לפני מספר ימים התעוררנו בבוקר וגילינו כי מספר האקרים פרצו למאגרי מידע ישראלים הכוללים נתוני כרטיסי אשראי. לאחר הבהלה הגדולה, התברר כי כנראה מדובר במספר קטן בהרבה מהמספר הראשוני. העיסוק בכרטיסי אשראי גרם לנו לחזור ולבדוק את חברת Discover Financial Services הפועלת בתחום הנפקת כרטיסי אשראי וסליקה בארה"ב, אחריה אנו עוקבים תקופה ארוכה.

רקע על תחום כרטיסי האשראי בארה"ב

התשלום בכרטיסי אשראי החל כבר בסוף המאה ה-19. עם זאת, צורת התשלום הנוכחית התפתחה לפני כשישה עשורים לערך. חברת דיינרס, שהוקמה בשנת 1950, הייתה הראשונה להציע שירות תיווך בין מספר גדול של בתי עסק שונים ללקוח בודד.

עובדה היסטורית מעניינת היא שהאדם שהקים את חברת דיינרס כנראה האמין פחות בתחום זה, ומכר החזקתו לשותפיו כעבור שנתיים. בשנת 1958 הצטרפו לתחום אמריקן אקספרס וויזה (שאז נקראה Bank Americard) ובשנת 1966 החלה פעילות חברת Master Card.

בארה"ב שיטת חיוב האשראי שונה מזו שאנו רגילים בישראל. בעוד שבישראל חשבון הבנק שלנו מחוייב אוטומטית בתאריך מסוים כל חודש, בארה"ב מחזיק כרטיס האשראי יכול לבחור מתי ברצונו לשלם את חשבון האשראי, אולם עליו לשלם סכום חודשי מינימלי הקבוע מראש למנפיק הכרטיס.

חברות האשראי פיתחו מודל עסקי שהתרכז בפיתוח יכולת סליקה לצד השקעה גבוהה בשיווק ומיתוג. מודל זה הוציא את סיכון האשראי מחברות אלה והעביר אותו לידי הבנקים, שמצידם קיבלו את הזכות להשתמש בשם המותג וברשת הסליקה. הבנקים מבצעים בעצם את כל תהליך בחינת סיכון הלקוח והנפקת כרטיסי האשראי, ונהנים מגביית העמלות השונות.

עם השנים התעצם כוחן של חברות ויזה ומאסטרקארד, עד אשר בשנת 2004 זכה משרד המשפטים האמריקני בתביעה לפירוק הדואופול שהתפתח בתחום התשלומים האלקטרונים והצעת שירותי הנפקה לצד שלישי. פעולה זו גרמה לפתיחת השוק לתחרות ופתחה פתח לחברת Discover לגדול ולצמוח.

החברה מפעילה מערך של בנקאות ישירה (כרטיסי אשראי, הלוואות ופיקדונות) ושירותי תשלום שונים. שם המותג Discover נחשב כאחד מהמותגים החזקים והידועים בתחום כרטיסי האשראי בארה"ב. מאז הקמתה עברה החברה מספר גלגולים כחטיבה בכמה חברות פיננסים שונות. האחרונה שהחזיקה בה הייתה בנק ההשקעות Morgan Stanley. בשנת 2007 בוצע תהליך של ספין-אוף והחברה הונפקה לציבור.

החברה הינה אחת ממובילות תחום שירותי הנפקת כרטיסי אשראי בארה"ב, היא בעלת רשת תשלומים עצמאית. בשנים האחרונות גיוונה החברה את פעילותה וכיום היא מספקת מוצרי פיקדון ללקוחותיה, מפעילה רשת סליקת כספומטים (ATM) ורשת סליקת כרטיסי מזומן (debit) בין הגדולות בארה"ב.

בנוסף, החלה במתן הלוואות אישיות והלוואות לסטודנטים למימון לימודים.

בניגוד לשתי מתחרותיה הגדולות, מחזיקה דיסקובר ברשת הסליקה אך גם מבצעת את תהליך ההנפקה ויוצרת קשר עם הלקוח הסופי. תחת אסטרטגיה זו מחזיקה החברה בסיכון אשראי הלקוח. עם זאת, כפי שהוכח במשבר הפיננסי של 2008, החברה מציגה תמהיל תיק הלוואות איכותי, לכן רושמת לאורך השנים מחיקות נמוכות יותר בהשוואה למתחרותיה.

