על מה מתבססת אסטרטגית לונג על חברה לישראל ושורט על כיל של אקסלנס?

חוזרים לאסטרטגיית החזקות: בבית ההשקעות אקסלנס בחנו מקרוב את החברה לישראל, הנמצאת בשליטת סמי ועידן עופר, והגיעו למסקנה כי לאור תנאי חוסר הוודאות הקיצוניים בהם פועלות האחזקות העיקריות שלה אין טעם לבחור תרחיש מסוים כלשהו ועל פיו לתת המלצה חד-כיוונית על המניה. אלא, מומלץ דווקא לפתוח אסטרטגייה של לונג על החברה לישראל כנגד פוזיציית שורט על כי"ל.

האנליסטים טרנס קלינגמן, גלעד אלפר וגיל דטנר בחנו מגוון תרחישים, מהאופטימי לנוראי, המובילים לתשואות הנעות בין תשואה חיובית של 104% לתשואה שלילית של 54%, ובסופו של דבר העניקו לחברה לישראל המלצת "תשואת שוק".

אך ניתוח התרחישים של בית ההשקעות העלה אסטרטגיה מעניינת: לפי התרחישים ביצועי החברה לישראל יהיו טובים לפחות כמו אלה של האחזקה העיקרית כיל וייתכן שאף יהיו טובים בהרבה. "הדבר נובע מהמינוף של כיל במודל שווי נכסי נקי (NAV) של החברה לישראל, וכן העובדה כי לסביבה המאקרו כלכלית יש השפעה דומה על צים ועל כיל", מנמקים האנליסטים.

תרחיש 1 - התרחיש המצוין

בתרחיש הראשון (האופטימי) מניחים באקסלנס שהכלכלה העולמית וכן הסחר העולמי מתחזקים בצורה משמעותית ומביאים לעלייה במחירי הסחורות.

"אנו מניחים כי מחיר האשלג מטפסים ל-650 דולר לטון מה שיביא לעלייה של 50% במחיר מניית כיל. אנו עדיין מעריכים את שוויה של צים באפס - הזרמות הכספים של החברה לישראל אמנם יאפשרו לצים לחזור לרווחיות תפעולית ואף לשרת את החוב אך לא יגיעו לכדי יצירת ערך לבעלי המניות", כותבים האנליסטים.

כתוצאה מכך, בהשוואה לערך המנייה הנוכחי, הדיסקאונט ל-NAV יהיה 55% ובאקסלנס מניחים שדיסקאונט חברת אחזקות יורד ל-10% (בהשוואה לדיסקאונט הממוצע ההיסטורי בחברה לישראל של 20%), זאת בעקבות הביטחון הגובר של המשקיעים ביכולת יצירת המזומנים של החברה והתפוגגות החששות לגבי צים.

בשורה התחתונה, תרחיש זה אמור להניב עלייה של 104% במניית החברה לישראל לעומת הפסד של 50% על פוזיציית השורט על כיל, כלומר רווח של54% על הפוזיציה. "התזמון של התרחיש יכול להיות בטווח הקצר אם שוק המניות יקבל סימנים משכנעים לגבי התאוששות הכלכלה העולמית", נכתב בסקירה של אקסלנס.

תרחיש 2 - התרחיש הבינוני

בתרחיש זה מניחים האנליסטים כי מחיר האשלג מתייצב על 450 דולר לטון וכי מניית כיל נסחרת כיום בשווייה ההוגן. אולם במקביל הם מניחים כי עודף ההיצע של יכולת השינוע של תעשיית הספנות וכן ספר ההזמנות העמוס של צים לספינות חדשות, ייאלץ את החברה לישראל להזרים 100 מיליון דולר בנוסף על ה-350 מיליון שכבר הובטחו.

"זוהי תחזית עגומה למדי ועל פיה צים תמשיך לדשדש ולהיאבק", הם כותבים. "ה-450 מיליון דולר שיוזרמו ייפגעו במשקיעים ובהתאם צים נרשמת בערך שלילי בתרחיש הזה. למרות זאת, זרם הדיבידנדים מכיל יספיק כדי לשרת את החוב ולממן הזרמות נוספות לצים".

במקרה זה הדיסקאונט ל-NAV הוא 25% והם צופים כי הדיסקאונט של חברות אחזקה יהיה ברמות של 20%, בהתאם לממוצע ההיסטורי של החברה.

בשורה התחתונה, בתרחיש "הבינוני" באקסלנס חוזים כי מניית החברה לישראל תעלה ב-10% וכן שמניית כיל תישאר יציבה. מבחינת התזמון הם מניחים שהשיפור במניית החברה לישראל יהיה הדרגתי ותנודתי - "בהתאם ליכולת השוק להעריך את היציבות הפיננסית של החברה כאשר צים ממשיכה להוות אבן רחיים על צווארה".

תרחיש 3 - התרחיש הרע

התרחיש השלישי הינו השלילי ביותר בו הכלכלה העולמית אינה מצליחה להתאושש והסחר העולמי נשאר ברמה נמוכה. במקרה זה, מתבססים האנליסטים על ירידה נוספת במחיר האשלג ל-350 דולר לטון ובהמשך לכך, קריסה שלא פחות מ-50% במניית כיל.

"החברה לישראל תזרים עוד 200 מיליון דולר לצים אך בסופו של דבר, צים תפשוט רגל. במקרה כזה, החברה לישראל נסחרת בעצם מעל לשווי האמיתי שלה ולכן אנו נצפה לירידה במחיר המנייה ולדיסקאונט חברת אחזקות של כ-30%", כותבים האנליסטים.

בשורה התחתונה, מניית החברה לישראל אמנם תיפול ב-54% אך קריסה זו תתמתן בזכות נפילה של 55% במניית כיל הנמצאת בפוזיציית שורט.

כאן מבהירים האנליסטים, כי התזמון של תרחיש זה אינו ברור אך "אנו מזהירים כי בטווח הקצר החברה לישראל עלולה ליפול מהר יותר מכיל עצמה עד שהפאניקה תתמתן וערכים של שווי הוגן יחזרו למשול".

ניתוח שלושת התרחישים

עפ"י התרחיש המצוין והבינוני התשואה לפוזיציה היא סבירה, למרות שבבירור התשואה בתרחיש המצוין היא טובה יותר ויכולה לבוא בטווח זמן קצר יותר. תחת התרחיש הרע התשואה ניטראלית.

בסופו של דבר, ע"י כניסה לפוזיציית שורט על כיל, משקיעים מגנים על עצמם במקרה של ירידה במניית החברה לישראל אך למרות זאת מבטיחים רווח גם במקרה של תרחישים אופטימיים.