עד כה, זו לא הייתה השנה של יצרנית השבבים האנלוגיים הישראלית, טאואר (US) - אבל גם לא של כל שוק יצרני השבבים העולמי, שסבל אחרי גאות של שנתיים (למרות ששוק עיצוב השבבים פורח בשנה האחרונה). העסקה שבה היתה אמורה טאואר להימכר לענקית האמריקאית אינטל בלמעלה מ-5 מיליארד דולר, נמשכה ודשדשה עד שמתה ונקברה קבורת חמור בעקבות "המשחקים" של הממשל הסיני - דחייה של בדיקת המיזוג פעם אחר פעם, עד שאינטל הבינה את המסר וויתרה. 

הדבר משתקף היטב במצב המניה של טאואר, שירדה מ-37 דולר בעת ההודעה לעד 28 דולר כיום. אלא שבהינתן הצמיחה בהכנסות והרווחים השנה ובשנה הבאה נראה על פניו שמניית טאואר נסחרת במחיר אטרקטיבי. השנה החברה תמכור ב-1.43 מיליארד דולר על פי קונסנזוס האנליסטים, בשנה הבאה ב-1.53 מיליארד דולר. הרווח למניה יעלה מ-2.2 דולר השנה ל-2.29 דולר. מכפיל של כ-13 - נמוך יחסית לקבוצת ההשוואה. מעבר לכך החברה צפויה לקבל 350 מיליון דולר מאינטל בעקבות ביטול העסקה כך שיהיה לה מעל 1 מיליארד דולר בקופה לעומת שווי של 3.2 מיליארד דולר. 

המזומנים האלו שמהווים כ-30% מהשווי הם סוג של כרית ביטחון והם גם מגלמים בפועל מכפיל רווח נמוך יותר. דמיינו (תיאורטית לחלוטין) שהחברה מחלקת את המזומנים ושוויה יורד ל-2.2 מיליארד דולר. במקביל הרווח מעט יירד, ועדיין - התוצאה תהיה - מכפיל רווח של כ-10-10.5. 

אלא שבשוק חוששים - טאואר היתה תחת מוד של מיזוג במשך שנה וחצי ובשוק חוששים שהמשאבים הניהוליים, הכיוון הטכנולוגי, ולמעשה הכל - סונכרן עם מיזוג עתידי. החברה כבר "הרגישה" חלק מאינטל. אם זה כך, אז טאואר עלולה למצוא את עצמה בעיכוב מול מתחרות בפיתוח מוצרים וטכנולוגיות שהיו בהולד בגלל עסקת אינטל. 

• למה התחזיות השחורות על מפולת לא מסתדרות עם המציאות
• האם מניות השבבים הישראליות יקרות?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

   מכירות שבבים אנלוגיים - אופנהיימר

בשבוע שעבר דיווחה טאואר על עסקה משותפת עם אותה אינטל בניו מקסיקו, בניסיון להמתיק את הגלולה. זו עסקה גדולה, שתכניס הרבה בעתיד, אבל היא בינתיים לא ממש עזרה להתאוששות.

שוק השבבים הגלובאלי נהנה בשנים האחרונות מצמיחה מואצת, לאור הגברת ביקושים למוצרי האלקטרוניקה בתקופת מגפת הקורונה, במקביל להגברת השקעות בהקמת מפעלי ייצור שבבים מצד מדינות שונות, בהתאם למלחמות הסחר ודגש על יצור שבבים מקומי. לאחר שנתיים של גאות, השנה עובר שוק השבבים מהלך תיקון כלפי מטה, עם ירידה של כ-20% במכירות שבבים, במיוחד בתחומים המסורתיים של הסלולר והמחשוב – כשגם טאואר כאמור נפגעה מכך.

• הפרמיה נמחקה והמשקיעים הקטנים נשארו עם ההפסד - המקרה של זוז
• קסטרו-הודיס מצרפת את טננגרופ להשקעה ברדיקסיס בהיקף של 4.5 מיליון דולר
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• מכר למשקיעים וקנה אחרי חודשיים בשליש מחיר

עם זאת, ייתכן ויש אור בקצה המנהרה. האנליסט הבכיר סרגיי וסנוצ'וק מבית ההשקעות אופנהיימר שורי על המניה והעניק לה המלצת תשואת יתר ומחיר יעד של 35 דולר, המהווה אפסייד של כ-25% על מחיר השוק הנוכחי. "תחום השבבים האנלוגים מהווה אמנם סגמנט קטן יחסית בשוק השבבים הכולל, כ-15% בשנת 2022 ,אך מתאפיין בשיעורי צמיחה גבוהים מהממוצע זאת בשל חשיפה לתחומי צמיחה כגון שוק הרכב, שוק התעשיה ושוק הציוד הרפואי", כתב וסנוצ'וק בסקירה למשקיעים. "במקביל, שוק השבבים האנלוגים לא נהנה לאורך שנים מגל השקעות עתק שאפיין את שוקי השבבים הדיגיטלים ומתאפיין כעת במצב היצע מוגבל כנגד הביקושים העולים".

