השפעת מחיקת ה-CoCo של קרדיט סוויס על תמחור ה-CoCo של הבנקים המקומיים
קריסת בנק קרדיט סוויס ועימו מחיקת מכשיר ה-CoCo (AT1) (אג"ח קוקו) מחייבת חשיבה מחודשת ביחס לתמחור מכשיר ה-CoCo בכלל, ותמחור ה-CoCo של הבנקים הישראלים בפרט. בניגוד לציפיית חלק מהתעשייה הפיננסית וחלק מרוכשי המכשיר, הסיכון במכשיר ה-CoCo התממש במלוא "עוזו" במקרה של קרדיט סוויס.
כיום לא יכול להיות עוד ספק כי ה-CoCo איננו תחליף לאג"ח בנקאי. לעמדתנו, התממשות הסיכון ב-CoCo של קרדיט סוויס ובעיות הליבה במכשיר, מחייבים חשיבה מחודשת בתמחור המכשיר בישראל, גם אם, ה-CoCo מונפק כנגד הון שניוני.
המשבר הפיננסי העולמי בשנת 2008, גרם לחיפוש אחר דרכים לחזק את איתנותם הפיננסית של הבנקים. הנפקת CoCo הוא אחד מהם. ה- CoCo (Contingent Convertibles) הוא מכשיר פיננסי היברידי אשר הוכר על ידי הבנקים המרכזיים כהון, משום שמובנה לתוך המכשיר מנגנון אוטומטי לספיגת הפסדים. במצבי קיצון מוגדרים (Trigger), חוב הבנק למחזיקי ה-CoCo נמחק או מומר להון מניות הבנק, ובדרך זו, זוכה הבנק לחבל הצלה בעת צרה.
מדינות שונות אימצו את אופציית הנפקת ה- CoCo, ובהן מדינות האיחוד האירופי וישראל. קרדיט סוויס החל להנפיק CoCo בשנת 2011 ובישראל החלו הנפקות CoCo על ידי הבנקים המקומיים בשלהי שנת 2015.
- יום היפוך? הנאסד"ק איבד 0.5% לאחר שזינק מעל 1%
- אג"ח בנקאיות כמפלט למשקיעים הסולידיים בסביבת ריבית אפסית
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
על רקע שחיקה מתמדת בהון הבנק ביחד עם נפילת הבנקים SVB ו-Signature התעורר חשש ביחס למצבו של הבנק כ Going Concern. בהתאם, פעלו השלטונות בשוויץ לחלץ את קרדיט סוויס בדרך של מיזוגו לתוך UBS, תוך כדי מחיקת החוב למחזיקי ה-CoCo הסיכון במכשיר ה-CoCo התממש במלוא "עוזו" במקרה של קרדיט סוויס.
נהוג לחלק את מנגנוני ההפעלה של ה-CoCo לשני סוגים. האחד, מנגנון מכני הקובע טריגר אובייקטיבי להפעלת המכשיר עם הגעה לרף הון עצמי ידוע מראש. השני, הינו מנגנון סובייקטיבי המופעל ע"י שיקול דעת של גורם מפקח, לפיו עם הגעת הבנק לנקודת "אי קיימות" יידרש הגורם המפקח להתערב ולהמיר את מכשיר ה-CoCo. המנגנון שהופעל על ידי השלטונות בשוויץ הוא הגעה לנקודת "אי קיימות". שני הטריגרים קיימים גם ב- CoCo הבנקאי הישראלי, אך להערכתנו טריגרים אלו אינם מספקים מידע מספק לצורך הערכת סיכוי התממשות הסיכון הגלום במכשיר, וכפועל יוצא, קיים ביחס למכשיר הישראלי תמחור חסר.
ביחס לטריגר הסובייקטיבי נדרשים משקיעי ה-CoCo להעריך את ההסתברות שהמפקח על הבנקים יעשה שימוש בשיקול דעתו ככל שיסבור כי התאגיד הבנקאי הגיע לנקודת האי קיימות PONV)– (Point of No Viability . ככל ששיקול הדעת של המפקח על הבנקים רחב יותר וללא קריטריונים מוגדרים מראש כך גדל חוסר הוודאות הגלום במכשיר. חוסר וודאות זה טעון תמחור הולם. האיחוד האירופאי, בדירקטיבה CRD/ IV וב- - BRRD - EU Bank Recovery and Resolution Directive קבע כי ניתן יהיה לממש ה-CoCo רק לאחר הגדרה הדוקה יותר של נקודת האי קיימות; קבלת החלטה כי המוסד הפיננסי צפוי לקרוס או קורס; כי לא קיימים אמצעים אחרים סקטור הפרטי שיימנעו את נפילת המוסד הפיננסי, וכי נדרשת פעולה לשם הגנת אינטרס הציבור.
