קריסתה המהדהדת של אי.די.בי פיתוח (הפעם במשמרת של אלשטיין) הציתה את מאבק השליטה בנכס העיקרי של הקבוצה, השליטה בחברת הבת דיסקונט השקעות 0.06% (דסק"ש). מניית דסק"ש החלה בראלי מאז שדסק"ש יצאה מידיו של אלשטיין (למרות שהוא עדיין לא ויתר לגמרי) וכך גם מניות החברות בקבוצה. 

בעוד העיניים נשואות אל חברת נכסים ובנין 1.3% אנו בחרנו להניח הפעם על שולחן הניתוחים את אלרון -1.25% , חברת הבת של דסק"ש שזינקה בלא פחות מ 120% מתחילת השנה ולמעלה מ-50% בחודש האחרון.

החזקתה העיקרית של של אי.די.בי פיתוח הינה כ 84% מחברת דסק"ש, במקור הוחזקה דסק"ש ע"י דולפין השייכת לאלשטיין אך בעקבות אי תשלום האג"ח של אי.די.בי עברה הבעלות בדסק"ש לידי הנושים, מחזיקי האג"ח של אי.די.בי. והועמדה למכירה. נכון לכתיבת שורות אלו, כ-80% מערכה של דסק"ש נובע מההחזקות שלה בסלקום ונכסים ובניין. שאר החזקותיה זניחות יחסית והן מרוכזות במהדרין, בית ההשקעות אפסילון וחברת אלרון.

מה יש באלרון?

אלרון, לאורך השנים נחשבה לחברה בעלת פוטנציאל רב, היא יצאה מאור הזרקורים בעקבות שנים של תשואה שלילית לבעלי המניות (ירדה בכ-25% בחמש השנים האחרונות) וכעת היא חוזרת אליו, אלא שכנראה לא מהסיבות נכונות – הבעיות של הסבתא אי.די.בי. פיתוח. 

• רד אקסס הישראלית מגייסת 17 מיליון דולר
• אלרון עם אקזיט שלישי בשנה: "חלק מהאסטרטגיה החדשה"
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

אלרון נוסדה כבר ב-1961 וב-1975 נרשמה למסחר בבורסה בת"א. היא למעשה, חברת החזקות בעצמה, רק שהיא יוזמת ומפתחת חברות הזנק, בתקווה להגיע לאקזיט מוצלח. למרות שהחברה הצליחה בעבר להגיע לכמה אקזיטים מרשימים, בראשם מכירת גיוון אימג'ינג (מפתחת גלולת המצלמה למעי הגס) שנמכרה בשנת 2013 בכמיליארד דולר לחברת Covidian, בשנים האחרונות החברה יצאה מהרדאר של המשקיעים, לאחר שלא הצליחה לשחזר את ההישגים וכיום ניתן לספור על יד אחת, את מספר בתי ההשקעות שמבצעים בחברה השקעה רצינית.

ראיון עם מנכ"ל אלרון: "החברה בעוד מספר שנים תהיה לאחר כמה אקזיטים" 

יתכן שאיבוד העניין של המשקיעים בת"א, נובע מהקושי להעריך את הפוטנציאל של החברות הצעירות והשונות, הנמצאות בפורטפוליו שלה. אנחנו נתייחס לשתי החברות העיקריות שנמצאות בקדמת הבמה של אלרון.

• המטוס ששינה את פני התעופה המסחרית למרות שייצורו הופסק
• הרווחתם על מתכות נדירות? מה עם משאבי מזון נדירים?
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?

RDC

אלרון מחזיקה ב-50.1% ממניותיה של RDC ואת שאר המניות מחזיקה שותפתה רפא"ל (רשות לפיתוח אמצעי לחימה) הממשלתית. בהתאם לתנאי השותפות, ל-RDC  יש זכות ראשונים לפתח כל מוצר שרפאל פיתחה בתחום הצבאי, למטרות אזרחיות. אמנם קשה לאמוד את שוויה של שותפות שכזו, אך גם אם נניח שאין לה שווי, קשה להתעלם ממאגר כ"כ איכותי של טכנולוגיות, כמו המאגר שחברה מובילה כרפאל יכולה לספק.

