על טייקונים שעשו את ההיפך - בנו מדינה לתפארת

בשנת 1953, לאחר סיום מלחמת צפון-דרום קוריאה, היה מצבה של דרום קוריאה גרוע יותר ממצבה של שכנתה מצפון היום. ערב פרוץ המלחמה ב-1950, המדינה עדיין הייתה בתהליך שיקום מהכיבוש היפני האכזרי שנמשך בהפסקות מאז המאה ה-16, ו"ניקה" את קוריאה מכל אוצרותיה, כולל ההון האנושי (המעמד המשכיל ובעלי ההון הוגלו ליפן), המדינה נהרסה כליל. הסיכויים של קוריאה הדרומית לצאת מהמשבר אליו הגיעה ב-1953 לא היו טובים מסיכוייה של צ'צ'ניה היום להפוך למעצמה כלכלית. בזמנו, איש לא האמין שאפילו תכנית השיקום הנדיבה של ארה"ב תעזור, ההיפך - האמריקנים עצמם חששו שהדרום יתקשה לשרוד, והם יצטרכו לממן את המדינה לעולם ועד. "זו מדינה חסרת כל יתרון כלכלי יחסי", קבע אז הניו יורק טיימס, "עם נטל ביטחוני אדיר שרק ילך ויגדל, כוח אדם לא מיומן וללא אוצרות טבע. קוריאה לא תוכל להיות ברת-חיים כלכלית (Economic viability)".

איך אפשר להסביר ש-60 שנים לאחר מכן דרום קוריאה, על פי ה-IMF, הבנק העולמי וה-CIA World Fact-book, היא המדינה ה-12 בעולם בעושרה ובחוסנה הכלכלי ומהמובילות בחינוך, בבריאות ממלכתית ובכל משתנה אחר שמודד רווחה כלכלית. איך אפשר להסביר את העובדה שהמדינה היא היצואנית השישית בגודלה בעולם, שמייצאת למעלה מ-600 מיליארד דולרים? איך מסבירים את ההובלה הגלובאלית בתחומי האלקטרוניקה, העברת אינפורמציה, ייצור רכב וכלי שיט, מחקר ופיתוח, מחקר החלל וכעת גם בתחום הרפואי-ביו טכנולוגי? איך אפשר להסביר את הצלחת הגופים המשפחתיים במקרים כמו סמסונג, יונדאי, LG ואחרות? באמת קשה להסביר (במיוחד למי שרואה את הטייקונים שלנו).

מה שמאפיין את ההצלחה הקוריאנית ומבדיל אותה מהצלחות של מדינות אחרות, הוא תפקידם של הטייקונים בהצלחה. ה-chaebol, שמוגדרים כקונגלומרטים תעשייתיים בשליטת משפחות. למעשה, הרעיון הועתק מהמערכת הדומה שהייתה ביפן, keiretsu. מערכת שהגיעה לקוריאה עם גולים שחזרו ונכפתה על הכלכלה הקוריאנית ע"י הגנרל פרק, שעיצב את עתידה הכלכלי של המדינה השסועה. היפנים נטשו את המערכת שלהם לטובת החדשנות ועברו לכלכלת שוק אמריקן-סטייל. קוריאה ויתרה (יחסית כמובן) על החדשנות לטובת עיצוב מחדש, שיפור ושיווק של מוצרים קיימים, בתחומים של צמיחה או בעלי חשיבות כלכלית ובאמצעות תמיכה חזקה של הגופים שעושים זאת - הקונגלומרטים שבשליטת הטייקונים ומשפחותיהם. אין שום מדינה בעולם בה טייקונים קיבלו תמיכה ממלכתית והקלות כפי שקיבלו בקוריאה, אבל "ההוכחה היא בטעם". התשואה האדירה שקיבלה המדינה מהתמיכה המדוברת (וגם התרבות הקוריאנית) מדברת בעד עצמה, ומונעת את אותה "שנאת טייקונים" שכל כך מקובלת אצלנו. ההקדמה באה על מנת לנסות ולהסביר מי היא באמת חברת סמסונג אלקטרוניקה (סימול: 005930.KS) בקוריאה, (סימול:(SSNLF בארה"ב, ומדוע, לדעתנו, ההשוואה מול אפל (סימול: AAPL) אינה נכונה.

