מלחמת הסחר של טראמפ: האם ארה"ב בדרך לניצחון?

האם טראמפ מנצח את מלחמת הסחר?

אולי עדיין מוקדם מדי לקבוע, אבל לאחר הסכם "הכניעה" האירופי, נראה שטראמפ הוא המנצח הגדול במלחמת הסחר שבה פתח. הרבה רטוריקה מתלהמת נשמעה מצד המנהיגים האירופים, אך בסופו של דבר הם חתמו על הסכם שלא היו חולמים לחתום עליו רק לפני מספר חודשים. פתאום 15% נראה כמו הישג, לאחר הסכנה למכס של 50%, אבל רק לפני כמה חודשים מכס של 10% היה נראה כמו סוף העולם וגרר איומים מצד אירופה. גם ההסכם עם יפן נראה על פניו כניצחון אמריקאי, כמו גם הסכמים אחרים שנחתמו בשבועות האחרונים. 

אז למה אולי עדיין מוקדם לחגוג בצד האמריקאי? כי המכשול הגדול ביותר הוא לא אירופה אלא סין, ושם, למרות אווירה אופטימית, אין עדיין הסכם, וכידוע, לא צועקים "יש!" לפני הגול. גם הודו, אגב, טרם חתמה, למרות שרבים סברו שתהיה בין הראשונות לחתום. אם לא ייחתם הסכם עם סין והודו אנחנו בבעיה, לכן כדאי עדיין להיזהר.

עם כל הכבוד להודו, כל העיניים נשואות כעת לשיחות עם סין, המתקיימות בימים אלו בשוודיה בדרגים הגבוהים ביותר – סגן הנשיא הסיני ושר האוצר האמריקאי. עד כה לא נרשמה פריצת דרך כלשהי במשא ומתן, למרות התמתנות משמעותית במתח והקלות הדדיות בנושא המתכות הנדירות (מצד סין) וייצוא השבבים (מצד ארצות הברית). בשוקים מקווים להכרזה על פגישה אפשרית בין טראמפ לשי בהמשך, ולהכרזה על הארכת תקופת המשא ומתן מהדד ליין של ה-12 באוגוסט. על כל פנים בינתיים זה מתפתח בצורה חיובית יותר ממה שניתן היה לקוות רק לפני שבועות ספורים. "השיחות קונסטרוקטיביות, ומתפתחות בכיוון הנכון," אמר ג'יימסון גריר, נציג הסחר האמריקאי המשתתף בשיחות.

הסכמים נוספים או "מכתבי מכסים", בהם טראמפ מודיע למדינות השונות על גובה המכס שיוטל עליהן, צפויים בימים הקרובים, וייתכן שעוד לפני סוף השבוע הנוכחי.

• גולדמן זאקס: הסכמי סחר נוספים בדרך; המכס יהיה 15% לפחות
• הייצוא מסין בשיא - מה זה אומר על מלחמת המכסים?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

ביום המסחר הראשון לאחר חתימת ההסכם עם אירופה לא נרשמה התלהבות מיוחדת בשוק, שפתח בעליות אך סיים במגמה מעורבת. ייתכן שבשוק מחכים לשאר האירועים החשובים של השבוע כדי להחליט על הכיוון להמשך, ייתכן גם שהשוק פשוט עלה יותר מדי בשבועות האחרונים, ונדרש קצת יותר מזה כדי לעורר תנועה מחודשת כלפי מעלה, ואולי בשוק כבר תימחרו הסכם כזה או אחר, ופחות מתעניינים בשאלה מי ניצח ומי הפסיד.

מי סופג את עלויות המכסים?

בינתיים גם לא ניכרת השפעה של המכסים על האינפלציה, למרות שהממשל גורף הכנסות של עשרות מיליארדי דולרים מדי חודש מהמכסים שכבר הוטלו. אז מי משלם את כל המיליארדים הללו? על פי ניתוח של דויטשה בנק וגולדמן זאקס, מבין שלושת הגורמים שעלולים לשאת בעלות – היצואן, היבואן והצרכן, מי שבינתיים נושא בעיקר העלות הם היבואנים. מה שהוביל את הכלכלנים למסקנה הזו הוא שמחירי הייבוא לא ירדו משמעותית, כך שלא נראה שהיצואנים ספגו ירידת מחירים, האינפלציה בנושאים הקשורים למכסים כמעט לא עלתה, כך שזה גם לא הצרכן, וכך בצורת האלימינציה נראה שמי שמשלם כרגע את עשרות מיליארדי הדולרים בחודש הם היבואנים. זה ניכר גם בדוחות של כמה חברות כמו נייק או חברות הרכב. אך אם זה כך, נשאלת השאלה למה היבואנים לא מגלגלים את העלות לצרכנים? התשובה היא, כנראה, שהם לא יכולים או שהם ממתינים. הם לא יכולים להעלות מחירים במוצרים בהם יש תחרות חזקה או ביקוש חלש, וישנן גם הערכות שצבירת מלאים מסייעת כרגע לשמור על מחירים נמוכים לצרכן.

