הפד' מתכוון כנראה להתחיל לצמצם את ההתערבות שלו בשוק האג"ח, וחלק ניכר מהחברים בוועדה המוניטרית חושבים שריבית הבנק המרכזי צריכה לעלות כבר ב- 2022. כשהבנק המרכזי קובע ריבית, הוא צריך לקבוע אותה באזור הריבית הטבעית, אחרת הוא עלול להוביל למשבר.  בהקשר הזה, מעניין לציין נייר לדיון שהוצג בכנס של הפד בג'קסון הול.

בנייר, שנכתב על ידי אטיף מיאן, לודוויג שטראוב ואמיר סופי, הכותבים טוענים שהריבית הנמוכה בשווקים היא תוצאה של הגידול באי השוויון בארה"ב (ובעולם כולו). לפי המודל שלהם, קיימת רמה מסוימת של ריבית, "הריבית הטבעית," שמאפשר לשוק להתנהל באופן אופטימלי בלי שהאינפלציה תעלה. הגובה של הריבית הטבעית תלוי בנכונות של הפרטים במשק לחסוך. ככל שהפרטים מעוניינים לחסוך יותר, מצד אחד, ואין נכונות להגדיל השקעות מהצד השני, כך הריבית הטבעית נמוכה יותר.

כאן נכנס לתמונה אי-השוויון. החוקרים מוצאים כי אנשים עם הכנסה גבוהה חוסכים יותר מאשר אנשים עם הכנסה נמוכה יותר. משקי בית בעשירון העליון חוסכים כ-20% מההכנסה שלהם, אלו שבעשירונים 6–9 חוסכים כ- 8% מההכנסות שלהם, ואלו שבעשירונים 1–5 חוסכים פחות מ- 2% מההכנסה שלהם. מכיוון שלאנשים בעשירונים העליונים יש הרבה יותר הכנסות והון מאשר לאלו בעשירונים התחתונים, הפערים בחסכון בין אלו שבעשירונים העליונים לכל השאר הביא בעשורים האחרונים לגידול בחסכון הפרטי ששקול לכ- 3% תוצר, שליש מסך החסכון בארה"ב.

כשהחיסכון גדל בצורה כזאת, המחיר שבנקים מוכנים לשלם על חסכונות יורד, והריבית הטבעית יורדת. כלומר, המסקנה העיקרית מהמודל של מיאן, שטראוב וסופי היא שכל עוד אי-השוויון בהכנסות נמשך, הריבית לא יכולה לעלות בלי להוביל למשבר. הבעיה היא שריבית נמוכה מתדלקת עליות בשוק ההון, ומכיוון שהעשירונים העליונים מחזיקים הרבה יותר נכסים פיננסיים מכל השאר, עליות בשוק ההון הן גורם עיקרי לגידול באי-השוויון בארה"ב. יוצא מזה שהבנק המרכזי נמצא לכאורה במלכוד 22: הוא לא יכול להעלות ריבית בלי לגרום למשבר, וכל עוד הוא מחזיק את הריבית נמוכה הוא מגדיל את אי השוויון עוד יותר, ומקטין את הסיכוי שהוא יוכל להעלות ריבית אי פעם בעתיד.

• חובות של 800 מיליון אירו והפסדי ענק: האם אינטר בדרך לפשיטת רגל?
• אינטר מזנקת ב-24% אחרי שהודיעה שתגייס 38 מיליון שקל
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

למזלם של הבכירים בפד, יש כמה בעיות עם המודל הזה. בין היתר, בגלל שלמרות שאכן יש גידול בחסכון הפרטי, סך החסכון בארה"ב לא השתנה הרבה ב-40 השנים האחרונות, הרבה בגלל שהגידול בחסכון הפרטי קוזז על ידי הגידול בחובות של הממשל. אבל בכל זאת, המודל הזה מראה על בעיה שעלולה להתפתח למדיניות המוניטרית ככל שהגידול באי השוויון יגדל: ככל שאי השוויון יגדל, החסכון הפרטי יגדל, ובמקביל יגדל גם הלחץ לגידול בחוב הממשלתי, כשהמדיניות המוניטרית תתקע באמצע. כשזה המצב, לפד יש אינטרס להעלות את הריבית, ולפעול להקטנת האינפלציה ואי השוויון, גם אם זה מגדיל את הסיכון למשבר.

דר' אביחי שניר