שוק המניות: למה שום דבר לא גורם לתיקון אמיתי בשוק?

שוק המניות האמריקאי מפגין עוצמה לא משנה מה נופל עליו. אמנם השווקים באירופה ואסיה עלו יותר בשבועות האחרונים, אבל אם ניקח בחשבון את התחזקות הדולר אז הפער הזה מצטמצם, ואם נתייחס לפערי התשואות בשנים האחרונות אז הפער האירופאים והאסיאתים עדיין בפיגור נוסף. בינתיים למרו צרור ידיעות שליליות נראה שהשוק מסרב להישבר.

מה אמור היה לגרום לשבירה כזו? נושא המכסים מדאיג את כולם? השוק מחזיק מעמד. דו"ח האינפלציה בשבוע שעבר היה הרבה מעל הצפי ופגע קשות בצפי להורדת ריבית נוספת בקרוב? ירידות של יום אחד וסך הכל עליות בסיכום שבועי. תשואות אגרות החוב מטפסות במשך חודשים? שוק המניות מגיב באדישות. חשש מפיתוח סינית שיפוצץ את בועת ה-AI? התאוששות תוך שבוע. בסופו של דבר למרות כל החדשות שאמורות להיות רעות לשוק המניות, השוק נע בעיקר הצידה סמוך לשיא כל הזמנים. למעשה, ה-SP500 לא התרחק משיא כל הזמנים ביותר מ-5% במהלך החודשיים האחרונים, למרות לא מעט אירועים מדאיגים, תמחור גבוה היסטורי, והעובדה שהמומנטום החזק בשבע המופלאות (למעט מטא) נעצר. נראה שהשוק פשוט מסרב לרשום תיקון. 

מה גורם לעוצמת שוק המניות האמריקאי? נראה שמתחת לפני השטח יש ביקוש חזק למניות וכל מיני-תיקון מצית גל של רכישות. יתכן גם שהמשקיעים מעודדים מעונת הדוחות החזקה שמראה שהחברות יכולות להתמודד עם הריבית הגבוהה, כל עוד הכלכלה ממשיכה להיות חזקה והאינפליציה לא פורצת גבוה מדי ומכריחה את הפד' להעלות את הריבית. הפד' בעמדה שהריבית "מצמצמת מספיק" ולא  מראה שום סימנים שיש סיכוי להעלאת ריבית בקרוב, ובינתיים זה מספיק למשקיעים. 

במהלך סוף השבוע טראמפ פרסם הודעה נוספת ברשת החברתית טרות' על מכסי הנגד שהוא יטיל, ושיכללו חישוב גם של המע"מ במדינות השונות ומגבלות נוספות שמוטלות על ייצוא אמריקאי. בינתיים השוק לא ממש הגיב להודעה כיון שביום שני לא היה מסחר, והחוזים העתידיים מצביעים על עליות קלות בשוק המניות וירידות בשוק אגרות החוב. האם כשיוטלו המכסים בפועל (אם אכן הם יוטלו בסופו של דבר) נראה סוף סוף תיקון משמעותי? 

• מדד המחירים באוגוסט - מה הצפי והאם הריבית תרד?
• ה-CPI של אוגוסט: הקריאה השנתית תואמת לצפי, אבל הקצב החודשי מפתיע ללמעלה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

הזינוק במדד המחירים לצרכן בינואר - האם יש סיבה לדאגה?

מדדי המחירי שהתפרסמו בשבוע שעבר היו גבוהים בהרבה מהצפי. האינפלציה החודשית הייתה 0.5% כשאינפלציית הליבה לא הרבה מאחור - 0.45%. האיפלציה השנתית חזרה לרמת ה-3% ואינפלציית הליבה השנתית עומדת על 3.3%. האינפליציה החודשית בטרנד ברור של עלייה מאז יוני, אז היא הייתה 0%. מאז: 0.1%, 0.2% (שלושה חודשים ברצף), 0.3%, 0.4% וכעת 0.5%. 

