סביבת הריבית הנמוכה תורמת לגאות בהנפקות של האג"ח הקונצרניות

יוליה מסלוב, אנליסטית במנורה מבטחים קרנות נאמנות, על הובלת סקטור הנדל"ן בהיקף הגיוסים. בתקופה האחרונה הצטרפו לגל ההנפקות מספר חברות נדל"ן זרות, בעיקר מארה"ב - מהן הסיבות?
יוליה מסלוב | (3)

כבר תקופה ארוכה שאנו חיים בסביבת ריבית נמוכה שמתורגמת, בין היתר, לתשואות לפדיון נמוכות היסטורית בשוק איגרות חוב ולמרווחים (פער התשואה בין אג"ח קונצרנית לאג"ח ממשלתית מקבילה) נמוכים היסטורית.

רמת המרווחים מייצגת את התמורה בגין הסיכון הנוסף שדורשים המשקיעים על השקעה באג"ח קונצרנית על פני השקעה באג"ח ממשלתית. בהסתכלות של שנתיים אחורה, נראה כי עיקר הירידות ברמות המרווחים בין איגרות קונצרניות לאיגרות ממשלתיות התרחשו באג"ח הלא מדורגות או מדורגות נמוך.

רמת המרווחים והתשואות הנמוכה, מובילה לעלייה בהיקפי הגיוס של האג"ח הקונצרניות. כך, בעשרת החודשים הראשונים של השנה גויסו אג"ח קונצרניות בהיקף של 46.7 מיליארד שקלים, עלייה של כ-50% ביחס לגיוס של 31.2 מיליארד שקלים בתקופה המקבילה אשתקד. גם בנטרול גיוסי הענק של תמר בונד ובי-קומיוניקיישנס בהיקף של כ-10 מיליארד שקלים, מדובר בעלייה של כ-19% ביחס לגיוס אשתקד. כפועל יוצא של התמשכות תקופת הגאות, אנו עדים בחודשים האחרונים לגיוסים של חברות לא מדורגות או מדורגות בדירוגים נמוכים, דוגמת גאון החזקות וקבוצת אלעזרא, אשר זוכים לביקושי יתר.

מרבית הסדרות אינן כוללות בטוחות והמשקיעים נאלצים להסתפק בהתניות פיננסיות בלבד. יחד עם זאת, ככל שדירוג ההנפקה נמוך יותר, כך הסיכוי שההנפקה תלווה בבטוחה - גדול יותר. למעשה, מרבית הסדרות הלא מדורגת שמונפקות כיום כוללות בטחונות. כך למשל, ההנפקה של חברת אלעזרא כללה שיעבוד על עודפים של פרויקטים של חברת הבת אפרידר, וההנפקה של גאון כללה בטחונות בדמות מניות חברת צינורות המזרח התיכון וחברות בנות נוספות.

בקרב החברות המנפיקות, סקטור הנדל"ן ממשיך להוביל בהיקף הגיוסים. חברות הנדל"ן בדרך כלל מאופיינות ברמות מינוף גבוהות בהשוואה לסקטורים האחרים. חברות נדל"ן יזמיות נוטות לתת שעבודים על חשבון העודפים של הפרויקטים אשר הן בונות ו/או על פרויקטים שנמצאים בשלבי תכנון. לאור האטה בשוק הנדל"ן למגורים המקומי (בעיקר בגלל רגולציה - חוק מע"מ 0% וקביעת מחיר המטרה) עולה להערכתנו אי הוודאות לגבי העודפים הצפויים מאותם הפרויקטים.

נציין כי בתקופה האחרונה הצטרפו לגל ההנפקות מספר חברות נדל"ן זרות, בעיקר מארה"ב. במהלך השנתיים האחרונות ארבע חברות נדל"ן אמריקניות גייסו חוב בסך של 2.3 מיליארד שקלים (בהתאם לפירוט שבטבלה).

אגרות החוב של הסדרות הקיימות נסחרות במרווחים של כ-2%-4%, להוציא את האג"ח של ברוקלנד, אשר נסחרת במרווח גבוה יותר של 6.7%.

כיום, ישנן שבע חברות נדל"ן זרות נוספות אשר צפויות להגיע לבורסה המקומית בתקופה הקרובה, מתוכן ארבע חברות כבר הגישו טיוטות תשקיף. ההיקף הכולל של הגיוסים הצפויים מוערך בכ-4.5 מיליארד שקלים. כל החברות שברשימה, למעט O1 פרופרטיז, פועלות בארה"ב.

קיראו עוד ב"אג"ח"

ספנסר ולייטסטון כבר זכו לדירוג של A ו-A+, בהתאמה. לשתי החברות פעילות בתחום הנדל"ן המניב. ספנסר פעילה בתחום השכרה למגורים בסבסוד ממשלתי בעיר ניו יורק, ולייטסטון פעילה בהשכרה למגורים ונדל"ן מסחרי בדרום ומזרח ארה"ב. חברות הדירוג מציינות לגבי שתיהן, בין היתר, את יחסי הכיסוי הטובים בהשוואה לקבוצת ההשוואה. כך לדוגמה, היחס של הון עצמי למאזן של לייטסטון עומד על כ-53%, זאת לעומת יחס שבטווח של 21%-35% בחברות נדל"ן מדורגות A+, בהן חברות דוגמת אלוני חץ, מליסרון ועוד. כמובן, שלאחר ההנפקה יחס זה ירד, אך להערכתנו לא צפויה ירידה דרסטית מאחר וחלק מכספי ההנפקה מיועד להחזר חוב בנקאי.

