בשבוע שעבר סיפרנו לכם על המקרה בו מדד המעו"ף קפץ בשלב הנעילה ממצב של מינוס 0.2% לעליה של 1.1%. ניתן גם היה לשים לב שהעלייה במדד באה מיד לאחר עליה בשוק הנגזרים. ההסבר לכך נובע מכיוון שנוצר פער גדול בין החוזים למדד, ולכן ניתן היה לבצע את פעולות הארביטראז'.

הפער נוצר מכך שמישהו החליט להיכנס לשוק המקומי דרך קניית קולים ומכירת פוטים (רכישת חוזים) וגרם למחירי האופציות לגלם מדד הגבוה מהמדד המחושב ממחירי המניות. שחקני הארביטראז' נכנסו לתמונה והחלו למכור חוזים ולקנות מניות ובכך העלו את המדד תוך דקות מעטות בלבד.

הבטחנו לספר לכם השבוע על אפשרויות היציאה מהפוזיציה של שחקני הארביטראז'. אפשר לבחור אם לסגור את הפוזיציה או לגלגל אותה לחודש הבא.

ישנן 2 אפשרויות פעולה:

1. להישאר לפקיעה - הרווח ודאי והוא נמדד (בזמן ביצוע העסקה) לפי הפער בין הנכס לחוזים בניכוי עלויות העסקה. היות והאופציות פוקעות, צריך למכור את הנכס-מניות (לכן חישוב העמלות הוא כפול רק לגבי המניות). במקרה הזה הארביטרז'ר יעביר פקודות למכירת מניות בשלב טרום פתיחה ביום חמישי של הפקיעה. שער הביצוע לא רלוונטי כיוון שזה השער שיקבע את הפקיעה של האופציות. מה שחשוב זה שיהיה ביצוע מלא. לכן הסוחרים יעבירו פקודות קניה בפלוס 35% ובמקרה שלנו פקודות מכירה במינוס 35%. ( 35% זה ההפרש המקסימאלי של הפקודות מהבסיס שהבורסה מאשרת).

בגרף שלפנינו ניתן לראות מצב אופייני למסחר פתיחה ביום חמישי של הפקיעה. ברור שבשעה 9:43 הארביטראז'רים שהיו בפוזיציית שורט מניות היו צריכים לקנות אותן בחזרה וכדי להיות בטוחים בביצוע הזרימו פקודות קניית מניות של מדד ת"א 25 במחירים מאוד גבוהים. מה שהקפיץ את המדד תוך 25 שניות מרמות של 28%- לעליה של 25% (מעל 50% תנודה !!!).

חדי העין שביניכם כבר מזהים את עסקת הארביטרז' הבאה - מכירת מניות וקניית חוזים שכן המדד נסחר כבר בעליה של כ-20% בעוד שהחוזה נסחר משמעותית נמוך מכך. חשוב לציין שעסקת ארביטרז' בשלב הטרום פתיחה הינה עסקה ספקולטיבית שכן אין איש יודע היכן באמת יפתח המדד ולכן שחקני המעו"ף יבצעו אותה סמוך ככל האפשר למועד פתיחת המסחר.

2. לצאת מהפוזיציה במהלך החודש או לגלגל את הפוזיציה לחודש הבא.

- כאשר השוק עובר למצב שבו יש פסימיות בחוזים מול המדד, קרי, המדד גבוה מהמחיר המגולם בחוזה אזי הארביטראז'ר יכול שלא לחכות לפקיעה וסוגר את הפוזיציה עוד לפני הפקיעה וזאת בתנאי שהפער בין החוזים לספוט יביא רווח נוסף. אם לא, כדאי יהיה לחכות לפקיעה.כלומר, מכירת המניות וקניית החוזים מחדש תסגור את הפוזיציה.

- אם החוזה לחודש הבא זול יותר מהחוזה הקצר, והפער מספיק רחב כדי לכסות את עלויות הגלגול וההתחשבות בריביות, הסוחר יכול לסגור את פוזיציית השורט בחוזה הקצר ( ע"י קניית החוזה הקצר ) ולמכור חוזים לחודש הבא.

