בחודשים האחרונים נהנה האפיק השקלי מהעדפת המשקיעים. מדדי מחירים מצטברים נמוכים והיעדר לחצים אינפלציוניים באופק, בשילוב החולשה בכלכלה העולמית, מיסים, רגולציה, עלייה באבטלה וגורמים נוספים, פגעו בתחושת העושר של הציבור, בהכנסה הפנויה ובצריכה הפרטית. הם תמכו בהשקעה באג"ח השקליות. ואכן, מתחילת השנה, ביצועי האפיק השקלי היו טובים מביצועי האפיק הצמוד.

העדפת השקלים מצאה את ביטויה, בין השאר, בירידה חדה יותר במרווחים באפיק הקונצרני השקלי בהשוואה למרווחים במקבילים הצמודים. גם מרווח התל בונד השקלי ביקר ממש לאחרונה בנקודת שפל היסטורית. בסביבה שכזו, ההשקעה באפיק השקלי נראית כמעט מתבקשת. האם העדפה זו לאפיק השקלי תצדיק את עצמה בחודשים הקרובים?

בעבר נכתב לא מעט על העונתיות של מדד המחירים. אולם בינתיים, למרות הכניסה לתקופה של מדדים חיוביים, נראה כי השוק עדיין לא מתמחר את ההזדמנות שמייצרים המדדים החיוביים באפיק הצמוד, ומשקיעים רבים ממשיכים להתרכז באפיק השקלי.

מדדי המחירים הבאים צפויים להיות חיוביים. על פי הערכת מנורה מבטחים בית ההשקעות, צפוי המדד לעלות בין 0.1% ל- 0.3% בחודש מאי ולהוסיף כ- 0.9% ביוני. בחודשים יולי ואוגוסט, אנו מעריכים כי נראה עלייה במדד של כ-0.2% ו-0.4% בהתאמה, כך שבמצטבר, צפוי מדד המחירים לעלות בקרוב ל- 1.2% בשלושת החודשים הקרובים וצפויים לפחות ארבעה מדדים חיוביים קרובים.

אנו מעריכים כי קיים פוטנציאל לסטייה במדד המחירים כלפי מעלה בחודשים הקרובים. הסטייה עשויה לנבוע מכך שבחסות העלייה במע"מ, תחול התייקרות נוספת במחירי המוצרים השונים. כמו כן, העליות האחרונות במחירי קניית הדירה מרחיקות עוד יותר קונים פוטנציאליים. התוצאה תתבטא במחירי השכירות בעונה הבוערת של חידושי השכירויות - חודשי הקיץ.

לפיכך, להערכתנו בזמן הקרוב סביר כי תחול עלייה בציפיות האינפלציוניות בשוק, איננו רואים ירידה בציפיות מרמתן הנוכחית, בזמן הקרוב. על בסיס הנחות אלו ביצענו את ההשוואה הבאה - כשנכנס מדד חיובי, עולה תשואת הצמודים אוטומטית ביום שלמחרת בשיעור המדד חלקי המח"מ (בקירוב), זאת כתוצאה מתרומת המדד לעליית שווי הקרן בפדיון.

העלייה האוטומטית בתשואת הצמוד משנה מיידית גם את הציפיות האינפלציוניות, ובמקרה של מדד חיובי, מקטינה אותן. במידה והציפיות הגלומות ערב המדד לא לקחו את שיעור השינוי שבפועל - יבצע השוק התאמה בימים שלאחר פרסום המדד. בגרף המצורף ניתן לראות כיצד עלייה במדד בשיעור של 0.4% משפיעה על העקום הצמוד ועל הציפיות ביום שלמחרת פרסום המדד.

נשווה בין שתי החזקות: ממשלתי צמוד 614 מול ממש"ק 814. פדיונן של שתי איגרות החוב קצרות ומועד פידיונן דומה, בעוד האג"ח השקלית 814 נותנת 1.32% לפדיון והצמודה 614 נותנת 0.93%-.

אם מדד המחירים יעלה ב-0.3%, הרי שב-16 לחודש בבוקר, למחרת פרסום המדד, תעלה תשואת הצמוד ל-0.63%- ותשואת ה-814 השקלית תישאר קרובה לתשואת היום הקודם. הציפיות האינפלציוניות שהיו ערב המדד יעמדו על 2.25% (בחישוב של השקלי פחות הצמוד), וירדו למחרת המדד ל-1.95%. מי שמצפה שסביבת האינפלציה לא תשתנה מהותית לא יעניק בשלב זה העדפה למי מהאפיקים.

אולם אם המדד הבא הוא 0.6%, יערך השוק לקראת מדד זה והצמודה תעלה בהתאם בעוד תשואת ה-814 תמשיך בזחילתה. כלומר כל עוד לא תחול ירידה משמעותית ברמת הציפיות האינפלציוניות הגלומות (נזכיר: הנחת העבודה שלנו), ההחזקה הצמודה תהיה עדיפה בשל ה"בונוס" הטמון בה, והוא עליית המדד הקרוב. בתקופה של מדדים חיוביים ותשואות נמוכות זו תרומה ניכרת.

להערכתנו, למשקיע סולידי העלאת משקל הרכיב הצמוד בתקופה הקרובה עשויה לשפר את תשואת התיק. אם המשקיע אינו מעוניין בסיכוני מח"מ, גם הסתפקות בצמודים קצרים עשויה להתברר כעדיפה על פני השקעה שקלית מקבילה.