הבעיה העיקרית של המשקיעים בתחום התוכנה - הבנת הנקרא

במארס שנה שעברה עשינו (סימול: CSCO) לאחר שזו רכשה את NDS מירושלים. כתבנו שם, בין השאר, שסיסקו משנה כיוון ומעניינת. למרות שמאז המניה מזדעזעת בניוטרל, אנחנו לא מוותרים - היא מעניינת היום אפילו יותר (כמובן שלא לסוחרים) וננסה להסביר מדוע. במפגש האנליסטים השנתי של סיסקו, בסוף השנה שעברה, הטיל היו"ר הוותיק, ג'ון צ'מברס, פצצה קטנה: "בתוך 5 שנים", אמר, "נכפיל ההכנסות מתוכנה". אגב, גם צ'מברס הצביע על המסלול. מדובר בתחום הגדול והחדש יחסית המכונה collaboration market, שבגדול מדבר על פלטפורמה של שיתוף פעולה של כל המרכיבים בארגון או בין ארגונים, על מנת להגיע במהירות וביעילות למטרה מסוימת - תחום שלפי הערכות של סיסקו מגלגל כבר היום למעלה מ-35 מיליארד וצומח מהר. סיסקו מסתמכת על על פיהן האינטרנט שקשור במכשור האלחוטי החכם (mobile Internet) יגדל בעקבות טיפוס עצום במספר החיבורים בין אנשים, מכשירים ואובייקטים - פי 13 ב-2012-2017 - מה שיוביל לצמיחה משמעותית גם בשוק השיתוף.

תחום התוכנה מייצר הזדמנויות ללא הפסקה

פלטפורמת Lync - enterprise-ready unified communications platform של מיקרוסופט (סימול: MSFT) כבר פועלת באזור ומאפשרת, באמצעות המחשב האישי, חיבור בין אנשים בכל מקום באמצעות קול, תמונה, מסרים, שיחות ועידה וכו'. בסיסקו מאמינים שהם יוכלו להתחרות, ולפיכך הקימה החברה את חטיבת Cisco Collaboration Technology Group - אותה מוביל הקנדי Rowan Trollope. טרולופ, שהובא מסימנטק (סימול: SYMC) שם הקים וניהל את חטיבת Symantec.Cloud Business, הסביר שמה שהלקוחות (פרטיים, חברות וגם ממשלות שמהוות חלק גדול מלקוחות החברה) רוצים זה הרבה יותר "מסתם IT באמצעות המחשב האישי. לצד יכולות ההעברה של דאטא, הם רוצים פלטפורמת קול ווידאו ברמה הגבוהה ביותר שתאפשר להם להוסיף התקנים משלהם, להצטרף למסגרות הענן ולנהל ביג דאטא - בקיצור, פלטפורמה שתתאים לתקופה שלאחר המחשב האישי" (רמז ברור למיקרוסופט כמובן).

להזכירכם, עיקר ההכנסות של סיסקו מגיעות ממכירות מוצרים (36.33 מיליארד מתוך סה"כ של 46.06 מיליארד ב-2012) 40% מתוכם היו מפסקים / בוררים (switches), חומרה משולבת תוכנה ו-23.2% נתבים (routers). "התוכנית החדשה", הוסיף צ'מברס, "לא תפגע בתחומי ההכנסה האחרים, היא תהיה אורגנית בעיקר, אבל נעשה גם רכישות". הרכישה האחרונה שעשו הייתה החברה הישראלית Intucell, שרכשו בסוף ינואר 2013, במחיר של 475 מיליון שמחציתו אגב תלך לקרן בסמר (Bessemer Venture Partners - כדאי לכם לבדוק על הקרן הזו). קרן שלפני שנתיים בדיוק השקיעה 6 מיליון בסטארט אפ המופלא של רני ולינגשטיין ועידו שושן. אינטוסל, להדיוטות, מעבירה את השימוש בגלי רדיו מהמאה ה-20 למאה ה-21. בעצם התוכנה שפיתחה החברה מטפלת בביג דאטא, כמויות האינפורמציה ומספר המשתמשים שגדלו אלפי מונים מאז תחילת המאה. וול סטריט אכן קיבלה את המהלך בברכה - בשלושת החודשים האחרונים עלתה מניית סיסקו ב-25%. אך עדיין, משקיעי הטווח הארוך, שהם החשובים באמת למניה, נזהרים והאמון בסיסקו נמוך משמעותית מזה שניתן ל-IBM למשל, שנמצאת בשיא כל הזמנים שלה ונסחרת בכמעט 100% מעל שיא הבועה של 2000.

