מדד המחירים לצרכן שהתפרסם בארצות הברית יצא בנקודה לא נוחה שמשאירה את רמות האי וודאות מאד גבוהות. מצד אחד, מדד הליבה היה מתחת לציפיות; מצד שני, כל המדדים – מדד הליבה והמדד הכללי, החודשי והשנתי – מראים על עלייה באינפלציה לעומת החודש הקודם. כלומר, הציפיות שהאינפלציה תטפס בצורה משמעותית יותר לא התממשו. בסופו של דבר, היא אמנם טיפסה, אך לא בצורה כה גרועה.

למה זו נקודה לא נוחה? המספרים הנוכחיים לא נותנים לפד' תירוץ "לרדת מהעץ" ולהתחיל סוף סוף להוריד את הריבית, כפי שדורשים כבר חלק מחברי ועדת השוק הפתוח, וכמובן טראמפ ושאר בכירי הממשל. מצד שני, הם גם לא מעידים על אינפלציה מתפרצת כפי שחזו רואי השחורות, ומאפשרים לטראמפ להמשיך לצווח על פאוול להוריד את הריבית ב"גזיליון אחוז" באופן מיידי – "הפד' צריך לחתוך 3 נקודות (=3%!!). אינפלציה מאד נמוכה", צייץ הנשיא. כולם יכולים להמשיך להתקוטט ולהתבצר בעמדותיהם. הנתונים האחרונים לא מוכיחים דבר לשום צד ומאריכים את תקופת חוסר הוודאות בשווקים.

האלרמיסטים לא מתייאשים ומבטיחים, שוב, שהנה כבר במדד הבא נראה עד כמה המכסים איומים ונוראים ואיך האינפלציה תתפרץ. טראמפ מצידו ממשיך להמר על מדיניות המכסים, לפחות רטורית. רשימת האיומים האחרונה כוללת, בין השאר, מכסים של 30% על מקסיקו והאיחוד האירופי, אך רק ב-1 באוגוסט. רוסיה תזכה לעלייה של 100% של מכסים ומכסים שניוניים (כלומר, מכסים על מדינות שיסחרו עם רוסיה, בעיקר ירכשו ממנה נפט וגז), אך רק בעוד 50 יום. על תרופות יהיו מכסים של 200%, אך רק לאחר תקופת הסתגלות. וכן הלאה וכן הלאה. הרבה דיבורים ומעט מעשים. כמה מזה יקרה בפועל? הראלי בשוק המניות מראה שהמשקיעים מאמינים שמעט מאוד. בינתיים, בפועל, ההודעות האלו בעיקר מחזקות את פאוול בטענת ה"אי-וודאות", ואנחנו נשארים עם אותם 10% מלפני כמה חודשים, ועוד כמה מכסים גבוהים יותר על מוצרים ספציפיים. חשוב עם זאת לציין שהדולר פוחת בכ-10% בחודשים אלו, מה שגם אמור להשפיע לרעה על מחירי המוצרים המיובאים. האם זה בא לידי ביטוי במדד האחרון?

מה באמת היה במדד האחרון?

אז מה באמת היה לנו במדד האחרון? כמה השפיעו מכסים של 10%, מכסים נוספים על מוצרי יסוד כמו אלומיניום ופלדה, ופיחות מטבע של 10% נוספים? הנה המספרים היבשים:

• וול סטריט חוגגת את המדד, אבל מדוע המכסים (עדיין) לא משפיעים?
• שוחד חוקי? Nvidia ו-AMD יחלקו את הכנסות ממכירת השבבים לסין עם ממשלת ארה"ב
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

המספרים מראים שהמדד הכללי הגיע בהתאם לצפי (למרות שרשום בשנתי צפי 2.6%, ישנם אתרים שפרסמו גם צפי של 2.7%; על כל פנים, זה קרוב למדי), ואילו מדד הליבה מתחת לצפי. באופן כללי, אם כן, הדו"ח טוב מהציפיות כפי שממהרים להכריז תומכי הממשל. אבל ביחס לחודש הקודם, כל המדדים בעלייה, כפי שטורחים להדגיש מתנגדי המדיניות הכלכלית של טראמפ.

