מגרדים תשואה: כשהריבית אפסית, כיצד ניתן להרוויח מהשקעה באג"ח להמרה?

מאמינים בשוק המניות בבורסה אבל חוששים מתיקון בשוקים? אחד מאפיקי ההשקעה הפחות פופולריים בשוק ההון המקומי הוא איגרות חוב להמרה. השקעה באיגרות החוב להמרה עשויה להיות פתרון למשקיעים אשר יניב רווח נאה במידה ואיגרות החוב אשר נסחרות במסלול האג"חי יעברו למסלול המנייתי.

נכון להיום, נסחרות בבורסה בתל אביב 36 איגרות חוב להמרה בלבד, זאת לעומת 430 איגרות חוב קונצרניות צמודות מדד ו-113 איגרות חוב שקליות. גם מתוך 36 איגרות החוב להמרה, כמות איגרות החוב שמעניינת את הסוחרים היא נמוכה ביותר ממספר סיבות: חלק מאיגרות החוב הינן בהיקף כספי זניח, חלק נמצאות במסלול אג"חי מובהק, וחלק מהם הוא אג"ח זבל.

אז מה זה בעצם איגרות חוב להמרה? מדובר במכשיר פיננסי אשר דומה באופיו לאיגרת חוב רגילה. יש שטר נאמנות, לוח סילוקין וכל שלל הנתונים הפיננסיים משוק האג"ח. עם זאת, החברה שמנפיקה את האג"ח מספקת למשקיעים את האפשרות להמיר את החוב למניות החברה. המרה שכזו היא כדאית במידה והמניה של החברה עולה מעל רמה מסוימת אשר נקבעת בעת ההנפקה.

מהלך ההמרה עשוי לשנות בצורה משמעותית את המבנה הפיננסי של החברה. מצד אחד, הוא מקטין את מצבת החובות אך מצד שני הוא מדלל את בעלי המניות בחברה. בעלי שליטה בחברות הציבוריות בארץ חוששים מדילול של חלקם, ולכן אינם אוהבים הנפקות של אג"ח להמרה ומעדיפים להנפיק אג"ח רגיל (סטרייט).

מבחינת החברה, הנפקה של אג"ח להמרה תגרום לכך שהחברה תשלם ריבית נמוכה יותר על החוב בהשוואה לאג"ח רגיל. כמו כן, הדבר יקטין את תשלומי הריבית השוטפים ובמידה והאג"ח יומר למניות הדבר יקטין דרמטית את החובות של החברה.

ניתן להסתכל על הנפקה של אג"ח להמרה באופן הבא: בעוד שבהנפקת מניות - החברה נדרשת להציע למשקיעים דיסקאונט, בהנפקה של אג"ח להמרה החברה יכולה לבצע את הגיוס בפרמיה על מחיר השוק. כאשר מחיר המניה עולה והאג"ח מומר למניות - הדילול של המחזיקים הקיימים הוא פחות כואב.

בשנה האחרונה הונפקו בבורסה חמש איגרות חוב להמרה בלבד: מדובר בהנפקה של אנלייט אנרגיה, איתמר, סאנפלאואר, ב. יאיר וחברת מנדלסון. בשנת 2012 הונפקו בבורסה שתי איגרות חוב להמרה בלבד - אאורה אגח 1 שהונפק כחלק מהסדר החוב באאורה ואג"ח של נפטא.

משקיעים אשר מעוניינים להיחשף לאפיק השקעה זה נדרשים לבצע ניתוח כפול - הן ניתוח הון והן ניתוח חוב. תחילה, עליהם להבין האם החברה מסוגלת לשרת את החוב שלה - האם תזרים המזומנים הצפוי של החברה ייאפשר להחזיר את הכסף למשקיעים. במקביל, עליהם לנתח - האם להערכתם מניית החברה תעלה ותעביר את האג"ח אל המסלול המנייתי.

הפרמטר הקובע לצורך בחינת כדאיות ההשקעה באג"ח להמרה הוא "הפרמיה להמרה". נתון זה בא להגיד - בכמה נדרשת המניה לעלות על מנת שמחזיקי האג"ח להמרה יעדיפו השקעה באפיק זה על פני החזקה ישירה במניה. לרוב, המשקיעים לטווח של יותר שנה, יעדיפו אג"ח להמרה שבו הפרמיה להמרה עומדת על 10%-100% מתוך אמונה כי מחיר המניה יעלה, ואז הם ירוויחו יותר.

אם לשפוט על פי נתון זה - מספר האג"חים אשר עונים לקריטריון השקעה זה עומד על 9 בלבד. כאשר למשקיעים אין מגוון רחב לבחירה, ולחברות אין יותר מדי רצון - נראה שאפיק ההשקעה אשר נחשב למאוד פופולרי בוול סטריט - פשוט מתייבש כאן בבורסה.