עמוק בתוך הרבעון השלישי, חודשיים לאחר סיום הרבעון השני, יתפרסמו הדו"חות של הבנקים הישראלים. דו"ח של בנק ישראלי הינו מסמך היסטורי מרתק וחידת סודוקו מאתגרת. מאחורי המילים והמספרים בדו"חות, שמספרים על העבר הקרוב, ישנם רמזים לעתיד; והנעלם הגדול הינו רמת הפרשת החובות המסופקים בשנה-שנתיים הקרובות. הרמז נעוץ בחובות הבעייתים.

חוב מסופק הינו החלטה סובייקטיבית של גורמי האשראי בבנק, כמעט שרירותית. האשראי שמוגדר כבעייתי ("אופק שלילי", כלשון חברות הדירוג) מסווג בצורה קשיחה, עפ"י הנחיות בנק ישראל. מתי חוב בעייתי הופך לחוב מסופק? כשחברה פושטת רגל או כשהבנק מתחיל לנהוג בצורה שמרנית עם אותו לקוח "בעייתי". בדו"חות הקרובים נלמד האם ועדות האשראי בבנק נסחפו במגמת השמרנות/פחד, זו ששולחת את האג"ח הקונצרני אל מרומי התשואה הדו/תלת-ספרתית.

הסטטיסטיקה מדברת – בתקופות רעות אשראי קמעונאי טוב יותר מאשראי עסקי

אנחנו אופטימיים כיוון שעל פניו המצב בשנים האחרונות בבנקים, מבחינת החובות המסופקים, היה פנטסטי. הגופים המוסדיים שאבו אליהם אשראי עסקי, מגרש בלעדי של הבנקים בעבר. לא מעט מאותו אשראי מתברר בחודשים האחרונים כבעייתי. הבנקים מצידם הגדילו בשנים האחרונות את האשראי הקמעונאי ואת האשראי לעסקים קטנים.

האשראי הקמעונאי מפוזר, רמת החובות המסופקים עליו תעלה מעט בשנה הקרובה, אבל תשמור על ממוצע היסטורי: 0.25% לאשראי לדיור ו-0.5% לאשראי כללי. מהו ההסבר לרמה הסבירה? הסטטיסטיקה חזקה כאשר מדובר על מדגם גדול של סטטיסטים. הבנקאים הישראלים למדו באיחור אופנתי כי מיליון לקוחות שלוו 1,000 שקל, עדיפים על לווה אחד (מוכר וידוע ככל שיהיה) שלווה מיליארד שקל.

בתקופה הקרובה נוכל גם לבחון האם התיאוריה על הפיזור הסטטיסטי תגבר על הנטייה הטבעית של רדיפת בצע/פחד בה לקו חברות הדירוג הישראליות. האם הבנקים הפכו בשנות הצמיחה מליון לווי C ללווי AAAועכשיו, עם סימני ההאטה הראשונים, ישליכו אותם אל עבר ה-D? ימים יגידו.

החידה - טיב האשראי הבנקאי לעסקים הגדולים

הבעיה הגדולה נשארה וטמונה באשראי לעסקים גדולים. הצרות הגדולות טמונות בתיקי המוסדיים. האג"ח כמעט ולא מבוטח, חדלון הוא חדלון הוא חדלון. אולם "כשיורד גשם כולם נרטבים", ציינה בפני בנקאית בכירה לפני כמה ימים, בהתייחסה למצב האשראי העסקי בבנקים. תאגיד עסקי שלא שילם את האג"ח ינסה להקפיא הליכים ולא לשלם גם את החוב הבנקאי, המבוטח כאמור.

בתקופה דובית, אי ודאות לגבי מניה, או סקטור, אינה עושה טוב. המניה והסקטור ירדו. אי הוודאות בנוגע לבנקים הישראלים (כמעט היחידה לאחר מכירת תיק ה-MBS של פועלים) הינה בראש ובראשונה לגבי הצמיחה במשק הישראלי ברבעונים הקרובים. הנגזרת הראשונה מרמת הצמיחה/האטה הינה רמת החובות המסופקים.

אנחנו מעריכים כי רמת החובות המסופקים בסקטור הבנקאי תישק ל-0.4% ב-2008, כפול מאשר ב-2007 אבל הרבה פחות מהממוצע ההיסטורי. השוק כבר מתמחר את מניות הבנקים תחת הנחות שמרניות בהרבה - רמה של 0.6% ב-2008 ו-0.7% ב-2009.

וייתכן כמובן שגם האשראי העסקי הבנקאי, ולא רק האג"ח המוסדי, מסתיר בתוכו לא מעט סיפורי "חפציבה" נוספים, סיפורים שיצוצו בחודשים הקרובים. קריסת חברת נדל"ן קולוסאלית, בסגנון תחילת שנות ה-2000, תפעל כצבת - שיעור חובות המסופקים יעלה לעבר ה-0.6%, הכנסות המימון יקטנו בשיעור של 3% - 5%. הרווח הנקי ינחת כתוצאה מכך ב-20% לעומת השיאים שנרשמו ב-2007.

המניות בסקטור הבנקאי כאמור, נסחרות להערכתנו לפי תרחיש חמור זה – מכפיל רווח של 7–10. רחוק מאוד מהמכפילים בסקטורים אחרים במעו"ף (אגרו, כימיה, תקשורת וכו'). יוצא מכך שקנייה של מניות הבנקים בתקופה הנוכחית דורשת אופטימיות מסוימת לגבי המצב במשק הישראלי בשנה-שנתיים הקרובות ואופטימיות לגבי רמת הסלקטיביות שהבנקים נקטו בנתינת האשראי שלהם בשנים האחרונות.

מצעד הדו"חות הרבעוני של הבנקים הישראלים יחל היום (עם בנק מזרחי) ויימשך עד סוף החודש (דיסקונט ידווח ב-31 באוגוסט). חפשו את טבלת החובות הבעייתים, אי שם בביאורים. זו מעניינת הרבה יותר מאשר השורה התחתונה - הרווח הנקי ברבעון השני של 2008. שורה זו, כאמור, הינה כבר היסטוריה.

* הכותב הינו אנליסט הסקטור הפיננסי בבית ההשקעות IBI.