האמת היא שהאינפלציה לא יורדת בקו ישר, כפי שפאוול בעצמו אמר בעבר, ולעתים ישנן עליות וירידות קלות בדרך. השאלה החשובה היא האם המכסים הם אלו שדחפו את המדדים למעלה? התשובה די ברורה. אינפלציית הליבה השנתית בסחורות היא 0.7% לעומת 3.6% בשירותים. כלומר, כמעט אין אינפלציה בסחורות. כזכור, המכסים מוטלים על ייבוא סחורות, לא על ייבוא שירותים. כלומר, בפשטות, נתון האינפלציה הגבוה יחסית אינו תוצאה של המכסים. בולטים במיוחד מחירי הרכבים החדשים – שוב, אלו שאמורים להיות מושפעים מהמכסים – שדווקא ירדו ב-0.3%. יש המייחסים זאת לכך שהלקוחות מיהרו לקנות רכבים חדשים לפני כניסת המכסים לתוקף, ולכן הביקוש ירד וגרם לירידת מחירים. השאלה כמה זמן התירוצים האלו עוד יחזיקו מעמד. הגורמים שעלו הכי הרבה במדד החודשי האחרון הם שירותי אנרגיה (0.9%) ושירותים רפואיים (0.6%). שירותי אנרגיה ושירותים רפואיים (לא סחורות רפואיות) קשורים בקשר קלוש בלבד, אם בכלל, למכסים. מה שמושפע מהמכסים ועלה יחסית לחודש הקודם הם הלבשה, שעלתה ב-0.4% לעומת ירידה בשיעור דומה בחודש הקודם (תיקון?), וחומרי גלם (קומודיטיס) עם עלייה של 0.2%, הגבוה ביותר מאז פברואר, אך עדיין לא מה שהשפיע על המדד הגבוה יחסית. בכל מקרה, לא מדובר, לפחות בינתיים, באפוקליפסת האינפלציה שהוזהרנו מפניה, וגם האינפלציה הקיימת קשורה קשר קלוש בלבד, אם בכלל, למכסים.

• השבוע של אינטל - זינקה ב-20%, ותזנק גם היום; מה דחף אותה למעלה?
• באפט נכנס ליונייטד הלת' עם 1.5 מיליארד ד'; מה עוד עשה באפט ברבעון?
• תוכן שיווקי משכנתא הפוכה: מפתח לחוסן בעורף, יציבות בשוק הנדל"ן
• ללא ניסיון בהשקעות: בן 23 גייס מיליארד וחצי דולר לקרן AI

היועץ הכלכלי של טראמפ, סטפן מירן, ציין שאינפלציית הסחורות דווקא ירדה ב-0.8% מאז עליית טראמפ לשלטון. מדד הליבה מאז נכנס טראמפ למשרד הנשיא הוא 2.1% בשיעור שנתי, והמדד עצמו עם 1.8% בלבד. "מה שלא יהיו דעותיך בנוגע למכסים", צייץ מירן, "אתה חייב להודות שעד כה אין שום ראיה לכך שהם גרמו איזו שהיא אינפלציה משמעותית מבחינה כלכלית".

הטענה הנגדית היא שמה שגרם לכך שהאינפלציה הייתה מתונה כל כך עד כה, מלבד העובדה שהמכסים הוטלו רק חלקית, היא שהחברות צברו מלאים לפני כניסת המכסים לתוקף, ושנתחיל להרגיש את ההשפעה האמיתית בחודש הבא. טענה זו תיבחן מקרוב בחודשים הקרובים, אבל לפחות בינתיים, כפי שאומר מירן, אין ראיות לכך שהמכסים תרמו לאינפלציה עד כה.

