לאחר שהבנק הפרדלי בארה"ב, בראשות היו"ר ג'רום פאוול, הוריד את הריבית בספטמבר, שוק האג"ח הקונצרני בארה"ב רשם מהלך עליות נוסףו המרווח בין אג"ח קונצרניות בדירוג השקעה (Investment Grade) לבין אג"ח ממשלתיות צנח לכ-0.72% בלבד, הרמה הנמוכה ביותר מאז 1998. מדובר בשפל של כמעט שלושה עשורים, שמאותת כי המשקיעים דורשים כיום פרמיית סיכון מזערית כדי להלוות כסף לחברות אמריקאיות, גם אם הן אינן נטולות סיכון לחלוטין.

ירידת המרווחים נרשמה על רקע אופוריה בשווקים שהיגעה בין היתר בעקבות הורדת הריבית של הפד, שנתפסה כמהלך ראשון בסדרה של הורדות ריבית, והציפה את שוק ההנפקות הקונצרניות בביקושים. תוך ימים ספורים מהודעת הריבית, גל של הנפקות חדשות יצא לדרך, כשהחברות מנצלות את הסביבה התומכת כדי למחזר חובות, לממן פעילות שוטפת או לקדם מיזוגים ורכישות, הכול בעלות מימונית נמוכה בהסתכלות היסטורית.

מרווח התשואה בין אג"ח קונצרניות בדירוג השקעה לבין אג"ח ממשלת ארה״ב ברמת סיכון דומה. מקור: FRED

תמחור הסיכון נמוך, מה קרה בעבר?

במבט היסטורי, רמות מרווחים כה נמוכות אינן נפוצות, כאשר הן הופיעו לפני משברים כמו 2007 ו-2019, אז נהנו החברות מגיוסי חוב זולים במיוחד עד ששינוי חד בתנאים הפיננסיים, בין אם האטה כלכלית, עלייה חדה בריבית או תנודתיות בשווקים עקב ברבור שחור כמו הקורונה, הוביל לזינוק מהיר במרווחים ולירידות חדות במחירי האג"ח והפסדים מהותיים לרוכשים. 

נציין שאין בכך ודאות שמשבר מתקרב, אך הניסיון מלמד שדווקא תקופות של שאננות הן התקופות הרגישות ביותר להפתעות בשווקים. כשהפרמיה על הסיכון נשחקות, והמשקיעים אינם מקבלים כמעט כל פיצוי על הסיכונים הגלומים בחברות ממונפות, בוודאי בענפים הרגישים למחזוריות, או בחברות בדירוגים נמוכים יותר, די בשינוי קל, נתון אינפלציה חריג או התחזקות של החשש ממיתון כדי להוביל להיפוך חד במגמה.

• בזכות המניות: שווי תיק ההשקעות של הישראליים קפץ ברבעון השני
• הגאות בשוק האג"ח נמשכת וחברות עם הערת עסק חי באות לגייס
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

בטווח הקצר, הסביבה הנוכחית מיטיבה עם חברות גדולות ובעלות דירוג גבוה. הן מצליחות לגייס חוב בתנאים נוחים במיוחד, ויכולות לחזק מאזנים ולצמצם עלויות מימון. אך באותה נשימה, הירידה החדה בתשואות יוצרת תמריץ לחברות להגדיל חוב בזול, תמריץ שעלול להתגלות כמסוכן אם התנאים יתהפכו וסיכונים יתממשו. השוק כיום מתמחר עולם של ריבית נמוכה וסיכון זניח, אך כל שינוי פתאומי בתמונה הכלכלית עלול לחשוף עד כמה דקה כרית הביטחון של למשקיעים.

החיבור לשוק המקומי

התמונה בארה״ב מזכירה מאוד את מה שקורה בשוק המקומי: זרימה קבועה של כספי הציבור לפנסיה, גמל והשתלמות יוצרת עודף ביקוש לאג״ח, שמונע מהתשואות לעלות וגורם לדחיסה חריגה של מרווחי הסיכון. הגופים המוסדיים חייבים לקנות אג״ח כמעט בכל מחיר, והחברות מנצלות זאת. להרחבה - כשהמוסדיים חייבים לקנות, החברות נהנות מריבית נהדרת

גיוסים כמו של רבוע כחול נדל״ן, קבוצת דלק ואמפא ממחישים זאת היטב: הן ביקשו לגייס מאות מיליוני שקלים, קיבלו ביקושים של מיליארדים, והנפיקו חוב לא-מובטח בריביות של כ-3%–3.3% בלבד, פער של כ-1.2% בלבד מעל אג״ח ממשלתיות צמודות במח״מ דומה. בעבר הפער היה קרוב ל-2%–2.5%. בטווח הקצר זו סביבת מימון אידיאלית לחברות, אך בטווח הארוך מדובר בסיכון שמגולגל לציבור דרך כספי החיסכון. אם תתרחש האטה או זעזוע, אותן אג״ח “זולות” עלולות להפוך במהירות למסוכנות, והבועה, אם מתפתחת כזו, עלולה להתפוצץ.

• מיקרוסופט תשקיע 8 מיליארד דולר באיחוד האמירויות
• אד ירדני מזהיר: כשהשוק אופטימי מדי, זה הזמן להתחיל לדאוג
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• הונאה של 2 מיליארד דולר - עונש של 11 אלף שנות מאסר - ומוות...

בשורה התחתונה

הירידה החדה בפרמיית הסיכון אינה בהכרח סימן לבועה, אך היא מצביעה על שוק שמעניק לחברות מימון זול מאוד תמורת פיצוי נמוך במיוחד על הסיכון. אם תגיע טלטלה או האטה חדה, ייתכן שיתברר שהפרמיה שקיבלו המשקיעים לא מאזנת את הסיכון שלקחו.