הירשמו
  1. ראשי
  2. שוק ההון
איתי בן זאב בורסה
צילום: קובי קנטור
דירוג זבל

הבורסה נגד חברות הדירוג - "זמן התגובה שלהן איטי מדי"

הבורסה מציעה שלא להסתמך רק על חברות הדירוג בהרכב סלי האג"ח; מוסיפה עילה לגריעת אג"ח ממדדי התל-בונד - אם השוק אמר את דברו והתשואה עלתה, האג"ח יוצאו מהמדדים -  מדובר בחוסר אמון של הבורסה בחברות הדירוג - בצדק

ערן סוקול | (8)
נושאים בכתבה אגורות בעל עניין הבורסה בת"א שוק ההון

גם הנהלת הבורסה חושבת שחברות דירוג האשראי לא מספקות את הסחורה. במסגרת מסמך חדש שפורסם על ידי הבורסה הבוקר, הכולל הפקת לקחים ממשבר הקורונה, מציעה הנהלת הבורסה להוסיף עילה חדשה לגריעת אג"ח ממדדי התל-בונד - אם השוק אמר את דברו והתשואה עלתה, האג"ח יוצאו מהמדדים - "זמן התגובה של חברות הדירוג איטי מדי", מסבירים בבורסה שמבקשת בעצם למנוע פגיעה במשקיעים בקרנות הסל.

לקריאת הטיוטה המלאה להערות הציבור בנושא שפורסמה באתר הבורסה

לפי הכללים של מדדי התל-בונד, על מנת שסדרת אג"ח תיכלל בהם, עליה לעמוד, בין היתר, בדירוג אשראי מזערי שנקבע על ידי חברות דירוג האשראי, או גבוה ממנו. מדדי תל-בונד תוכננו כנכס השקעה מבוזר באג"ח תאגידיות, בסיכון נמוך. גם מדדי ה-High Yield ממשפחת מדדי תל-בונד - מדדי "תל-בונד תשואות", מורכבים מסדרות של אג"ח תאגידיות בדירוג השקעה בלבד (כלומר, לפחות דירוג Baa של מדרוג או לפחות -BBB של מעלות.

כל עוד סדרת אג"ח מדורגת לפחות בדירוג מזערי על ידי חברת דירוג אחת, היא לא תיגרע מהמדדים. במילים אחרות, אם סדרת אג"ח המדורגת על ידי 2 חברות דירוג כלולה במדדי תל-בונד ורק חברת דירוג אחת הורידה את דירוג האג"ח אל מתחת לדירוג מזערי, הסדרה תמשיך להיכלל במדדים. על מנת שסדרת אג"ח כזו תיגרע מהמדדים, על שתי חברות הדירוג גם יחד להוריד את דירוג האג"ח אל מתחת לדירוג המזערי. 

עם זאת, בבורסה מסבירים (במילים עדינות) כי הניסיון מלמד שזה לא מספק. "במקרה של הרעה במצבה העסקי של חברה שאג"ח שלה מדורגת על ידי שתי חברות דירוג, ואותה אג"ח כלולה במדד תל-בונד, זמן התגובה של חברות הדירוג (הורדת הדירוג) עלול להיות איטי מידי. כתוצאה מכך, מחיר האג"ח של חברה שנקלעה לקשיים צונח בתוך המדד ובכך נפגעת תשואת המדד ונפגעים המשקיעים שעוקבים אחרי אותו מדד, זאת מאחר שעל פי הכללים הקיימים, האג"ח תיגרע מהמדדים רק לאחר ששתי החברות תורדנה את הדירוג", נכתב.