מי את סמסונג אלקטרוניקה? סמסונג אלקטרוניקה היא אחת מ-78 החברות שבשליטת קבוצת סמסונג (Samsung Group) ואחת מ-19 הציבוריות. קבוצת סמסונג היא ה-chaebol הגדול ביותר של קוריאה. קשה מאוד לאמוד את היקף העסקים של הקבוצה, לא רק בגלל העובדה שבחלקה הגדול היא פרטית, אלא מה שיותר מקשה זו צורת הדיווח לפיה כל ההכנסות של כל חברות הבת, שמרכזן מחוץ לגבולות קוריאה - אינן חייבות בדיווח. ללא כל אותן הכנסות ידוע שמכירות הקבוצה ב-2010 היו מעל 280 טריליון וון או כ-260 מיליארד דולרים והרווח הנקי הגיע לכ-28 מיליארד דולרים.

סמסונג אלקטרוניקה היא חברת הבת המובילה, וחברת ה-IT הגדולה בעולם. החברות הבולטות לצד סמסונג אלקטרוניקה הן Samsung Heavy Industries, שבין השאר היא חברת המספנות השנייה בגודלה בעולם, חברות ההנדסה סמסונג אנג'רינג, Samsung G&T מחברות הבניה הגדולות בעולם, חברת הביטוח ה-14 בגודלה בעולם - Samsung Life Insurance, המתחרה של דיסני Samsung Everland, חברת התעשייה האווירית Samsung Techwin ו-Cheil Worldwide, שהיא אחת מחברות הפרסום הגדולות בעולם.

סמסונג אלקטרוניקה נוסדה בשנת 1969 כחברה לסחר במוצרי חשמל ואלקטרוניקה ביתיים וצרכניים. עם הזמן החלה החברה להיכנס לייצור הפריטים שייבאה. בין השאר ייבאה החברה שבבי DRAM מיפן, בתחילת שנות ה-80' הקימה, על בסיס השבב המיובא, את תעשיית בתי היציקה והעיצוב לשבבים שלה ובמהירות הפכה לאחת החברות המובילות בייצור שבבים. סמסונג מובילה (לצד טושיבה) בתחום שבבי הזיכרון. ב-1988 נכנסה החברה לתחום הטלפון הסלולרי. ב-2005 עברה סמסונג את סוני היפנית בתחום מותגי הצריכה האישיים, וב-2007 עלתה למקום השני בעולם במכירות טלפונים אלחוטיים, אחרי נוקיה ולפני מוטורולה. ב-2009 הפכה החברה לחברת הטכנולוגיה הגדולה בעולם במונחים של מכירות.

במהלך 2012 הפכה סמסונג לחברה המובילה בעולם למכירות טלפונים אלחוטיים וטלפונים חכמים. החברה פועלת באמצעות 9 חטיבות-על: חטיבת הטלוויזיות (כולל פלאט-פאנל), בה מחזיקה סמסונג ב-26.8% מהשוק הגלובלי. חטיבת מכשירי החשמל ביתיים - דיגיטליים (מקררים, מזגנים) - 33.1% מהשוק העולמי. חטיבת התקשורת האלחוטית - 21.2% מהשוק הגלובלי (בתחום הטלפוניה החכמה היא שולטת על 19.9% מכל המכשירים בעולם). חטיבת פתרונות ה-IT, שכוללת מחשבים אישיים, מדפסות לייזר וכו' - בין שלוש המובילות בעולם, וממשיכה לצמוח בדו-ספרתי, למרות החולשה הכללית בשוק. חטיבת התשתיות לתקשורת - 8.4% מהפעילות הגלובלית. החטיבה הדיגיטלית (צילום ועיבוד) מחזיקה - 12% מהמחזור הגלובלי, חטיבת הזיכרונות מחזיקה ב-36.7% מהשוק העולמי, חטיבת ה-LSI העסקית (System LSI Business) מחזיקה ב-72.8% מהאפליקציות לשימוש אלחוטי וב-28%מהאפליקציות לשימוש עסקי בטלפוניה קווית. ואחרונה, חטיבת מסכי ה-LED המובילה בעולם. החברה סיימה את 2012 עם מכירות של 183 מיליארד דולרים ורווח תפעולי של כ-26 מיליארד דולרים - עליות של 22% ו-79.1% לעומת 2011 בהתאמה. אם ניקח את הרבעון האחרון של 2012, הרי שמכירות הטלפוניה האלחוטית, הרגילה והחכמה, הגיעו ל-48.6% ממחזור המכירות - עסקי השבבים והמוליכים תרמו 31.2% ויתרת האחוזים הגיעו מהחטיבות השונות האחרות. סמסונג אגב נכנסה למאה הנוכחית עם מכירות של 25.8 מיליארד דולרים ורווח נקי של 4.5 מיליארד.

