גלעד שריג ב"קו החי": "החברה לישראל צפויה לסגור את הדיסקאונט מבלי שכיל תיחלש"

על רקע הסערה בשוק הסחורות והדומיננטיות של חברות כגון מכתשים אגן וכימיקלים לישראל, החלטנו להקדיש השבוע את "הקו החי של Bizportal" לתחום הסחורות והמניות הקשורות בתחום זה.

תיבת הדואר של המערכת הוצפה במאות פניות גולשים המשתוקקים לדעת האם השקעה בכי"ל כדאית, מה קורה עם החברה לישראל, איפה משקיעים בברזל, מה אומרים המכפילים בתחום ועוד....

גלעד שריג, אנליסט בכיר במחלקת המחקר של בנק הפועלים, השיב:

שאלות ותשובות

שאלה: האם החברה לישראל נסחרת בדיסקאונט גבוה? מדוע המחיר שלה לא נוסק? ואיך זה שכיל ממשיכה לאכזב דוקא את אלה שהשקיעו בשורט עליה בתקווה שהמחיר שלה יירד?

תשובה: מעטים (לדעתי) השחקנים שעשו שורט על כיל ולא התכסו דרך החברה האם, חברה לישראל. מי שנקט אסטרטגיית long-short (קנה ח.ל. ומכר כי"ל) ציפה למעשה לקבל את אחזקותיה האחרות של החברה ולנטרל את כי"ל (שלדעת המשקיע יקרה מדי). הרציונל שבפוזיציה בעצם אומר שכיל יקרה ביחס לחברה האם (או ההיפך), ושכדאי לנצל את העניין לעשות רווח. בפועל, החברה לישראל באמת נסחרת בדיסקאונט של כמעט 30% על שווי האחזקות, וסביר להניח שזה ייסגר (אני מעריך שהחברה תסגור את הפער למעלה ולא שכי"ל תיחלש).

שאלה: בתקופה האחרונה רעשו מחירי הסחורות, אך בשבוע האחרון חלה נסיגה במחירים. האם אנו עדים לתיקון טכני בלבד? כיצד יראה שוק הסחורות לטווח הקצר מאוד? ומה התחזיות לטווח הארוך ? האם אנו בפתחו של משבר ארוך עקב התחממות גלובלית, מחסור במים ובמשאבים נוספים?

תשובה: מחירי הסחורות החקלאיות עלו בעשרות ואף מאות אחוזים הודות למספר גורמים: 1. ביקוש גובר לבשר ומוצרי מזון אחרים בשל הצמיחה הגלובלית המהירה, בפרט בכלכלות מתפתחות. 2. גידול טבעי. 3. תוספת לביקוש מתעשיית הדלקים הביולוגיים.

ההיצע, למרות שעולה מדי שנה, לא מצליח לספק את הביקושים, וזה התיאור הקצר והקולע לדעתי של המצב כיום. אינני יודע לומר מה יהיו מחירי הסחורות בטווח קצר, אולם אני מציע לגשת ולבדוק את רמת המלאי בכל סחורה באופן פרטני וממנה להסיק לגבי המחירים הצפויים. כל עוד מלאי הגרעינים לא יעלה (ירד בשנים האחרונות בעקביות, ונמצא בשפל היסטורי בכמה מן הסחורות) מחירי הסחורות לא צפויים לחזור לרמתם הקודמת.

שאלה: אנחנו שומעים שממשלת סין עלולה להתערב ולהגביל את מחירי הדשנים (כמו של אשלג). האמנם היא יכולה לעשות את זה? ואם כן, מה יקרה אם היצרנים יחליטו בתגובה לא למכור לסינים (אשלג זה לא עגבניות..אפשר לצבור מלאים). האם הסינים יוכלו לעמוד בזה? ומי אמר בכלל שלממשלת סין יש אינטרס להגביל את מחירי הדשנים, "כדי שמחירי המוצרים החקלאיים לא יעלו"? אולי יש לה אינטרס לא להגביל את מחירי המוצרים החקלאיים כדי לשפר את רמת החיים של החקלאים ולצמצם פערים בהכנסות בינהם לבין העירוניים? ואל נשכח גם שיש מוצרים חקלאיים כמו תירס שיכולים להיות תחליפים לנפט - ואז הביקוש לדשנים רק יעלה.

