מוסיפים פלפל: איזה אג"ח יכול לספק רווח של 120% בזמן קצר?

בחודשים האחרונים נדמה שהשווקים בעולם מצליחים להתאושש. האישור של חבילת הסיוע ליוון והרגיעה מכיוונה של ארה"ב מצליחים לסייע למדדים המובילים בוול סטריט לטפס ולהוריד מעט את מפלס הפחד בקרב המשקיעים. באותה השעה, נדמה ששוק ההון המקומי הפסיק לעניין את הסוחרים דבר שעשוי ליצור ניירות הנסחרים ביחס סיכוי-סיכון גבוה.

גלובל פיננס5 אגח א אשר כתבנו עליה מספר פעמים בעבר הינה איגרת חוב מסוכנת במיוחד אשר תלויה באיתנותה של הכלכלה העולמי. השקעה באיגרת חוב זו יכולה לספק למשקיעים תשואה פנומלית של כ-120% בתוך מספר חודשים ספורים אך מנגד הרעה במצב הכלכלי של חברות הפרוטפוליו יכולה למחוק את מלוא הקרן.

כדי להבין את הכללים של המוצר המובנה שנקרא גלובל פיננס 5, חשוב להבין את המבנה של האג"ח, באילו תנאים הוא ישלם את הכסף למשקיעים ומהם הסיכונים המרכזיים שעומדים בפני המחזיקים.

רקע

חברת גלובל פיננס 5 היא חברה ייעודית שבשליטת רמי ירדן (50%), ד"ר דוד כהן (16.7%) וגדעון תדמור (33.3%). במסגרתה פעילותה, רכשה החברה עם כספי ההנפקה פיקדון מובנה מבנק UBS הנשען על פורטפוליו של 100 חברות גלובליות ותשלום הקרן תלוי באיתנותן של החברות ואי פשיטת הרגל שלהן עד לפדיון.

על פי התשקיף החברה, אם עד ה-20 ביוני 2012 לא תיפגע שכבת ההגנה כתוצאה מקריסת המוסדות המגבים של הנכס, הרי שבראשית ספטמבר 2012 ישולמו למשקיעים מלוא תשלומי הקרן, בתוספת ריבית כאשר הן מוצמדות למדד המחירים לצרכן.

המשבר העולמי בשנים האחרונות הוביל לקריסתן של מספר חברות אשר פגעו בשכבת ההגנה של החברה, דבר המסכן את תשלום הקרן של האג"ח. שכבת ההגנה המקורית של האג"ח עמדה על 5.6%, אולם מספר אירועי דיפולט הקטינו את שכבת ההגנה לרמה של 0.2%-0.3%, נכון להיום.

ככלל, כל אירוע אשראי עשוי לפגוע בשיעור של עד 1% בשכבת ההגנה, אולם בפועל ייתכן כי אירוע אשראי יפגע בשיעור נמוך יותר, בשל "שיעור שיקום" המקטין את הפגיעה. משקיעי האג"ח אינם יודעים בשלב זה באופן מדויק את היקף הפגיעה בשכבת ההגנה מכיוון שהבנק המגבה את האג"ח טרם עדכן לגבי שיעור השיקום של מבטחת המשכנתאות PMI שקרסה.

ניתוח החברות המסוכנות

במטרה לנתח את הסיכויים שאיגרות החוב ישלמו את הכסף בתחילת ספטמבר יש להסתכל על פורטפוליו הנכסים של החברה. שתי החברות אשר מאיימות יותר מכל על תשלומי החוב הן חברות רדיאן (סימול: RDN) וחברת מג'יק השקעות (סימול: MTG). לצד אלו, ישנן מספר לא מבוטל של חברות אשר אם יפלו יסכנו את התשלום למחזיקי איגרות החוב של גלובל פיננס 5.

איתנותן הפיננסית של שתי מבטחות המשכנתאות היא מעט רעועה, אך עד כה הן שורדות היטב. מצבה של חברת מג'יק שנסחרת סביב שווי שוק של 940מיליון דולר מעט טוב יותר מאשר של חברת רדיאן שנסחרת סביב שווי של כ-480 מיליון דולר. שתי המניות אגב הצליחו להשיג מאז תחילת השנה תשואה חיובית מרשימה - מג'יק עלתה ב-25% ורדיאן השלימה טיסה של כ-55%.

אם לשפוט רק לפי התנהגותן של שתי המניות, מחזיקי האג"ח של החברות צריכים להיות רגועים - זאת למרות ששתי החברות שורפות כסף. עדות לכך, ניתן לקבל דווקא מהחברה הקטנה מבין השניים - רדיאן אשר פרסמה ביום חמישי את תוצאותיה הכספיות לרבעון שהסתיים בסוף דצמבר.

