האג"ח של אפריקה: תעלומה שהולכת ומתבהרת?

עידו קאליר מביה"ס למינהל עסקים במסלול האקדמי המכללה למינהל מסתכל על אגרות החוב של אפריקה
עידו קאליר |

אפריקה ישראל היא ייצור ייחודי בשוק האג"ח הקונצרני. מעבר לאספקת כותרות סדרתית בדמות התנגחויות עם מעלות וסדרתהורדות דרוג מ-AA לBBB+, אפריקה היא החברה היחידה שניתן לשרטט לה עקו תשואות משלה. לא פחות משמונה סדרות אג"ח צמודות מדד של אפריקה נסחרות בבורסה, ולרובן סחירות של למעלה ממליון ש"ח ביום, מה שמעיד על תמחור סביר ועניין רב של המשקיעים, גם כשהחברה כבר אינה חלק ממדדי התלבונד. אגרות החוב של אפריקה מסודרות "יפה" לאורך הזמן לפדיון.

הקצרה (יז) לפדיון בעוד 22 חודש ועד הארוכה (יד) עם פדיון סופי בעוד כמעט 10 שנים. בקיצור, ממש כמו עקומים קונצרניים יחודיים בארה"ב אנחנויכולים להפיק עקום תשואות לאפריקה בלבד.

הגוף היחיד שהנפיק כל כך הרבה סדרות סחירות הוא המדינה. למעשה אפשר לסדר את האג"ח של אפריקה מעל האג"ח הצמוד של המדינה ולקבל את הצורה המפתיעה הבאה. (נתוני השבוע החולף, לפני פרסום מדד המחירים)

כל ניסיון לתמחר את האגח של אפריקה לפי מודל שבו הריבית להיוון עולה עם השנים ,אותו מודל איתו אנו מתמחרים אג"ח "רגילות" נכשל כאן לחלוטין. מה יש לה לאפריקה, שהשוק מבצע בה כיפופי בננות כה משונים?

אפשרויות ארביטראז' שאף אחד לא ראה ושגעון שאחז בשוק הן אלטרנטיבות שראוי לשקול רק אחרי שפסלנו כל אפשרות אחרת. השוק הוכיח יכולת חיזוי ראויה לציון בחודשים האחרונים כששוב ושוב חזה את ירידות הדרוג חודשים לפני שקרו. מה רואה השוק הפעם?

התשובה לתעלומה טמונה במה חוזה השוק לאפריקה בתקופה הקרובה- עד שנתיים, ומה הוא רואה בהמשך. מהמח"מ כדאי להתעלם. זה הזמן להזכר בשיעור בתורת ההשקעות שבו הזהיר אותנו המרצה משגיאות הנובעות מיישום המח"מ על אג"ח עם תשואות קיצוניות. הנה הדוגמה למה יש מה ללמוד באקדמיה. בשל תצורת ה-HUMP בעקום, התמונה שנקבל מחישובי מח"מ היא שיקרית. כך לדוגמה לסדרה עם מועד פרעון בסוף 2018 יש מח"מ קצר יותר משל סדרה כב' שנפדית קודם.

מתמונת התשואות עולה שהשוק צופה לאפריקה הוא בערך כך:

עבור התזרימים הצפויים בשנתיים הקרובות יש סבירות גבוהה (יחסית) שיפרעו במלואם. לכן, הסדרה הקצרה נסחרת "רק" בתשואה של25-26%

סדרות שהקרן בהן צפויה להיות משולמת בעוד יותר משנתיים, כמו סדרות יב ו-טו נמצאות בצרה אמיתית ומתומחרות ברמות של 35-37%. במלים אחרות, יש כאן שני דרוגים: השוק מתמחר את התשלומים בטווח של עד שנתיים לפי דרוג BBB לערך, ואת התשלומים הצפויים בעוד יותר משנתיים לפי דרוג שמתחת לרמת השקעה, BB או פחות.

ולמה הסדרות הארוכות יותר שוב נסחרות בתשואות נמוכות מ-30%, (28% לערך), גם אם השוק מעריך את ה-PD (כלומר ה-Probability of default) כגבוהים, הרי שהוא למד מהסדרים המתרקמים חלקם ממש בימים אלו, שה-LGD (כלומר ה-Lost given default) לא יהיה מלא, כלומר תמורה מסוימת תהיה. כנגד האג"ח הארוך יותר תתקבל אי שם בהסדר עתידי מעורפל תמורה במניות, שמשקפות החזקה בנדל"ן. היכן שהוא בעתיד העוד יותר רחוק, עם ההתאוששות, צפוי גם ההחזר, לפחות חלקו.

הבעיה של אפריקה, (ובעצם של בעלי המניות) שלה שהשוק צופה שפתיל החוב ייגמר, לפני שייגמר המשבר. בהעדר החזרי קרן, יסתפקו נא בינתיים בעלי החוב (הלא הםבעיקר קופות גמל וקרנות פנסיה) בשיעור מעניין בתמחור אג"ח.

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
משקיע סוחר בקריפטו (רשתות)משקיע סוחר בקריפטו (רשתות)

העלימו רווחי קריפטו בעשרות מיליונים - כך חוקרי רשות המסים תפסו אותם

תושב חולון, תושב באר שבע ותושב נצרת נחקרו בחשד להעלמת הכנסות מקריפטו בסך עשרות מיליוני שקלים

רן קידר |
נושאים בכתבה העלמת מס קריפטו

במסגרת מבצע חקירות כלל ארצי: תושב נצרת, תושב באר שבע ותושב חולון נחקרו בחשד להעלמת הכנסות מקריפטו בסך עשרות מיליוני שקלים. לא ברור איך אנשים חושבים שרשות המס לא תעלה עליהם. בסוף יש עקבות דיגיטליות ועקבות בכלל ששמים את כל המעלימים בסיכון גדול. השיטה הבסיסית היא מודיעין מהשטח והלשנות. השיטה השנייה היא מעקב דיגיטלי. רשות המסים מתקדמת טכנולוגית וחוקרים שלה יכולים לעלות על כתובות IP מישראל שמשתתפים ונמצאים בפלטפורמות דיגיטליות. 

