעה מהרבה מאד גורמים לאו דווקא כלכליים. סך הכל וול סטריט הפגינה חוסן אל מול זעזועים רבים, החל ממלחמת הסחר באפריל, דרך השבתת הממשל הארוכה ביותר בהיסטוריה, אינפלציה דביקה באזור ה-3% ועד לחששות מפני התפוצצות בועת הבינה המלאכותית, במידה ואכן מדובר בבועה. מי זוכר כבר את ה"איום" של "דיפסיק" הסיני שהפיל את השווקים לכמה שבועות ונעלם כלא היה בתוך השנה רבת האירועים. סך הכל, למרות הכל, מדד ה-SP500 מסיים שנה שלישית רצופה עם עליות נאות שמסתכמות בכ-17% נכון לשעת כתיבת שורות אלו, ואילו הנאסד"ק עם שנה נוספת של יותר מ-20%. הדאו לא מפגר הרבה מאחור עם כ-14%. שלא כרגיל, השווקים הבנלאומיים הציגו תשואות טובות אף יותר, עם 22% בדאקס, 21% בפוטסי הבריטי, 26% בניקיי ו-29% בהאנג סנג. אילו האירועים המרכזיים שהשפיעו על השווקים בשנה החולפת. 

ינואר: דיפסיק והנפילה של אנבידיה – בועת הבינה המלאכותית

בינואר 2025 חווה שוק השבבים את אחד הרגעים הדרמטיים ביותר שלו. חברת הסטארט-אפ הסינית DeepSeek הכריזה על פיתוח מודל R1 בעלות מזערית יחסית למודלים המערביים, תוך שימוש בשבבים סיניים פחות חזקים. ההכרזה הזו זעזעה את הנחת היסוד של וול-סטריט לפיה יש צורך בחומרה יקרה של אנבידיה כדי להשיג ביצועים ברמה גבוהה. ב-27 בינואר 2025 רשמה אנבידיה הפסד של כ-589 מיליארד דולר בשווי השוק ביום אחד – הירידה היומית הגדולה בהיסטוריה עבור חברה בודדת. למרות זאת, החברה הצליחה להתאושש במהלך השנה ולהגיע לשווי של 5 טריליון דולר, כשהיא נתמכת בביקוש בלתי פוסק מצד ענקיות הענן. התעוררו ספקות ביחס לשאלה האם החברה הסינית אכן פתחה מודל בעלות כזו, אם אכן לא היה שימוש בשבבים של אנבידיה בצורה כזו או אחרת ועוד. בסופו של דבר, השוק גם התחיל להבין שמלבד "אימון המודל" יש גם את ה"שימוש במודל" שדורש לא פחות ואולי אף יותר כוח מחשוב, והביא להוצאות עתק על בניית תשתיות מחשוב שיאפשרו את השימוש ההולך וגובר בבינה המלאכותית. יחד עם זאת ההתגברות על האנקדוטה של דיפסיק לא חיסלה את החששות סביב "בועת הבינה המלאכותית", חשש שחזר לכותרות פעם אחר פעם במהלך השנה מסיבות שונות. החברות הגדולות ממשיכות להוציא הוצאות עתק על בניית תשתיות יקרות, כשההכנסות, לפחות לבינתיים, לא מצדיקות את ההוצאות. חשש מיוחד מעוררת חלוצת הבינה המלאכותית חברת OpneAI שחותמת על חוזים בשווי מאות מיליארדי דולרים, כשלא ברור האם ואיך תוכל לעמוד בהם, ועוד כמה זמן היתרון התחרותי שהשיגה לעצמה יחזיק מעמד מול התחרות הקשה מול גוגל, גרוק של אלון מאסק ומודלים אחרים. חברות רבות כמו אורקל מסתמכות על החוזים הללו, ובכך אופןאיאיי הופכת לסיכון מערכתי.

אפריל: זעזוע "יום השחרור"

חודש אפריל 2025 ייזכר כאחד החודשים התנודתיים ביותר בהיסטוריה של הבורסה לניירות ערך בניור יורק. הכרזת הנשיא על מכסים רחבי היקף ב-3 באפריל הובילה לצניחה של 6% ביום העוקב ועוד כמה ימים של ירידות חדות. כבר ב-9 באפריל טראמפ "גילה גמישות" או יש שיאמרו "התקפל" לנוכח שברים מהותיים בשוק האג"ח הממשלתי, והזניק את המדדים בחזרה. בסופו של דבר השוק החזיר את כל הירידות של אפריל עד מהרה וכבש שיאים חדשים בהמשך השנה, האחרון שבהם נכון לעכשיו ב-11 בדצמבר. האם המכסים אכן "ישברו" את הכלכלה האמריקאית? הנתונים שמצטברים בינתיים לא מצדיקים את הפאניקה של אפריל. נראה שלמכסים השפעה מוגבלת בלבד על האינפלציה אם בכלל, כפי שטען שר האוצר סקוט בסנט כל הזמן. 

