אפריקה צונחת 7%: "התשואה הגבוהה באג"ח מקשה מהותית על מחזור חוב"

מניית אפריקה ישראל צונחת בכ-6% ומשלימה צניחה של 22% בתוך 14 ימי מסחר, זאת לאחר שמידרוג אישררה את דירוג סדרות האג"ח של החברה (סדרות כו' ו-כז') Baa1 עם אופק חיובי. האנליסטים של סוכנות הדירוג מביעים היום את חששותיהם מפני הקושי של החברה למחזר את חובותיה, ברמת התשואות הגבוהה בהן נסחרות שתי סדרות אגרות החוב שלה. התשואות ברוטו שלפיהן נסחרות כעת אגרות החוב עומדות על 12.4% ו-11.73% בהתאמה בסדרות כו' ו-כז'. היקף החובות שרובץ על סדרות אג"ח אלו הסתכם בסוף חודש מארס 2013 ב-3.5 מיליארד שקל. במידרוג כותבים היום (ג') כי על אף שמאז הסדר החוב ב-2010 החברה השלימה פירעונות חוב סולו בהיקף של כ-1.7 מיליארד שקל (לתשלומי קרן בלבד). נכון למועד הדירוג החברה השלימה פירעון קרן ואג"ח לשנת 2013 של 170 מיליון שקל באג"ח כו' וכ-286 מיליון שקל באג"ח כז', אשר היווה הקדמה של פירעון אג"ח בגין השנים 2013-2015, כך שהקטין את החוב סולו של החברה לכ-3.7 מיליארד שקל, לעומת 4.18 מיליארד שקל בעת הדירוג הקודם בסוף שנת 2011 וביחס לדירוג הראשוני, אז עמד החוב סולו על 5.24 מיליארד שקל. ולמרות כל זאת סוכנות הדירוג עדיין מעריכה כי נטל שירות החוב סולו עדיין נותר גבוה (פירעון שנתי של קרן וריבית בהיקף של מעל ל-500 מיליון שקל עד 2016 ומעל ל-400 מיליון שקל בין 2017-2020). זאת, בהתחשב בתשואות לפידיון הגבוהות מ-10% (מח"מ מעל 5 שנים) באופן אשר מקשה מהותית על מחזור חוב משמעותי. החברה (סולו) עדיין לא הוכיחה יכולת מחזור חוב משמעותית בשווקים לאחר השלמת הסדר החוב בשנת 2010. כבר אתמול העריך האנליסט שי עזר מ-IBI בראיון ל-Bizportal ביהתייחסו לרצף הירידות שפוקד את אפריקה כי "החשש הוא מתזרים חלש וקושי לשרת את החוב". עם זאת מציינים במדרוג כי אישרור הדירוג נסמך, בין היתר, על היקף, מגוון ונראות טובה של המקורות לשירות החוב בטווח הקצר-בינוני. ומציינים כי החברה ממשיכה לפעול להנזלת החזקות שאינן בליבת הפעילות, בין היתר, ע"י מימוש נכסים בארה"ב ונכסים בחברות אחרות, המוחזקות במלואן ע"י החברה על מנת להקטין את היקף החוב סולו של החברה. בנוסף, החברות הבנות המרכזיות השלימו מימוש ומימון מחדש של מספר נכסים, כך שיש ברשותן כיום יתרות נזילות משמעותיות לצד רמות מינוף סבירות ומצבת נכסים מניבים בצמיחה. מה שמשפר את יכולתן לחלק דיבידנדים במידת הצורך. במידרוג מעריכים כ ככל שהקבוצה תשלים את המו"מ המתקיימים למימושם של מספר נכסים בחברות הבנות, צפוי שיפור נוסף ביחסי האיתנות של החברה, אשר גם כיום הינם טובים ביחס לדירוג ולהתקדמות בהבשלה של מספר פרויקטים בפיתוח, אשר צפויים להביא לשיפור בתזרים הפרמננטי של הקבוצה וביחסי הכיסוי של החברות הבנות. מנגד, הדירוג מושפע לשלילה מהיקף הפעילות הניכר, המיוחס למדינות בעלות מאפיינים של כלכלות מתפתחות, לרבות רוסיה ומדינות מזרח אירופה. בשנה האחרונה חברת הבת אפי פיתוח ביצעה הפחתות במספר קרקעות בהיקף של כ-240 מיליון דולר, באופן אשר השליך לרעה על יחסי האיתנות והיקף ההון העצמי. מחד, להפחתות הנ"ל אין השלכה תזרימית מיידית על החברה, שכן קרקעות אלו לא היו צפויות להפיק הכנסה בטווח הקצר-בינוני. מאידך, בטווח הארוך, אפי פיתוח צפויה להוות את המקור העיקרי לשירות החוב של אפריקה השקעות. במדרוג מדגישים כי לקבוצה קיימת תלות מסוימת בטווח הארוך בנכס מניב עיקרי - קניון אפי מול במוסקבה אשר טרם הושגה בו התייצבות בפרמטרים הפיננסיים והתפעוליים ואשר, להערכת מידרוג, מהווה כ-16% מה- NAV של החברה. לסיכום כותבים האנליסטים של מדרוג כי "על אף ההתקדמות שנעשתה בחלק ממגזרי הפעילות ובנראות המקורות לשירות החוב, להערכת מידרוג, לאור האתגרים העומדים ביצירת מקורות פרמננטיים לשירות החוב בטווח הארוך, ההתקדמות עדיין אינה מספקת לצורך מימוש האופק החיובי". "ככל שתחול התקדמות בשיעור התפוסה, שכ"ד, כמות המבקרים ופרמטרים תפעוליים אחרים בקניון אפי מול, לצד השלמת מימוש נכסים משמעותיים בחברות הבנות, אשר יביאו לשיפור ביחסי האיתנות וליכולת החברה להמשיך ולהקטין את החוב סולו, האמור עשוי להשפיע לחיוב על מימוש האופק החיובי. זאת, בהנחה שיתר פעילויות החברה ימשיכו להציג התקדמות בהתאם לתחזיות".