אבל, אפשר גם לפקפק בניתוח הזה, וקשה לומר בוודאות שאכן היבואנים הם אלו שנושאים ברוב מוחלט של העלות. ראשית, נראה שהצרכנים כן סופגים חלק מהעלות, שכן בכל זאת נרשמה עליית מחירים מסוימת בסקטורים שמתאפיינים בייבוא כמו צעצועים ובגדים, ומצד שני מחירי הייבוא מושפעים מגורמים נוספים, וייתכן ששינוי בתמהיל הייבוא משפיע על ממוצע המחירים בצורה כזו שממתנת את הורדת המחירים מצד היצואנים, אך בכל זאת היצואנים ספגו חלק מהעלויות. כך לדוגמה, נשיאת הפד' בסן פרנסיסקו מארי דאלי אמרה השבוע כי נתונים ראשונים מראים שישנה חלוקה מסוימת של העלויות בין היצואנים, היבואנים והצרכנים (כפי שהיה צפוי). השורה התחתונה היא ש-"ייתכן שבסופו של דבר תהיה השפעה חלשה יותר של המכסים ממה שחשבנו," הודתה.

• למרות שהוסיפה 8 מיליון מנויים - למה ספוטיפיי צונחת ב-11%?
• יונייטדהלת' מפספסת את התחזיות ומושכת את הסקטור כולו למטה
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"
• הטורקים הפילו את לוקהיד מרטין - פרויקט המסוקים הגדול בטורקיה...

גם אם נניח שהבנקאים צודקים, וכרגע היבואנים סופגים את העלויות, לא סביר להניח ששום דבר לא יתגלגל גם לצרכנים, אבל נראה שאם המכסים יישמרו ברמה של 10% - 30% ההשפעה על האינפלציה הכוללת תהיה בסופו של דבר לא משמעותית. החלק של ייבוא הסחורות מתוך המדד בכללותו מראש לא כל כך גבוה, לא כל העלות תתגלגל לצרכנים, ובסופו של דבר הרכיבים המיובאים הם רק חלק ממחירי המוצרים שבאים לידי ביטוי במדד המחירים לצרכן. פרופסור ג'רמי סיגל מעריך שההשפעה הכוללת על האינפלציה במהלך השנתיים הבאות תהיה בין 1.5% ל-2%. כלומר, פחות מאחוז בשנה. בנוסף, היחלשות האינפלציה בסקטור השירותים אמורה לחפות על העלייה הקלה באינפלציה בסקטור הסחורות, כך שייתכן שאפילו את ההשפעה הזו קשה יהיה לזהות. במילים אחרות – לא משהו שלא ניתן להכיל או שעלול להוביל להתפרצות אינפלציונית חמורה יותר, כפי שלא מעט חזו.

עונת הדוחות: שולי הרווח לא נפגעו

חשוב לא פחות, עונת הדוחות שמתקדמת לקראת שבוע השיא שלה השבוע, לא משדרת בינתיים סימני מצוקה. מעודדת גם העובדה שהתחזיות להמשך לא נפגעו בינתיים. הנתון החשוב ביותר כשמדברים על השפעת המכסים הם שולי הרווח (במיוחד לאור העובדה שהאינפלציה לא עלתה, כלומר המכסים לא גולגלו ללקוחות). ובכן, עד כה שולי הרווח עומדים על 12.3% על פי אתר פאקטסט, מעל הרבעון המקביל (12.2%) אם כי מתחת לרבעון הקודם (12.7%), וחשוב יותר – מעל הממוצע החמש שנתי (11.8%). באופן מפתיע רוב האנליסטים צופים שיפור בשולי הרווח במחצית השנייה של השנה עם 12.7% ו-12.8% ברבעון השלישי והרביעי בהתאמה. כלומר, גם אם היבואנים סופגים את העלויות כפי שטוענים הבנקאים, עד כה זה לא בא לידי ביטוי בשולי הרווח הממוצעים של כלל החברות בSP500, וגם לא צפויה לראות השפעה כזו בהמשך.

אירועי השבוע – הריבית, שוב, לא תרד, אבל מה יהיה בספטמבר?

השבוע עמוס באירועים, החל מדוחות משמעותיים, בין השאר של 4 מ-7 המופלאות, אבל לא רק. גם חברות ענק כמו ויזה ומאסטרקארד, יונייטד הלת', פורד, אקסון מובייל, קוואלקום, קראפט-היינץ ועוד. בנוסף ישנם כמה נתוני מאקרו משמעותיים כמו דו"ח התעסוקה לחודש יולי (שישי) ושאר נתוני התעסוקה כמו גם קריאת התוצר (רביעי). על כל פנים נראה שהנושא שתופס את מירב תשומת הלב הוא פגישת ועדת השוק הפתוח והחלטת הריבית (רביעי). באותו יום תתפרסם גם תוכנית גיוס החוב הרבעונית של משרד האוצר האמריקאי.

