
אחרי הדגלים האדומים - אמפא פוגשת את קרקע המציאות
הנפקת אמפא - אחרי שהתרענו כבר במאי על הניפוחים והסיכונים בתשקיף, אמפא הפחיתה את השווי
בהתאם להערכת ביזפורטל - אמפא מתפשרת על השווי - אחרי שבועות של דיונים מול משקיעים מוסדיים, ולא מעט סקפטיות שעלתה בשוק, קבוצת אמפא מתקרבת לסגור את ההנפקה בבורסה לפי שווי נמוך בהרבה מהשאיפות הראשוניות. בפועל, גם השווי הזה לא ממש אטרקטיבי ומבטא בעיקר את ריצת האמוק של המוסדיים אחרי השקעות - כסף נכנס לקופות ולקרנות והם חייבים לקנות נכסים, רואים את זה בשוק האג"ח - שוק האג"ח רותח, רואים סימנים של בועה? וגם בשוק המניות, גם בשוק המשני וגם בשוק הראשוני - שוק ההנפקות.
כבר במאי האחרון, הרבה לפני שההנפקה נסגרה ובטרם המוסדיים נעלו את תנאי העסקה, התרענו כאן בביזפורטל על השאלות הקשות שעולות מהתשקיף של אמפא. תחת הכותרת "שלומי פוגל והטריקים — איך נופח השווי של אמפא ולמה המוסדיים צריכים להפחית את המחיר ב-IPO?", הצבענו שורה אחר שורה על המבנה הבעייתי של החברה, על הדיסקאונט הגלום בהיותה חברת החזקות, על הסעיף החריג של "יתרון כלכלי" שניפח את ההון העצמי, ועל שיעור ההיוון האופטימי שנבחר לנדל"ן של WeWork ישראל - עלייתה ונפילתה של WeWork ואיך זה קשור להנפקת אמפא?.
הערכנו אז שהשווי האמיתי של אמפא נע סביב 2 עד 2.3 מיליארד שקל – וכעת, עם חתימת ההבנות מול המוסדיים, נראה שהשוק אכן אישר את הגישה הזו: ההנפקה תיסגר לפי שווי של כ־2.4–2.5 מיליארד שקל לפני ההזרמה, רחוק מהחלומות של 3.5 מיליארד שהוצגו ברודשואו. לאורך כל הדרך טענו שהבעיה היא בשוק אלא בשווי שנדרש עבור מכלול רחב של פעילויות, חלקן לא ליבתיות, תחת מעטפת של חברת אחזקות לא ממוקדת. המוסדיים, למרבה ההיגיון, סירבו לשלם פרמיה על יתרון שאינו מגובה בתזרים.
ההנפקה תתבצע לפי שווי של כ-2.4 מיליארד שקל לפני הכסף (כ-3 מיליארד שקל אחרי), כך לפי ההבנות האחרונות מול קבוצת מוסדיים בהובלת כלל ביטוח, הכוללת גם את מגדל, הפניקס ומיטב.
- מה למדנו השבוע: איך מתקבלות החלטות השקעה בשוק?
- "למה קניתי אמפא?" - מונולוג של מנהל השקעות
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
משפחת נקש ושלומי פוגל, שדיברו על שווי של 3-3.5 מיליארד שקל לפני הכסף. וכדי להוסיף פרספקטיבה על השווי, מדובר בתקופה שבה המוסדיים רודפים אחרי עסקאות: שוק המניות הישראלי בשיאים חדשים, יש נהירה חזרה לקרנות הנדל"ן והאג"ח, כאשר הכסף ממשיך לזרום אל המוסדיים בקצב גבוה ואלו רק מחפשים היכן להחנות אותו. במילים אחרות, למרות רעב גדול בשוק, המוסדיים לא הסכימו לבלוע את השווי הראשוני המנופח.
השאלות הקשות עדיין כאן
העלינו כאן בביזפורטל מספר סימני שאלה לגבי ההנפקה של אמפא:
למה בכלל להנפיק חברת החזקות?
