אסטרטגיה מס' 14: מכירת חוזה FUTURE

זיו פניני, מנהל חדר המסחר במגדל שוקי הון, מנתח ומפרט את אסטרטגיות המסחר בנגזרים המשמשים הן את הלקוחות המגדרים והן את אלה המתוחכמים

האסטרטגיות מלוות בגרפים ודוגמאות מהפשוטות ביותר אל המורכבות ביותר. בכל שבוע יפורסמו שתי אסטרטגיות מסחר. תחילה יוצגו אסטרטגיות פשוטות שתכליתן להוות בסיס חיוני להבנת האסטרטגיות האחרות. לאחר מכן, אסטרטגיה אחת פשוטה לסוחרים חדשים ואסטרטגיה מורכבת למנוסים יותר. בגרפים המצורפים המדד נמצא ב-1000 נקודות, ריבית 5% סטיות התקן 20% והימים לפדיון לפי הכתוב במקרא של כל גרף וגרף.

כיצד ליצור את הפוזיציה?

1. מכירת חוזה FUTURE.

2. מכירת הנכס המוביל בחסר, וקבלת ריבית.

3. מכירת 1C בחסר, וקבלת ריבית.

3. קניית אופ'PUT במחיר מימוש X ומכירת אופ' CALL במחיר מימוש X (סינתטי).

***הערה: יש להתחשב בעלות הסינטטי כאשר מחיר האופציות אינו זהה.

סוג המשקיע :

- משקיע הצופה לירידה חזקה בנכס המוביל תוך רצון לנטרל את השפעת סטיות התקן (אין דעה לגבי השינוי בתנודתיות הצפויה) ורצון נוסף לנטרל את פרמיית הזמן שבאופציה.

- משקיע הרוצה לבצע שורט מניה ללא היכולת לקבל השאלה (ולשלם עליה) או מעוניין לבצע שורט במדד מניות אשר עליו כתב חוזה ללא ביצוע שורט בכל מניה ומניה ללא יכולת ביצוע שורט בקרן אינדקס.

- משקיע הרוצה לנטרל חשיפה לירידה במחיר הנכס ללא ניהול דינמי.

- משקיע שמגדיר סף מכירה עתידית לנכס הבסיס, תוך שהוא הופך מחיר נכס אקראי ובלתי ודאי לידוע וקבוע עבורו (יוכל בעתיד לגלגל פוזיציה זו לתקופות ארוכות יותר- ראה אסטרטגיית גלגול חוזים).

נגזרים :

דלתא: שלילית , ווגא: אפס, גאמא: אפס, טטה: חיובית.

אפיון פונקצית הרווחים וההפסדים :

- ככל שמחיר הנכס המוביל ירד כך תעלה רווחיות האסטרטגיה.

- ככל שיעלה מחיר הנכס המוביל כך יגדל ההפסד של האסטרטגיה.

- הרווחים וההפסדים הנם תאורטית אין סופיים.

- נקודת איזון במחיר החוזה.

***הערה:

אסטרטגיה ממונפת מאוד, שכן הרווחיות בתיק שורט ללא פרמיה מושקעת

(ניתן לחשב תשואה לביטחונות נדרשים כיוון שאין הון ממשי מושקע).

דיון:

למעשה מכירת החוזה כמוה כמכירת הנכס עצמו בחסר, והשקעת ההון המתקבל בריבית חסרת הסיכון. אם משקיע מחזיק בנכס המוביל ורוצה לנטרל את הפוזיציה, הרי שהוא יכול למכור את הנכס או למכור חוזה FUTURE (ראה הרחבה באסטרטגיית ה-BOX). בשני המקרים פונקציית הרווחיות זהה.

במקרה שהמשקיע ספקולנט המניח כי מחיר הנכס המוביל ירד - אזי פוזיציית SHORT FUTURE (=מכירת החוזה) תאפשר למשקיע ביצוע שורט בנכס המוביל ללא פרמיית השאלת הנכס וללא הגבלות טכניות (רשות ני"ע, בורסה וכו') וכך ליהנות מרווחיות בתרחיש מחיר נכס מוביל יורד, במקרה שצדק בהערכתו.