• שנת 2025 בשוק הקריפטו: בין הישגים רגולטוריים לאכזבה במחירים
• שירות התעסוקה: יותר משכילים ובעלי מיומנויות הפכו לדורשי עבודה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

ספטמבר: מחזור הורדת הריבית השנוי במחלוקת

לאחר כמעט שנה שלמה שהפד' חיכה לראות איך מגיבים המכסים, ומה השפעת מדיניות ממשל טראמפ על הריבית, בספטמבר סוף סוף החל הבנק המרכזי במחזור חדש של הורדת ריבית. סך הכל ביצע הפד' שלוש הפחתות ריבית רצופות של 0.25%, אך עשה זאת תוך ויכוח עז וחילוקי דעות חסרי תקדים. ההחלטה האחרונה הייתה שנויה במחלוקת במיוחד עם שלושה מתנגדים, לראשונה מאז ספטמבר 2019. חילוקי הדעות טבעיים לנוכח המצב הכלכלי המורכב: חולשה מתגברת בשוק העבודה מצד אחד, ואינפלציה דביקה מצד שני. הסיטואציה הזו מעמידה את הפד' בין הפטיש לסדן, כשמצד אחד האינפלציה הגבוהה דורשת השארת ריבית מגבילה ומצד שני החולשה בשוק העבודה דורשת תמריצים מוניטריים בדמות הורדת ריבית.

אוקטובר – נובמבר: השבתת הממשל הארוכה בהיסטוריה ו"ערפל נתונים"

אחד האירועים המשמעותיים במהלך השנה היה השבתת הממשל הפדרלי שנמשכה 43 יום ויצרה שיבושים משמעותיים בפעילות הממשל ובשווקים הפיננסיים. ההשפעה  העיקרית על וול סטריט הייתה "ערפל הנתונים" שנוצר עקב דחיית פרסום נתונים כלכליים כמו דוחות התעסוקה, האינפלציה והצמיחה. השיבוש הזה טרם הגיע לסופו כשהנתונים המעוכבים עדיין מתפרסמים, אך תוך מה שנראה עיוותים או הפתעות משמעותית. 

• שוק המניות של ברזיל זינק ב-2025 - אבל ההמשך תלוי בפוליטיקה
• וורן באפט בשבוע האחרון כמנכ"ל: איך הטעות הכי גרועה שלו יצרה אימפריה של טריליון דולר
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• "הזדמנות קיצונית באנבידיה" -בברנשטיין מצפים לזינוק של 54%...

כך לדוגמה, מדד המחירים לצרכן לחודש נובמבר הפתיע בענק עם מדד נמוך משמעותית מכל התחזיות. מאוחר יותר התברר שלפחות חלק מהנתונים מבוססים על הנחות שנויות במחלוקת של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה ביחס למדד חודש אוקטובר שלא פורסם מעולם. ההפתעה ממשיכה עם נתוני צמיחה לרבעון השלישי שניפצו אף הם את כל התחזיות כלפי מעלה. האם באמת הכלכלה הולכת בדיוק בכיוון הנכון (אינפלציה נמוכה צמיחה גבוהה) בלי ששמנו לב? האם המינוי של טראמפ ללשכה המרכזית לסטטיסטיקה מעוות את הנתונים? 

באופן כללי נראה שאיכות הנתונים הכלכליים בארצות הברית הידרדרה, לאו דווקא תחת הממשל הנוכחי. כזכור, מוקדם יותר השנה, הלשכה המרכזית לססטיסטיקה נאלצה "למחוק" כמעט מיליון משרות עליהן דווחה בעבר, מה שהוביל לפיטורי ראש הלשכה הקודמת. חלק גדול מהנתונים מתבוססים על שאלונים שנשלחים לאזרחים, ואלו עונים באחוזים הולכים ופוחתים ונוצרים הרבה "רעשים" באבחון מצב הכלכלה בזמן אמת. ייתכן שזו הסיבה שהשוק אמנם עלה לאחר פרסום הנתונים אך בצורה מתונה, ולא כפי שהיה מצופה מפרסום נתונים כה מפתיעים.