CSCO אמנם נמצאת 50% מעל שפל 2008-9, אבל העלייה משם רצופה זעזועים עזים שמצביעים על ספקנות המשקיעים. לגבי שיאי הבועה - עדיין חסרים לה כ-80% על מנת להגיע לשם. פרנק קלדרוני, מנהל הכספים של סיסקו, נתן מספר דוגמאות למה שהאסטרטגיה החדשה עשויה לגרום. הוא מאמין שהפעילויות בענן המחשוב בתחום האלחוט ובשווקים המתעוררים יהפכו למנועי צמיחה דו-ספרתיים שיביאו את סיסקו לחברה שצומחת 6%-7% במקום ה-3%-4% של היום. האם, כפי שאמר צ'מברס, גם יוסיפו ויגדילו את הדיבידנד ואת רכישת המניות (בסוף ספטמבר 2012 היו בקופה קרוב ל-30 מיליארד דולרים במזומן) - אז אכן מדובר בתפנית!

מה הוביל את צ'מברס לשנות כיוון אסטרטגי ולהיכנס לעולם התוכנה? גורם אחד, ללא ספק, היתה התנהגות המניה, המשקיעים הגדולים לוחצים. מדובר במשקיעים שיש להם פוזיציות ענק גם ב-IBM, והם כנראה הצביעו לצ'מברס על מה שעשתה זו האחרונה - "אם הכחולה הגדולה יכולה להתחדש כל הזמן באמצעות מינוף הידע שצברה ורכישות, אין שום סיבה מדוע סיסקו לא יכולה לעשות בדיוק אותו הדבר". אבל על מנת להגיע לשם צריך מהפך, לחשוב מחוץ לקופסא, וצ'מברס עשה זאת. האסטרטגיה אינה רק בתחום הפעילות - מדובר בהעלאת הדיבידנד ורכישת מניות. אגב, מדיניות של הגדלת דיבידנד ורכישת מניות שמתפשטת בתחום הטכנולוגי כאש בשדה קוצים, מצביעה על שינוי חשיבה משמעותי.

חברות טכנולוגיה, שבעבר ובתמיכה גורפת של המומחים, החזיקו בדעה שאין זה מן הראוי שחברות מסוגן יחלקו דיבידנד, "מצטרפות למועדון". השינוי מצביע על שני שינויים מחשבתיים חשובים - הראשון שאין יותר הבדל, ביחס למה שמגיע למשקיעים, בין חברות מבוססות בכלכלה הישנה לאלה המבוססות בכלכלה "החדשה", שהתעשייה הטכנולוגית הגיעה לבגרות/בשלות. הדבר השני, שההחלטות להגדיל דיבידנד ורכישה, שהן החלטות לטווח ארוך בהגדרה, מצביעות על ציפיות אופטימיות של ההנהלות, על ירידה משמעותית בחשש מהאטה שהרי כל ההכרזות הרבות על ההגדלה בשנה האחרונה לא היו נעשות אם החשש היה גדל. כל זה הוא חלק מההסבר לעליות במדדים בניגוד לאווירת המשבר שנשמעת מהתקשורת.

אם האסטרטגיה החדשה של צ'מברס נכונה ומתבססת על סדרי הגודל המדוברים ב"שוק השיתוף" (ואנחנו מאמינים שכן), אז תחום אפליקציות התוכנה מעניין הרבה יותר משחשבנו. הבעיה, כרגיל, איך מזהים מניות של חברות קטנות מסיסקו בעלות פוטנציאל "לעשות זאת", חברות "מנצחות". זו אותה בעיה מולה עומדים המשקיעים בתחום הרפואי - בעיית הבנת הנקרא - אין סלי השקעה ל"חלומות האפליקציות". יש סלי תוכנה כמו PSJ ו-IGV שכוללים "אניות תוכנה" גדולות, שבשנים האחרונות לא הכו את המדדים הרגילים.

ישנו הסל XSW שמורכב מחברות תוכנה מתמחות שהכה את המדדים ושורה ארוכה של חברות בינוניות וקטנות בעלות פוטנציאל רציני. הבעיה עם אלו, Vmware (סימול:VMW) כדוגמא בולטת לאחרונה, שכאשר קורה משהו כותרתי, אמיתי או לא, המניה מגיבה בפראות שמפחידה כל משקיע נורמלי. VMW, יצרנית התוכנות הווירטואליות, חביבת המומחים בשנים 2009-12, טיפסה מ-18 דולר בסוף 2008 ל-118 באפריל 2012 ונפלה מאז ב-40%. רק בחודש וחצי האחרון איבדה 26% מערכה, ומדוע? ראשית, בעזרת המומחים המאוהבים, המשקיעים הבחינו לפתע שהמניה עלתה לערכי חלל. על מנת להישאר בהם החברה חייבת לייצר צמיחה קבועה תלת ספרתית. הירידה החדה האחרונה הייתה למרות שהחברה הכתה את הציפיות. אבל ההנחיות לעתיד לא סיפקו את האנליסטים המאוהבים והם הפכו לשונאים במיידיות (משהו שקרה גם ל-EZCH). שנית, מישהו הפנה את תשומת לב המשקיעים לעובדה שחברת האם, EMC הענקית (מחזיקה ב-60%) החלה גם היא לרדת זמן קצר קודם לירידת הבת, והם נבהלו. בכל מקרה מהרגע שחברה "מאכזבת" - מתחילה "הילולת שחיטה".

