עוד קצת יותר מ-24 שעות אנבידיה, תפרסם את הדוחות שלה. ״מלכת השבבים״ ה״אמא של ה-AI", מי שלתוצאות שלה יש השפעה יותר גדלה מהורדת ריבית הולכת לתת לנו הצצה לקרביים של התעשייה הכי מדוברת בשנתיים האחרונות. בעונות הקודמות פרסום התוצאות היה כמה פסטיבל. זה היה כמו יום חג בשוק אבל הפעם האווירה שונה. בשבועיים האחרונים הולכים ומצטברים חששות, לא רק אצל משקיעים קטנים גם אצל הבכירים בשוק - ממנהלי הכספים בגולדמן זאקס ועד ג׳יי פי מורגן, סביב השאלה עד כמה ההשקעות בבינה המלאכותית באמת מתורגמות לערך כלכלי אמיתי.

מי שמוסיף עוד שמן למדורה הזאת הוא מנכ"ל גוגל, סונדר פיצ'אי. שאומר בריאיון ל-BBC שההתפתחויות בשוק ה-AI מהירות מאוד אבל יש הרבה מתח סביב הערכות השווי. "זה רגע יוצא דופן בתעשייה", הוא אומר, "אבל יש בו גם הרבה אלמנטים של אי-רציונליות". לדבריו, אם יתברר שהשוק מנופח מעבר ליכולת הכלכלית שתומכת בו, ההשפעה תהיה רחבה. "אין חברה שתישאר חסינה, כולל אנחנו", הוא מוסיף ומזהיר.

ברקע האמירות שלו עומדת עלייה של כ-49% במניית גוגל מתחילת השנה, בעיקר על הבסיס שהיא תוכל להתחרות בשחקניות כמו OpenAI. בתחילת השנה היו חששות שענקית החיפוש עלולה לאבד את אחד מהערוצים הגדולים ביותר שלה, לטובת הצ׳אטים אבל גוגל הוכיחה שהיא יודעת לעשות אדפטציה, ג׳מיני שלה עושה עבודה מצויינת בהשוואה לכלים האחרים והיא גם משלבת כלי AI בתוך תוצאות החיפוש מה שגורם לתנועת המשתמשים להישאר אצלה בשלב הזה.

אחד הנושאים המרכזיים שעליהם פיצ'אי דיבר הוא צריכת האנרגיה של מערכות AI. לדבריו, "הדרישות האנרגטיות של המודלים גדלות בקצב מהיר", והדבר משפיע ישירות על היכולת של אלפבית לעמוד ביעדי האפס פליטות שלה. החברה בוחנת התאמות ביעדים כדי להתחשב בהרחבת יכולות המחשוב.

• חוזרת לשוק: משקפי ה-AI החדשים של גוגל מכוונים גבוה
• כל המתחרות של אנבידיה: תמונת מצב בשוק החם ביותר ואיך זה ישפיע על השווקים?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

גוגל נאלצת לבחון מחדש את לוחות הזמנים ואת קצב ההתקדמות, פשוט כי היקף המחשוב הדרוש לאימון והפעלה של מודלים גדולים קופץ משנה לשנה. במקביל, גוגל משקיעה בהרחבת מרכזי נתונים ובפיתוח פתרונות אנרגטיים יעילים יותר, אבל פיצ'אי מציין שהפער בין קצב ההתקדמות הטכנולוגית לבין זמינות תשתיות אנרגיה ירוקה עדיין משמעותי. המשמעות היא שלא כל גידול בביצועי ה-AI יכול לבוא עם "תג מחיר" סביבתי שמקביל להבטחות המקוריות של החברה.