לסיכום, אנו מעריכים כי סביבת ריבית הנמוכה תמשיך לתרום לגאות בהנפקות של האג"ח הקונצרניות. להערכתנו, הגיוסים של החברות הזרות מהווים אלטרנטיבה ראויה לגיוון תיק ההשקעות בגל ההנפקות הנוכחי.

תגובות לכתבה(3):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 3.
    יסמין בגרסה הסובייטית? (ל"ת)
    מחלייי 23/11/2014 19:27
    הגב לתגובה זו
  • 2.
    כתבה מעולה!! נהנתי לקרוא!!! (ל"ת)
    אנליסטית 20/11/2014 08:07
    הגב לתגובה זו
  • 1.
    גל 19/11/2014 14:14
    הגב לתגובה זו
    בארה"ב סביבת ריבית נמוכה מזה זמן ארוך יותר מישראל. למה באו להנפיק בישראל ?
פרסום ראשון

האוזר סותם פירצה: ההגדרה של 'משקיע כשיר' תשונה - רבים יפלטו מהשוק

בשנים האחרונות ניצלו משקיעים פירצה בחוק ני"ע אשר מאפשרת להם להשתתף במכרזים מוסדיים - זה הולך להשתנות
תומר קורנפלד |
רשות ני"ע רוצה לעשות סדר בהנפקות האג"ח למשקיעים מוסדיים. לאחרונה פרסמה רשות ני"ע להערות הציבור תיקון לחוק ניירות ערך ולחוק הייעוץ המתייחס להגדרה של 'משקיע כשיר'. על פי הערכות בשוק - המהלך צפוי לחתוך את מספר המשקיעים הכשירים בשיעור של עד 50%, דבר אשר יפגע בנזילות ויעלה את הריביות שבהן נסגרים המכרזים המוסדיים. התיקון שרוצה לבצע רשות ני"ע מתייחס למכרזים המוסדיים להנפקת אג"ח. נכון להיום, פרט לגופים המוסדיים שמנהלים כספי ציבור - משתתפים בהנפקות גם 'משקיעים כשירים'. כלומר משקיעים שאינם מוסדיים ומשתתפים בהנפקה בעיקר בכדי לקבל את עמלת ההתחייבות המוקדמת (כ-0.5% בממוצע). בדרך כלל השחקנים מוכרים את איגרות החוב שרכשו בימי המסחר הראשונים המאופיינים בסחירות גבוהה יחסית. ההגדרה מיהו 'משקיע כשיר' אינה חד משמעית. נכון להיום, משקיע נדרש לענות לשניים מבין שלוש הקריטריונים הבאים: 1. שווי כולל של מזומנים, פקדונות וניירות ערך בהיקף של 12 מיליון שקל 2. בעל מומחיות וכישורים בשוק ההון או הועסק לפחות שנה בתפקיד מקצועי הדורש מומחיות בשוק ההון. 3. ביצע לפחות 30 עסקאות בממוצע בכל רבעון במשך ארבעה רבעונים רצופים נכון להיום, רוב המשקיעים הכשירים נחשבים לכשירים בעקבות שני הקריטריונים האחרונים - קריטריון המומחיות וקריטריון מספר העסקאות. מדובר בשני תנאים שגם סוחר יום ממוצע בשוק ההון מסוגל לעמוד. ברשות ני"ע רוצים להחמיר את הדרישות והוחלט לבטל את שני הקריטריונים האחרונים ולתקן את ההגדרה. על פי הטיוטה אשר הופצה לציבור להערות מוצע לקבוע שלקוח כשיר אם יעמוד באחת משלוש החלופות הבאות: 1. מבחן נכסים נזילים - נכסים נזילים בהיקף של 8 מיליון שקל (במקום 12 מיליון שקל כיום). 2. מבחן ההכנסות - הכנסות של 1.5 מיליון שקל לאדם בכל אחת מן השנתיים האחרונות (יותר מ-125,000 שקלים בחודש). 3. מבחן משולב - נכסים נזילים של יותר מ-5 מיליון שקל והכנסה שנתית בגובה 750 אלף שקל בכל אחת מהשנתיים האחרונות. משיחה שערך Bizportal עם מספר משקיעים כשירים בשוק ההון עולה כי השינוי, ככל שיאושר עלול להוריד בצורה דרמטית את מספר המשקיעים הכשירים. בטווח יותר ארוך, הדבר עלול לפגוע בנזילות בהנפקות האג"ח מאחר ומספר המשקיעים אשר יפעלו בשוק ביום המסחר הראשון יהיה נמוך יותר. כמו כן, המשקיעים מטילים ספק רב לגבי האפשרות שישתתפו בהנפקת האג"ח כחלק מהשלב הציבורי - בעיקר בשל אובדן עמלת ההתחייבות המוקדמת. נכון להיום, שוק האג"ח בבורסה נמצא בנקודת רתיחה. המשקיעים המוסדיים והמשקיעים הכשירים מסתערים על ההנפקות ובכך לוחצים את ריבית הסגירה כלפי מטה. גם ביום המסחר הראשון - ישנם לא מעט משקיעים אשר רוכשים את איגרות החוב בשוק. האם ההמלצות של רשות ני"ע יאושרו? רשות ני"ע נתנה לציבור את האפשרות להעביר הערות למהלך עד ל-20 בנובמבר. ככל הנראה לאחר מכן תגבש רשות ני"ע המלצות סופיות אשר יאומצו כבר במהלך שנת 2015.