- מסממני הפסקת האש: עלייה בצריכת האשראי באוקטובר לעומת השנה שעברה
- הישג ל-ICL? - תקבל 2.5 מיליארד דולר על החזרת זיכיון ים המלח למדינה
- תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
- טבע מכה את התחזיות בהכנסות וברווח; המניה מזנקת
שוויץ אינה חלק מהאיחוד האירופאי, ועל כן לא אימצה את הרגולציה של האיחוד האירופאי. FINMA, הותיר בידיו את מלוא שיקול הדעת ביחס לנסיבות שבהן יופעל המכשיר, כלומר נקט במדיניות שיקול דעת עמום, לא שקוף ולא בר הערכה או כימות מראש. חוסר הוודאות וחוסר השקיפות היו אמורים להיות מתורגמים לגידול במרווחים. כאן המקום לציין כי שיקול דעת בלתי מוגבל לצד אי פרסום קריטריונים להתקיימות PONV אינם ייחודיים לשוויץ, ולדוגמא גם בישראל, הפיקוח על הבנקים נמנע מפרסום קריטריונים בהירים טרם מימוש המכשיר.
לאור זאת, קיים חשש ממשי כי בנק ישראל יבקש לשמר שוליים רחבים בטרם הגעה לנקודת אי קיימות, ולכן יורה על הפעלת מנגנון ספיגת ההפסדים מתוך הפריזמה של שמירה על יציבות הבנקים ובעלי השליטה בהם, והעדפת אינטרס זה על פני שמירה על כספי החיסכון של הציבור. הדמיון בין שיקול הדעת המוקנה לבנק ישראל וזה המוקנה ל FINMA בשוויץ מחייב, לדעתנו, תמחור שונה המגלם חולשות אלו.
ביחס לטריגר המכני, גם כאן מסתבר כי קיים קושי מובנה בניסיון להעריך סיכונים הקשורים לבסיס ההון בתאגיד הבנקאי ו"המרחק" בין מצבו הנוכחי של הון הבנק לבין הנקודה שאם הבנק יגיעה אליה, יופעל, אוטומטית מנגנון המחיקה או ההמרה. קריסתו של בנק SVB, הראתה עד כמה הון בנקאי נתון לשינויים, לעיתים אף "אלימים", תוך ימים אחדים. בתקופה הנוכחית בה המציאות הטכנולוגית מאפשרת העברת כספים בלחיצת כפתור ללא צורך להתייצבות פיזית בסניפי הבנק, ודלדול ההון הבנקאי עשוי להתרחש תוך שעות בודדות. ברור כי לא ניתן להמתין לרואי החשבון של הבנק לפרסם דו"חות כספיים של הבנק, מהם ניתן יהיה ללמוד האם קיימת הפרה של הטריגר המכני. למעשה, לא ניתן למדוד סיכון ממשי לפי המרחק בין ההון הנדרש להון שנקבע בטריגר המכני.
שתי החולשות כאמור מחייבות מציאת פתרון מצד הבנקים המרכזיים ועד אז תמחור נכון יותר של המכשיר. בעבר קראנו לבנק ישראל לצעוד בדרך האסדרה האירופאית ועל ידי כך להקנות ודאות גדולה יותר ביחס לנסיבות שבהן בנק ישראל יבחר להורות על מימוש מכשיר ה-CoCo. אנו מקווים כי עתה בעקבות הטלטלה שעוברת על המערכת בנקאית העולמית יתקיים דיון נוקב בבנק ישראל , שאם לא כן, צפויות עלויות המימון הבנקאי המקומי להתייקר עד מאוד.
טבע מכה את התחזיות בהכנסות וברווח; המניה מזנקת
רווח של 0.78 דולר למניה 16% מעל התחזית; הכנסות 4.5 מיליארד דולר לעומת 4.33 בצפי; התחזית עודכנה מעט למעלה
טבע טבע -0.05% עם רבעון חזק מהצפוי עם רווח מתואם של 0.78 דולר למניה - גבוה בכ-16% מציפיות האנליסטים שעמדו על 0.67 דולר - והכנסות של 4.5 מיליארד דולר, לעומת צפי של 4.33 מיליארד דולר. ההכנסות עלו בכ-3% לעומת התקופה המקבילה אשתקד, והחברה ממשיכה להציג שיפור עקבי ברווחיות וברמת היעילות. שיעור הרווח התפעולי המתואם עלה ל-28.9%, לעומת 28% אשתקד, והחברה מציינת כי היא נמצאת במסלול לעמוד ביעד של 30% עד שנת 2027.
