תנאי החממה מהם נהנה השוק הקונצרני עד לאחרונה - בהם, ריבית נמוכה ויורדת, ירידה במפלס הפחד (בארה"ב ובאירופה) והיעדר לחצים אינפלציוניים - משתקפים היטב ברמת מרווחי הסיכון שהצטמצמו מאוד. במסגרת החיפוש הבלתי פוסק אחר ההזדמנות הבאה, מזה מספר חודשים בולט האפיק השקלי בריבית קבועה בביצועי יתר וברמת מרווחים נמוכה משמעותית, זאת בהשוואה לאיגרות דומות או מקבילות בשוק הצמוד, בעוד הריביות המשתנות מציגות רמת מרווחים סבירה.

הנהירה לשוק השקלי מובנת לאור ההערכות לאינפלציה בשיעור נמוך בשנה הקרובה. אולם בעולם מתוקן, באיגרות של אותה חברה שההבדל היחיד ביניהן הוא בסיס ההצמדה, המרווח המייצג את סיכון החברה אמור להיות זהה. למרות זאת, הפער לא נסגר והאיגרות השקליות בריבית קבועה ממשיכות להיסחר במחיר יקר יותר כבר זמן רב.

כדוגמא, גזית גלוב אגח ו השקלית נסחרת במרווח 1.06% ואילו גזית גלוב אגח ג או גזית גלוב אגח ט במרווח קרוב ל-1.4%. כדוגמא נוספת, ישנן סלקום אגח ה השקלית שנסחרת במרווח 1.23% בהשוואה לסלקום אגח ב במרווח 1.40%, שתיהן באותו מח"מ ודירוג. ישנן דוגמאות נוספות שהמשותף להן הוא המרווח השקלי הנחות.

התנהגות זו של איגרות החוב השקליות בריבית קבועה הזכירה לנו תופעה דומה בענף אחר של השוק הקונצרני השקלי, והוא באיגרות החוב בריבית משתנה. בתקופה של חשש מעליית ריבית, המרווחים בקונצרניות בריבית משתנה יורדים משמעותית בהשוואה למקבילות הצמודות, והן מתומחרות ביתר. יחד עם זאת, במקרה של הריביות המשתנות אפשר לטעון לפחות שמדובר במוצר שונה שגם במהותו אמור להיות דפנסיבי ונטול מנוף.

כך יוצא שהמרווחים באפיק השקלי מפגינים נטייה לחוסר שיווי משקל ביחס למקבילים הצמודים בהתאם לנסיבות: בתקופה של אינפלציה או ריבית עולה, הריביות המשתנות יתומחרו ביתר והקבועות בחסר ולהיפך.

היקף השוק הקונצרני השקלי עומד על סך של 56 מיליארד שקלים, מתוכו כ- 16 מיליארד שקלים באג"ח בריבית משתנה וכ-40 מיליארד שקלים באיגרות בריבית קבועה המהוות כ-15% מהשוק הקונצרני. כל זאת לעומת 212 מיליארד שקלים באג"ח הקונצרניות הצמודות. כלומר, השוק הקונצרני השקלי בריבית קבועה הינו קטן למדי.

מטבלה שפרסם בנק ישראל ניתן לראות, כי סך הגיוס באפיק השקלי הולך וקטן בשנים האחרונות. בולט במיוחד הצימצום בהנפקת איגרות החוב בריבית משתנה. במקביל לקיטון בהיקף הגיוס, היקף האג"ח השקליות המגיעות לפדיון או נפרעות לשיעורין, הינו גבוה וצפוי לסתכם בכל 2013 בקרוב ל-12 מיליארד שקלים. רק בחודש החולף הגיע לפדיון חשמל 23 בהיקף של 2.5 מיליארד שקלים, ובאוגוסט תפדה הסדרה לאומי מימון הת ט בהיקף של 1.8 מיליארד שקלים, כשברקע פידיונות חלקיים רבים - כך שהשוק השקלי הקטן בבסיסו, נפגע מירידת ההיצע הקיים ומקיטון בהיצע העתידי.

מהצד השני, גדל הביקוש לנכסים שקליים בריבית קבועה, בשל הסביבה האינפלציונית הנמוכה והפוטנציאל לירידה נוספת בריבית. הגידול הדרמטי בנכסי קרנות הנאמנות ובעיקר בקרנות הנאמנות המשקיעות באג"ח קונצרניות תרם למצב בחודשים האחרונים.

נדגיש כי להבדיל מהשקליות בריבית קבועה היקרות באופן יחסי, רמת המרווחים בריביות המשתנות די קרובה לרמת הצמודות המקבילות - כך שהתמחור שלהן נותר הגיוני. כפי שציינו קודם, תופעה של מחסור והשלכותיה על תמחור האג"ח מוכרת לנו גם באיגרות השקליות בריבית משתנה.

הניסיון מהאיגרות בריבית משתנה מלמד שמחסור אינו מהווה סיבה מספיק טובה להחזקת איגרות יקרות. יתרה מכך, עיוותים במחיר לצד אחד עלולים להסגר תוך עיוות לצד הנגדי. לפיכך, לרוצים להשקיע באפיק השקלי הקונצרני, כדאי לבחון השקעה בריביות המשתנות ועל יתר סלקטיביות בקניית קונצרניות שקליות בריבית קבועה.