כלומר, בבורסה בעצם מאשרים את מה שאנחנו טוענים באתר Bizportal כבר תקופה ארוכה. חברות דירוג האשראי מורידות את דירוגה אשראי רק אחרי שהסוסים כבר ברחו מהאורווה. כלומר, מי שמשקיע במדדים, באמצעות מוצרי מדדים (כמו שנוהגים מנהלי כספים רבים של הפנסיה שלנו), לא באמת מקבל הגנה אפקטיבית מחברות דירוג האשראי. הבורסה בעצם טוענת, שהשוק (חוכמת ההמונים) יותר חכם מחברות דירוג האשראי, ולכן עדיף שהשוק יגן על הפנסיה שלנו.

קיראו עוד ב"שוק ההון"

בהודעה לעיתונות שפורסמה הבוקר, נמסר כי הבורסה לניירות ערך מעלה להערות הציבור את ההצעה לשינוי הכללים של מדדי תל-בונד, זאת למרות שהשינויים המוצעים הם בסמכות דירקטוריון הבורסה, אך לאור חשיבותם והשפעתם הצפויה על הרכב המדדים, החליטה הנהלת הבורסה כי נכון להביאם להערות הציבור ולגבש את ההצעה הסופית לאחר שאלו יתקבלו.

בבורסה מציינים לדוגמה סדרות אג"ח מהזמן האחרון אשר אי היכולת לגרוע אותה מהמדד תוך זמן קצר פגעה במשקיעים: סדרות אג"ח יא' ו-יד' של קבוצת דלק הגיעו למחיר של כ-30 אגורות לפני שדירוגן הופחת מתחת לדירוג השקעה. בנוסף, כמעט חודש חלף בין מועד הפחתת הדירוג על ידי "מידרוג" לבין מועד הפחתת הדירוג על ידי "מעלות", שרק לאחריה סדרות האג"ח נגרעו מהמדדים על פי הכללים הקיימים.

 

מה בעצם ההצעה כוללת? 

כדי לשפר את מהירות התגובה של הבורסה (כעורכת מדדי תל-בונד) להרעה במצבה העסקי של חברה שאג"ח שלה כלולה במדדי תל-בונד, מציעה הבורסה להוסיף שני שינויים מרכזיים בכללי המדדים.

1. הוספת תנאי סף של תשואה לפדיון

מוצע להוסיף תנאי סף לגבי התשואה לפדיון של סדרת האג"ח, אשר יהווה עילת גריעה, עוד טרם הפחתת דירוג  - מוצע להוסיף תנאי סף שמבוסס על תשואה לפדיון של סדרת אג"ח, שכן סיכון לאי-החזר ריבית ו/או קרן יבוא לידי ביטוי, בדרך כלל, בתשואה לפדיון גבוהה של האג"ח.

התנאי המוצע נועד לאפשר תגובה מהירה יחסית של הבורסה בעדכון המדדים, במקרה של הרעה במצבה העסקי של חברה, עוד לפני שדירוגה הופחת על ידי מי מחברות הדירוג.מוצע כי סדרת אג"ח תיגרע ממדדי תל-בונד אם התשואה לפדיון שלה תחרוג ב-3 סטיות תקן מהממוצע של התשואות לפדיון של אג"ח בעלות מאפיינים זהים מבחינת סוג הריבית וסוג הצמדה. התשואה לפדיון של כל אג"ח הנכללת במדדי תל-בונד תחושב מידי יום, בתום המסחר, ועל פיה ייקבע האם נוצרה עילה לגריעה מהמדדים.

 

2. הדירוג הנמוך לסדרה הוא שיקבע לגריעה מהמדדים 

מוצע כי אם סדרת אג"ח מדורגת על ידי שתי חברות דירוג, הדירוג הנמוך מבין השניים הוא שיקבע לעניין הוספת הסדרה או גריעתה מהמדדים (כזכור כיום, הדירוג הגבוה קובע. כלומר, אם לסדרת אג"ח יש דירוג השקעה מחברת דירוג אחת, היא תמשיך ותיכלל במדדי תל-בונד גם אם הדירוג שיש לה מחברת הדירוג השנייה נמוך מדירוג השקעה). 

