האצת פרויקטים בתחום הבריאות, שליטה ובקרה דיגיטלית, תומכים ב-IT בטווח הקצר. בטווח הבינוני, ירידה ריאלית בפעילות המשק עשויה לתת את אותותיה בהיקפי פעילות הענף. הגדלת הגמישות התפעולית, כפי שמקבלת ביטוי בתקופת הקורונה, תאפשר, כפי הנראה, התאמה קלה יותר של צד העלויות. חברות ה-IT בתקופת הקורונה מציגות קיפאון בהכנסות לצד שיפור הרווחיות אשר הביאו לצמיחה בשורה התחתונה. מספר חברות נסחרות במכפיל נמוך. מתוכן, אמת -0.39% מחשוב הציגה שיפור ניכר ברווח התפעולי והנקי, תוך שהיא מציגה גם יציבות בהכנסות.

בעוד שמדדי המניות הכלליים מתקשים להתאושש ולחזור לרמות השיא, מדד מניות חברות שירותי ה-IT הגיע בתחילת אוגוסט לרמה הגבוהה בכ-9% לעומת השיא טרום משבר הקורונה וכיום, לאחר ירידה של כ-5%, עדיין גבוה בכ-3% לעומת השיא הקודם בינואר 2020.

קיפאון בהכנסות לצד שיפור הרווחיות

על אף התקופה המאתגרת, ב-H1/20 המשיכו חברות ה-IT להציג צמיחה בהכנסות (כ-0.5%, ענפי, לרבות צמיחה אנ-אורגנית שמקורה ברכישות שבוצעו במהלך 2019) וכן המשיכו במגמת השיפור ברווחיות, עם עלייה נוספת בשיעור הרווח התפעולי של כ-0.4 נקודות האחוז לאחר שיפור של 0.5 נקודות האחוז בשנת 2019. הפעם, השיפור כולו הוא בגולמי, מה שעשוי להצביע על הפחתת רמת התחרות בענף, נוכח מגמת המיזוגים האינטנסיבית שנרשמה בשנתיים האחרונות.

המשך עליה במכפיל הענפי: עליה ממוצעת של כ-16% במחירי המניות מתחילת השנה הביאה להמשך עלייה במכפיל הענפי המשוקלל, מרמה ממוצעת של 12.8 (EV/EBITDA) ב- 2019 לרמה ממוצעת של 14.4 ב-2020 עד כה ו-15.8 מכפיל נוכחי (18.8 מכפיל EV/EBIT). 

• וואן מרוויחה בקצב של 120 מיליון שקל - מכפיל הרווח: 30
• האם IBM תצליח לחזור להיות אהודה על משקיעי וול סטריט?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

ריכוז נתוני מסחר - חברות שירותי ה-IT, נכון ל-7/9/2020

מטריקס וחילן, עם שווי מצרפי המהווה קרוב ל-70% משווי החברות המוצגות, מנקזות קרוב ל-80% מהתמורה היומית הממוצעת של הענף. וואן ומלם, עם שווי מצרפי המהווה כ-25%, מנקזות כ-20% מהתמורה ו-3 החברות הנותרות - אמת, טלדור ואמנת, מהוות כ-7% מהשווי המצרפי, אך מנקזות היקפי מסחר אפסיים (כ-1.5% במצרפי).

פערים גדולים במכפילי הענף

מחזורי המסחר הנמוכים בא.מ.ת., אמנת וטלדור פוגעים בשווין, והן נסחרות במכפילים נמוכים באופן מובהק ביחס לממוצע הענפי. גם מלם מציגה מכפיל שהנו נמוך ביחס לממוצע, בעוד שוואן נסחרת סביב המכפיל הממוצע. מאידך, מטריקס וחילן מציגות מכפיל גבוה ברמה של 18.3 ו-17.8 (שירד מרמות שיא של 19.5 ו-18.8). 

זמן קורונה

ענף שירותי ה-IT הנו בעל רגישות גבוהה יחסית למחזור הכלכלי של המשק, כאשר בעתות האטה או מיתון, תקציבי ה-IT הנם לעיתים בין הראשונים להיפגע, בפרט ביחס לתקציבי פרויקטים גדולים. התרשים להלן משקף את הסטגנציה בהכנסות סביב משבר 2008 ואת הירידה החדה ברווחיות ב-2008.

• ברוב מוחץ: בעלי המניות אישרו את מיזוג מטריקס ומג'יק
• פינרג'י מזנקת - האם הפעם זה שונה?
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• מחקר: הטעויות הגדולות של משקיעים - וכמה זמן לוקח למשקיע לקבל...

מהבחינה הזו, משבר הקורונה על ייחודיותו הרבה, מזמן בטווח הקצר הזדמנויות לענף, בשל האצת פרויקטים בתחום הבריאות, שליטה ובקרה דיגיטלית, בין היתר נוכח שינויים רדיקליים בסביבת העבודה וגידול בביקוש לתהליכים דיגיטליים. עם זאת, ככל שהמשבר יימשך והשפעותיו הריאליות יגברו, לרבות עליה בשיעורי הגירעון הממשלתי, אנו עשויים לראות השפעות דומות למשברים קודמים ובפרט דחיית פרויקטים גדולים שאינם הכרחיים ואשר בתקופות האצה של המשק מקבלים עדיפות גבוהה.