תשובה: השאלה ארוכה ומורכבת אז "פרה-פרה"-בשוק ההון אין דברים בטוחים או ודאיים. זו לא תכנית חיסכון. הפתעות, כפי שידוע לכולנו, באות במפתיע (כמה מוזר). כל מה שאתה אומר נכון- היצע הדשנים מוגבל וכיל אכן עלתה מאות אחוזים, אבל להניח שמצב זה יימשך לעד- זה קצת נאיבי. בשלב כלשהוא (החל משנה הבאה, ובקצב מהיר יותר בעשור הבא) ייכנס כושר ייצור עולמי נוסף למעגל הייצור ויזיז את עקומת ההיצע ימינה, מה שעלול לגרום למחירי הדשנים לרדת, או לפחות להפסיק לעלות על בסיס חודשי. ממשלת סין מנסה (למיטב ידיעתי) להגביל את מחירי המכירה כך ששולי הרווח של חברות מקומיות יתכווצו.

הגבלות חיצוניות וסנקציות ממשלתיות נדונו לכישלון בטווח ארוך מכיוון שברור לכל שמגבלות ממשלתיות לא יגרמו לאשלג או לפוספט לצמוח על העצים. לסין יש אינטרס שמחירי המוצרים לא יעלו, מטעמים מובנים - מחסור, אינפלציה, תסיסה וכיו"ב. האם הסינים יוכלו לעמוד בזה? כן, אבל הם יהיו מאד רעבים ולכן יצטרכו לשבת.

לסיכום, כל מקרה לגופו, לא צריך להתאהב במניה, פשוט לבדוק את הסביבה העסקית, מחירים, תחרות, הנהלה וכו'.

שאלה: מה משמעות המכפיל על ערך המניה? כיצד משפעים שינויים במחיר האשלג ושינויים ברווחיות על המכפיל?

תשובה: הגדרת מכפיל רווח בספרות היא פשוטה - מחיר המניה מחולק ברווח למניה או שווי שוק של החברה מחולק ברווח החברה. ישנו מכפיל היסטורי, ממנו קצת מסוכן להשליך על העתיד (מכיוון שמשקף את רווחי העבר) וישנו המכפיל החזוי/עתידי- שווי השוק של החברה מחולק ברווחים הצפויים. המכפיל בעצם מהווה אינדיקציה לתמחור המניה. ככל שהמכפיל נמוך יותר, כך המניה זולה יותר. כמובן שזה קצת יותר מסובך, שמביאים בחשבון את קצב הצמיחה החזוי, וכו'.

שאלה: האם מניית שטראוס ענקית המזון מושפעת מעליית מחירי הסחורות ומה מידת ההשפעה?

תשובה: כמובן שעליות מחירי חו"ג מקשות על היצרניות, אולם צריך לשים לב שהקושי האמיתי נובע מהקצב המהיר של ההתייקרויות, ופחות מעצם ההתייקרות. זאת, כיוון שככל שהקצב מהיר יותר, נדרש עידכון מחירון מהר יותר, וזה אופרטיבית כמעט בלתי אפשרי בתקופות של התייקרויות חדות כמו היום.

יצרניות גדולות מול קטנות: הגישה שלנו היא שהגדולות יצליחו להתמודד עם התקופה המאתגרת שבה אנחנו נמצאים, ואילו הקטנות נמצאות בקושי משמעותי. הדבר בא לידי ביטוי במגוון של אספקטים- הקטנות חיות על מרווחים קטנים יותר, ולכן אין להן מקום משחק תפעולי וגם אין להן איך לספוג את העליות (גם אם זמנית), יתרונות לגודל מאוד משמעותיים בשלבים האלה (דוגמת רכש חו"ג), מתודות של התייעלות נמצאות אצל הגדולות (דוגמת הכנסת טכנולוגיות חדשות, גם זה קשור ליתרון לגודל ודבר נוסף חשוב- נסיון. הגדולות כבר ראו הכל והתמודדו עם הכל, ואילו הקטנות לא.

