פער התשואות בין ביצועי מדדי צמיחה כמו NASDAQ ו-RUSSEL לעומת מדד הדאו ג'ונס ממשיך לטפס, ונראה שאת חששות המשקיעים מתמונת המאקרו הגלובלית מחוץ לארה"ב משלמות דווקא מניות הערך. לשם השוואה, מתחילת 2014, אותם מדדים עלו ב-3.5% אך הדאו ירד ב-1.5% - פער של 5%. אולם, כאשר מסתכלים על התשואות ב-12 החודשים האחרונים, אלה הראשונים השיגו תשואה של כ-30% לעומת 13% בלבד בדאו - פער גבוה של 17% הראוי להתייחסות. המשקיעים מניחים שהימור על צמיחת רווחים בתוך ארה"ב עדיף על צמיחה בינלאומית והם כנראה צודקים. השאלה, לאור פער תשואות של 17% בשנה האחרונה, האם הכל כבר מגולם במחירים? מדד הדאו ג'ונס מאופיין בחברות ערך בוגרות וגלובליות עם שיעורי צמיחה נמוכים יחסית. לעומת החברות במדדים, כמו ראסל ונאסד"ק ולמגמות הביקושים והצמיחה מחוץ לארה"ב, ישנה השפעה גדולה יותר על רווחי חברות הדאו. כידוע, באסיה ואמריקה הלטינית הצמיחה מתמתנת וניצני הצמיחה באירופה טרם הבשילו לכדי גידול של ממש במכירות. אולם, במונחי מכפילי רווח, מדד הדאו "זול" (15) משמעותית ממדדי הנאסד"ק והראסל (30+), מה שמחזק את ההערכה, כי האפסייד של אלוקצית הכנסות ממוקדת ארה"ב, מגולם ברובו ברמת המחירים של מניות הצמיחה. עונת הדוחות לרבעון הראשון של 2014 כבר בפתח החברות הגלובליות המובילות במדד הדאו (קוקה קולה, מקדונלדס, ג'נרל אלקטריק, אקסון וכו') לא צפויות להציג תוצאות מרשימות בעונת הדוחות, שתחל באפריל, אך היחלשות הדולר בחודשים האחרונים עשויה למתן מעט מההשפעה השלילית של התמתנות הצמיחה בשווקים המתעוררים. יחד עם זאת, אנו מעריכים כי גם התוצאות של חברות מקומיות לא יפתיעו לטובה, בפרט מתחום הצריכה המחזורית הכולל מסעדות, קמעונאיות, יצרניות רכב וכו'. השפעת החורף על המכירות והרווחים תעמוד במרכז חברת FACTSET בדקה את תמלילי הדוחות הכספיים שהתפרסמו בין ינואר למארס 2014, מהם עולה, כי 195 חברות הזכירו את נושא השפעת ה"חורף" לעומת 108 בשנה שעברה, 86 חברות יותר לעומת 2013. כמובן שהמרוויחות העיקריות מהחורף הקר הן חברות החשמל בצפון אמריקה, שנהנו מעלייה בביקוש לחשמל ומחירו. מגמה זו תמכה בענף התשתיות, שעד כה מסתמן בהיותו כטוב ביותר מתחילת השנה, עם תשואה ממוצעת של כ-8.2% לעומת 1.3% במדד S&P 500. ככל שהמילה חורף הוזכרה יותר בתמלילי החברות, כך גברה תשואת החסר של ענפים מוטי צריכה ויצור. כך לדוגמא, ענפי התעשייה, האנרגיה והצריכה לסוגיה, רשמו תשואות חסר קלות לעומת מדד הייחוס S&P 500, מה שקיבל משנה תוקף מהירידה בנתוני המכירות הקמעונאיות, היצור, מכירות הרכב וכו'. חולשה זו, יחד עם ההאטה המסתמנת בשווקים המתעוררים, ואולי גם צמיחה נמוכה מהצפוי באירופה, צפויים להעיב על עונת הדוחות. לסיכום , תשואת היתר של ענף התשתיות באה לאחר תשואת חסר עמוקה, בפרט במחצית השניה של 2013, כתוצאה מהצהרת הפד על צמצום תוכנית רכישות האג"ח. ענף זה, מאופיין בביקושים קשיחים יחסית ורגישות אפסית לשינויים בשער החליפין של הדולר, לצד תמחור מכפילים סביר ותשואות דיבידנד גבוהות יחסית. עפ"י תיאורית רוטציית הענפים, ענף זה בולט לטובה, בפרט בתקופות של האטה, אך מאפיין זה סותר את העדפת המשקיעים מתחילת השנה למדדי צמיחה על פני מדדי ערך כמו דאו ג'ונס. אנו מעריכים כי מוקדם לדבר על האטה בארה"ב, אך ללא ספק חלק מהמשקיעים נקטו באמצעי הזהירות העומדים לרשותם, וכך גם החברות שהאשימו את החורף, לקראת עונת הדוחות הקרבה. לעמוד מומחה של משה אוזקרגוז באתר דיסקונט הערות ואזהרות כלליות מטעם בנק דיסקונט לישראל בע"מ: "הניתוח הכלול בסקירה זו הינו למטרת אינפורמציה בלבד ואין לראות בו המלצה, תחליף לייעוץ אישי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם או הזמנה לייעוץ כאמור או הצעה להחזיק/לקנות/למכור ני"ע או נכסים פיננסיים או התחייבות של בנק דיסקונט לישראל בע"מ (להלן: "הבנק") לייעץ ללקוחותיו בהתאם לאמור בו. הניתוח מתפרסם בהתבסס, בין היתר, על נתונים ומידע גלויים לציבור שהונחו כמהימנים מבלי שנבדקו עצמאית, העשויים להיות חסרים, בלתי מדויקים, בלתי מעודכנים ואינם מתיימרים להוות ניתוח מלא של כלל הנושאים המפורטים בה או להחליף את שיקול דעתו העצמאי של הקורא. הדעות המובאות בסקירה מייצגות את עמדת מחבריה והן אינן זהות בהכרח לעמדת יועצי ההשקעות בבנק. הדעות האמורות נכונות ליום פרסומן לראשונה והן יכולות להשתנות בכל עת ללא הצורך בהודעה מוקדמת. עשוי להיות למחברי הסקירה ו/או לבנק עניין אישי בנושא הסקירה. הבנק וכל חברה קשורה אליו ו/או בעלי מניותיו ו/או עובדיו ו/או מי מטעמו אינם לא יהיו אחראים לכל אי דיוק, שגיאה או כל פגם אחר בסקירה זו, לרבות ביחס לנתונים ו/או לכל נזק, ישיר או עקיף, שייגרם, אם ייגרם, כתוצאה מהסתמכות על סקירה זו, ואינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט. הבנק ו/או חברות הבנות שלו ו/או החברות הקשורות עוסקות, בין היתר בניהול תיקי השקעות, מסחר בניירות ערך, ביצוע עסקאות בבורסה ובפעילות בנקאית לסוגיה, ועשויים להחזיק ו/או לבצע, בין היתר, עסקאות בנייר הערך ו/או נכסים פיננסיים הנזכרים בסקירה זו, ככל שנזכרים, בהתאם או שלא בהתאם לאמור בה. תיתכן אפשרות שבסקירה נפלו שיבושי הגהה, ניסוח, טעויות, אי דיוקים וכו' למרות שהבנק נוקט באמצעים ככל יכולתו למונעם.