האג"ח של אפריקה: תעלומה שהולכת ומתבהרת?
אפריקה ישראל היא ייצור ייחודי בשוק האג"ח הקונצרני. מעבר לאספקת כותרות סדרתית בדמות התנגחויות עם מעלות וסדרתהורדות דרוג מ-AA לBBB+, אפריקה היא החברה היחידה שניתן לשרטט לה עקו תשואות משלה. לא פחות משמונה סדרות אג"ח צמודות מדד של אפריקה נסחרות בבורסה, ולרובן סחירות של למעלה ממליון ש"ח ביום, מה שמעיד על תמחור סביר ועניין רב של המשקיעים, גם כשהחברה כבר אינה חלק ממדדי התלבונד. אגרות החוב של אפריקה מסודרות "יפה" לאורך הזמן לפדיון.
הקצרה (יז) לפדיון בעוד 22 חודש ועד הארוכה (יד) עם פדיון סופי בעוד כמעט 10 שנים. בקיצור, ממש כמו עקומים קונצרניים יחודיים בארה"ב אנחנויכולים להפיק עקום תשואות לאפריקה בלבד.
הגוף היחיד שהנפיק כל כך הרבה סדרות סחירות הוא המדינה. למעשה אפשר לסדר את האג"ח של אפריקה מעל האג"ח הצמוד של המדינה ולקבל את הצורה המפתיעה הבאה. (נתוני השבוע החולף, לפני פרסום מדד המחירים)
כל ניסיון לתמחר את האגח של אפריקה לפי מודל שבו הריבית להיוון עולה עם השנים ,אותו מודל איתו אנו מתמחרים אג"ח "רגילות" נכשל כאן לחלוטין. מה יש לה לאפריקה, שהשוק מבצע בה כיפופי בננות כה משונים?
אפשרויות ארביטראז' שאף אחד לא ראה ושגעון שאחז בשוק הן אלטרנטיבות שראוי לשקול רק אחרי שפסלנו כל אפשרות אחרת. השוק הוכיח יכולת חיזוי ראויה לציון בחודשים האחרונים כששוב ושוב חזה את ירידות הדרוג חודשים לפני שקרו. מה רואה השוק הפעם?
התשובה לתעלומה טמונה במה חוזה השוק לאפריקה בתקופה הקרובה- עד שנתיים, ומה הוא רואה בהמשך. מהמח"מ כדאי להתעלם. זה הזמן להזכר בשיעור בתורת ההשקעות שבו הזהיר אותנו המרצה משגיאות הנובעות מיישום המח"מ על אג"ח עם תשואות קיצוניות. הנה הדוגמה למה יש מה ללמוד באקדמיה. בשל תצורת ה-HUMP בעקום, התמונה שנקבל מחישובי מח"מ היא שיקרית. כך לדוגמה לסדרה עם מועד פרעון בסוף 2018 יש מח"מ קצר יותר משל סדרה כב' שנפדית קודם.
מתמונת התשואות עולה שהשוק צופה לאפריקה הוא בערך כך:
עבור התזרימים הצפויים בשנתיים הקרובות יש סבירות גבוהה (יחסית) שיפרעו במלואם. לכן, הסדרה הקצרה נסחרת "רק" בתשואה של25-26%
סדרות שהקרן בהן צפויה להיות משולמת בעוד יותר משנתיים, כמו סדרות יב ו-טו נמצאות בצרה אמיתית ומתומחרות ברמות של 35-37%. במלים אחרות, יש כאן שני דרוגים: השוק מתמחר את התשלומים בטווח של עד שנתיים לפי דרוג BBB לערך, ואת התשלומים הצפויים בעוד יותר משנתיים לפי דרוג שמתחת לרמת השקעה, BB או פחות.
ולמה הסדרות הארוכות יותר שוב נסחרות בתשואות נמוכות מ-30%, (28% לערך), גם אם השוק מעריך את ה-PD (כלומר ה-Probability of default) כגבוהים, הרי שהוא למד מהסדרים המתרקמים חלקם ממש בימים אלו, שה-LGD (כלומר ה-Lost given default) לא יהיה מלא, כלומר תמורה מסוימת תהיה. כנגד האג"ח הארוך יותר תתקבל אי שם בהסדר עתידי מעורפל תמורה במניות, שמשקפות החזקה בנדל"ן. היכן שהוא בעתיד העוד יותר רחוק, עם ההתאוששות, צפוי גם ההחזר, לפחות חלקו.
הבעיה של אפריקה, (ובעצם של בעלי המניות) שלה שהשוק צופה שפתיל החוב ייגמר, לפני שייגמר המשבר. בהעדר החזרי קרן, יסתפקו נא בינתיים בעלי החוב (הלא הםבעיקר קופות גמל וקרנות פנסיה) בשיעור מעניין בתמחור אג"ח.
שי אהרונוביץ (צלם: גיל מגלד)"אני ברווחיות של כמעט 30%, בגלל שאני מרוויח ויעיל, אני צריך לשלם יותר מס?"
הגירעון ב-2025 יהיה נמוך ממה שמעריכים, גביית מסים גדולה בדצמבר בעיקר בזכות חוק הרווחים הכלואים - חברות יחלקו דיבידנדים ענקיים; מנהל רשות המסים מעריך גבייה שנתית של 100 מיליארד שקל מעל היעד בתחילת השנה - האם גביית המסים הזו מעידה על שיפור במשק, ועל המלחמה בהון השחור
מסים הם החלק הכי מרכזי בהכנסות המדינה. זה רוב רובו של המקור התקציבי. מסים אמורים לבטא את מצב הכלכלה. כשהכלכלה חזקה, הרווחים של הפירמות בעלייה, השכר עולה והמסים עולים, וההיפך. בשנה האחרונה יש עלייה חריגה מאוד במסים. אבל אל תטעו, למרות שהיא חשובה, והיא עוזרת לנתונים להיראות טובים מאוד, היא לא בהכרח מבטאת את מצב הכלכלה, היא מזכירה "הכנסות חד פעמיות" בדוחות של חברות - האם להתייחס להכנסות האלו או לא?