השוק הגיב בירידות לנתונים, אך, כאמור, חזר לטפס בימים שלאחר מכן ונראה שבאופן כללי התגובה הייתה מתונה. האם יש סיבה לדאגה משינוי מגמת התמתנות האינפלציה? הנה השיקולים לשני הצדדים.

• האם הפד יוריד את הריבית ב-0.5% ומה יקבע את הכיוון של וול סטריט?
• טראמפ נגד הניו יורק טיימס: תביעה של 15 מיליארד דולר בגין לשון הרע; מניית העיתון יורדת
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• המניה הישראלית שזינקה אתמול פי 5 וצפויה להמשיך לעלות גם היום

ראשית חשוב לדעת שמדדי ינואר בשנים האחרונות נוטים להיות גבוהים מהרגיל. אחת הסיבות לכך היא שבתחילת שנה ישנה נטייה להעלות מחירים. כנראה לאחר כמה שנים של אינפלציה, היד של המוכרים יותר קלה על הדק העלאת המחיר, וההערכות הכלכלנים לא מתמחרות את זה מספיק. יש לציין שנתוני האינפלציה הם "מנוקי עונתיות" לכן הנטיה הזו הייתה צריכה להיות מתומחרת, אך נראה שהמודלים לאחר הקורונה עדיין לא מכווננים היטב ולא מצליחים לשקף את כל ההשפעה העונתית, ולכן כבר כמה שנים מדדי ינואר יוצאים גבוה בהרבה מהצפי, ומדדי סוף השנה יוצאים פחות מהצפי. בסופו של דבר המדד השנתי בדצמבר 23 היה 3.9% ובצדמבר 24 3.3%. כלומר המדד הגבוה של ינואר 23 לא בא לידי ביטוי בהמשך השנה. 

נתון מעודד נוסף הוא מקור האינפלציה. מדד ה"סופר ליבה" לדוגמה, היה גבוה בדומה לינואר בשנה שעברה, אבל בשונה משנה שעברה העלייה התמקדה בשני גורמים - שירותי רכב (בעיקר ביטוחי רכב) ופעילות פנאי ולא התפרסה לרוחב הרכיבים השונים. כאשר האינפלציה ממוקדת במעט מקורות ישנו סיכוי גבוה יותר שזה נובע מגורם ספציפי או מרעש מסוים, ולא באמת מעיד על התרחבות האינפלציה. הדבר בא לידי ביטוי גם בצפי לכך שמדד האינפלציה השני, ה-PCE (שנהוג לציין שהוא המועדף על הפד') שיתפרסם בסוף השבוע הבא צפוי להיות נמוך יותר. 

נקודה מעודדת נוספת היא שנראה שהפעם האינפלציה נובעת מכלכלה חזקה ולא משיבושים בשוק הסחורות או בשרשראות האספקה, מה שגרם להתפרצות האינפלציונית של שנת 2022. אינפלציה שנובעת מכלכלה חמה מדי בהחלט יכולה להיות בעיה, אך מדובר בסופו של דבר ב"בעיה טובה", שאמנם מקשה על השגת ה"מייל האחרון" בהורדת האינפלציה אל היעד, אבל לא גורמת לפאניקה בשוק כל עוד היא לא יוצאת משליטה. 

עד כאן ההסתכלות האופטימית, אבל יש גם צד שני. הבעיה היא, שכאמור, הנתון של ינואר לא עומד בפני עצמו אלא מצטרף למגמת התחזקות הדרגתית של האינפלציה החודשית, שבסופו של דבר מסתכמת באינפלציה שנתית שמתרחקת מהיעד. אל הסימן המדאיג הזה ניתן לצרף עלייה מחודשת במחירי הסחורות, כמו גם עליה במדד המחירים ליצרן שהייתה גבוהה מהצפוי. נוסיף לכך שרכיב קורת הגג, בו תולים תקוות שיהיה הגורם שיביא לירידת המדרגה הנוספת באינפלציה, דווקא עלה בחודש האחרון. כל אלו הם נתונים שמעוררים חשש לגבי המשך התמתנות האינפלציה יותר מאשר מדד ינואר כשלעצמו. 