למעשה השימוש במכשיר זה נעשה בד"כ בארבעת המקרים הבאים:

1. בעיית נזילות בנכס המוביל ונזילות רבה בשוק העתידי (מכירת חוזה נזיל וסגירת הפוזיציה במקום למכור בשוק הספוט ויצירת לחץ בשוק שאינו נזיל).

2. גידור: המשקיע חשוף לירידה במחיר הנכס המוביל והא רוצה לגדר חשיפה זו.

המשקיע ייכנס לפוזיציה SHORT FUTURE ובכך ינטרל את חשיפתו לתנודתיות לא ידועה של הנכס המוביל. בצורה זו יקבע מחיר אפקטיבי מוגדר וידוע מראש למחיר נכס המוביל בתקופה X (גם את התקופה הוא יוכל להאריך תוך גלגול הפוזיציה העתידית לתקופה Y, Y>X).

3. כאשר הנכס המוביל הנו מדד של מספר רב יחסית של ני"ע והמשקיע רוצה למכור בחסר (=שורט) ני"ע אלו ללא ביצוע שורט מסובך בכל נייר ונייר.

4. כאשר יש עיוות במחיר העתידי והמשקיע רוצה לנצל עיוות זה לצורכי רווחי ארביטרז' (קניית הנכס ומכירת החוזה העתידי או להפך), ראה הרחבה באסטרטגיית ה-BOX.

הערות:

א. יש לשים לב לסיכון הטמון באסטרטגיה זו (כמו כן לסיכוי) שכן המנוף גבוה ביותר (רק בטחונות) וההפסד (גם הרווח) אין סופי ולא כמו בדיון באופציות בו מוגבל ההפסד לסכום הפרמיה בלבד.

ב. מכירת החוזה הינה מקרה ספציפי של צילינדר באותו מחיר מימוש ובדלתא 100 (ראה בהמשך).

ג. ראה הרחבה באסטרטגיית קניית נכס בסטייה אפס.

דלתא:

הדלתא של מחיר החוזה הינו 100 כלומר התזוזה בתיק העתידי הינה 100% לתנודה במחיר הנכס המוביל. הדלתא של החוזה שווה לדלתא אופ' CALL במחיר מימוש X בפוזיציית SHORT + הדלתא של אופ' PUT במחיר מימוש X בפוזיציית LONG (= שורט חוזה סינטטי).

כמו כן, הדלתא נותנת את תזוזת מחיר החוזה בש', כאשר מחיר הנכס עולה בנקודה. היא בסיס להשוואה מול דלתא של אופ' PUT בודדה, במיוחד כאשר אנו רוצים לבצע גידור דינמי והתאמת תזוזת האופציות לנכס הבסיס.

אפקט הגאמא:

מכירת החוזה תישאר בדלתא 100, גם אם מחיר הנכס המוביל יעלה ו/או מחיר נכס המוביל ירד, כלומר אין שינוי בדלתא כתוצאה משינוי במחירו של הנכס המוביל. לכן הגאמא הינה אפס (נקודה זו הנה יתרון מסוים למשקיע שכן אין צורך בניהול דינמי ושינוי הפוזיציה כתוצאה משינוי פתאומי במחיר הנכס המוביל).

טטה:

ככל שיתקצר הזמן לפדיון כך ירד מחירו של החוזה בצורה לינארית ולפי מחיר הריבית יחסית לתקופה (ראה גרף מס' 1). חשוב להדגיש כי ירידה זו הינה למעשה רווח של יום ערך אחד בפיקדון הסינטטי שיצר המשקיע כשמכר שורט את נכס הבסיס.

ריבית:

ככל שמחיר הכסף (=עלות המימון =מחיר הריבית הבסיסית) יעלה - כך יעלה מחירו של החוזה ולהפך. (ראה גרף מס' 2 ו-3 - רווח מול ריבית חסרת סיכון ומחיר נכס הבסיס)

אפשרויות ארביטרז' :

F-=CX -PX=RS+ 1C-=-S+RS

מקרא:

F=FUTURE

S=מניה

RS=ריבית

CALL=CX במחיר מימוש X

PUT=PX במחיר מימוש X

טיפ:

מומלץ כתחליף למכירת מניה בשווקים שוריים בהם מחירי החוזים "אופטימיים" עקב בעיות נזילות בשוק הספוט. מומלץ למשקיע, שנכנס ויוצא מספר רב של פעמים אל ומחוץ לשוק המניות, להשתמש במכשיר בעל חיכוך נמוך כחוזה, ולא להפעיל את כל כובד משקל התיק.