הרי חברות החזקות נסחרות תמיד בדיסקאונט מול נכסיהן. במקום להנפיק את החברות הייעודיות כמו אמפא נדל"ן או אמפא קפיטל, בחרו להוציא לציבור את כל המכלול, כולל הפעילויות שאינן ליבה (חקלאות, אנרגיה, תעשייה).
מה השווי האמיתי?
בעוד הבעלים כיוונו ל-3.5 מיליארד שקל, העלנו בביזפורטל ספקות לגבי השווי המוערך ואחרי ניכוי סעיפים מנופחים, ההון קרוב יותר ל-2 מיליארד שקל בלבד.
- מחלבות גד בדרך לבורסה, האם המחיר אטרקטיבי?
- ויקטורי שומרת על יציבות, עם גידול במכירות ושיפור ברווח הגולמי
- תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
- החברה שזינקה פי 9 ורוצה עכשיו להיות בנק
ומה עם ה"יתרון הכלכלי"?
הזכרנו לא פעם את הסעיף החריג בדוחות: אמפא רשמה בדוחות נכס בלתי מוחשי בגובה 250 מיליון שקל תחת ההגדרה "יתרון כלכלי", שלמעשה מנפח את ההון העצמי באופן מלאכותי.
וויוורק עסק שעובד בישראל אך הסיכונים קיימים
המרכיב אולי הכי מדובר והכי מורכב של אמפא הוא פעילות WeWork בישראל. כפי שהעלנו כאן בביזפורטל באייטמים קודמים, מדובר בעסק מעניין שהצליח לבלוט לחיוב ביחס לקריסה העולמית של המותג. אמפא רכשה את הזיכיון והפעילות המקומית ב-2021 אחרי שהחברה העולמית התרסקה, ועשתה כאן מהלך של הפעלת כל מתחמי WeWork בישראל בעצמה.
אבל לצד היתרון, מוניטין חזק ו-14 מתחמים ברחבי הארץ (ובעיקר בתל אביב) שמייצרים הכנסה ברמת NOI של כ־190 מיליון שקל בשנה, יש גם את החיסרון: מדובר במודל עסקי שברירי מאוד, כאשר אמפא שוכרת נכסים לטווח ארוך במחירים קבועים ומשכירה לטווחים קצרים בהרבה. אם התפוסה יורדת, הרווח נעלם מהר. זה בדיוק מה שקרה בשנתיים הקודמות, כאשר התפוסה במתחמים ירדה מ-92% ב-2022 ל-81% בלבד ב-2023, מה שפגע ישירות בהכנסות. ובכל זאת, למרות התשואה על הנדל"ן, מדובר ברווח תפעולי לא גבוה, שמקבל משמעות של מינוף כבד - יחס החוב של פעילות WeWork הוא 94%, הגבוה ביותר בקבוצה.
ובמקביל, אמפא נאלצה למחוק בשנים האחרונות כ-300 מיליון שקל מערך הנדל"ן המניב שלה. כלומר, כבר חווינו כאן עדכון שווי דרמטי, אך זה לא הפריע לתשקיף של אמפא לציין שוב "יתרון כלכלי" שמנפח את ההון.
עוד נושא מעניין הוא שיעור ההיוון שבו בחרה אמפא להעריך את נכסי WeWork – 6.2% בלבד. זה שיעור שמרמז על נכסים בטוחים מאוד, בדומה לנכסים של גב-ים או עזריאלי עם תפוסות קבועות ושוכרים לטווח ארוך. בפועל, מדובר בחללי עבודה עם תפוסה נמוכה יותר, חוזים קצרים, ועם פרופיל סיכון גבוה יותר.
כלומר, גם אחרי הפשרה לשווי של כ-2.4 מיליארד שקל לפני הכסף, יש מי שיטען שהחברה עדיין יקרה.
מה שהכי מעניין כאן זו הסיטואציה בהסתכלות רחבה: שוק ההון הישראלי חווה עדנה וזרימת כספים לכל תחום: קרנות הפנסיה קולטות הפקדות חדשות, המשק יצא מהר מאוד ממבצע "עם כלביא", והשוק טס קדימה עם כניסת כסף זר ותמחור מחדש של פרמיית הסיכון. דווקא בעיתוי כזה, שבו סקטור הנדל"ן חוזר להיות סחורה מבוקשת, לא הצליחה אמפא לשמור על השווי שרצתה עוד שפרמיית הסיכון הייתה גבוהה יותר.
