בכל פעם שמדברים בארה"ב על החלטת ריבית, מדברים גם על CPI, PCE ועל "אינפלציית ליבה". באירופה, מדברים על CPI ועל ה-HICP. בישראל יש לנו רק את מדד המחירים לצרכן (CPI). אז מה ההבדלים בין כל המושגים הללו, והאם חשוב להבין את ההבדל בין ה-CPI ל-PCE ולאינפלציית הליבה?

מדד המחירים לצרכן, CPI, הוא מושג שמשותף לכל המדינות. אבל מתברר שלא בכל מקום מתכוונים בדיוק לאותו דבר. בארה"ב, ה-CPI מופק על ידי המשרד לסטטיסטיקה של התעסוקה (BLS), והוא מתמקד בהוצאות של צרכנים עירוניים בלבד. בנוסף, הוא מכיל רק הוצאות שהצרכנים משלמים עליהם מכיסם באופן ישיר. לעומתו, מדד ההוצאות האישיות על צריכה (PCE) מייצג את כלל הצרכנים בארה"ב. ה-PCE מופק על ידי המשרד לניתוח כלכלי (PEA), והוא מכיל גם הוצאות שצרכנים משלמים עליהם באופן עקיף, כמו למשל ביטוח בריאות שמשולם על ידי המעסיק.

מאז 2012, הבנק המרכזי האמריקאי, הפד', מתמקד ב-PCE כמדד העיקרי שלו לאינפלציה. הבחירה ב-PCE נובעת קודם כל מהכיסוי הרחב יותר שהוא נותן של צרכנים ושל מוצרים. בנוסף, המשקולות של מוצרים ב-PCE משתנות באופן רציף, כך שה-PCE מגיב מהר יותר לשינויים בטעמים של צרכנים מאשר ה-CPI.

באירופה, כמו בישראל, המוקד הוא על מדד המחירים לצרכן (CPI), שמחושב בארץ באופן דומה לאופן שבו הוא מחושב באירופה, על בסיס מדגם שמייצג את כלל הצרכנים. באיחוד האירופאי קיים גם ה-HICP. ה-HICP מייצג את מדדי המחירים לצרכן ה"הרמוניים" של המדינות השונות באיחוד האירופאי. ה"הרמוני" ב-HICP נובע מכך שכל המדדים הללו מחושבים באופן אחיד, כדי שיהיה קל יותר להשוות את השינויים באינפלציה בין מדינות שונות באיחוד האירופאי.

• לקראת החלטת ריבית דרמטית כשהפד' מפולג מאי פעם ו"עיוור" ללא נתונים עדכניים
• תיק ההשקעות שלכם צריך להיות גם בסחורות? התשובה של גולדמן סאקס
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

אינפלציית הליבה היא מושג שהפד' קבע, והוא אינו מהווה חלק מאף אחד מהמדדים לצרכן. הפד' מודד אותו כאינפלציה על בסיס ה-PCE, מינוס סעיפי המזון והאנרגיה. שני הסעיפים הללו מהווים כ-21% מהמדד, כך שההשמטה שלהם משאירה אינפלציית הליבה עם קצת פחות מ-80% מהמרכיבים של האינפלציה הכוללת.

לפד' יש שתי סיבות עיקריות להתמקד באינפלציית הליבה. הראשונה היא שסעיפי המזון והאנרגיה הם הרבה יותר תנודתיים מאשר סעיפים אחרים במדד. לכן, ההכללה של סעיפי המזון והאנרגיה במדד, הופכת את המדד להרבה יותר תנודתי מאשר המדד שמתקבל בלעדיהם. בנוסף, התנודות במחירי המזון והאנרגיה מושפעות הרבה פעמים מגורמים עונתיים ו/או זמניים, והמתאם שלהם עם השינויים ארוכי הטווח במדד המחירים לצרכן הוא נמוך. אז מבחינת הבנק המרכזי, יותר נוח להסתכל על השינויים במחירי המזון והאנרגיה כאל רעש.

השנייה היא שסעיפי המזון והאנרגיה, בגלל הרגישות שלהם לתנודות עונתיות, פחות מושפעות מכלי הריבית. כשהבנק המרכזי מעלה או מוריד את הריבית כדי להשפיע על סך הביקושים במשק, מחירים של מזון ואנרגיה בדרך כלל לא מושפעים – לפחות לא בטווח הקצר. ההשפעה עליהם מגיעה רק אחרי שההשפעה של שינויי הריבית כבר התפשטה לכלל המשק.

• ריביאן חושפת שבב חדש ומערכת נהיגה אוטונומית בתשלום
• תרופת ההרזיה החדשה של אלי לילי: ירידה של 30% במשקל, אך שיעור הנשירה גבוה
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• אילון מאסק = 2 מיליון ישראלים = 1 מיליון אמריקאים

אז כשהבנק המרכזי צריך להחליט האם יש טעם לשנות מדיניות, כלומר, להעלות או להוריד את הריבית, הוא מעדיף להתעלם מהסעיפים הללו. אפשר לראות שהפד' לא היה מאוד טוב בלהחזיק את האינפלציה באזור היעד של 2%. האינפלציה היא תנודתית למדי במשך כל התקופה, ובמשך רוב הזמן היא הייתה מתחת ליעד. אינפלציית הליבה, הייתה הרבה פחות תנודתית, והיא נשארה רוב הזמן סביב ה-2%, בדיוק במקום שהפד' רצה אותה. בקורונה זה השתנה: אינפלציית הליבה ירדה מתחת ל-2%, וגם נשארה שם במשך כמה זמן. ב-2021 אינפלציית הליבה החלה לטפס, ביחס עם האינפלציה הכללית. בשלב הראשון, העלייה באינפלציית הליבה הייתה באותו קצב כמו של האינפלציה הכללית, בגלל שחלק גדול מהעלייה באינפלציה הגיע ממחירי מכוניות וחלקי חילוף למכוניות, סעיפים שכלולים גם באינפלציית הליבה. לאחר מכן, האינפלציה עלתה הרבה יותר מהר מאשר אינפלציית הליבה, מכיוון שמה שמשך את האינפלציה למעלה היו מחירי הדלק והמזון.

אבל החלק הכי מעניין זה מה שקורה מאז אמצע 2022. בזמן שהאינפלציה יורדת די בחדות, אינפלציית הליבה יורדת הרבה יותר לאט. ביחס לשיא, האינפלציה ירדה כבר בכשליש, מ-8.9% ל-6%. אינפלציית הליבה ירדה רק בכ-16%, מ-6.6% ל-5.5%, והיא תקועה על 5.5% כבר חודשיים.

זה אומר שלפחות בינתיים, הפד' לא יכול להפסיק להעלות את הריבית. זה שהאינפלציה יורדת מהר זה לא מספיק עבורו. כדי שהוא יעצור את עליות הריבית, הוא צריך לראות את אינפלציית הליבה מתחילה לרדת בצורה חדה יותר.

ד"ר אביחי שניר

אוניברסיטת בר-אילן