החוקרים גם נמצאים בפורומים, ברשתות ומזהים גורמים חשודים ואז מרחיבים את החקירה גם במישורים נוספים. חוץ מזה, בסוף אנשים רוצים להשתמש בכסף שהרוויחו. זה מחלחל לחשבון הבנק, זה נמשך דרך כרטיסי אשראי, יש סימנים. 

יש עוד הרבה דרכי פעולה, כשהיום מדווחת רשות המסים כי במסגרת החקירה התגלה כי לחשוד ששמו איגור שרגורודסקי, תושב חולון, שנחקר על ידי פקיד שומה חקירות מרכז יש דירות ונכסים שלא מוסברים דרך השכר השוטף שלו. מחומר החקירה עולה חשד כי לפיו הוא פעל בזירות מסחר למטבעות וירטואליים בחו"ל בהיקפים גבוהים בשנים 2020 - 2024 ולא דיווח לרשויות המס. כמו כן עולה חשד כי הוא לא דיווח על הכנסות שהיו לו מחברות בחו"ל ובסך הכל התחמק מדיווח על הכנסות בסך עשרות מיליוני שקלים. 

שרגורודסקי שגר בחולון מחזיק מספר דירות בבעלותו, ששוויין עולה פי כמה וכמה על פוטנציאל הנכסים שלו בהינתן הכנסותיו המדוחות. נבדק חשד לעבירות על חוק איסור הלבנת הון, בכך שרשם נכס שבו עשה שימוש בעלים על שם אדם אחר. הוא חשוד שהרוויח עשרות מיליונים בקריפטו בלי לדווח לרשות המס. 

מחיר
צילום: FREEPIK

העלאות הארנונה ב-2026: האם גם לכם הארנונה תעלה?

המדינה מאשרת חריגות נקודתיות בתל אביב, ירושלים ורחובות, ודוחה מהלכים רחבים יותר. מאחורי המספרים עומד מנגנון עדכון חדש שמחזק רשויות חלשות ומצמצם מרווח תמרון לאחרות

ליאור דנקנר |

הארנונה לשנת 2026 עולה כמעט בכל הארץ כבר בנקודת הפתיחה. העדכון האוטומטי עומד על 1.626%, והוא נגזר משילוב של ממוצע מדד המחירים לצרכן ומדד השכר במגזר הציבורי. מעבר לזה, משרדי הפנים והאוצר מסכמים בחודשים האחרונים רשימה של אישורים חריגים לרשויות שביקשו לעלות מעל האוטומטי, לצד שורת דחיות שמורידות מהשולחן דרישות משמעותיות.

לתוך המערכת הזו נכנסות השנה 108 בקשות חריגות שהוגשו מ-96 רשויות. הרוב המוחלט מתמקד בהעלאות, ובמספרים מדובר על 95 בקשות שמכוונות לעלייה. בסך הכול זו תוספת הכנסות מוערכת של כ-250 מיליון שקל, כאשר כ-45-50 מיליון שקל מתוכה צפויים להגיע מהמגזר העסקי. זה כסף שנכנס לקופת הרשות, ולא מעט ממנו מתגלגל אחר כך גם למחירים של שירותים ומוצרים.


מנגנון העלאה חדש שמציב תקרה ומסננת

השינוי המרכזי הוא לא רק באישור או דחייה של בקשות נקודתיות, אלא במנגנון שמגדיר מי בכלל נכנס למסלול החריג. הכללים מאפשרים העלאה רוחבית של עד 5% מעבר לעדכון האוטומטי, אבל רק לרשות שמציגה צורך פיננסי מוצדק. אחד הסמנים שנכנסו לשיח הוא יחס חובות שעולה על 30% מההכנסות, כמדד שמאותת על לחץ תקציבי.

התוצאה בשטח היא מדיניות הדוקה יותר. פחות מסלולים “יצירתיים”, יותר דרישה להצדקה מסודרת, והרבה פחות מרחב לרשויות שמבקשות לתקן עיוותים היסטוריים בלי להציג מצב תקציבי חריג או תוכנית התייעלות ברורה. במקביל, במקומות שבהם יש תוכניות הבראה או אזורים חדשים שנכנסים למערך חיוב, המדינה מוכנה לאשר מהלכים רחבים יותר.


רמת גן נשארת בלי האישור שבנתה עליו, דחייה שפוגעת בתקציב

ברמת גן מתקבלת דוגמה בולטת לקו המחמיר. העירייה ביקשה העלאה של 7.5% בארנונה העסקית באזור הבורסה. הטענה המרכזית היא עיוות תעריפים שנשאר מהעבר, כשאזור שהיה מזוהה יותר עם תעשייה ותשתיות הפך למרכז עסקי עמוס משרדים, בנקים וחברות טכנולוגיה, אבל התעריפים לא התיישרו בהתאם. מבחינת העירייה, זה מצב שבו עסקים גדולים משלמים לעיתים פחות מחנויות קטנות, למרות פערים ברמת ההכנסות ובשימוש בנכס.