האג"ח המועמדות לגריעה מהמדדים 

במסגרת סימולציה שנערכה על ידי יחידת המחקר של הבורסה, נמצא כי על פי נתוני המסחר נכון ל-16 ביוני 2020, ישנן 9 סדרות אג"ח החורגות ביותר מ-3 סטיות תקן מממוצע התשואה לפדיון של קבוצת הייחוס הרלוונטית ולכן, על פי ההצעה, אג"ח אלו היו נגרעות ממדדי תל-בונד.

מקור: הבורסה לני"ע

יישום ההצעה היה "חוסך" למשקיעים 40%-80% באג"ח של דלק

במסגרת הסימולציה שנערכה על ידי הבורסה, נמצא כי במקרה של סדרות האג"ח של קבוצת דלק, ניתן היה לחסוך למשקיעים במוצרי המדדים 40%-80% על ידי יישום ההצעה החדשה, זאת ביחס לירידה בשערי האג"ח במועד הגריעה בפועל מהמדדים, בעקבות הורדת דירוג.

מקור: הבורסה לני"ע. הנתונים על פי סימולציה לתקופה שבין ה-2/6/19 עד ל-16/6/20.

תגובות לכתבה(8):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 8.
    הבורסה עושה גן עדן לספקולנים ולמניפולציות , שורטיס 23/06/2020 15:38
    הגב לתגובה זו
    הבורסה עושה גן עדן לספקולנים ולמניפולציות , שורטיסטים יורידו אגחים ואז התשואות יעלו , השלב הבא האגחים יצאו מהמדדים וכך יסגרו את השורט בזול . הנהלת הבורסה לא מבינה בכלום שהוא מעבר לקופסא , חבורת פקידים מנותקים .
  • 7.
    אוליבר טוויסט 23/06/2020 13:39
    הגב לתגובה זו
    ושהוא יהיה לא סחיר עד ליום הפדיון. זה יגביר את המוטיבציה שלהן לבדוק אותו כמו שצריך ולא לפי הדרישות של מזמין הדרוג שזו החברה עצמה.
  • 6.
    אלון 23/06/2020 13:06
    הגב לתגובה זו
    לפחות לחברות הללו ישמן תגובה, לבורסה בארץ אין תגובה בכלל. חודשים שמתנהל מסחר מוזר, כמו היום, שמתחיל בעליות חזקות ולמרות חוזים ירוקים, המסחר עובר מהר לאדום ללא סיבה. שלא לדבר על מה שקורה במניות הגז...
  • 5.
    הצעה מסורבלת 23/06/2020 11:29
    הגב לתגובה זו
    הטיעון של הבורסה שגוי היות והאגח שעומד לצאת מהמדד,ולא חשוב מאיזו סיבה יירד לפני היציאה שלו. כמו כן החודש האחרון שוק ההון חלש וכל האגח זבל חלשים
  • 4.
    מתעסקים בזוטות.. 23/06/2020 11:26
    הגב לתגובה זו
    והדבר יסייע להגברת הפעילות במשק
  • 3.
    הנה התביעה הייצוגית בדרך (ל"ת)
    אנונימי 23/06/2020 11:12
    הגב לתגובה זו
  • 2.
    משקיע 23/06/2020 10:47
    הגב לתגובה זו
    אפס אמון. הרי הן מקבלות כסף מהחברות שהו מדרגות אז איך ידרגו נגדם.
  • 1.
    אפסים תורידו את מס הגנבים מ 25% ל 5% (ל"ת)
    ערן 23/06/2020 10:40
    הגב לתגובה זו
בורסת תל אביב
צילום: שלומי יוסף

אלו המניות שיזכו לביקושים והיצעים בשל עדכון המדדים

עדכון מדדי הבורסה עשוי לייצר מחזור שיא, במגדל שוקי הון מסמנים את המניות הבולטות הצפויות להערכתם לרכז את עיקר העניין



מנדי הניג |
נושאים בכתבה מדדים עדכון מדדים

לקראת עדכון מדדי הבורסה בתל-אביב הצפוי היום בסגירה, מגדל שוקי הון מציגה את הערכותיה בקשר לכמה מהשינויים הבולטים הצפויים במניות ובמדדים העיקריים בשלב נעילת המסחר –-מועד ביצוע השינויים בהרכבי המדדים בפועל.