בשנים האחרונות התמקדה החברה בהגדלת תחום הליבה (פעילות כרטיסי האשראי), אך עם זאת החלה בהוספת מוצרים ושירותים משיקים כגון פיקדונות והלוואות. הרעיון שמאחורי האסטרטגיה, הוא להשתמש במידע הנרחב שיש לחברה על לקוחות האשראי ולהציע להם מוצרים נוספים.

בנוסף, החברה הייתה פעילה בתחום הרכישות. בשנת 2005 רכשה החברה את Pulse Network, המספקת רשת סליקת כספומטים וכרטיסי מזומן המאפשרת סליקה כספית בין מוסדות פיננסיים שונים.

רכישה מעניינת נוספת הייתה של Diners Club הוותיקה ביוני 2008. במקרה זה פועלת החברה בדומה לויזה ומאסטרקארד, כלומר החברה מספקת את שם המותג ושירותי סליקה לזכיינים השונים ב-185 מדינות ברחבי העולם, בעוד הם אלה שאחראים על תהליך ההנפקה והשירות המקומי. רכישה זו אפשרה לחברה גישה לשוק הבינ"ל והגדלת נפח התשלומים, תוך כדי תיאום ואינטגרציה בין שני המותגים (Discover ו-Diners).

בשנה האחרונה החברה הייתה פעילה בתחום ההלוואות לסטודנטים עם רכישת שני תיקי הלוואות גדולים של יותר מ-5 מיליארד דולר הלוואות בסה"כ.

נתונים פיננסיים ותחזית

בשנת 2011 (שהסתיימה בתחילת דצמבר מבחינתה) הציגה החברה תוצאות שיא. ההכנסות נטו עמדו על קרוב ל-6 מיליארד דולר, הרווח הנקי למניה בדילול מלא עמד על 4.06 דולר והתשואה להון הגיעה ל-27%. במהלך השנה הגדילה החברה את תיק האשראי הכולל שלה ב-8.5 מיליארד דולר, צמיחה של 17% ביחס לסוף 2010. רוב הצמיחה הגיעה מתחום ההלוואות לסטודנטים שגדל ב-6.1 מיליארד דולר בעיקר מרכישות. תיק ההלוואות לכרטיסי אשראי גדל ב-3% ועמד על 46.6 מיליארד דולר.

ההשתפרות בתחום האשראי בארה"ב באה לידי ביטוי במספר מדדים המודדים סיכון אשראי - לקוח. יחס המפגרים בתשלום (delinquency) ל-30 יום בכרטיסי האשראי עמד על 2.39% (שיפור של 167 נ"ב לעומת התקופה המקבילה). בנוסף, יחס המחיקות בכרטיסי אשראי הציג ירידה חדה ל-3.24% (ירידה של 371 נ"ב). הנתונים האלה מהווים עדות ליכולת החברה בניהול סיכוני תיק האשראי הכולל ויכולות הגבייה שלה. כמו כן, מדובר בחזרה לממוצעים ההיסטוריים של החברה. זאת לאחר העליות החדות במחיקות והפיגור בתשלומים שנרשמו במהלך 2008-2009. חשוב לציין כי גם בתקופות הקשות החברה הציגה נתונים טובים ממה שהציגו המתחרים.

המלצה

ההשתפרות בשוק האשראי בארה"ב משתקפת היטב בדו"חותיה של החברה. יחסי הסיכון השונים נמצאים ברמה נמוכה הדומה לזו שלפני המשבר הפיננסי. בנוסף, בשנים האחרונות מגוונת החברה את עסקיה. לצד פעילות הליבה בתחום הנפקת כרטיסי האשראי התווספו פעילויות מקבילות שונות כגון הלוואות לסטודנטים, פיקדונות ללקוחות, פעילות בינ"ל ועוד.

התוצאות החזקות אפשרו לחברה להודיע לאחרונה על העלאת הדיבידנד באופן אגרסיבי ל-10 סנט ברבעון, בתוספת לתוכנית לרכישת מניות חוזרת בסך של עד מיליארד דולר.

Discover נסחרת במכפיל רווח נוכחי של 6, הגבוה רק במעט מהמכפיל בו נסחרה בשיא המשבר של 2008. לפי מודל הערכת שווי שבצענו אנו מציבים מחיר יעד של 29 דולר למניה, הגבוה ב-20% מהמחיר הנוכחי.