החברה הפסידה 121.5 מיליון דולר ברבעון שחלף - הפסד שהיה נמוך משמעותית מאשר הציפיות של הכלכלנים. עם זאת, הנקודה המעניינת הייתה המהלך שהכריזה החברה שבמסגרתו פרסמה הצעת רכש לחלק מאיגרות החוב שלה (שנפדות בשנת 2012).

במסגרת ההצעה מבקשת רדיאן לרכוש חלק מהחוב של החברה בהיקף כספי של עד 100 מיליון דולר. רדיאן מציעה לרכוש חוב של 1,000 דולר במחיר של 780-860 דולר (תספורת של 14%-22%) ומספקת למשקיעים פרק זמן של חודש להיענות להצעה. להערכתי, ההצעה משקפת הבעת אמון ביכולתה של החברה לשרוד - בוודאי בחודשים הקרובים.

גם חברת מג'יק פרסמה לפני מספר שבועות תוצאות כספיות שהצביעו על הפסד רבעוני גדול, אך הפסד זה עמד בציפיות ומניית החברה המשיכה לטפס במסחר למרות ההפסד הכבד.

כמה אפשר להרוויח?

את שבוע המסחר חתמו איגרות החוב של גלובל פיננס 5 במחיר של 57.7 אגורות, המשקף תשואה ברוטו לפידיון של 342%. בהקשר זה חשוב לציין כי מדובר בתשואה שנתית ולכן מכיוון שפרק הזמן שנותר לפידיון הוא מעט יותר מחצי שנה - התשואה האמיתית שיראה המשקיע אם האג"ח ישולם היא נמוכה יותר.

אם האג"ח היה נפדה היום על ידי החברה - הרי שהמחזיקים בו היו מקבלים כ-122.5 אגורות עבור כל יחידה. ערך הפארי של האיגרת צפוי לטפס עד כ-128 נקודות (בשל צבירת הריבית) בעת הפידיון ולכן התשואה הפוטנציאלית עבור המשקיעים תעמוד על כ-120% בתוך מעט יותר משישה חודשים.

מה יקרה במקרה של קריסה?

השאלה המרכזית שצריכים לשאול את עצמם המשקיעים היא מהם הסיכונים. במקרה שאחת מהחברות המגבות את האג"ח תקרוס, דהיינו לא תעמוד בהתחייבויותיה, צפויה פגיעה משמעותית בקרן. בהנחה של שיעור פגיעה של 85% - הרי שכ-60% מתשלומי הקרן ייעלמו. במקרה זה יקבלו המשקיעים כ-52 אגורות עבור כל אג"ח שבו הם מחזיקים. לא נעים - אך גם לא נורא.

אירוע אשראי שני באחת מהחברות הבנות צפוי לגרום למחיקה כוללת של ההשקעה עבור המשקיעים (תשלום של אפס אגורות עבור כל אג"ח). זה הסיכון האמיתי ממנו חוששים המשקיעים של החברה. יתרה מכך, לצד שתי חברות אלו ישנו מספר רב של נכסים מגבים שיכולים למוטט את האג"ח - אך רובם נמצאים עם דירוג חוב איתן יותר מאשר רדיאן ומג'יק.

סיכום

ההשקעה באיגרות החוב של גלובל פיננס 5 היא מסוכנת מאוד אך יכולה להניב תשואה של 120% בתוך מספר חודשים. על המשקיעים לקוות כי עד ה-20 ביוני לא יתרחש כל אירוע אשראי באחת מהחברות בפורטפוליו הנכסים - ואז יקבלו את מלוא התשלום בעת הפידיון ב-4 בספטמבר.

שתי החברות המסוכנות שברשימה הן מבטחות משכנתאות בארה"ב שמצבן רעוע אך עד כה הן שורדות היטב. בשבועות האחרונים הציגו החברות דוחות הכוללים הפסדים - אך מניות החברה טיפסו במסחר לאור השיפור במצב הכלכלה האמריקנית.

למרות הסיכון הגדול, להערכתי פרופיל הסיכוי-סיכון בהשקעה באג"ח נוטה לטובת המשקיע. כמובן שלא מומלץ לשים את כל הביצים בסל אחד, אך ניתן לתבל תיק השקעות במרכיב נמוך הכולל סיכון גבוה. אנו נמשיך לעקוב אחר איגרת החוב ככל שתתקרב למועד הפידיון.

מאת: תומר קורנפלד, כתב שוק ההון Bizportal

* אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית.