כולם מדברים על אינפלציה, אבל האינפלציה האמיתית שאני רואה היא אותה אינפלציה של העלאות המלצה למניית כי"ל. עם כל הכבוד לאותם אנליסטים ולפופולריות הגוברות בתחום, פשוט ניגשתי לבדוק מספר עובדות בסיסיות בנוגע למנייה.

כל משקיע צריך להיות חשדן, לסמוך פחות על ספקולציה ויותר על הגיון כלכלי. משקיע צריך גם לברוח ממניות הנסחרות במכפילים גבוהים, מאחר וקיים פוטנציאל לא קטן להפתעות שליליות. דוד דרמן כתב בספרו שהשפעות שליליות עבור מניות עם ציפיות גדולות עלולות להביא לתוצאות הרסניות, אמר וצדק.

אני מדגיש שיכול מאוד להיות שמחירי הסחורות ימשיכו להאמיר ומחיר מניית כי"ל ירקיע שחקים, אך היכולת לומר אם תרחיש זה אכן יתרחש או לא שקולה להטלת מטבע. כולנו יודעים מה הסיכויים ומה האפשרויות בהטלת מטבע, כך גם לגבי מחירי הסחורות החקלאיות.

בטרם אסביר מדוע המשקיעים הגדולים היו סולדים מהמניה באופן מובהק ועל פי מספר קריטריונים. אינני חושש להביע את הערכתי בנוגע לטווח הקצר לפחות, במידה וה'פד' יאותת על פסק זמן במגמת הורדות הריבית, צעד זה עלול להביא לתיקון אלים בכל מחירי הסחורות – תיקון מטה. באשר למניות האגרוכימיה סביר להניח שהן יספגו מכה.

דרכם של פישר ואושו'נסי: שווי שוק חלקי סך המכירות

אתמול החלטתי ללכת בדרכם של קנט פישר וג'יימס אושו'נסי שהאסטרטגייה שלהם מיושמת על ידי משקיעים רבים בוול סטריט. ואגב אינני מחזיק במניית כי"ל, כי פשוט אסור לי לרכוש מניות הנסחרות בבורסה בתל אביב כמו שאר הכתבים ב-Bizportal.

התחלתי לבדוק את היחסים הפיננסים של החברה והראשון שדווקא אותו העדפתי לבדוק היה יחס שווי השוק הנוכחי חלקי המכירות ב-12 החודשים האחרונים. הקריטריונים של פישר ואושו'נסי מאוד ברורים ומאוד החלטיים. יחס גבוה של שווי שוק חלקי מכירות מרמז על מנייה יקרה, חד וחלק.

לצורך הבדיקה פתחתי את הדוחות הכספיים של החברה מאתר מאיה, קריאה של דו"חות טובה תמיד כשמעוניינים להשקיע בחברה. פעולה שחלק ניכר מהמשקיעים לא טורח לבצע. בדקתי מה היו המכירות של החברה ב-12 החודשים האחרונים, ומצאתי מיד בעמודים הראשונים – 4.1 מיליארד דולר, שזה 14.35 מיליארד שקל על פי שער הדולר האחרון. שווי השוק של החברה נכון לאתמול הוא 82 מיליארד שקל.

יחס שווי השוק חלקי סך המכירות של החברה מגיע נכון לאתמול עומד על 5.7. אושו'נסי ופישר מעריכים חברה זולה ככזאת עם יחס הנמוך מ-1, כזאת תהיה מוגדרת כמציאה. אבל 5.7 זהו יחס גבוה לכל הדעות.

גם במידה והחברה תציג גידול של 25% בהכנסות/מכירות כפי שעשתה בשנה שעברה, או אף גידול כפול מזה, וגם בהנחה שמהמניה תיסחר באותה רמת מחירים עדיין החברה תחשב ליקרה על פי הקריטריונים.

הקריטריונים של גראהם: מכפיל רווח והיחס השוטף

בנג'ימין גראהם היה אבי תורת הערך. למעשה גראהם היה במינוח פשוט האנליסט הראשון בתבל, או מי שהמציא את המקצוע. מאז פיתחו להם האנליסטים מגוון תיאוריות שונות ומשונות לתמחר את החברות, לעיתים ללא הואיל. כמה אנליסטים אתם מכירים שלא מסקרים רק סקטור בודד, שהתחזיות שלהם הכו את מדד המעו"ף יותר מ-5 שנים בסך הכל.

השיטות של גראהם מיושמות עד היום, גראהם ראה חשיבות במכפיל הרווח, למרות שיש שיגידו שמכפיל גבוה למשל בחברות הייטק משקף צפי לגידול חד ברווחים. גראהם לא האמין בצפי, אז לא היה מי שיחזה והוא נאלץ לאסוף מניות על פי הקריטריונים שפיתח באותו הזמן. מי שזכרונו קצרצר, אפשר להביא את הדוגמא של גוגל שנסחרה בשיאה במחיר של כ-700 דולר עם מכפיל של 40. היום היא "קצת" רחוקה מהמחיר הזה. בשביל חובבי הבורסה בתל אביב אפשר להסתכל על אפריקה, מיותר להכביר במילים.

ועכשיו לכי"ל המנייה נסחרת במכפיל רווח של 37.5 נכון לאתמול, גראהם טוען שמעל מכפיל 15 מנייה היא יקרה. גם בהתחשב בצמיחה המהירה מכפיל כזה משקף ציפיות גבוהות מידי, לפחות להכפלת הרווח בשנה הנוכחית. אם זה לא יקרה הנחיתה עלולה להיות קשה, גראהם נזכיר לא היה ספקולנט אלא משקיע ערך.

היחס השני והמעניין הוא יחס העונה לכינוי היחס השוטף (Current Ratio) שהוא למעשה היחס בין הנכסים השוטפים להתחייבויות השוטפות שמודד את החוסן הפיננסי של הפירמה. יחס גבוה דווקא במקרה הזה יעיד על פירמה איתנה מבחינה פיננסית. ברור לכל שחברה כמו כי"ל איתנה בכל קנה מידה. אבל איתות הקנייה של גראהם מתייחס למניות שבהן היחס השוטף הוא גבוה מ-2. במקרה של כי"ל היחס השוטף אכן מראה על איתנות אך לא במונחים של גראהם.

הנכסים השוטפים של החברה על פי הדו"חות לשנת 2007 עומדים על 2.252 מיליארד דולר, כאשר ההתחייבויות השוטפות עמדו על 1.538 מיליארד דולר. כלומר היחס השוטף עומד בקירוב על 1.46, טוב אבל לא נכנס לרשימה של גראהם.

***סקירה זו אינה בגדר המלצה או ייעוץ לקנות למכור או להחזיק בכל נייר ערך המוזכר בכתבה. הכותב אינו מחזיק באף אחד מניירות הערך המוזכרים בכתבה. כל העושה שימוש במידע המוצג בסקירה הנ"ל עושה זאת על אחריותו האישית בלבד***