המוסדיים
דרשו (וקיבלו) לא לשלם יותר מדי על חברת החזקות. נזכיר: פעילות האשראי החוץ־בנקאי של אמפא (52% בבעלותה), למשל, פועלת בשוק שבו חברות אחרות נסחרות במכפילים חד-ספרתיים. כך גם פעילות היזמות. במצב כזה, ברור שהערך הגדול נובע מנדל"ן מניב וחללי עבודה, ושם כבר ראינו שהשווי
עלול להיות מנופח.
בשורה התחתונה אמפא כנראה תסגור את ההנפקה בשווי של כ-3 מיליארד שקל אחרי הכסף, חלק מזה ככל הנראה בזכות ההתעקשות של המוסדיים, שבחנו את העסק שבמרכזו נדל"ן גמיש ותלוי-שוק, לא במכונת מזומנים מובטחת. ובכל זאת, ראוי לציין שאמפא היא קבוצה מבוססת, עם נכסים אמיתיים, מגדל אלקטרה בת"א, מתחמים נוספים, פעילות אשראי ושותפויות יציבות.
גם WeWork ישראל, חרף כל החששות, מצליחה להמשיך לפעול, למלא את המתחמים ולהציג FFO חיובי. גם בסביבה של אופוריה יחסית
בשווקים המוסדיים דרשו לשלם פחות. נחכה לראות כיצד יקבלו המשקיעים הפרטיים את ההנפקה והאם יסתערו עליה לאחר שתתחיל להיסחר בבורסה, או שתקבל קבלת פנים צוננת.
- 3.לרון 07/07/2025 12:39הגב לתגובה זובמקום אמפא עם פה
- 2.לרון 07/07/2025 12:37הגב לתגובה זוגם בעבר היו הנפקות שבתשקיף היה מצוין שמטרת ההנפקה לפי ראות המנפיק.יופי דופי! בשוק ההון ההיסטוריה מסתבר כן חוזרת.פרקו את נוחי ואי די בי וכעת יוצרים פירמידות חדשות במסוה או שלא.לא היתה הבטחה כלשהי שנוחי זה האחרון למה הממשלההמרשימה שלנו לא מחוקקת חוק מגביל שחיתות מעניין באמת!
- 1.התייחסות מקצועית. כל הכבוד (ל"ת)אנונימי 07/07/2025 09:27הגב לתגובה זו

רמי לוי מעלה את המחיר בהצעת הרכש לקופיקס
הצעת הרכש המקורית שעמדה על 4.45 שקלים למניה עולה ל-5.45 שקלים למניה, כ-13% מהון המניות התחייבו להיענות להצעת הרכש
רשת רמי לוי רמי לוי -0.64% מעלה את המחיר בהצעת הרכש למניות הציבור ברשת קופיקס קופיקס גרופ 11.03% ל5.45 שקלים, לאחר שההצעה הקודמת היתה 4.45 שקלים. למפרט הצעת הרכש נוסף נתון שבו התקבלו התחייבויות מצד בעלי מניות המחזיקים ב-4.1 מיליון מניות - אשר ייענו להצעת הרכש (כ-13% מהון המניות של החברה). יחד עם ההחזקה הקיימת של רמי לוי בחברה (76.3%) - רמי לוי זקוק ל-5.5% נוספים מהציבור כדי שההצעה תעבור. במידה וההצעה תעבור תשלם רמי לוי עבור מניות הציבור בקופיקס כ-40 מיליון שקל (במקום 33 מיליון שקל בהצעה המקורית). המהלך נועד למחוק את החברה מהמסחר בבורסה בתל אביב, ורמי לוי, בעל השליטה, מנסה בעצם להוציא את קופיקס מהבורסה בלי לתת על כך פרמיה.
