מניית חנן מור צנחה בימים האחרונים בעשרות אחוזים ושוויה של החברה בבורסה הצטמק לכ-26 מיליון שקל. זאת על רקע מכירות של בעלי השליטה בחברה חנן מור ואבי מאור וקשיים באישור הסדר החוב של החברה. הבוקר המניה "מתקנת" קצת עם עלייה של כ-5%. אבל יש לנו מסר חשוב למשקיעים - סיכוי טוב שהמניה תמשיך ליפול. 

זאת גם הסיבה שחנן מור האיש מוכר מניות של חנן מור. חנן מור יישאר עם שברירי אחוזים בחברה אחרי שהנושים יקבלו מניות חדשות. הדילול הזה יהיה ענק. המחיר של המניה בבורסה מבטא אומנם שווי של 26 מיליון שקל, אבל עם כל המניות שיקבלו הנושים, השווי יהיה קרוב ל-600 מיליון שקל.

חנן מור החדשה, תהיה חברה טובה, עם פוטנציאל, אבל 600 מיליון שקל היא לא שווה. כשמנטרלים את שדה דב ופרויקטים נוספים שיצאו ומסתכלים על מה שנשאר, אפשר להעריך שהשוק ייתן לה שווי של כמה מאות, אולי 300, בהגזמה אולי 400 מיליון שקל. 

התרחיש ההגיוני הוא המשך נפילה במחיר המניה.  לכן "המבינים" מוכרים. כך או אחרת, הדיון בבית המשפט בנוגע לאישור הסדר החוב של החברה, שהיה אמור להתקיים בשבוע הבא, נדחה ליום 19 במאי. זאת על רקע התנגדות של חלק מבעלי האג"ח של החברה לבקשת אישור הסדר החוב שלה. שלשום הורה שופט בית המשפט המחוזי, חגי ברנר, להגיש התנגדויות להסדר, שהוגש בידי המנהל המיוחד עו"ד אהוד גינדס, עד ל-25 באפריל אולם לאחר שבעלי שתי סדרות האג"ח המובטחות ט' ו־ט"ו, התנגדו להסכם, ביקש גינדס לדחות את הדיון ל-19 במאי. 

• בעלי השליטה מימשו ויצאו, מי נכנס ומה המסר שעובר לשוק?
• בעלי השליטה בביטוח לא נופלים מהבנקים: כמה הרוויחו בשנה האחרונה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

זה היה צפוי. למרות שרוב הנושים מעוניינים בהסדר, יש מחזיקי חוב שמרגישים שהם מקופחים. כולם השביחו את ההשקעה רגע לפני, אבל אלו שמראש היו מובטחים לא קיבלו את ה"בונוס" שציפו לו.

אבל, זה רק שיפורים של הרגע האחרון, אם בכלל יהיו שיפורים. ההסדר הזה ייסגר, הבנקים בעדו, המוסדיים בעדו. דוד זבידה הצליח למצוא מבחינתו את שביל הזהב, אבל ההסדר הזה לא טוב. 

הוא לא מעריך נכון את שדה דב ואת האופציה לעשות שם השבחה. הכל עניין של טיימינג, וחנן מור נפלה בגלל שהצמידו לה אקדח לרכה, אבל אם היו מחכים כנראה שהיו רואים שהקרקע בשדה דב לא תוביל את החברה למשבר ענק. הבעיה שאי אפשר לקחת סיכון כזה, ובנק לאומי החליט שהוא חותך הפסדים. הוא כנראה לא באמת יפסיד. הוא ודיסקונט והפניקס ומיטב נתנו הלוואה של 1.3 מיליארד שקל וקיבלו ערבויות מקבוצת חנן מור. הערבויות האלו יתורגמו למניות ששוות מעל 100 מיליון שקל, ואת הקרקע ימכרו ככל הנראה במעל 1.2 מיליארד שקל.