הספקנות לגבי ה-AI מתפשטת

הדיון סביב בועת ה-AI לא נעצר אצל מנכ"לי ענקיות הטכנולוגיה. סם אלטמן, מנכ"ל OpenAI, אומר כבר חודשים ש"יש כאן מאפיינים ברורים של בועה", וג'ף בזוס הגדיר את התחום "בועה תעשייתית". מולם עומדת גם תמונת הסנטימנט: סקר מנהלי הקרנות הגלובלי של בנק אוף אמריקה מצביע על כך ש-54% מהמשיבים רואים ב-AI את סיכון-הזנב המרכזי לכלכלה העולמית. למרות זאת, השוק עצמו ממשיך להתנהל כאילו מדובר בתהליך טבעי של התקדמות טכנולוגית - הכרה בבועה מצד אחד, המשך השקעות חסרות תקדים מצד שני.

וכל זה מתחדד דווקא כשגל העליות הנוכחי, שמבוסס ברובו על AI, חוגג 3 שנים. ChatGPT יחגוג שלוש בחודש הבא, והמומנטום של התחום הפך ליסוד מרכזי בביצועי השוק מאז סוף 2022. נראה שהתעשייה נמצאת במצב נדיר שבו כולם מדברים על בועה, אבל ממשיכים לפעול במלוא הכוח.

• דיסני משקיעה מיליארד דולר ב-OpenAI ומביאה את מיקי מאוס, דארת' ויידר ודדפול לסורה
• אדובי ברבעון שיא ועם תחזית צמיחת ARR שנתית של 10%
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• אילון מאסק = 2 מיליון ישראלים = 1 מיליון אמריקאים

המספרים מסבירים למה. לפי ההערכות, חברות השקיעו מאז 2023 כ-800 מיליארד דולר בתשתיות AI. זה כולל מרכזי נתונים ענקיים, מערכי GPU ומערכות מחשוב שנשחקות בקצב מהיר. אפילו הערכות השמרניות מדברות כבר על קפקס שמגיע לטריליון דולר בשנה עד סוף העשור. במובנים מסוימים זהו גל ההשקעות הגדול ביותר בהיסטוריה, אבל אם נשווה את זה להשקעות הגדולות בהיסטוריה כמו הבנייה המאסיבית של מסילות הברזל בסוף המאה ה-19 שנגעה ב-6% מהתוצר האמריקאי, או פריסת תשתיות הטלקום בשנות ה-90 בשני המקרים האלה התרחשה בועה, אבל בסופו של דבר נבנתה תשתית שחיזקה את הכלכלה עשרות שנים קדימה - האם זה יהיה הגורל גם של הבינה המלאכותית?

ההבדל הגדול של עידן ה-AI נמצא בקצב ההתיישנות. לפי דו"ח מקינזי, המחזור הכלכלי של GPU במרכזי נתונים הוא קצר במיוחד - שנה עד שלוש. המשמעות היא שההשקעות אינן חד-פעמיות אלא צריכות להתחדש באופן תמידי, מה שיוצר לחץ מתמשך ומסביר למה ההוצאות רק הולכות וגדלות. מנגד, שאלת ההחזרים נשארת פתוחה: דו"חות כמו זה של Bain Capital טוענים שהתעשייה תידרש להציג הכנסות שנתיות של כ-2 טריליון דולר ב-2030 כדי להפוך את הגל הנוכחי לכלכלי. הסכום הזה גבוה מההכנסות השנתיות המשותפות של ענקיות כמו אפל, מטא, אמזון, מיקרוסופט, אלפבית ואנבידיה גם יחד. התחזיות הנוכחיות מדברות על לכל היותר 780 מיליארד דולר בשנה - רחוק מאוד מהיעד.

ההשקעות ההוניות של הענקיות

הפער הזה בולט גם בדוחות האחרונים. אלפבית הציגה ברבעון האחרון עלייה של 14.5% בהכנסות מחיפוש ועלייה של 32% בהכנסות הענן. אלה מספרים שנתנו למשקיעים תחושה שהפעילות המרכזית של החברה יציבה, ולכן המניה הגיבה בעלייה.