פעולה זו נקראת גלגול פוזיציה שכן במצב זה ממשיך הארביטרז'ר להחזיק את המניות לפחות עד מועד הפקיעה הבאה או ההזדמנות לביצוע עסקה הפוכה ברווח.

איך הסוחרים מחשבים את שווי המדד לפי מחירי האופציות? ישנה נוסחא פשוטה שהיא: (מחיר אופציית קול - מחיר אופציית פוט) חלקי 100 + (מחיר מימוש)/(1+Rf) (יש לקרוא מימין לשמאל)

ההפרש בין מחירי האופציות מחולק במאה, כיוון שכל נקודת מעו"ף שווה מאה שקלים. מחיר המימוש מהוון בריבית חסרת סיכון Rf לתקופה הרלוונטית (עד יום הפקיעה). לדוגמא: נסתכל על מחיר מימוש 860. כמובן שגם כאן צריך להבדיל בין חוזה לקניה וחוזה למכירה. את החוזה לקניה נחשב באמצעות מחיר ה-ASK של אופציית קול ומחיר ה-BID של אופציית פוט. את החוזה למכירה נחשב באמצעות ה-ASK של אופציית פוט ומחיר ה-BID של אופציית קול. כמובן שלכל מחיר מימוש ניתן לחשב חוזה לקניה וחוזה למכירה והסוחר תמיד יתייחס לחוזה לקניה הכי זול ולחוזה המכירה הכי יקר.

ניקח לדוגמא מחירים רלוונטיים מהשבוע האחרון בשוק המעו"ף מחיר אופציית 860C לקניה הוא 1540 שקל ומחיר האופציה למכירה הוא 1530 ש"ח. מחיר קניה של אופציית 860P הוא 1070 ש"ח ומחיר מכירה 1060 ש"ח.

על מנת לחשב את חוזה הקניה נשתמש במחיר קניה של אופציית קול ומחיר מכירה של אופציית פוט: (1540-1060)/100 + 859.15 = 863.95. לצורך הדוגמא, הנחנו שהערך המהוון של 860 הוא 859.15. מהצד השני מחיר החוזה למכירה הוא: (1530-1070)/100 +859.15 = 863.75. במחיר המימוש הספציפי הזה (860) המרווח בין חוזה קניה לחוזה מכירה הוא 0.2 נק' מדד - המינימום האפשרי לאותו מחיר מימוש. בהתייחסות לכל מחירי המימוש המרווח בין החוזה לקניה ולחוזה מכירה יכול להיות הרבה יותר מצומצם ולעיתים אפילו מרווח שלילי- עוד עסקת ארביטרז'.

במקרה הספציפי שלנו, מכיוון שהארביטראז'רים יצטרכו לגלגל את פוזיציית השורט שלהם על החוזים, הם יתייחסו לחוזה היקר ביותר למכירה לחודש הבא ולחוזה הזול יותר לקניה לחודש הקרוב. כל זה בהנחה שהם יכולים לגלגל את כל הכמות במחירים הללו ושהפער בין החוזה משקף רווח נוסף.

אז כמו שהסברנו ישנן מספר דרכי פעולה בהם הארביטראז'רים יכולים לפעול.

מעניין לראות האם יצליחו לצאת במשך החודש או אם תהיה להם אפשרות לגלגל את הפוזיציה. אם לא יצאו במהלך החודש או יגלגלו, נדע שביום הפקיעה יהיו חייבים לצאת מהפוזיציה ואז נראה פקודות מכירה. כל זה יתקיים בהנחה שביום שלישי הארביטראז'רים נכנסו לפוזיציה ולא יצאו מפוזיציה קיימת. בינתיים נמשיך לעקוב אחרי הפוזיציה וההמשך יבוא בשבוע הבא.

בהצלחה בפקיעה!

מאת: בן ששון - אקסלנס נשואה אופציות.