יש הטוענים, עם זאת, שהנתונים משקפים את המציאות בצורה סבירה. כך לדוגמה כתב פרופסור ג'רמי סיגל בבלוג השבועי שלו:

"רגע ה-"אהא!" הגדול של השוק בשבוע שעבר היה נתון מדד המחירים לצרכן (CPI) שהיה נמוך משמעותית מהצפוי, ובעקבותיו הגיעה מיד המקהלה הרגילה שטענה כי הנתון ודאי "מעוות". זוהי המסקנה הלא נכונה. המסקנה הנכונה פשוטה וחשובה הרבה יותר: האינפלציה יורדת באופן נחרץ, והמרכיב הגדול ביותר של אינפלציית הליבה – הדיור – סוף סוף מתהפך במגמה שאמורה לשמור על לחץ כלפי מטה על האינפלציה עמוק לתוך שנת 2026.

מה שהדגשתי במשך שנים הוא שמדדי הדיור והשכירות במדד המחירים לצרכן הם אינדיקטורים מעוכבים. המדדים הפרטיים בזמן אמת Zillow, Redfin  וכדו' מראים דמי שכירות ללא שינוי או בירידה בחישוב שנתי, בעוד שמדדי מחירי הבתים הרחבים כמו Case-Shiller התקררו בחדות ונעים סביב אחוזים בודדים. מאחר שהדיור מהווה חלק עצום ממדד הליבה, אפקט ה"צינור" הזה אינו "גחמה" של חודש אחד; זהו כוח דיסאינפלציוני שיימשך מספר רבעונים וימשיך לבוא לידי ביטוי ככל שהנתונים הרשמיים ידביקו את המציאות. גם אם הנחת עבודה מתודולוגית או התאמה חד-פעמית קיצצו כמה נקודות בסיס מהמספר של החודש, זה לא משנה את הכיוון או את עקביות המגמה".

במילים אחרות, פרופסור סיגל טוען שאולי המדד היה 2.8% ולא 2.7% כפי שפורסם, אך המגמה ברורה ונראה שהאינפלציה אכן בכיוון הנכון.

שנה נוספת של עליות

סך הכל, למרות כל הזעזועים, המדדים רשמו עליות מרשימות. מדד הטכנולוגיה הוביל שוב את העליות, כשהוא מתודלק מהייפ הבינה המלאכותית. הסקטור המוביל היה שירותי תקשורת עם זינוק של מעל 30% ולאחריו שירותי טכנולוגיה (IT) עם מעל 20% ותעשיות עם קרוב ל-20%. סקטור הנדל"ן (0%) וצריכה בסיסית (כ-2%) עם הביצועים הגרועים ביותר מתחילת השנה, כשגם סקטור האנרגיה, צריכה מחזורית וחומרי בסיס עם עליה חד ספרתית.

 מה בנוגע לשנת 2026?

ננתח בצורה עמוקה יותר את הצפוי בשנת 2026 בהמשך, אך נציין רק שלקראת השנה הבאה מרבית החזאים בוול סטריט צופים "צמיחה יציבה" בכלכלה האמריקאית של 2% עד 3.5% (טווח רחב למדי). האינפלציה צפויה להמשיך להתקרר לכיוון היעד, אם כי לדעת מרבית הכלכלנים היא לא תגיע אליו גם בשנה הקרובה.

אירוע משמעותי צפוי במאי, אז תגיע לסיומה הכהונה השניה של ג'רום פאוול כיושב ראש הפדרל ריזרב. המועמדים של טראמפ תומכים בהמשך הורדת ריבית ואף בהאצת הקצב, אך הם יצטרכו לשכנע את שאר חברי הפד', משימה לא קלה בכלל. אין לצפות שעמדה יונית מדי תתקבל למעשה, אך כן ניתן לצפות לפד' יוני יותר מהנוכחי. 

ביחס לשוק המניות נראה שבנקאי ההשקעות אופטימיים למדי, עם מחירי יעד ל-SP500 שנעים בין 7100 (בנק אוף אמריקה) ל-7800 (מורגן סטנלי), עליה פוטנציאלית נוספת של 15% מרמות השיא הנוכחיות. דויטשה בנק רואה תרחיש שהמדד יעבור את ה-800 עם התוצר יפתיע לטובה, אך זהו לא התרחיש המרכזי.