אצל מטא המצב היה שונה. החברה הודיעה שההשקעות בתשתיות AI ומרכזי נתונים יעמדו בשנה הקרובה על 70 עד 72 מיליארד דולר סכום גבוה מאוד, ובעיקר כזה שלא מגובה בהכנסות חדשות שיכסו אותו בטווח המיידי. התוצאה הייתה ירידה של כ-9% במניית מטא בטווח המיידי.

מיקרוסופט מצאה את עצמה באמצע. מצד אחד היא הציגה עלייה של 40% במכירות הענן, נתון שמיוחס ברובו לביקושים ל-AI. מצד שני, החברה עדכנה שהקפקס שלה יעלה יותר ממה שהאנליסטים ציפו. המניה ירדה בהתאם, אם כי בצורה מתונה יותר.

המכנה המשותף לשלושתן פשוט: השוק רוצה לראות קשר ישיר וברור בין ההשקעות האדירות ב-AI לבין הכנסות חדשות שכבר נכנסות לשורה התחתונה. צמיחה כללית כבר לא מספיקה המשקיעים בודקים אם ההוצאות הגדלות באמת מצדיקות את עצמן כאן ועכשיו.

אבל כשעוברים מהבורסה לשטח, התמונה היא לא כזאת שחור ולבן. בשיחות בפורום הגלובלי בריאד, שבו השתתפו מנהלים מהחברות הגדולות בעולם, עלה שוב ושוב שהאופן שבו שוק ההון מתייחס ל-AI שזה לא תמיד משקף את מה שמתרחש בתוך הארגונים עצמם. שם, המיקוד אינו בתנודתיות של המניה או בשאלה אם הדוחות יפתיעו את השוק, אלא בשינוי ארוך טווח שמתחיל לחלחל כמעט לכל תחום עסקי.

מנהלים תיארו מצב שבו AI נכנס לשלב דומה מאוד למה שקרה בתחילת עידן האינטרנט בשנות ה־90 או בתחילת המעבר לענן בתחילת שנות ה־2010. לא בגלל שהשווי של החברות קופץ, אלא משום שהטכנולוגיה משנה את דרך העבודה: אוטומציה של תהליכים, קיצור זמני פיתוח, מעבר לעבודה מבוססת מודלים וחיזוק מערכות תפעול מורכבות. מבחינתם זו לא "פריצה" רגעית אלא התחלה של תשתית חדשה, שגם אם תעבור תהפוכות, תישאר חלק מהפעילות העסקית לשנים ארוכות.

כמה מהמשתתפים אמרו בפירוש שהם לא מתרגשים מהעליות או מהירידות במניות. מבחינתם, גם אם יגיע תיקון וזה תרחיש שיש לו סיכוי ממשי, הוא יגיע כחלק טבעי מהתבגרות של התחום, ולא כמשהו שמסמן סיום או כישלון. הם רואים את השנה-שנתיים הקרובות כתקופה שבה הרבה השקעות יתרמו רק בשלב מאוחר יותר, אחרי שהארגונים ילמדו כיצד לאמץ את הכלים החדשים באופן עמוק יותר. כלומר, בעוד המשקיעים מחפשים תשובה ברורה על "כמה זה שווה עכשיו", המנהלים מתעסקים בשאלה אחרת: "איך זה ישנה אותנו בעוד חמש שנים".

לצד זה, הנתונים מצביעים על אפקטים ראשוניים. סקר של IBM ל-3,500 מנהלים באירופה, המזרח התיכון ואפריקה מגלה ששני שלישים מהחברות כבר מדווחות על שיפור בפרודוקטיביות בזכות הטמעת AI. בענף הפיננסי הנתון גבוה אף יותר - 72%. בסעודיה, הנתון מגיע ל-84%. כמעט כל הנשאלים מעריכים שסוכני AI יניבו תשואה בתוך שנתיים. ההערכות האלה לא מנטרלות את הסיכונים, אבל הן מצביעות על כך שהשימושים המעשיים מתקדמים, גם אם השוק עצמו תנודתי.