בשבועות האחרונים אנו חוזים בעליית משמעותית של הציפיות האינפלציוניות במשק ל-12 החודשים הבאים. מרמת שפל של 1.7% בחודש ספטמבר לרמה של 2.6% כיום. ציפיות האינפלציה בטווחים הארוכים של עקום התשואות עלו אף הן בכ-0.4% בחודשים האחרונים, ועומדים נכון להיום ברמה של כ-2.6%.

ממוצע תחזיות החזאים ל-12 החודשים הקרובים עומד על 2.4% - מעט מתחת לתחזית האינפלציה הגלומה בשוק. אולם הוא עלה ב-0.2% בחודשים האחרונים. ראוי לציין כי על אף עליית ציפיות האינפלציה לאורך עקום התשואות לפדיון הממשלתי, עדיין רחוקות ציפיות אינפלציוניות אלו מרמת השיא שנרשמה בתחילת שנת 2011, אז עמדו ציפיות האינפלציה הקצרות ברמה של 3.8% ואילו ציפיות האינפלציה לטווחים הבינוניים והארוכים עמדו מעל לרמה של 3%.

נשאלת השאלה כיצד קרה שדווקא בתקופה בה מדדי המחירים אפסיים והציפיות למדדי המחירים בחודשים פברואר - מארס הינן למדדים אפסיים במצטבר, מאמירות ציפיות האינפלציה? לתפישתנו, הגידול בציפיות האינפלציה במשק הינו פועל יוצא של צמד גורמים בסיסיים. ראשית, על אף העובדה שצמד מדדי המחירים האחרונים נותר ללא שינוי הרי הם הפתיעו מעט כלפי מעלה. מדד חודש ינואר באופן ספציפי ליבה את החששות משובם של רכיבי המזון ושירותי הדיור בבעלות, כמחוללי אינפלציה זאת לאחר שעלו החודש ינואר ב-0.5% וב-0.2% בהתאמה.

במחצית השנייה של שנת 2011 נרשמה בלימה מהותית בעליית רכיב שירותי הדיור בבעלות, כתוצאה מצעדי הממשלה ובנק ישראל. כמוהם גם רכיב המזון במדד המחירים אשר חדל במחצית השנייה של 2011 את דהירתו כלפי מעלה בעיקר כתוצאה ממחאת יוקר המחייה. לאחר תקופת בלימה במחצית השנייה של 2011, מדובר בצמד מחוללי אינפלציה המרכזיים בשנים האחרונות ולפיכך עלייה מחודשת של מחירים ברכיבי מדד אלו הינה סמן אינפלציוני רע.

למרות כל זאת, מוקדם עדיין לקבוע כי האינפלציה חוזרת. יש לעקוב מקרוב אחר המדדים הקרובים על מנת לקבוע קו מגמה. עליית מחירי האנרגיה והחשש מהמשך עליית מחירים זו, מלבים אף הם את החששות האינפלציוניים. בנוסף, חזרת תהליך הפחתת הריבית של בנק ישראל מאיימת על יציבות המחירים.

עד כאן דנו בקטליזאטורים הכלכליים אשר הביאו לגידול בציפיות האינפלציוניות, אולם שוק ההון אינו רק אוסף של נתונים כלכליים אלא מגיב בין השאר לעיוותים וגורמים טכניים. ממשלת ישראל, בצדק מבחינתה, מקטינה מזה זמן רב את רכיב החוב הממשלתי הצמוד ויוצרת "אפקט מחסור". בעתות בהן החששות באפיק הקונצרני מתונים, מהווה האפיק הצמוד הקונצרני תחליף שנתפש כתחליף הולם לרכיב הצמוד הממשלתי. אולם בתקופות בהן מפלס הפחד גבוה כמו בעת הנוכחית, לא כך הדבר. פדיון ממשלתי ענק כמו של גליל 5480 וכן פדיון הגלילה, הביאו לביקושים טכניים לסדרות הצמודות הממשלתיות האחרות וגרם לייקור חוזה האינפלציה הגלום באפיק.

להערכתנו, הגורם הטכני אחראי במידה לא מבוטלת לעליית חוזה האינפלציה הגלום בשוק. אנו סבורים כי רמת הציפיות האינפלציונית הגלומה באפיק הממשלתי הצמוד "אינה זולה", אולם בהחלט ייתכן כי תמשיך ותגדל בטווח הזמן הקרוב כתוצאה מהגורמים שהוזכרו, וכן מאפקט העדר המוכר הגורם לאנשים לרוץ ולקנות אפיקים אשר מחירם עולה. בנתונים הקיימים, במידה וציפיות האינפלציה לאורך העקום ישובו לרמה של 3%, נחצה את הקווים בלי בושה לצד המוכר.

נסיים בריבית בנק ישראל. אנו סבורים כי בנק ישראל עדיין נהנה מגמישות מספקת בזירה האינפלציונית וכי האתגר המרכזי של הבנק הינו עידוד צמיחה והערכות לתרחיש של הידרדרות באירופה ו/או אסקלציה במצב הגיאו-פוליטי. קיים חוסר בהירות גבוה באשר לתוואי הריבית העתידית במשק שכן זה תלוי היום יותר מתמיד בגורמים אקסוגניים למשק. לפי ראות עינינו הריבית הריאלית תוותר בשלב זה אפסית ולא תורד לטריטוריה השלילית בטרם יתברר כי הסיכונים להאטה במשק המקומי גדלים באופן מהותי.