האג"ח של פטרוכימיים אומרות שלום לרמת ה-Aa3: השלמת עסקת כאו"ל-בז"ן תעלה את רמת המינוף

חברת דירוגי האשראי מידרוג מודיעה היום על הורדת דירוגם של כל סדרות האג"ח של חברת מפעלים פטרוכימיים בישראל, הנמצאים בשליטת דיוויד פדרמן, יעקוב גוטנשטיין ואלכס פסל. לפי ההודעה, דירוגי האג"ח נחתכים מרמה של Aa3 באופק שלילי לדירוג A1 באופק יציב.

לדברי החברה, הורדת הדירוג נובעת מרמת המינוף הנגזרת ממבנה האחזקות הצפוי עם השלמת עסקת כאו"ל-בז"ן. הורדת הדירוג נעשתה כהמשך למהלך אותה ביצעה מידרוג בדצמבר 2006, אז הורידה את אופק הדירוג לאג"ח של פטרוכימיים מיציב לשלילי.

מידרוג מציינת כי מפעלים פטרוכימיים הינה חברת אחזקות, אולם בשלב זה תיק האחזקות שלה מרוכז באחזקה במניות בתי זיקוק. בז"ן מוערכת כחברה בעלת מיצוב עסקי גבוה מאוד וברמת סיכון אשראי נמוכה, אם כי עלולה להיות מאופיינת בתנודתיות ברווחיות ובתזרים המזומנים. הפירעון השוטף לחוב של פטרוכימיים מקורו בעיקר מקבלת דיבידנד שיחולק ע"י בז"ן, הצפויה לאמץ מדיניות לחלוקה של לפחות 75% מהרווח השנתי הראוי לחלוקה.

במידרוג מציינים עוד כי פטרוכימיים שיעבדה מניות בז"ן להבטחת זכויותיהם של מחזיקי אג"ח סדרות ב' ו- ג' בהיקף כספי כולל של 700 מיליון שקלים בפרופורציה של 100% בין שווי הבטוחה לבין יתרת החוב. למרות זאת, אין הבדל בדירוג הסדרות שלטובתן ניתנה הבטוחה לבין הסדרות ללא בטוחה.

כלכלני מידרוג מסבירים כי קיימת תלות מוחלטת של כל הסדרות בנכס אחד – בתי זיקוק. הידרדרות של נכס זה תפגע בדירוג הכולל של כל סדרות האג"ח ותפחית באופן משמעותי שווי הבטוחה למחזיק סדרות ב' ו- ג'. על פי מתודולוגיה זו ניתן לדרג בדירוג גבוה יותר סדרות באם הן מתבססות על נכסים חיצוניים לפעילות השוטפת או באם היחס בין גובה הבטוחה לסך החוב היה עולה באופן משמעותי על 100%.

במידרוג הדגישו את היכולות העסקיות הגבוהות שהפגינה פטרוכימיים בהשלמת התהליך של שינוי מבנה האחזקות בשנה החולפת, ואת השבחת מבנה האחזקות. יחד עם זאת, כאמור, העלייה ברמת החוב שנלוותה לשינוי זה היא זו שהכריעה את רמת הדירוג.