תגובות לכתבה(4):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 3.
    ז. פ. 03/01/2013 10:01
    הגב לתגובה זו
    1- תוקן.תודה. 2- אכן גלגול החוזים נסחר בריבית הגבוה מריבית בנק ישראל ולכן הנך רואה פרמיה גדולה בגלגול. זה מעיד על מחנק מסויים באשראי לארבטראזרים ואכן אופטימיות כללית בשוק שבאה לביטוי בתוספת לפרמטרי תמחור נוספים שלא כאן המקום להיכנס אליהם.תודה.
  • 2.
    סוחר נוסטרו 02/01/2013 15:57
    הגב לתגובה זו
    כבר שלושה חודשים מגלגל חוזים ברווח.רק שימשיך. פניני האם הגלגול בפרמיה לא מעיד על עודף אופטימיות?
  • דן חסכן של הנוסטרו 03/01/2013 10:57
    הגב לתגובה זו
    30שנה מגלגל ברווח. רק שימשיך.
  • 1.
    האסטרטג 02/01/2013 13:23
    הגב לתגובה זו
    למה בעמוד הראשי עדיין מופיעה אסטרטגיה מס' 13

אסטרטגיה מס' 9: פק"מ ג'מבו

זיו פניני, מנהל חדר המסחר במגדל שוקי הון, מנתח ומפרט את אסטרטגיות המסחר בנגזרים המשמשים הן את הלקוחות המגדרים והן את אלה המתוחכמים