גורם מדאיג נוסף, ואולי אף יותר מכל מה שנאמר עד כה, הוא ציפיות האינפלציה, שקשורות ישירות לנושא המכסים. הדעות חלוקות בנוגע לשאלה עד כמה המכסים הם גורם אינפלציוני, ואם אכן ישנה השפעה, האם היא חד פעמית או מתמשכת. זהו נושא מעט מורכב, אבל ננסה לפשט אותו מעט: המכסים מוטלים עקרונית על היבואנים, אבל בפועל ישנם שלושה גורמים שעלולים לספוג את המחיר. ייתכן שהיצואנים יאלצו להוריד מחירים, כלומר לספוג את עלויות המכס, ואז לא תהיה שום השפעה על האינפלציה. אפשרות שניה היא שהיבואנים יספגו את המחיר - ישלמו יותר ליצואנים אבל לא יגלגלו את עליית המחירים לצרכנים שלהם - שוב, במקרה כזה אין שום השפעה על האינפלציה. אפשרות נוספת היא שהצרכנים יספגו את העליה במחיר - ואז האינפלציה תעלה. מה קורה בפועל? בדרך כלל שלושת הגורמים סופגים לפחות חלק מהעלויות, וההשפעה על האינפלציה תלויה בשאלה באיזה יחס, מה שתלוי בעיקר בשאלת כוח התמחור של כל גורם, והאיזונים בין הביקוש וההיצע והאלטרנטיבות בשוק בכל צומת (יצואן-יבואן, יבואן-צרכן). כאמור, זהו נושא מורכב שהוצג בצורה מעט פשטנית, על כל פנים, מחקרים שנערכו על השפעת הטלת מכסים בעבר (בין השאר של טראמפ עצמו בממשל הקודם) מראים על שונות גבוהה ושהתוצאה מאד תלויית מוצר ותנאי שוק. כך שההשפעה בפועל של המכסים, גם במידה ויוטלו בצורה רחבה, נתונה בסימן שאלה גדול. 

בכל זאת, נראה שהפעם יש סיכון גבוה יותר, בעיקר בגלל שהנראטיב הכללי בתקשורת הוא שזה יגרום לאינפלציה, מה שמשכנע את כל הגורמים בשוק, ומקפיץ את הציפיות לאינפלציה. הבעיה עם ציפיות כאלה היא שהן נבואה שמגשימה את עצמה. אם הקונים והמוכרים מצפים שהמחירים יעלו אז הם יעלו, כי יש לגיטימציה להעלות מחיר. הציפיות לאינפלציה בכל הסקרים האחרונים זינקו בחדות, ובסקר של אוניברסיטת מישיגן אחוז גבוה מהנשאלים אכן מייחס זאת למכסים. בנוסף, לאחר שלוש שנים של אינפלציה, המוכרים והקונים כבר התרגלו לעליות מחירים, לעומת הממשל הקודם של טראמפ שהגיע לאחר שנים של אינפלציה אפסית. במצב כזה, ייתכן שוב שעצם הנארטיב בשוק ביחס למכסים יגרום בפועל להתפרצות אינפלציונית. 

הנתון האחרון של ינואר אם כן אינו בעל חשיבות גבוהה כשהוא עומד בפני עצמו, וכפי שג'רום פאוול אמר במסיבת העיתונאים האחרונה שהפד' לא ממהר להגיב לנתוני חודש אחד או שניים. בנוסף, לפני החלטת הריבית הבאה יפורסמו נתוני אינפלציה ונתונים חשובים נוספים שיהיו בעלי השפעה גבוהה יותר על ההחלטות הבאות. אבל בכל זאת אי אפשר להתעלם מהדגלים האדומים, ובהצטרף לשוק עבודה חזק והחששו מנושא המכסים והציפיות שהם מייצרים נראה שיש סיבה לדאגה מסוימת.