רמי לוי, יחד עם בתו יפית אטיאס-לוי, השתלט דרך רשת רמי לוי על
קופיקס בשנת 2018. מאז נרשמו מספר ניסיונות למחוק את החברה מהמסחר. בסוף 2023 הוגשה הצעה במחיר של 2.88 שקלים למניה, שהעניקה פרמיה של כ-5.5% בלבד. ההיענות אז הייתה נמוכה מאוד, פחות מ-3% מבעלי המניות נענו להצעה. ההצעה הזו היתה בהמשך להנפקת זכויות שגרמה לדילול
של כ-20% לבעלי המניות ועלייה בהחזקה של רמי לוי. .
ההון העצמי של קופיקס עומד על כ-18 מיליון שקל, בעוד שווי השוק שלה נע סביב 167 מיליון שקל. זה מעלה שאלות לגבי הפער בין הערכת השוק לבין מצב החברה בפועל. ברבעון השלישי של 2023 רשמה קופיקס הפסד תפעולי של 1.8 מיליון שקל, לעומת הפסד של 642 אלף שקל בתקופה המקבילה בשנה שלפני כן. עם זאת, מניית קופיקס עלתה בכ-23% במהלך 2025 וכ-43% בשנה האחרונה, בעיקר בשל שיפור בביקושים והתרחבות פעילות הזכיינות. כמו כן, השוק נתן מלכתחילה פרמיה לקופיקס מכיוון שהיה די ברור שרמי לוי רוצה למחוק אותה מהמסחר. בשביל רמי לוי זה יתרון גדול כי הוא יכול כמעט במידי למזג אותה בתו הקבוצה ולחסוך מיליונים בסינרגיה.
קופיקס הוקמה בשנת 2013 במטרה להציע קפה ומוצרים נלווים במחירים מוזלים וקבועים. בתחילת דרכה בלט המחיר של 5 שקלים לכוס קפה,
שהפך לסמל. כיום פועלים בישראל 38 סניפים של קופיקס, 30 מהם בזכיינות ו-8 בבעלות הרשת. במקביל, החברה מפעילה גם את "סופר קופיקס", את רשת "רמי לוי בשכונה" ואת "שוויצריה הקטנה". הסניפים ברוסיה מתופעלים בעיקר על ידי זכיינים מקומיים.
- רמי לוי חוצה לראשונה את רף 2 מיליארד שקל ברבעון
- רמי לוי טעה - וישלם: רשות ני"ע הטילה עיצומים על הטעות בדוחות
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
רמי לוי עצמה מוכרת
בקצב של מעל 1.85 מיליארד ברבעון ונסחרת בכ-4.45 מיליארד שקל. קופיקס מוכרת בכ-70 מיליון שקל ברבעון, והשווי לפי מכפיל דומה הוא 167 מיליון שקל. בעלי המניות מקבלים 140 בערך - לא רחוק וכאמור התרגום של מכפיל המכירות מחברה גדולה לקטנה "עושה חסד" לקטנות, כי בסוף מה
שחשוב זה רווח וככל שהפלטפורמה מייצרת יותר מכירות היא מרוויחה יותר ושווה יותר. לכן עסק שמוכר פי 10, לא שווה פי 10 אלא אולי פי 20 כי הוא מרוויח הרבה יותר - הסיבה היא יתרון לגודל.

עמיעד עוברת להפסד, עם ירידה בהכנסות וברווח
עמיעד מערכות מים סובלת מנסיבות גיאופוליטיות שמובילים אותה להפסד נקי של 0.9 מיליון דולר, יחד עם ירידה בהכנסות וירידה חדה במדדי הרווחיות, גם צבר ההזמנות ירד
חברת עמיעד עמיעד -0.08% , העוסקת בייצור מערכות סינון וטיפול במים לחקלאות ולתעשייה, דיווחה על תוצאות הרבעון השני של 2025 ועברה להפסד נקי של כ-0.9 מיליון דולר לרבעון, שינוי כיוון לעומת רווח של כ-0.9 מיליון דולר ברבעון
המקביל אשתקד. בהתאם, החברה הציגה ירידה של כ-8% בהכנסות, שעמדו על כ-30.5 מיליון דולר, בהשוואה לכ-33.1 מיליון דולר ברבעון השני של 2024. הירידה מיוחסת בעיקר לפעילות מגזר התעשייה, שנפגע מהאטה בסגירת פרויקטים חדשים. במקביל, מגזר ההשקיה דווקא רשם עלייה, אם כי זו
לא הצליחה לקזז את הירידה הכללית. הרווח הגולמי ירד ל-9.7 מיליון דולר, צניחה של כ-20% לעומת 12.2 מיליון דולר ברבעון המקביל. מדובר בשחיקה משמעותית, שנובעת משינויים בתמהיל המוצרים, שינויים גיאוגרפיים בהיקפי המכירות, וכן התחזקות השקל מול הדולר שפגעה ברווחיות החברות
הבנות, שפועלות מחוץ לישראל (רק כ-9.5% מהמכירות של עמיעד הן בישראל) .