האסטרטגיות מלוות בגרפים ודוגמאות מהפשוטות ביותר אל המורכבות ביותר. בכל שבוע יפורסמו שתי אסטרטגיות מסחר. תחילה יוצגו אסטרטגיות פשוטות שתכליתן להוות בסיס חיוני להבנת האסטרטגיות האחרות. לאחר מכן, אסטרטגיה אחת פשוטה לסוחרים חדשים ואסטרטגיה מורכבת למנוסים יותר. בגרפים המצורפים המדד נמצא ב-1000 נקודות, ריבית 5% סטיות התקן 20% והימים לפדיון לפי הכתוב במקרא של כל גרף וגרף. אפשרויות הפעולה של המשקיע הסולידי בשוק המעו"ף הינן מכשירים נגזרים בעלי מנוף גבוה, המאפשרים מרחב פעולה למשקיע הסולידי באותה מידה שהם נותנים אפשרויות פעולה לספקולנט. אפשרות ראשונה ומיידית הינה קניית הנכס וקבלת הצמדה כלשהיא לנכס המוביל, בצורה שפורטה באסטרטגיית קניית נכס מוביל ע"י אופ' CALL. באסטרטגיית פיקדון ג'מבו, המשקיע הסולידי מפנה את הונו אל הריבית חסרת הסיכון, ומשקיע חלק מסוים ממנה באסטרטגיות ממונפות ביותר בקומבינציות נגזרים על הנכס המוביל. בתרחיש החיובי מקבל המשקיע ריבית גבוהה מהריבית חסרת הסיכון. בתרחיש השלילי ההפסד מוגבל וידוע מראש (ריבית אפקטיבית הנעה בין אפס לבין הריבית חסרת הסיכון הקצרה, ועל כך בדוגמאות שבהמשך). אפשרויות נוספות, שהן האסטרטגיות הנפוצות ביותר בפעילות, הן המרווח והפרפר - בשל המנוף הגדול המתקבל כאשר פועלים באזור הכסף או מחוצה לו (ראה הרחבה באסטרטגיות מרווח ופרפר), ובאמצעותן אדגים את יצירת האסטרטגיה. יחד עם זאת, ניתן למעשה להשתמש בכל אסטרטגיה אחרת בה ההפסד מוגבל וידוע מראש. שלוש ההחלטות שצריך לקבל לפני שפועלים: 1. בחירת המרווח או הפרפר אותם רוצים לקנות. ההחלטה תלויה במספר גורמים המפורטים באסטרטגיות הפרפר והמרווח. הם תלויים בעיקר בהערכתו של המשקיע לגבי הכיוון הצפוי לנכס המוביל, העלות, המנוף, וההסתברות להרוויח מהאסטרטגיה. בדוגמאות הבאות נשתמש במרווח ובפרפר באזור הכסף. 2. היחס בין עלות הפרפר (או המרווח) לבין ההון המופנה לאפיקים נושאי ריבית. נניח לדוגמא שהריבית הנומינלית חסרת הסיכון לטווח קצר על פיקדונות בנקאיים או מלווי מדינה קצרים הנה 5% לשנה. המשקיע הזהיר והסולידי יכול לקנות פרפרים בעלות של 1% בלבד (במונחים שנתיים) על ההון שהשקיע באפיק זה (הערה: הריבית מחושבת עד מועד פקיעת האופציות), ולקבל תשואה מינימלית של 4% במקום 5% בתרחיש הגרוע של הפרפר (בו יאבד את כל השקעתו בפרפר) או תשואה של 15% בתרחיש הטוב של האסטרטגיה. בגרף מס' 1 ו-2 ניתן לראות את הרווחיות של האסטרטגיה בהשוואה לנכס מסוכן ולנכס חסר סיכון, הן במונחים תקופתיים והן במונחים שנתיים. הערה: התשואות בגרפים הבאים (אלא אם צוין אחרת במפורש) הן במונחי פקיעה. בגרף 3 ו-4 אנו רואים משקיע שקנה פי 2.5 פרפרים מאשר המשקיע הראשון אך השקיע את אותו ההון העצמי באפיק הריבית חסרת הסיכון, להלן פונקציית הרווחיות שלו (שוב, מול האפיק חסר הסיכון ומול האפיק בעל הסיכון). משקיע שלישי התחכם וטען כי הוא מוכן לקנות פרפרים בכל הריבית שיקבל מהונו העצמי (בכל הדוגמאות מדובר באותו היקף של הון עצמי), ולכן מינף את תיקו כך שיקבל תשואה שנתית של 40% בתרחיש הטוב ו-0 תשואה במקרה הרע (ראה בגרפים 5 ו-6). אם יקנה המשקיע פרפרים בעלות הגבוהה מהריבית שיקבל על הונו העצמי הרי שבתרחיש הרע יכרסם בהונו ולכן אסטרטגיה זו הנה בגדר ספקולציה (מפורטת באסטרטגיית הפרפר) ולא עונה להגדרות המשקיע הסולידי. בנקודה זו יכול לקבל המשקיע החלטה שלישית (לגבי שילוב הנכס המסוכן בקומבינציית האסטרטגיה) אך היא תפורט כבר באסטרטגיה הבאה (שילוב של פק"מ ג'מבו עם קניית הנכס המסוכן עצמו). המשקיע יכול גם לנהל דינמית (ע"פ כללים מסוימים) את המרווח אל הכסף בכל תנודה מינימאלית אשר מבצע נכס הבסיס. בצורה זו נמצא המשקיע תמיד באזור הכסף וצריך לחשב סטופ לוס מצרפי עד גובה הריבית הפוטנצאלית כיוון שאסטרטגיות מסוג זה לא מבטיחות מינימום תשואה סטטי ולגביהם יש דיון מורכב בהמשך באסטרטגיות דינמיות. בגרפים 7 ו-8 רואים את הרווחיות של המשקיע השלישי במידה שיחליט לממש את השקעתו שבוע לפני הפידיון בכול מקרה! סעיף זה חשוב במיוחד שכן לפרפר יש פונקציית רווח מאוד מעניינת כאשר מממשים אותו בתחילת השבוע לפידיון ולא בפקיעה. טווח הרווחיות עולה בעוד גודלה יורד ויש חשיבות גדולה למספר הימים שבהם מחליט המשקיע לממש את פוזיציית הנגזרים ממש לפני הפקיעה. גרפים 9 ו-10 הם דוגמאות דומות לאלו שהזכרתי קודם אך כאן המשקיע השתמש באסטרטגיית המרווח במקום באסטרטגיית הפרפר. הגרף הראשון מראה את הרווחיות בעת הפקיעה וזה שאחריו מראה מימוש בתחילת שבוע הפקיעה. לזירה של זיו פניני במגזין שוק ההון של מגדל