הצמיחה ברבעון נתמכה בעיקר בפעילות בצפון אמריקה, שבה ההכנסות עלו ב-12% בזכות ביקושים גבוהים לתרופות המקור AUSTEDO ו-AJOVY. באירופה נרשמה ירידה של כ-10% במונחים מקומיים, ובשווקים הבינלאומיים נרשמה ירידה דומה - אך לאחר נטרול השפעת מכירת הפעילות ביפן, נרשמה בהם דווקא עלייה קלה של כ-2%. מנועי הצמיחה החדשניים של טבע רשמו יחד צמיחה של 33% במונחי מטבע מקומי, להכנסות כוללות של 830 מיליון דולר - מה שממחיש את התרומה ההולכת וגדלה של תחום התרופות החדשניות לתוצאות החברה.
במקביל, הרווח הנקי המתואם (Non-GAAP) עלה ל-910 מיליון דולר, עלייה של כ-14% לעומת השנה שעברה, והרווח הנקי לפי GAAP הסתכם ב-433 מיליון דולר לעומת הפסד של 437 מיליון דולר בתקופה המקבילה. התזרים החופשי עמד על 515 מיליון דולר, והחוב הכולל ירד ל-16.8 מיליארד דולר - ירידה של מיליארד דולר מתחילת השנה, בעיקר הודות למחזור חוב בהיקף של 2.3 מיליארד דולר ולפירעון אג"ח קיימות.
״ממשיכים להוציא לפועל את האסטרטגיה שלנו״
ריצ'רד פרנסיס, נשיא ומנכ"ל טבע ציין עם פרסום הדוחות: "מנועי הצמיחה החדשניים שלנו, אשר הניעו את הרבעון ה-11 ברציפות של צמיחה ברבעון השלישי, משקפים את תהליכי הצמיחה והחדשנות שלנו ואת עוצמת אסטרטגיית 'חוזרים לנתיב של צמיחה' המובלת על ידי חדשנות. מנועי הצמיחה העיקריים שלנו - ובפרט המוצרים החדשניים - הניבו צמיחה של 33% בהכנסות במונחי מטבע מקומי, ובכך הם מדגישים את השפעתם על מטופלים ועל התוצאות העסקיות שלנו. אנו ממשיכים להוציא לפועל את האסטרטגיה שלנו, ומאמינים כי אנו על המסלול הנכון להשגת היעדים של 30% רווח תפעולי (במונחי Non-GAAP) וחיסכון של כ-700 מיליון דולר נטו להשקעה מחדש. כפועל יוצא מסיום המשא ומתן על מחירי התרופות לפי חוק ה- Inflation Reduction Act (IRA), אנו חוזרים ומדגישים את הביטחון שלנו ביעדים שקבענו ל- AUSTEDO לשנת 2027. פורטפוליו המוצרים החדשניים הייחודי שלנו הוא כעת אחד ממקורות העוצמה המרכזיים של טבע, בעת שאנו הופכים לחברת ביו-פארמה מובילה וחדשנית, בעוד עסקי הגנריקה המובילים שלנו ממשיכים להוות בסיס איתן. יחד עם הצוות המוכשר שלנו והמחויבות הבלתי מסויגת שלנו למטופלים, אנו בטוחים בעתיד של טבע וביכולתנו לספק ערך תמידי לכל בעלי העניין שלנו."
- טבע מזנקת ב-21% - האנליסטים צופים אפסייד של עוד 25%
- לקראת דוחות טבע: למה השוק מצפה ואיזה סעיפים ימשכו את הפוקוס?
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
"כפועל יוצא מסיום המשא ומתן על מחירי התרופות לפי חוק ה- Inflation Reduction Act (IRA), אנו חוזרים ומדגישים את הביטחון שלנו ביעדים שקבענו ל- AUSTEDO לשנת 2027. פורטפוליו המוצרים החדשניים הייחודי שלנו הוא כעת אחד ממקורות העוצמה המרכזיים של טבע, בעת שאנו הופכים לחברת ביו-פארמה מובילה וחדשנית, בעוד עסקי הגנריקה המובילים שלנו ממשיכים להוות בסיס איתן. יחד עם הצוות המוכשר שלנו והמחויבות הבלתי מסויגת שלנו למטופלים, אנו בטוחים בעתיד של טבע וביכולתנו לספק ערך תמידי לכל בעלי העניין שלנו."