לצד זאת, בבית השקעות מזכירים אפשרות למחזור שיא שיירשם בסיכום יום המסחר, בשל השינויים המהותיים הרבים הנכללים בעדכון במקביל לצמיחת היקף הנכסים המנוהלים על מדדי הבורסה בעקבות זרימת כסף חדש לשוק ההון המקומי, בעיקר לתעשיית קרנות הנאמנות.

נקסט ויז'ן -1.57%    ומגדל ביטוח 2.95%   ביטוח: שינוי צפוי: כניסה לת"א 35 ויציאה מת"א 90. ברקע לכניסת השתיים למדד החברות הגדולות ביותר בבורסה המקומית ניצב הכיוון החיובי ממנו נהנות מניות החברות הביטחוניות וחברות הביטוח. מעבר זה צפוי להתאפיין בהיצעים נרחבים, בנקסט ויז'ן בהיקף מוערך של כ-150-200 מיליון שקל ובמגדל ביטוח בהיקף מוערך של כ-250-300 מיליון שקל, בשל יציאתן ממדד ת"א 90, בו היקף ההון המנוהל גדול יותר לעומת זה המנוהל בת"א 35 ובשל ירידת משקלן היחסי במדד אליו הן נכנסות.

טבע 0.56%  , פועלים 0.12%  , לאומי 1.69%  ו דיסקונט 1.23%  : שינוי צפוי: עדכוני משקלים בת"א 35. מול מניית טבע, שמשקלה במדד הדגל צפוי להתעדכן מטה בהתאם לשיעורי המקסימום הקיימים, מניות הבנקים צפויות ליהנות מהגדלת משקלם בת"א 35. כך, מניית טבע צפויה להיצעים של כ-300-400 מיליון שקל ומניות פועלים, לאומי ודיסקונט צפויות לביקושים בטווח של כ-150-250 מיליון שקל כל אחת.

חברה לישראל -14.24%   ו אנרג'יאן 7.84%  : שינוי צפוי: יציאה מת"א 35 וכניסה לת"א 90. שחיקה של כ-8% בערכה של אנרג'יאן מתחילת השנה משקפת לה ביצועי חסר מול עלייה של כ-45% במדד הנפט והגז ושל כ-35% בת"א 35. מניית החברה לישראל מציגה עלייה של כ-20% מתחילת השנה. במעברן מת"א 35 לת"א 90 כל אחת משתי המניות צפויות לביקושים בטווח של כ-200-300 מיליון שקל, בשל היקף הנכסים הגבוה המנוהל בת"א 90 ביחס לת"א 35.   

להמשך הכתבה לחץ כאן
חיים כצמן, מייסד ומנכ”ל קבוצת ג’י סיטי צילום:שלומי יוסףחיים כצמן, מייסד ומנכ”ל קבוצת ג’י סיטי צילום:שלומי יוסף

ברקע הצעת הרכש לסיטיקון, ג'י סיטי הוכנסה למעקב עם השלכות שליליות

ג'י סיטי רכשה 7.7% ממניות סיטיקון בפרמיה של 36% על המחיר בשוק ותפרסם הצעת רכש מלאה; המניה קפצה ביום ההודעה אך נפלה ב-11% לאחר שחברת הדירוג מעלות הכניסה את החברה למעקב עם השלכות שליליות בשל חשש לעלייה במינוף ולשחיקה בפרופיל הפיננסי