• תיק ההשקעות שלכם צריך להיות גם בסחורות? התשובה של גולדמן סאקס
• רובריק זינקה - צמיחה של 48% והימור על בינה מלאכותית לאבטחת נתונים
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• "אי אפשר לעלות 20%-30% בשנה, זה ייגמר בתיקון״

במילים אחרות, הנושים יצאו עם כל הכסף, וזה מחזק את הטענה של חנן מור בתחילת הקריסה שכל מה שצריך זה זמן. אנחנו לא מרחמים על חנן מור, הוא הביא את המצב הזה, אבל מי שהופקר אלה בעלי המניות האחרים. החברה היתה יכולה להבריא, המניות היו יכולות להיות שוות משהו, אבל בעלי מניות בהגדרה נמצאים בסוף התור כמתחילים בהסדר, וזבידה פשוט מחק אותם.

אגב, אנחנו לא יודעים כמה זבידה ומנהלי ההסדר מקבלים עבור עבודתם. דודו זבידה מסתיר את השכר של דודו זבידה. גם לא ברור מה יהיה במהשך, נראה שזבידה מאוד ירצה להיות המנכ"ל של החברה במיוחד כי הוא עשוי להיות שליט על - זו חברה בלי בעלי שליטה. 

במסגרת הדוחות השנתיים שפרסמה החברה לפני כ-10 ימים ביצע השמאי ארז אבידן הערכה מחדש של שווי הקרקע. הוא קבע כי לא חל שינוי מהותי לעומת הערכה קודמת שלו מלפני מספר חודשים. כלומר - הקרקע של החברה בשדה דב שווה כ-1.3-1.4 מיליארד שקל. החברה רשמה אשתקד הפסד עצום של כ-860 מיליון שקל, בעיקר עקב ירידת שווי קרקעות ונכסים שבבעלותה. על הקרקע בשדה דב היא הפחיתה שווי בהיקף של כ-480 מיליון שקל. 

הפחתות שווי משמעותיות נוספות נרשמו בפרויקטים של החברה ברמת גן (כ-80 מיליון שקל) ובגבעתיים (34 מיליון שקל) וועל סך הנכסים של החברה נרשמה ירידת שווי של כ-680 מיליון שקל. בסך הכל השווי בספרים של הקרקעות, המבנים ושאר הנכסים של החברה עמד בסוף 2023 על כ-1.8 מיליארד שקל. 

אז איך ייראה הסדר החוב? ראשית, בחברה ניסו להעלות את הריבית של סדרה ט' וט"ו, כך שתעמוד על 5.1% לשנה, במקום ריביות נמוכות יותר. למחזיקי הסדרות האחרות שאינן מובטחות הובטחו אחוזים מסוימים ממניות החברה החדשה, כשאת עיקר המניות יקבלו הנושים העיקריים - הבנקים לאומי ודיסקונט וכן הפניקס, מיטב הראל וקרן ריאליטי.

לפי ההסדר שהתגבש בהתחלה היו אמורים בעלי המניות הקיימים להישאר עם כ-4% בלבד מהמניות, כבעלי השליטה חנן מור ואבי מאור יחזיקו ב-2% בלבד. כלומר, אם החברה נסחרת כיום בשווי של כ-25 מיליון שקל לאחר ההסדר השווי שלה אמור לזנק לכ-600 מיליון שקל. שווי גבוה מאוד ואף מופרך על רקע חובות העתק של החברה.

בשורה התחתונה החשבון הוא פשוט: גם אחרי ההתעוררות של החודשים האחרונים בשוק הנדל"ן (בעיקר נדל"ן למגורים) ועליות מחירים עדיין החובות של חנן מור גבוהים בעשרות אחוזים משווי הנכסים שלה (פער של קרוב למיליארד שקל). לפיכך, שווי החברה בבורסה, ומחיר המניה, צריכים כנראה עוד לרדת, שכן הנושים קודמים כמובן לבעלי המניות.