ראי, ראי שעל הקיר מי היפה בבנות העיר? סמסונג מול אפל

ההערכה של סמסונג אלקטרוניקה (במיוחד מאז ההצלחה הגדולה שלה בתחום הטלפוניה החכמה) מתבססת על השוואה לאפל, AAPLהיא הבנטשמרק - עובדה, שתי המניות נסחרות במכפילים היסטוריים זהים כמעט, הויכוח בין האנליסטים הוא לגבי העתיד. המומחים עסוקים במלחמות הטלפון החכם כי זה מנוע הצמיחה הגדול של שתי החברות. המנוע שמייצר את מרווחי הרווח הגבוהים, אבל מתעלמים מהעובדה שמדובר בשתי חברות שפועלות על פי אסטרטגיות שונות, ממוקדות אחרת ומרווחי הרווחיות שלהן מושפעים בצורה שונה מהמוצרים שהן מוכרות. נכון, שתיהן עוסקות ב-IT, אבל ההצלחה של אפל תלויה בחדשנות, היא חייבת להמציא עצמה מחדש כל כמה שנים. ההצלחה של סמסונג מתבססת על יכולות העיצוב והשיווק שלה.

סמסונג היא חברת שיווק של מוצרי צריכה דיגיטליים קיימים, אפל של מוצרים דיגיטליים חדשים. לדעתנו, לא צריך להשוות את סמסונג לאפל בכלל, אלא לבדוק על פי סיכויי ההצלחה של שיווק מוצריה, בהצלחת החדירה של הגלקסי החדש לשוק האמריקני למשל. ההבדלים שבין החברות משתקפים יפה בדוחות. הוצאותיה של סמסונג ומרווחי הרווחיות שלה תמיד יהיו גבוהים יחסית לאלו של אפל. סמסונג משקיעה כ-68% מההכנסות שלה בעלות המכירות ועוד 17% בשיווק. אפל משקיעה 56% בעלות המכירות ו-6% בלבד בשיווק. אפילו במו"פ סמסונג משקיעה פי 3 מאפל (6% לעומת 2% לפי נתוני 2011-12).

אז מניית סמסונג ירדה ב-2.63% לאחר ההצגה של הגלקסי החדש, כי "המומחים" טענו שהגלקסי החדש לא באמת מחדש הרבה, לטעמם, אין בו מספיק חדשנות. מבחינתה של סמסונג זה בסדר. החברה אינה מתכוונת להכות את אפל בחדשנות הגלקסי 4, אלא היא מתכוונת למכור יותר מכשירים, וכנראה זה מה שיקרה. בכלל, הרי אלו הם אותם המומחים שלאחר ההפסד במשפט הפטנטים נגד אפל בקיץ האחרון, טענו שסמסונג גמורה, וגרמו בחודשים מאי עד תחילת יולי, לירידה של יותר מ-22% במניה ולמחיר שנמוך מהמחיר של סוף השבוע האחרון ב-36%. אלו גם אותם מומחים שהסבירו בתחילת השנה, שהדוחות של סמסונג מאכזבים והובילו במהלך ינואר לירידה של למעלה מ-13% במניה. חלק מאותם מומחים מייצגים את אלו שהתאספו לקונן על כלכלת קוריאה בכלל ועל סמסונג בפרט במשבר הנמרים האסיאתי, קיץ 1997. בקצב הזה, התגובה שתבוא בפעם הבאה שהמומחים יתאכזבו תהיה לעליית המניה.

הגרף של המניה בסך הכל מצביע על תשואה של כ-400% מתחילת המאה ועל עלייה של כ-265% מאז היציאה משפל 2008, מה שתואם את הצמיחה ברווחיות ובהכנסות. במהלך אותן תקופות, הניבה AAPL יותר מכפול למשקיעיה וכך זה צריך להיות - כי חברת אפל, בהגדרה, כל עוד החדשנות ממשיכה להוביל, צריכה להיות רווחית יותר מחברת סמסונג. אין ספק שהיום, מבחינת העובדות הידועות עד כה, השקעה ב-AAPL עדיפה כלכלית על השקעה ב-SSNLF.

אז מה? אחרי כל שירת ההלל לסמסונג אנחנו טוענים ש-AAPL עדיפה? מבחינת המספרים הידועים ללא כל ספק. אבל מה שמעניין משקיעים זה העתיד. אנחנו חושבים שאם אפל לא תמהר לצאת עם איזשהו גאדג'ט חדש ומהפכני, סמסונג פשוט "תיקח" להם את השוק (בעיקר האמריקני שעבורו הם מכוונים את הגלקסי החדש), ויש לה הוכחות יכולת לעשות זאת. אפל תישאר עם "המאמינים" וסמסונג תשלוט בשוק, חזרה על סיפור מקינטוש. יש לנו רושם שזה חלק ממה שמאותתת מניית AAPL.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.