שאלה: אני עוקב אחרי מנייה זו כבר שנתיים ורציתי לברר מהי רמת ההשפעה שיש להודעות או רווחים שחברות אחרות בענף כדוגמת פוטאש או אגריום על כיל שכן כיל נהנית מיתרונות מסוימים (כגון עלויות ייצור ) וחסרונות כאלו או אחרים

תשובה: השפעה גבוהה, ודי מיידית. שאלה: האם לדעתך נוצרה בועה במחירי האשלג או שהן משקפים את המצב השורר כיום בשוק ?

תשובה: לא נוצרה בועה במחירי האשלג.

שאלה: מחיר מנית מכתשים אגן נודד כבר שנים בין הערכים 27 לבין 34 ש"ח למניה. וזה שונה לגמרי מכי"ל, מה הסיבה, הרי ידוע שלחקלאות דרושים גם דשנים וגם חומרי הדברה.

תשובה: שאלה חשובה. ההבדל העיקרי בין שתי החברות (שעוסקות בתחום החקלאי אולם בסגמנטים שונים בתכלית) הוא רמת התחרות בענף, והיכולת להעלות מחירים ולשפר את הרווחיות. בעוד שבשוק הדשנים רמת התחרות נמוכה, בשוק הגנת הצומח קיימים מתחרים רבים ומחירי המכירה נותרו ברמתם למרות הטרנד החזק בסחורות. רק ברבעון הראשון של 2008 נראה שיפור במחירי המכירה, אולם הקצב עדיין רחוק מאד ולא דומה למה שמתחולל בשוק הדשנים.

שאלה: האם במידה ומחירי הסחורות החקלאיות ירדו (כתוצאה מהגידול בהיקף הגידולים), כלומר, שטח השדות יגדל במצב שכזה יידרש יותר אשלג אך במחיר יותר נמוך... והרי החברות הרויחו נהדר ב-2006 שמכרו טון ב-263 דולר בממוצע, האם לא יהיה יתרון ברור לחברות הגדולות שיכולות להגדיל תפוקה ולשאר אטרקטיביות במחיר?

תשובה: לכל החברות היה אינטרס ברור: עליות מחירים טובות לכל היצרנים, מכיוון שעליית מחיר יורדת כמעט כולה לשורה התחתונה, מאחר שכמעט אין עלויות נוספות. לו היה אפשר להקים מתקנים או לפתוח מכרות מהיום להיום- כולם היו עושים את זה. מדובר בתהליך ארוך ויקר, ולכן אנו רואים הרחבות כו"י בעולם רק בשוליים, או הרחבות גדולות בטווח של שנים (גם בכי"ל).

שאלה: איך אני מתעדכן במחירי הסחורות?

תשובה: בודק באינטרנט באתרים שמתמחים. אחד האתרים החביבים הוא stockhouse ושם ניתן לראות את המחירים בצורה פשוטה וברורה. ניתן גם לראות באתר של בורסת הסחורות בשיקגו, futuresource , או במערכות מידע מתקדמות כמו בלומברג או רויטרס.

שאלה: איך משפיעה התחזקותוהחלשותו של הדולר על מניית כיל

תשובה: באופן כללי, ייסוף של 1% ייפגע בכ- 4 מיליון דולר ברווח התפעולי, אולם זה לא מדוייק.

שאלה: החברה לישראל נסחרת בדיסקאונט של 16% רק מול האחזקה בכי"ל. איפה האחזקות הנוספות של חברה לישראל כמו: בז"ן, טאואר, צים ותחנות הכח שמוערכות בכ-8.5 מיליון שקל ? כביכול נוצר דיסקאונט של 40% בחברה לישראל. האם ישנו כשל שוק או חור שחור?