החברות כולן דיווחו על היערכויות בתקופת הקורונה, בין היתר באמצעות הוצאת עובדים לחל"ת (רובם חזרו לפעילות רגילה), הפחתה זמנית של שכר מנהלים והפחתה זמנית של דמי ניהול. נראה, כי 'דינמיקת' הקורונה ועודפי כוח אדם שנוצרו בשוק, מאפשרים גמישות תפעולית בהתאמת ההוצאות לשינויים בשוק, כך שירידה עתידית של ביקושים בשוק, ככל שתחול, תאפשר, כפי הנראה, התאמה קלה ומהירה יותר של צד העלויות. 

הצמיחה בתחום נבלמה על רקע המשבר

שיעור צמיחת התחום התמתן מאוד במחצית הראשונה של 2020, עם גידול ענפי של 0.5% וללא אמנת של כ-0.9%, הכולל בתוכו גם צמיחה אנ-אורגנית שמקורה ברכישות רבות שבוצעו במהלך 2019.

על אף הירידה בקצב הצמיחה (0.4% על בסיס LTM), בשל העלייה המובחנת ברווחיות הענף - גולמית, תפעולית ונקיה, סך הרווח הענפי עלה בשיעורים גבוהים יותר - גידול של כ-4% ברווח ה-EBITDA המצרפי וגידול של כ-2.8% ברווח הנקי המצרפי (על בסיס LTM). 

העלייה ברווחיות הענף הינה, בין היתר, תוצאה של המיזוגים הנרחבים בענף, אשר הביאו, הן להגברת היכולת לנצל יתרונות לגודל, והן, להערכתנו, לירידה ברמת התחרות. תוצאות ארוכות טווח מצביעות על הוזלת הוצאות הנהלה וכלליות בכ-1.2 נק' האחוז והוזלת הוצאות מכירה ושיווק בכ-0.9 נק' האחוז, במונחי אחוז מההכנסות. דווקא ב-2020 קיימת מגמה הפוכה של הוזלה משמעותית של מכירה ושיווק והתייקרות עלויות הנהלה וכלליות, במונחי אחוז מהמחזור.

תוצאות מחצית 2020

מטריקס -0.55% מציגה את הגידול החד ביותר בהכנסות, תוך שיפור בשולי הרווח, מלם תים -1.52% מציגה ירידה בהכנסות (בשל יציאת חברה מאיחוד ופסק בוררות שהקטין את ההכנסות והרווח ממיקור חוץ ב-9 מ' ש') לצד שחיקה ברווחיות, חילן -2.41% מציגה גידול בהכנסות (כולל איחוד לראשונה של חברה) ושחיקה מסוימת ברווחיות, וואן טכנולוגיות -1.29% מציגה גידול בהכנסות (כולל איחוד לראשונה של פעילות) ויציבות ברווחיות, אמת -0.39% מציגה קיטון קל בהכנסות (שנבע ממגזר פתרונות תשתית), אך שיפור ניכר ברווחיות, טלדור מציגה ירידה חדה בהכנסות (עיכוב במימוש פרויקטים בתקשורת, ירידה במיקור חוץ - השפעות קורונה) לצד שיפור ניכר ברווחיות. מגמות דומות מאפיינות את אמנת 0.22% עם ירידה חדה בהכנסות לצד שיפור ברווחיות. הרווחיות התפעולית הממוצעת הנה כ-6.9% ושיעור ה-EBITDA הממוצע כ-8.4%.

קיטון בתשואת הדיבידנד עד כה בשנת 2020

חוסר הוודאות, בשילוב עם ירידה בתוצאות חלק מהחברות, הביאו לקיטון בתשואת הדיבידנד, כפי שנראית עד למועד זה. רמת התשואה ב-2020, במונחים שנתיים, נאמדת בכ-1.8% לעומת כ-3.7% בממוצע ב-2019 וממוצע רב שנתי של כ-4%.

מרבית החברות בענף מחלקות דיבידנד באופן שוטף, כאשר תשואת הדיבידנד השנתית הממוצעת מאז 2017, בקרב שש החברות, הנה כ-4.0% ונעה בין 2.6% בחילן ל-8.7% באמנת (בטווח, אמת, מטריקס וחילן מציגות תשואת דיבידנד מעל הממוצע הענפי ומלם וחילן מתחת לממוצע הענפי). מדובר בתשואת דיבידנד גבוהה יחסית, המציפה ערך תזרימי ומוסיפה נדבך נוסף לאטרקטיביות של החברות.

הכותבת הינה נועה צבי, אנליסטית ווליו בייס.

* אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.

ווליו בייס וחברות המוחזקות על ידה ו/או מי מבעלי המניות במי מהן ו/או מנהליהן ו/או  עובדיהן, עשויים להחזיק ו/או לקנות ו/או למכור, עבור עצמם ו/או עבור לקוחותיהם בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסים הנזכרים בעבודה זו.