הבורסה לניירות ערך בתל אביב, צילום: מנדי הניגICL נופלת 6%, גב ים ב-6%; אודיוקודס מטפסת 4.5% - מגמה חיובית במדדים
אייסיאל תקבל צפויה פיצוי ענק של 2.5 מיליארד שקל על אחד מהנכסים הליבתיים שלה - אז למה ה"הישג" הזה לוחץ את המניה למטה? אודיוקודס דיווחה בתחילת השבוע על תוצאות טובות ומקבלת המלצה מאופנהיימר - המניה מתרוממת; הבנקים והביטוח במגמה חיובית מתואמת
הבורסה פותחת את יום המסחר במגמה חיובית מתונה - ת"א 35 מוסיף 0.2%, גם ת"א 90 מטפס 0.3%.
בהסתכלות ענפית מגזר הפיננסים חיובי - מדד הבנקים מטפס 0.7% תיקון לירידה של 0.4% אמש, במקביל גם ת"א ביטוח עולה 0.6% ממישך את המומנטום החיובי של אתמול אז בלט בזינוק של 1.5-6% לאורך היום אך נעל בעליה של כמעט אחוז.
ת"א נדל"ן שלילי עם ירידה של 0.3% גם מדד הבניה יורד 0.2%, מנגז ת"א נפט וגז חיובי עם עליה של 0.2%.
נתחיל מעבר לים בשני ובשלישי היה נראה שסנטימנט
אתמול השוק עלה בזכות טבע -0.05% , היום הוא עולה בעיקר בזכות מניות השבבים קמטק 2.81% נובה 1.53% טאואר 1.95%
מניות במוקד
טבע - חברת התרופות עם דוח טוב, תחזית טובה והסרת עננה מעל אחת מהתרופות המובילות שלה, הוסיפה מעל 20% בוול סטריט אמש בהמשך לעלייה של 17% בתל אביב (עם מחזור שהסתכם על 417 מיליון שקל, ה-2 בגודלו בבורסה) טבע גם קפצה בדירוג החברות הגדולות של תל אביב למקום השני כשהיא עוקפת את אלביט ואת בנק הפועלים. הראשונה היא לאומי שחצתה את ה-100 מיליארד שקל שלשום, אך חזרה למתחת לרף ביומיים האחרונים. את היום היא בינתיים פותחת במגמה שלילית מתונה כשההנחה שהמשמשקיעים מעדיפים "לקחת קצת כסף" לאחר הזינוק המטאורי שלה אתמול - טבע מכה את התחזיות בהכנסות וברווח; המניה מזנקת , בהמשך לדוחות ולתחזית קדימה גם האנליסטים שדרגו המלצות - טבע זינקה 21% - האנליסטים צופים אפסייד של עוד 25%
אורביט - תעזוה את השוק הציבורי בקרוב. פימי אתמול דיווחה על אקזיט נוסף באורביט בפרמיה נאה, ואנחנו חוזרים על אסטרטגיה של "תיק פימי". מי שעקב אאחרי פימי וקנה את המניות שלהן יכול היה לעשות תשואה מרשימה. אף אחד לא יודע להגיד מה יהיה בעתיד ואם מה שהיה הוא מה שיהיה בהמשך, אבל יש להיסטוריה משקל ואם הם מצליחים לספק את הסחורה כבר עשרות שנים כדאי לעקוב אחרי מניות בסל של פימי. אקזיט: אורביט נמכרת לקראטוס תמורת 356 מיליון דולר - שוחחנו עם המנכ"ל אורביט: "בעזרת חברה אמריקאית גדולה נוכל לפתוח דלתות חדשות בשוק הביטחוני".
- היום של טבע, ומה עוד קרה בבורסה?
- אודיוקודס זינקה 7%; מדד הביטוח זינק 3.9% מדד הבנקים נעל בירידה של 1.5% - נעילה שלילית בבורסה
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
עדכון מדדים
חברת המדדים MSCI תעדכן את הרכב המדדים הרבעוני שלה בנעילת המסחר של יום שני, 24 בנובמבר (וזה בהמשך לעדכון המדדים היום של הבורסה המקומית). במסגרת העדכון, יכנסו למדד המניות הישראליות" ארית תעשיות שתזכה לביקוש גדול של 72 מיליון שקל, ישרוטל עם 66 מיליון שקל, דוראל אנרגיה עם 65 מיליון שקל, משק אנרגיה עם סכום דומה, ומור השקעות עם מעל 40 מיליון שקל.