האירוע המרכזי, אם כן, הוא החלטת הריבית. שוב, לא נראה שיש ספק בקשר להחלטה עצמה – בכירי הפד' הבהירו פעם אחר פעם שהם לא יורידו את הריבית בפגישה הנוכחית, אבל הלחץ הגובר, הנתונים הכלכליים היבשים וגם הסכמי הסחר ההולכים ונחתמים תומכים לכל הפחות בשינוי הטון ליוני יותר. השאלה המרכזית היא האם המשפט "איננו ממהרים להוריד את הריבית" יוחלף במשהו מעודד יותר. 

בנוסף, נראה שייתכן שלראשונה מזה זמן רב נקבל פד' מפוצל. כלומר, לפי ההתבטאויות האחרונות, הפד' כבר מפוצל בין היונים לניצים, כשהיונים הם שני מינויים של טראמפ (ושני מועמדים לתפקיד נשיא הפד' הבא) שכבר התבטאו לטובת הורדת ריבית כבר בפגישה הנוכחית, כריסטופר וואלר ומישל באומן, אולם עד כה כל ההצבעות התקבלו פה אחד, האם שזה ישתנה לראשונה מזה חמש שנים? ייתכן שדווקא סימנים יוניים יותר בהצהרה ישכנעו את שני ה"מורדים" לשמור על השורות ולהמשיך להצביע פה אחד, תמורת הסכמה להורדת ריבית בפגישה הבאה בספטמבר. כך או כך נראה שהמומנטום להורדת ריבית קרובה הולך ומצטבר. עוד לפני החלטת הריבית הבאה יתקיים הסימפוזיון המסורתי בג'קסון הול באוגוסט, שלעיתים קרובות משמש לדיון בשינויי מדיניות משמעותיים, הזדמנות טובה עבור פאוול לסמן שינוי כיוון.

ביום רביעי, כאמור, תוכרז גם התוכנית לגיוס החוב הרבעוני. משרד האוצר כבר הכריז ביום שני כי היקף החוב שיגויס יהיה מעט יותר מטריליון דולר. ביום רביעי תפורסם החלוקה בין סוגי הניירות השונים – חוב צמוד ולא צמוד, ובמח"מים שונים. בוול סטריט מצפים שהאוצר שוב יטה את החלוקה לטובת הטווח הקצר, מתוך תקווה לריבית נמוכה יותר בהמשך, שתאפשר הגדלה של החלק ארוך הטווח של החוב. שר האוצר עצמו ביקר את המדיניות הזו כאשר זו הובלה על ידי שרת האוצר הקודמת ילן, אבל כעת הוא נוקט בה בעצמו ומשמר את אותה חלוקה פנימית של גיוס חוב ללא שום שינוי במספרים. מדובר ב"דחיית הקץ" מתוך ציפייה להורדת ריבית וירידה בתשואות, אך רבים מהאנליסטים מעריכים לא ניתן להמשיך בה עוד זמן רב לאור צורכי החוב הגדלים של הממשל. בג'יי.פי. מורגן מעריכים שבתחילת שנת 2026 האוצר יצטרך להגדיל שוב את משקל החוב הארוך עקב צורך בגיוס חוב גדול יותר בגלל העלייה בגרעון. בגולדמן זאקס ובדויטשה בנק סבורים שזה יקרה לקראת אמצע 2026, ובוולס פארגו סבורים שזה יקרה רק ב-2027. נראה שיש קונצנזוס בקרב הבנקאים שלמרות ההכנסות הגדלות מהמכסים והמאמצים הנמשכים לקצץ בהוצאות הממשל, המאמצים הללו לא יישאו פרי והחוב ימשיך להתנפח בקצב מהיר. הם נוקבים במספר 5 טריליון דולר (שווה ערך להגדלת תקרת החוב). אבל האם נכון לבטל כלאחר יד, שוב, את הערכות הממשל, שבנויות אף הן על מודלים כלכליים שנבנו על ידי אנשי כלכלה רציניים לא פחות? האם גם בנושא זה יתברר שבסופו של דבר טראמפ והצוות הכלכלי שלו היו יותר ריאליים משלל המומחים?

בכל מקרה, עד כה נראה שגם בחזית האינפלציה וגם בחזית הכלכלית מסתמן ניצחון לטראמפ – האזהרות וההפחדות היו מוגזמות לחלוטין. בעיקר, הכלכלה סובלת מהיעדר מוחלט של דרמה. שום דבר לא ממש משתנה, והעניינים ממשיכים באותו מסלול.