קרטהיל

אלרון מחזיקה ב 25% ממניותיה של קרטהיל. קרטהיל פיתחה שתל לטיפול בפגיעות סחוס ועצם (בעיקר עבור מפרקי הברכיים). לאחרונה דיווחה החברה על אקזיט מרשים לחברת ביובנטוס Bioventus. אלרון העריכה שתקבל עבור החזקותיה בקרטהיל, סכום של 90-129 מיליון דולר, ככל שהעסקה תושלם. תנאי חשוב להשלמת העסקה הינו אישור FDA למוצר, כאשר אנו יודעים שקשה לצפות את החלטות ה-FDA ולכן לא נמליץ לפתוח את השמפניות לפני האישור המיוחל. עם זאת, יש מספר סימנים בולטים שגורמים לנו להעריך שהסיכון בדחיית המוצר ע"י ה-FDA קטן ממה שחושבים. הראשון, הניסוי במוצר הופסק לפני הזמן המתוכנן, ע"י הועדה המייעצת.

בדרך כלל מדובר בחדשות איומות עבור חברת פיתוח צעירה. ואילו כאן, התוצאות היו כ"כ טובות שהיעדים הסטטיסטיים הושגו לפני שכל הנסיינים זכו להתנסות. דבר שני, הרוכשת ביובנטוס, הינה בעלת מניות ותיקה בקרטהיל. היא חשופה ונושמת את תוצאות המוצר ולכן ניתן להעריך, שאין חברות רבות שמכירות כמוה את המוצר. דבר שלישי, הודעה שפורסמה החודש, לפיה המוצר קיבל מה-FDA התוויה של "פורץ דרך". מדובר במסלול רגולטורי הניתן רק לחברות שוועדה ייעודית של רופאים מומחים, מצאה את המוצר מבטיח במיוחד ולכן היא בוחרת לאשר אותו באמצעות לו"ז מזורז. בנוסף המסלול הרגולטורי הזה כולל הנחות בעלויות שונות כמו אגרות וזמינות טובה יותר של ה-FDA על מנת להשלים את תיק המוצר. הדבר האחרון, הוא מתווה העסקה עצמו. בעסקאות רבות, אנו רואים את החברות הרוכשות משלמות סכום זעיר בעת חתימת העסקה ואילו הכסף גדול משולם בעתיד. כלומר בפועל הן משלמות סכום נמוך, אם בכלל, כדי לקבל אופציה בלעדית לרכוש את המוצר ככל שבאמת יצליח או יאושר.

במקרה שלנו, אמנם מתווה הרכישה כולל תשלום משמעותי מאוד לאחר אישור ה-FDA, אך כאמור מדובר ברף נמוך מהרגיל. מצד שני, הרוכשת הכניסה יד לכיס ושילמה 15 מיליון דולר במזומן וגם אופציות ה-PUT וה-CALL שהוכנסו להסכם, מעובות ומרמזות שהצד הרוכש רציני.

שוויה של אלרון

לשוק ההון חוקים משלו, לאחר שנים של ירידה דו ספרתית באחוזים במחיר מנייתה של אלרון צפינו בזינוק של לא פחות מ-53% בחודש האחרון. עליית מחירי המניה הביאו את אלרון לשווי שוק של 153 מיליון דולר. האם זה שווי הוגן?  אלרון מחזיקה בקופתה מזומנים עודפים בשווי של 20 מיליון דולר ולפיכך שווי הפעילות הנגזר כיום הוא 133 מיליון דולר המשקף לדעתנו את שווי עסקת קרטהיל (בהנחה ותתממש) ועוד כמה עשרות מיליוני דולרים עבור הטכנולוגיות הנוספות. למרבה הפלא, ההודעה על עסקת קרטהיל ביולי העלתה את שווי החברה ל-90 מיליון דולר (70 מיליון בניכוי המזומן העודף) כך שהבאזז סביב מכירת דסק"ש בחודש האחרון תרם לחברה יותר מאשר ההודעה על העסקה ביולי השנה.

בשורה התחתונה

אלרון, שסבלה מתמחור חסר לאורך שנים, נהנתה מהגל החיובי ששטף את החברות הבנות של דסק"ש. במקרה שלה, גל העליות הוא רק סגירת פער בתמחור שהיה צריך לקרות 3 חודשים קודם לכן. הראלי במניית אלרון הביא למיצוי הפוטנציאל של עסקת קרטהיל, ומאפשר למחזיקי המניה לממש רווחים שחיכו להם זמן רב. מכאן ואילך שוויה של אלרון יקבע לפי התפתחויות חדשות בחברות הפורטפוליו הנוספות של החברה, ככל שהחברה תצליח בפיתוחן.

קובי שגב, שותף מנהל, אקורד בית השקעות