שוק ההנפקות רושם את אחת התקופות הטובות ביותר שידע אי-פעם. לאחרונה החל טרנד חדש בשוק הנפקות החוב, כאשר למעלה מ-3 מילארד ש' מגוייסים באמצעות אגרות חוב צמודות לדולר: ראשונות, היו אלו שותפויות הגז, דלק קידוחים ואבנר שגייסו מיליארד וחצי ש' בשתי סדרות אג"ח. חברה לישראל ביצעה הרחבה בהיקף 800 מיליון ש' לסדרת האג"ח הדולרית שלה. האחרונה היא חברת חלל-תקשורת שהשלימה גיוס של מיליארד ש' לצורך מימון בנייתו של לוויין התקשורת עמוס 17. סקטור אג"ח צמודי הדולר נחשב לאחד מאפיקי ההשקעה הפחות מוכרים למשקיע המקומי. האפיק מונה 8 סדרות אג"ח, כאשר ארבע מתוכן הונפקו רק בחודש האחרון. במסמך זה ננסה לבדוק את פערי התשואה בין אגרות החוב הדולריות מול מקבילותיהן השקליות, וכן ננסה לבחון את כדאיות ההשקעה באגרות חוב צמודות דולר.

כאשר משווים בין סדרות האג"ח של החברות המנפיקות, ניתן למצוא פערים מהותיים בתשואה לפדיון אשר עשויים להוות לציבור המשקיעים הזדמנות השקעה מעניינת:

סוג ההצמדה

קשה מאוד להסביר את פערי התשואות בין אגרות חוב השקליות לבין אלו הדולריות, גם פערי התשואות הקיימים בין אגרות החוב המקומיות של ממשלת ישראל לבין אלו אשר נסחרות בארה"ב אינם מצדיקים עיוות זה. אנו סבורים כי מתודולוגיית הפעולה של תעודות הסל והקרנות המחקות היא נושאת באחריות העיקרית לעיוות המסחרי שנוצר באפיקי האג"ח הקונצרני, שכן נוכחותן של אגרות החוב במדדי התל-בונד מגבירה את רמת הסחירות בהן ותורמת באופן ישיר לירידה בתשואה.

כך לדוגמה, חברת הנדל"ן האמריקאית אול-יר השלימה לאחרונה הצעת רכש אשר במהלכה הוחלפו אגרות החוב הדולריות שלה באגרות חוב שקליות. הדבר נעשה מתוך כוונה להצטרף אל מדד התל-בונד השקלי. מהלך זה הוביל לירידה חדה בתשואת אגרות החוב של הקבוצה, ותרם לפעילי שוק ההון אשר נענו להצעת הרכש ריווחי הון נאים. הסבר נוסף ניתן למצוא בגישתו של המשקיע הישראלי אשר דורש, באופן מסורתי, פרמיית סיכון גבוהה יותר על אגרות חוב נקובות בדולר ביחס לאגרות חוב שקליות. כך לדוגמה בחודש אוגוסט האחרון המירה חברת בי-קומיוניקיישנס חוב דולרי בהיקף של 800 מיליון דולר, אשר נשא ריבית של מעל 7% לסדרת אג"ח שקלית הנושאת ריבית נמוכה באופן משמעותי.

חשיפה דולרית בתיקי ההשקעות

קשה לחזות כיצד יתנהג המטבע האמריקאי בשנה הקרובה, אמנם יישום האג'נדה הכלכלית של הנשיא טראמפ וההיתכנות למלחמת סחר עם סין מעיבה על המטבע האמריקאי, אך מנגד, הדולר ממשיך להתחזק מול מרבית המטבעות המובילים בעולם. התחזקות זו נובעת בעיקר מהזינוק החד בתשואות האג"ח האמריקאיות ובריחת המשקיעים למטבעות "חוף מבטחים".  על פי הערכות, פערי התשואות בין אג"ח אמריקאיות לאלו של מדינות גוש האירו, יפן ובריטניה צפויות להמשיך להתרחב ולכן גוברת הכדאיות להסטת חלק התיק ההשקעות לנכסים דולריים, אם באמצעות החזקה פיזית במטבע או באמצעות רכישת נכסים צמודי דולר.

• ירושלים ברוקראז' על המהלך של תשובה: "אפסייד נאה למשקיעי דלק ואבנר"
• דלק קידוחים ואבנר מציגות רווח של 64 מיליון דולר ב-Q2, "ממוקדות בפתוח לוויתן"
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

סיכום

אנו סבורים כי סקטור אגרות החוב הדולריות נמצא בפני התעוררות מסוימת ובעתיד יגבר הביקוש מצד גופי ההשקעות השונים להנפקות חוב נוספות במתכונת זו. נדגיש כי השקעה באגרות חוב קונצרניות בעלות הצמדה דולרית תורמת לגיוון האפיק הסולידי ומספקת הגנה לא רעה במקרה של פיחות במטבע המקומי.  

צחי קלמין הוא מנהל מחקר ואסטרטגיה בפרוקסימה בית השקעות.