"בשונה משוק השבבים הדיגיטלים, המתאפיין בהובלת חברות foundry ענקיות, במיוחד TSMC הטייוואנית, שוק השבבים האנלוגים נשען עדיין על מודל מסורתי של האינטגרציה הוורטיקלית", כתב. חשוב לציין כי מרבית חברות השבבים המובילות, כגון אנבידיה, ברודקום, קוואלקום, AMD ,וכן ענקית הטכנולוגיה אפל, אינן מחזיקות בכושר ייצור עצמאי, אלא פועלות במוד Fabless עם התמחות בתכנון שבבים וייצור במפעלי צד שלישי. התפתחות מגזר השבבים האנלוגים, הנהנה משיעורי צמיחה גבוהים יחסית לשוק השבבים כולו, במצב כושר ייצור מוגבל, אמורה להאיץ את ההזמנות לחברות ה-foundry הבודדות שפועלות בתחום, כולל טאואר".

עוד מעריכים באופנהיימר כי השפל של שוק השבבים קרוב לסיום. "לאחר שנתיים של גאות, השנה עובר שוק השבבים מהלך תיקון כלפי מטה, עם ירידה של כ-20% במכירות שבבים, במיוחד בתחומים המסורתיים של הסלולר והמחשוב. תופעה זו פוגעת, בין השאר, גם בפעילותה של טאואר הקשורה לשוק הסלולר, אך להערכתנו שוק זה נמצא קרוב לשפל, ועשוי להתאושש בשנה הבאה, לאור ירידת המלאים. בנוסף, שאר תחומי פעילותה של טאואר, במיוחד שוק שבבי הרכב, נמצאים במומנטום חזק כנגד מגמה כלל-ענפית, ובכך אמורים לחפות על החולשה בפעילות החברה בשנה הנוכחית, ולהגביר את הצמיחה העתידית".

מבחינת חשיפת מכירות שבבים של טאואר למגזרים ספציפיים, הפעילות הגדולה הנה עדיין בתחום הסלולר (כולל תשתיות הסלולר וה-5G), אך נתחה בתמהיל המכירות הכולל ירד מכ-40% בשנת 2021 לכ-2% בשנה הנוכחית, כשזו הסיבה העיקרית לחולשה המחזורית בהכנסות טאואר - "לעומת זאת", מוסיף  וסנוצ'וק "נתח מכירות החברה לשוק הרכב זינק באותה תקופה מ-11% ל-19% ,לאור הביקושים הגבוהים למגוון מוצרי טאואר, הכוללים שבבי power Management, חיישני הדמיה, חיישני תנועה ועוד, כאשר שוק שבבי הרכב מהווה את מנוע הצמיחה המרכזי לשנים הקרובות.

"גם בגזרת התחרות בשוק יש לטאואר חדשות יחסית טובות. שוק השבבים בכלל ושוק הפאונדרי  מתאפיין היסטורית בתחרות גבוהה, אם כי בשנים האחרונות ניתן לראות סימני הפחת תחרות ולחצי מחירים, לאור הביקושים הגבוהים לשבבים כנגד קיבולת ייצור מוגבלת. הדבר תקף במיוחד עבור תעשיית השבבים האנלוגים, המתאפיינת בתהליכי ייצור מורכבים, פיזור גבוה בשוקי יעד עם ריבוי מוצרים שאינם סטנדרטים ובעיקר העדר השקעות קפיטליות במגזר זה. הדבר מטיב עם אסטרטגיית הצמיחה ארוכת הטווח של שוק השבבים האנלוגים, סגמנט הפאונדרי בשוק זה שעדיין קטן יחסית לשוק כולו, בניגוד למצב תעשיית השבבים הדיגיטליים, שיישם עם השנים את מודל הפאונדרי ופעילות טאואר באופן ספציפי".

באופנהיימר גם מציינים כי חברת Global Foundries שהיוותה לאורך שנים תחרות עזה לסגמנט ה- RF  של טאואר, הודיעה בשנים האחרונות על מכירת שני מפעלי ייצור בסינגפור ובניו יורק בארה"ב נמכר ומעידים על רצונה של GFS להתמקד בשוק השבבים הדיגיטלים, מה שעשוי להוות גורם חיובי בסביבה התחרותית של טאואר לשנים הקרובות ולהגדיל לה את נתחי השוק.

"אנו צופים לטאואר הכנסות של 1.4 מיליארד דולר, עם שיעור EBITDA גבוה של 33% ורווח של 2.23 דולר למניה. בשנת 2024 אנו צופים התאוששות בעסקי החברה, עם צפי להכנסות של 1.5 מיליארד דולר, שיעור EBITDA של 34% ורווח של 2.3 דולר למניה.

"מניית TSEM נסחרת במכפילי רווח של 13 ו-12 ומכפיל EBITDA של 4.4 ו-4 לתחזיות 2023 ו-2024 בהתאמה, תמחור חסר עמוק של 40%-20% לממוצע חברות ה-foundry ושל 50% לממוצע חברות שבבים אנלוגים. אנו סבורים כי תמחור חסר זה אינו משקף כראוי את פוטנציאל הצמיחה של טאואר".