שי אהרונוביץ, מנהל רשות המסים מדבר על גבייה שעולה על 100 מיליארד שקל מהיעד המקורי. ב-11 חודשים נקבו 466 מיליארד שקל, וכנראה שבדצמבר תהיה גביית שיא שתביא את הגבייה הכוללת למעל 530 מיליארד שקל מיליארד שקל. הגבייה הזו, וכן הגבייה בסוף שנת 2024 מיוחסת לשני מהלכים של רשות המסים.
הראשון הוא מיסוי רווחים כלואים. זה עובד כך. רואה החשבון מתקשר לבעלים של חברה קטנה ואומר לו - "תראה, יש חוק חדש, לא כל כך ברור היישום שלו, אבל המשמעות שלו שצריך לשלם מס על רווחים היסטוריים".
אתה רציני?
"כן צריך לשלם מס-קנס של 2% או לחלק אותם. אפשר לחלק בהדרגה 5% בשנה ומשנה הבאה 6% מהיקף הרווחים. המדינה לא רוצה שיחזיקו רווחים אלא שיחלקו כדי לקבל את המס על הדיבידנד".
- רשות המיסים: ״נסיים את 2025 עם יותר מ-40 מיליארד שקל מעל היעד״
- מס על שכר דירה - "הגבייה שלנו עלתה ב-10%"; והאם מס רכוש יחזור?
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
כמה מס?
"זה 30%, ויש גם מס יסף של 3% ועל רווחים מסוימים עוד 2%".
המון. אין משהו לעשות?
"חילקנו בסוף 2024 כדי להימנע מעליית מס יסף, זוכר. פעלנו נכון, אבל עדיין יש רווחים לצרכי מס לפי המבחן של החוק שמחויבים במס. אני לא חושב שכדאי לשלם קנס של 2%, צריך לחלק דיבידנד של 5% מהרווחים".
מילואימניקים. קרדיט: Xבנק ישראל מסביר שחוק הגיוס הוא חוק השתמטות
בנק ישראל מתייחס לחוק הגיוס. הדברים ברורים וידועים, אבל הבנק נותן לזה תוקף, שם מספרים ומסביר בלשון פשוטה שזה "חוק השתמטות" ולא חוק גיוס. גיוס חרדים יוריד את העלויות למשק. בבנק מסבירים כי העלות הכלכלית המשקית של חודש גיוס של איש מילואים (בן כ-30) הנה כ-38 אלף שקל. הרחבת הגיוס של גברים חרדים באופן משמעותי יכולה להפחית במידה רבה את הנטל הכלכלי המשקי והאישי הנובע מהשימוש הנרחב של הצבא באנשי מילואים.
על פי בנק ישראל, הגדלת מחזורי הגיוס השנתיים בכ-7,500 גברים חרדים, למשל, (שתתבטא בהוספת כ-20,000 חיילי חובה לאחר הבשלת התהליך), אשר תאפשר חיסכון ניכר בהיקף המילואים, תקטין את העלות המשקית השנתית בלפחות 9 מיליארדי ש"ח (0.4 אחוז תוצר). זה מאוד משמעותי, וצריך לזכור שפוטנציאל הגיוס הרבה יותר גדול.
"הצעת החוק שתכליתה להסדיר את נושא גיוסם של צעירים חרדים לצה"ל לוקה בחסר", מדגישה הנהלת בנק ישראל, "יעדי הגיוס שהיא קובעת נמוכים והתמריצים הכלכליים לגיוס שכלולים בה הם בעלי אפקטיביות נמוכה. חשוב לתקן את נוסח החוק באופן שיענה על צרכי הצבא ולשם כך יקבע תמריצים חיוביים ושליליים אפקטיביים.
"סוגיית גיוס הציבור החרדי מלווה את החברה הישראלית מזה עשורים רבים. במהלך עשורים אלה משקלה של החברה החרדית גדל מאוד, מאחוזים בודדים ליותר מעשרה אחוזים היום, ועל בסיס התפלגות האוכלוסייה בגילים 15-0 הוא צפוי לשלש את עצמו בעשורים הבאים. לאור העליה החדה בהיקף הנדרש של שירות במילואים מאז ה-7 באוקטובר 2023, הפכה סוגיית גיוס הגברים החרדים לנושא ביטחוני עם השלכות מקרו-כלכליות משמעותיות. על כן, אנו מוצאים לנכון להביא את התייחסותנו לסוגיה בעת הזאת.
- הרוויח במילואים מעל 40 אלף שקל בחודש והוא פושט רגל; האם תגמולי המילואים יעברו לנושים?
- סמוטריץ' מבטיח - אבל לא בטוח שיכול לקיים
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
"על פי אומדנים שגובשו בבנק ישראל, העלות הכלכלית המשקית המהוונת הנובעת מחודש גיוס של איש מילואים (בן כ-30) הינה כאמור כ-38 אלף ש"ח. 80% מסכום זה מבטאים את העלות הישירה והמיידית מאובדן התפוקה בעת שירות המילואים והיתרה את הפגיעה העתידית בגידול הפריון כתוצאה מהפסד ניסיון ו/או קידום בעבודה.