תמיר חכמוף |
נושאים בכתבה חיים כצמן ג'י סיטי

ביום שני הודיעה ג'י סיטי ג'י סיטי -11.1%  , שבשליטת חיים כצמן, על רכישת 7.7% ממניות הבת הפינית סיטיקון (Citycon), תמורת 56.75 מיליון אירו במחיר של 4 אירו למניה, פרמיה של כ-36% על המחיר בשוק ערב ההצעה (ג'י סיטי רוכשת מניות סיטיקון בפרמיה, תגיש הצעת רכש לכלל המניות). בעקבות העסקה עלתה אחזקתה ל-57.4%, ובשל כך היא מחויבת לפי החוק הפיני להגיש הצעת רכש מלאה לכלל בעלי המניות במחיר שלא יפחת מהמחיר ששולם. היקף העסקה הפוטנציאלי, אם תתקבל ותושלם במלואה, נאמד בכ-312 מיליון אירו (כ-1.4 מיליארד שקל).

ג'י סיטי ציינה בדיווח כי הרכישה משקפת דיסקאונט של 44% על ההון העצמי של סיטיקון, וכי היא צפויה להביא לגידול של כ-171 מיליון שקל בהון העצמי שלה ולשיפור ב-FFO, עם "השפעה זניחה על שיעור המינוף" והמשקיעים הריעו. ביום ההודעה קפצה המניה בכ־7%, אך עד סוף השבוע חזרה לאחור, כאשר היא נופלת בכ-11% ביום המסחר האחרון אל מתחת למחיר שבו נסחרה לפני ההודעה. הירידות הגיעו זמן קצר לאחר שחברת הדירוג מעלות (S&P) הכניסה את דירוגי החברה לרשימת מעקב עם השלכות שליליות. אגרות החוב של החברה סיימו גם הן בירידות, ובלטה לשלילה סדרה יד' ג'י סיטי אגח יד -8.35%  שירדה ביותר מ-8%.



מתוך הדוח של מעלות

בין דיסקאונט להזדמנות ומה רואה השוק

מהלך הרכישה יצר ניגוד מעניין. מצד אחד, ג'י סיטי רכשה מניות מתחת לשווי בספרים, מהלך שמחזק את ההחזקה החשבונאית ויוצר "תחתית" (לפחות זמנית) למחיר המניה של סיטיקון, שעלתה בכ-35% ונסחרת קרוב למחיר ההצעה. מהצד השני, העסקה בוצעה בפרמיה של יותר מ-35% על מחיר השוק ערב העסקה, כלומר, החברה שילמה הרבה יותר ממה שהשוק חושב ששווה הנכס, בטענה שהיא מכירה את שווי הנדל"ן טוב ממנו.

בפועל, המהלך הקפיץ את השווי של אחזקת ג'י סיטי בסיטיקון באופן חשבונאי, אך זהו שיפור שמבוסס על השערוך הפנימי של המניה, לא על תזרים או מכירה בפועל. השוק, לעומת זאת, עדיין מעריך את הנכסים בזהירות רבה, כאשר מניית סיטיקון נסחרת קצת מתחת ל-4 אירו, כמעט אותו מחיר כמו הצעת הרכש, מה שמעיד על ספקנות בנוגע לשווי האמיתי של הנכסים.

הודעת הדירוג: מינוף גבוה ושחיקה בפרופיל הפיננסי

שלושה ימים לאחר ההודעה, מעלות עדכנה כי דירוג ג'י סיטי וסדרות האג"ח שלה הוכנסו למעקב (CreditWatch) עם השלכות שליליות, בשל חוסר ודאות סביב היקף ההיענות להצעת הרכש והשלכותיה על הנזילות ועל הסיכון הפיננסי. בדוח נכתב כי אם ההצעה תמומש במלואה, יחס המינוף (חוב להון עצמי מתואם) עלול לעלות לרמה של 70%-75%, בניגוד למהלכים שעשתה לאחרונה החברה כדי להוריד את המינוף, רמה שתשקף "שחיקה בפרופיל הפיננסי של החברה".

להמשך הכתבה לחץ כאן