הרי לכם כדוגמא, האנליסט בריאן פריד מ-Wunderlich Securities . עד לאחרונה, היה מאוהדיה הנלהבים של החברה. הוא חתך בינואר ביחד עם עוד 8 אנליסטים את המלצתו מקניה להחזקה, מדוע? "יש לדעתי דברים שהחברה אינה מספרת. נראה לי שמה שהם אומרים אינו מסביר את התנהגות המניה. למשל, שמתי לב שהחברה תלויה על מערכות יחסים עם סיסקו, היוליט פאקארד ו-IBM. הרכישה שהחברה ביצעה לאחרונה, חברת התוכנה הווירטואלית Nicira , מעמידה אותה בתחרות ישירה מול השלישייה. האם ייתכן ששלוש הענקיות מתנתקות ממנה?". אלוהים אדירים מר פריד, על מה אתה מדבר? הרי לפני ארבע חודשים היללת ושיבחת את Vmware על שרכשה את Nicira, מה? לא ידעת ש-Nicira מתחרה בסיסקו? האמת, כדאי לכם לעקוב אחרי VMW במחירה הנוכחי, 74 דולר. TheStreet ratings יצא שלשום בהמלצת קנייה. אבל בזהירות, "קצב העלייה במכירות כבר לא עולה כפי שעלה בעבר", אמר אתמול שין ויליאמס מה-FOOLS, רק חסר שמישהו יבדוק את זה.

היכן משתבצת אוטוניטי (סימול: ATTU) בסיפור?

באותו הזמן שהכנו את הכתבה ההיא על סיסקו, לפני 10 חודשים, עשינו סקירה חוזרת של אוטוניטי תחת הכותרת, . מאז לקח האיש, מנהל עתיר ניסיון מסאייטקס ומייסד פרסייס, את החברה לידיו בקיץ 2008, האמנו שהוא מסוגל, בעזרת אסטרטגיה של מינוף הידע שהצטבר בחברה וקצת רכישות, להחיות את החברה הוותיקה. מבחינת הפעילות אלון ממשיך להוביל בהצלחה. העובדות מדברות בעד עצמן – החברה סיימה את 2009 עם מכירות של 9.45 מיליון והפסד של 1.3. 2012 הסתיימה עם מכירות של 25.5 מיליון, רווח של 1.5 מיליון ו-3.3 מיליון דולר בקופה. מבחינת המניה, מאז הגיעה לשיא של 9.75 בסוף יולי 2012 וההתקדמות העסקית, היא מדדה. אוטוניטי מספקת פתרונות לטיפול במידע. בשנים האחרונות התמקדה בפתרונות בתחום ענן המיחשוב וביג דאטא. החברה הייתה מחלוצות פתרונות ה-IT ויצרה קשרים עם חברות ענק רבות, מסיסקו דרך GE ועד HSBC ו-IBM. בתחילת המאה חזו לה עתיד מזהיר (אז ב-B2B) אך זו לא הצליחה להתרומם, כנראה בגלל ניהול לוקה בחסר. אלון מוביל את החברה לתחומי פלטפורמות תוכנה "פופולאריים" של ייעול הטיפול באינפורמציה, במיוחד בתחום הטיפול בענן ובביג דאטא, כאמור. אבל אטוניטי היא אחת מאותן חברות ש"איכזבו" את המשקיעים בעבר וננטשו ע"י האנליסטים.

עיקר החשיפה לאחרונה באה מאתר seekingalpha.com, שם יש לחברה מעריץ בשם מרק גומז, יועץ פיננסי שכותב באתר ומנבא לחברה נפלאות. ה TheStreet Ratings העלה לאחרונה את המלצתו מ-SELL ל-HOLD בשל קצב הצמיחה המתגבר, אבל הם עדיין מודאגים מהחוב (שלמעשה דווקא ירד השנה). שזאת גישה נכונה, בעיקר לפי הרווח למניה ב-2012 (12 סנט) והמכפיל ההיסטורי הגבוה (61 פעם). אבל מה שיכתיב את התנהגות המניה זה קצב הצמיחה (הרווח למניה עלה מהפסד של 9 סנט), הפלטפורמות שהיא מספקת והחשיפה שללא ספק תלך ותגדל עם ההישגים במיין סטריט. לא הרבה חברות יכולות להתגאות בכך שנציגים של אמזון ומיקרוסופט הופיעו בכנס של החברה ודיברו בשבח מוצריה. אנחנו מאמינים שהחברה ממשיכה בדרך הנכונה אבל בארץ נפלאות התבונה, וול סטריט, אין צורך לרדוף.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.