תשובה: אכן, דיסקאונט עמוק של כ- 30%. השוק מתמחר בחסר את צים, כנראה לאור החשש מעליית מחיר הנפט והשחיקה הצפויה ברווחים.

שאלה: איך מתאפשר טכנית למכור מניות "כיל" בשורט ולקנות את "חברה לישראל" בלונג. הרי האופציות הינן על מדד המעוף ולא על מניה ספציפית.

תשובה: הכוונה למכור את מניית כיל ורכוש את חברה לישראל, ובמידה ואין לך את המניה, ישנו מנגנון השאלות המיועד ללקוחות שמעוניינים בכך. אין אופציות סחירות על מניות כיל וחברה לישראל.

שאלה: מהו מכפיל הרווח של מניית כי"ל, ומה הוא ממוצע מכפיל הרווח של חברות בתחום זה? מה הם "דשנים"?

תשובה: מכפיל 2008 של כיל נע סביב ה- 16-17, כאשר הממוצע בעולם נמצא בערכים הללו עם סטיות לכאן ולכאן.

שאלה: איך ניתן לברר לגבי חברות אם יש להן הפסדים או רווחים גדולים, עוד בטרם פרסום הדו"חות?

תשובה: אם הכוונה ב"לברר" היא לערוך מחקר מעמיק ולנסות להגיע לרווחים הצפויים – התשובה היא כן. אם כוונתך למשהו אחר - זו עבירה פלילית.

שאלה: האם שוויה של כיל מגלם את המחירים העתידיים של חוזי האשלג? (חוזים של 750 דולר ומעלה)? לפי מה קובעים האנליסטים את מחיר היעד של המניה?

תשובה: שוויה של כיל משקף בהחלט חלק מההתפתחויות העתידיות במחירי האשלג, אולם לעניות דעתי לא את כולן. במבט ארוך טווח אנו סבורים שיש למניה עוד מה להציע ובאופן כללי אנו סבורים כי כל עוד מחירי המכירה לא עוצרים - אין סיבה לממש את המניה. לגבי הסיכון - זו כבר אופרה אחרת.

שאלה: מה הסיבה לירידות קשות של מניות כיל וחברה ישראלית ומכתשים אגן? מה דעתך על עתיד הקרוב והעתיד הרחוק?

תשובה: הספקולציות על מחירי הסחורות הגבירו את התנודתיות בכל המניות בתחום ובמיוחד אלו שנסחרות בחו"ל. אני מאמין שבטווח הקצר נראה תנודתיות אולם בטווח ארוך המניות יתנו תשואה חיובית.

שאלה: האם ההמלצות האחרונות שניתנו לכיל במחיר יעד 95-100 הם ריאליות או שזה בעצם ריח של קומבינה של חברות הרוצות לממש רווחים ולמכור את מניותיהם?

תשובה: נו באמת...

שאלה

מהו כושר ייצור האשלג המקסימאלי של כיל? מהו כושר הפקת סלע הפוספט המקסימאלי של כיל? משום מה אני רואה שמשנה לשנה המחיר עולה אך היקף המכירות נשאר אותו הדבר האם זה לא מטריד?

תשובה

1. כושר ייצור נוכחי נומינלי של כ- 6 מיליון טון. צפויות הרחבות במהלך 3 השנים הקרובות של מעל 500 א' טון.

2. כושר הפקת סלע של קצת מעל 3.1 מיליון טון. צפוי להתרחב ב- 2008 בעוד 500 א' טון ועד 2010 בעוד 600 א' טון.

3. אם תבדוק טוב, תראה שהיקף המכירות (הכספי) עולה בהתמדה. הכמות גם היא גדלה- ב 2007 נמכרה כמות של 5.4 מ' טון לעומת 4.14 ב- 2006.