תקופה סוערת עוברת על שוק האג"ח בת"א. לפני כשבועיים הייתה זו חברת אפריקה השקעות שבבעלות לב לבייב שהטילה פצצה ענקית על ראשם של המוסדיים והיום עשתה זאת חברת ענק נוספת - צים שבבעלות החברה לישראל של משפחת עופר.

במקרה של אפריקה מדובר בחובות אג"ח, סחירות ולא סחירות, בשווי תיאורטי של למעלה מ- 7 מיליארד שקל ובמקרה של צים מדובר בהתחייבויות חכירה לצדדים קשורים ? משפחת עופר ובחוב אג"ח שאינן סחירות בשווי של יותר מ- 1.3 ממיליארד שקל. שתי החברות פועלות בתחומים שונים במהותם, אפריקה הנה חברת נדל"ן יזמי ואילו צים הנה חברת ספנות העוסקת בהובלה ימית. שתיהן נפגעו פגיעה אנושה מהמשבר הכלכלי ? פיננסי שפקד את העולם כולו ב- 2008.

בניגוד לנתוני מאקרו המבשרים על התאוששות בפעילות הכלכלית הגלובאלית ובניגוד גמור לעליות השערים החדות בשווקים הפיננסים, מגיעות עתה שתי החברות ובידיים מורמות מתחננות על נפשן בפני המשקיעים המוסדיים. כל זה קורה דווקא כשחברות רבות כדוגמת קבוצת דלק וקבוצת אידיבי חזרו לגייס כסף כאילו לא היה משבר.

עבור הציבור הרחב התקבלו ההודעות בהפתעה מסוימת, אך מי שעקב מקרוב אחר תשואות האג"ח הסחיר של אפריקה ואחר ההתפתחויות בדוחות הכספיים של החברות לא הופתע כלל. בחברת אפריקה נשחק ההון העצמי כמעט לחלוטין לאחר מחיקות מתמשכות של מיליארדי ₪ ברבעונים החולפים, ובדוחות של חברת צים, שמניותיה אינן נסחרות בבורסה, מונחת הערת עסק חי. כל אחת מהחברות הנ"ל הגיע לסף פשיטת רגל, כך שללא סיוע מצד המשקיעים המוסדיים סביר להניח שהן יעשו צעד גדול שיקרב אותן לסוף דרכן.

מבחינת המשקיעים המוסדיים מדובר בשתי השקעות שגויות בראיה לאחור. בשני המקרים הטעות הייתה אמנם קשה לחיזוי, שכן החוב גויס בימי הזוהר של החברות ? טירוף של ממש בשווקי הנדל"ן בארה"ב וברוסיה ותקופת ביקושי שיא לשרותי הובלה ימיים. בנוסף, ההחלטה לבצע השקעות גדולות באג"ח של אפריקה כמו גם באג"ח של צים התבססה על המוניטין של הבעלים בשתי החברות.

מדובר בלב לבייב ובמשפחת עופר, טייקונים בקנה מידה עולמי, ומבלי לנסות להגן על המוסדיים הרי שנכון היה לתת משקל מסוים לאנשים האלה העומדים מאחורי החברות. האומנם כך? חלפו הימים, השווקים רעדו, האופוריה התחלפה עד מהרה בפאניקה וביקושי שיא הפכו להיצעי שיא. שווקי הנדל"ן בארה"ב וברוסיה קרסו ואמצעי המימון הבנקאי והחוץ בנקאי נעלמו כלא היו, ובמדד מחירי ההובלה הימית נפלו המחירים בלא פחות מ- 90%. אז כך קורה שהחברות הללו נאלצות למחול על כבודן, להרכין ראש, ולפנות אל המוסדיים וגם אל גב' כהן מחדרה, במקרה של לבייב, וממש להתחנן להסדר חוב.

עתה הגיע שעתם הגדולה של מקבלי ההחלטות בגופי ההשקעה הגדולים. מה עושים? האם נותנים לעסקים האלה לקרוס? או שמה, למרות הכעס, יושבים למציאת פתרונות הולמים? אילו היה מדובר בחוב בנקאי בלבד יתכן שלא היינו יודעים מכל האירועים הללו דבר וחצי דבר. בדלתיים סגורות היו מוחקים, פורסים ומשחררים את החברות להמשך עשיית כסף בימים טובים יותר. אבל כאן מדובר בכספי עמיתי הגמל והפנסיה, אנשים שעמלו כל ימי חייהם ואינם מעוניינים לוותר, אינם מעוניינים בעשיית חסדים לאנשים שעשירים מהם וימשיכו להיות עשירים מהם בכל קנה מידה. ובכן, דילמה לא קטנה.

להערכתנו, בסיכומו של דבר, לאחר צעקות, מריבות, ואיומי תביעות מכל כיוון יגובשו הסכמים לפריסת חובות ואולי אף למחילה על חלק מהחובות. כי ככה זה בעולם האשראי, בין אם מדובר באנשי אשראי ובין אם מדובר באנשי השקעות, בסופו של דבר צריך לדעת לחיות עם העובדה הכואבת שבחלק מהמקרים החוב אינו מוחזר במועד, או שאינו מוחזר במלואו.

מבחינת ההשפעה על שוק ההון בישראל, הרי ששוק האשראי החוץ בנקאי לקונצרנים עדיין צעיר. את ההשלכות על השוק נראה בחלוקה לשתי תקופות: התקופה הראשונה היא בהווה, בעצם ימים אלה, תגובה חריפה וירידות שערים של עשרות אחוזים במניה ובאגרות החוב של חברת אפריקה, ובחברה לישראל התגובה מתונה יותר, בשל העובדה שצים מהווה אמנם צרה גדולה עבור החברה לישראל, אך היא בעלת השפעה קטנה בערך הנכסי הכולל של החברה.

נוסף על הפגיעה הישירה בשתי החברות, בטווח הקצר אנו רואים גם השפעה שלילית על השוק כולו ובפרט הדבר מעיב על שוק האג"ח הקונצני. התקופה השנייה, הנה העתיד, התקופה המאוחרת. כאן השוק צריך להפנים את אירועי אפריקה וצים, ועל מקבלי ההחלטות לדרוש ולקבל בטוחות של ממש בעת מתן אשראי לחברה בלא קשר לעומדים בראשה. אל להם למנהלי ההשקעות להתבסס על מדרגות האשראי ועל המוניטין של הבעלים בלבד. עליהם ללמוד מהבנקאים המנוסים שאשראי מעניקים כנגד בטחונות מוחשיים עם כל הכבוד למוניטין. כפי שראינו גם מוניטין לא תמיד יכול לעמוד בפני משברים חמורים, שהם הרי חלק בלתי נפרד מעולם העסקים.

מאת: שמעון מיכאל כהן, מנהל השקעות ראשי בפרובידנס שוקי הון