גם הרווח התפעולי של החברה שינה כיוון באותו האופן ברבעון, ועבר להפסד של כ-1.33 מיליון דולר, לעומת רווח תפעולי של כ-1.5 מיליון דולר ברבעון המקביל אשתקד. הגורמים המרכזיים לכך הם
גידול בהוצאות הנהלה וכלליות, עלייה בשכר ועלויות פיתוח, ושחיקת שולי הרווח, הן במגזר התעשייה והן במגזר ההשקיה. ה-EBITDA למחצית הראשונה של 2025 עמד על 3.6 מיליון דולר, ירידה של כ-50% לעומת התקופה המקבילה ב-2024. ועם זאת, עצם העובדה שה-EBITDA נשאר חיובי גם ברבעון
עם הפסד תפעולי מצביעה על קיומה של תשתית תפעולית שמאפשרת המשך פעילות יציבה.
תזרים שלילי, שריפת מזומנים ושחיקה בצבר ההזמנות
על רקע תוצאות הרבעון, קשה להתעלם מהנסיבות החיצוניות. עמיעד מפעילה בטורקיה את חברת הבת FTS, המשמשת מוקד ייצור ושיווק
מרכזי לפתרונות סינון מים לתעשייה המקומית ולמדינות שכנות, ובנוסף מייצרת עבור לקוחות גלובליים של הקבוצה. אף שהפסקת הסחר בין טורקיה לישראל יצרה אי ודאות, החברה מדווחת כי לא נרשמה פגיעה מהותית בפעילות, בעיקר משום שרוב פעילות FTS אינה קשורה ישירות לישראל ונמצאו
מסלולי אספקה חלופיים. עם זאת, הסביבה הכלכלית והפוליטית בטורקיה, אינפלציה גבוהה, עליות שכר והיחסים הדיפלומטיים מול ישראל, מציבה אתגר שעלול להשפיע על תרומתה של החברה הבת בעתיד.
בנוסף, עליית המכסים על יצוא ישראלי לארה"ב (מ-10% ל-15% החל מאוגוסט) עשויה להכביד על פעילות היצוא בהמשך השנה, גם אם בשלב זה אין לכך השפעה כספית מהותית. החברה ציינה כי תמשיך לעקוב אחרי ההתפתחויות ולבחון דרכי פעולה נוספות.
- עמיעד עם זינוק של 50% ברווח ברבעון ועלייה של 5% בהכנסות
- עמיעד: ההכנסה ברבעון קפצה ב-40% לצד מעבר לרווח של 2.4 מיליון דולר; המניה מזנקת
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
במהלך הרבעון השני של 2025 הציגה עמיעד תזרים מזומנים שלילי מפעילות שוטפת בהיקף של כ-1.9 מיליון דולר, נתון שממחיש את הלחץ התפעולי שבו היא נמצאת, היות והוצאות החברה, בעיקר שכר, חומרי גלם ותשלומים לספקים, עלו על התקבולים שהתקבלו מלקוחות במהלך התקופה. נכון ל-30 ביוני 2025 עמד האשראי הבנקאי הקצר־טווח של החברה על כ-22 מיליון דולר, לעומת כ-19.4 מיליון דולר בסוף יוני 2024. במקביל, יתרת המזומנים של החברה ירדה ל-7.1 מיליון דולר בלבד, לעומת כ-12.4 מיליון דולר בסוף 2024.