עונת הדוחות

בינתיים, אולי יותר מההתכתשויות בין הממשל והבנק המרכזי ובין טראמפ ושאר מנהיגי העולם, מה שחשוב לראות הוא איך המכס של 10% משפיע בפועל על דוחות החברות ברבעון השני, שכבר היה כמעט כולו תחת משטר המכסים החדש (והחלקי). אמנם, מכסים של 10% זה לא ברמה של האיומים החדשים\ישנים של טראמפ, אבל גם לא משהו שניתן לטאטא מתחת לשטיח. איך החברות התמודדו עם העלויות הנוספות הללו ברבעון השני, ומה הן מעריכות שיקרה ברבעון השלישי והרביעי?

הכלכלנים צופים צמיחה נאה של 4.8% ברווחי חברות ה-S&P 500 – צמיחה נאה, אך ירידה חדה לעומת עלייה של 13% ברווחים ברבעון השני הקודם. הפעם, יותר מתמיד, מה שיותר חשוב מהמספרים של הרבעון השני הוא התחזיות להמשך הרבעון השלישי, כשהחברות כבר יכולות לחוש איך מתקדמות המכירות ומהי ההשפעה על ההוצאות ועל שולי הרווח בתחילת הרבעון השלישי.

הנה קריאת כיוון ראשונה: חברת התעופה דלתא העלתה את התחזיות לעומת אלו הפסימיות של דוחות הרבעון הראשון, אך הן עדיין נמוכות יותר מהתחזיות האופטימיות של ינואר, כלומר לאחר דוחות הרבעון הרביעי של השנה הקודמת. במילים אחרות, החברה התחילה את השנה באופטימיות גבוהה לאחר הבחירות, נכנסה לדיכאון עמוק לאחר "יום השחרור" והמכסים הגבוהים, ומתאוששת כעת כשהיא רואה שהשד אינו נורא כל כך. כזכור, באזור פרסום דוחות הרבעון הראשון האווירה הייתה סופר פסימית סביב המכסים, ומאז, כך נראה בברור, מצב הרוח השתפר. האופטימיות הזהירה של החברה באה לידי ביטוי בתגובת השוק הפחות זהירה שהקפיצה את מניות סקטור התעופה.

והנה עוד אינדיקטור מעניין. בראיון מפתיע אמר מנכ"ל הום דיפו – חברה שאמורה להיות מושפעת מאוד מהמכסים – שלרשת הקמעונאית אין שום כוונה להעלות מחירים בעקבות המכסים. זוהי אמירה יוצאת דופן. נזכיר שלאחר פרסום דוחות הרבעון הראשון טענו בוול מארט, חברה קמעונאית נוספת, שהמכסים יחייבו אותם להעלות מחירים. נייק העריכה לאחרונה השפעה של מיליארד דולר על העלויות (ובמשתמע - אמור להתגלגל לפחות בחלקו לצרכנים). אלו שתי מנגינות שונות לחלוטין בהפרש של כמה חודשים. אז האם ברבעון השני החברות ירככו את הפסימיות של הרבעון הראשון לאור ההתפתחויות? התבטאויות מעין אלו לצד זה או אחר, בעיקר בדוחות הקמעונאיות כמו וול מארט או טארגט, בתוספת תחזיות הכנסות ורווח שמפרסמות חלק מהחברות יחד עם הדוחות, יהיו בעלות משמעות רבה להבנת ההשפעה בפועל של המכסים – כמה הם "נבלעים" על ידי היבואנים או היצואנים וכמה הם מתגלגלים לצרכנים. בגולדמן זאקס מעריכים ש-70% מהמכסים יתגלגלו לצרכנים. לעניות דעתי, ולאור הנתונים עד כה, זו נראית הערכה מוגזמת. אבל בסופו של דבר, גם אם המקצוענים של גולדמן זאקס שוודאי יודעים יותר ממני צודקים, ההשפעה בפועל של 70% מתוך 10% מכס, על מוצרים מיובאים בלבד (כלומר 7% על חלק היבוא מתוך העלות של המוצר הסופי), על מדד המחירים לצרכן הסופי אינה כל כך גבוהה, כפי שראינו עד כה. מה יקרה עם מכסים גבוהים יותר, אם יהיו? נצטרך להמשיך לחכות.