לקראת כל הודעת ריבית של בנק מרכזי, בארץ או בחו"ל, מנהלים ושאר אנשי מפתח בחברות השקעות מתראיינים בכל במה אפשרית ונותנים את התחזית שלהם להחלטה הקרובה. בדרך כלל הם צודקים. אבל זה לא (רק) בגלל שהם חזאים טובים. זה בעיקר בגלל שהתחזית שלהם היא לא רק תחזית. היא גם מרכיב מרכזי בהחלטת הריבית.

בעולם של היום, בנקאים בבנקים מרכזיים מאמינים שחלק גדול מהעבודה שלהם זה להיות שקופים וגלויים עם הציבור. המטרה היא להימנע ככל שאפשר מהפתעות; ככל שהמדיניות תהיה ברורה ושקופה יותר, כך היא תשיג את המטרות שלה באופן יעיל יותר. לכן, סטייה מהתחזיות של השוק נתפסת בעיני מרבית הכלכלנים המרכזיים כצעד שיש לבצע רק במצבים מיוחדים.

זה לא תמיד היה כך. עד שנות ה- 1980, התפיסה השלטת בבנקים מרכזיים הייתה הפוכה: תפקידו של בנק מרכזי הוא להפתיע את השוק. ככל שההפתעה תהיה גדולה יותר, כך הבנק המרכזי יוכל להשיג תוצאות משמעותיות יותר.

המקור לתפיסה הזאת הוא במודלים של מדיניות מוניטרית שניסו להבין איך זה שלשינויים בכמות הכסף יש השפעה על ערכים ריאליים בכלכלה. כלומר, איך זה ששינוי בכמות הכסף מוביל לשינויים בתוצר ובתעסוקה. המסקנה הייתה שלשינויים בכמות הכסף יש השפעה רק אם השינויים האלו מפתיעים את הציבור. הרי לכסף בפני עצמו אין שום ערך "ריאלי," מכיוון שהבנק המרכזי יכול לייצר ממנו כמה שהוא רוצה. הסיבה שבגללה שינויים בכמות הכסף משפיעים על התוצר ועל התעסוקה היא שכאשר יש גידול בכמות הכסף שהוא מעבר לגידול שהציבור מצפה, הביקוש למוצרים ושירותים גדל, וכתוצאה מכך, הביקוש לעובדים גדל. בגלל שהגידול בכמות הכסף מפתיע את העובדים, השכר שלהם לא עולה באותו קצב כמו הגידול בביקוש, ולכן חברות יכולות לשכור עוד עובדים, והתוצר יכול לגדול. אחרי תקופה, העובדים ילמדו על השינוי בכמות הכסף, הציפיות שלהם ישתנו, השכר יעלה, והתוצר יחזור לרמתו מלפני השינוי בכמות הכסף.

• ליסה קוק תובעת את טראמפ - קרב על עצמאות הפד
• פגישת ספטמבר של הפד: הפחתת ריבית כמעט בטוחה – אך ההמשך לא ברור
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

במודלים האלו, התפקיד של הבנק המרכזי הוא להמשיך ולהפתיע את השוק, כדי לדאוג שהתוצר יהיה כמה שיותר גבוה. לכן, בכל פעם שההשפעה של הפתעה קודמת פגה, הבנק המרכזי צריך להפתיע את השוק מחדש.

בשנות ה- 1980 וה- 1990 הפרדיגמה השתנתה. זה קרה הרבה בגלל שהאינפלציות של שנות ה- 1970 וה- 1980 לימדו את הבנקים המרכזיים שיש גבול לכמה אפשר להפתיע את השוק. בסוף, הציבור לומד, וכשהוא לומד, הוא צופה שהבנק המרכזי יפתיע אותו, ולכן התחזית של הציבור לאינפלציה היא תמיד יותר גבוהה מהאינפלציה שהבנק המרכזי מנסה ליצור. לכן, ברגע שהבנק המרכזי מנסה ליישם מדיניות של "הפתעות," מי שבסופו של דבר מופתע זה הבנק המרכזי שצריך להתמודד עם אינפלציה שבמקרה הטוב מגיעה למעל 10% (ארה"ב) ובמקרה הרע למעל 400% (ישראל).

המסקנה של הבנקאים המרכזיים הייתה שאם הפתעות מובילות לתוצאות לא רצויות, אז עדיפה מדיניות שיש לה שני נדבכים מרכזיים. הראשון, הוא שקיפות: הבנק מודיע מראש על המטרות שלו, ובמידת האפשר, גם על הכלים שהוא מתכוון להשתמש בהם. השני, הוא אמינות. אם הבנק המרכזי הכריז על מדיניות מסוימת, הוא חייב לעמוד בה.

• מדד הליבה של ה-PCE עלה ל-2.9%, בהתאם לתחזיות
• המדדים יורדים עד 1%, דל צונחת 9%, אוטודסק מזנקת 8.5%
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• מורגן סטנלי שורי על ה-S&P 500 - התחזית האגרסיבית ביותר ומה...

השילוב של שני הדברים הללו מוביל לכך שבנקים מרכזיים מקדישים תשומת לב רבה לתחזיות של אנשים בשווקי ההון. מתוך התחזיות הללו הם לומדים על הפרשנות שהשוק נתן להודעות של הבנק המרכזי, ולציפיות שהשוק בונה על סמך הפרשנות הזאת. מבחינת הבנק המרכזי, אם קיים קונצנזוס בקרב הפעילים בשוק ההון לגבי החלטות של הבנק המרכזי, והבנק המרכזי סוטה מהקונצנזוס הזה, אזי ייתכן מאוד שהבנק המרכזי יפגע באמינות שלו.

לכן, כשמנהלים בחברות פיננסיות מדברים עם התקשורת ומוסרים את התחזיות שלהם, הם לא רק מודיעים על מה הם חושבים שיקרה. הם גם מעבירים לבנק המרכזי מסר לגבי מה הם מצפים שהוא יעשה. זה בולט במיוחד בארה"ב עכשיו – הנגיד האמריקאי הצהיר באוגוסט שהבנק המרכזי ימשיך להעלות ריבית כי אינפלציית הליבה עדיין מעל היעד, אבל למרות זאת, שוק ההון נותן סיכוי של כ- 10% לעליית ריבית בספטמבר. זה לא רק בגלל שהשוק לא מפנים את משמעות האמירה של הנגיד. זאת קודם כל אמירה לנגיד ששוק ההון יסבול קשות מעליית ריבית, ולכן הוא מצפה שהנגיד יתחשב.

ד"ר אביחי שניר