המהלכים של בנק ישראל: האם צעדים מוניטאריים נוספים נראים באופק?

גלעד גרומר, מנהל שיווק ולקוחות במנורה מבטחים קרנות נאמנות, על הפעולות שבנק ישראל עתיד לבצע במקביל לתהליכים הגלובליים
גלעד גרומר |
נושאים בכתבה קרנית פלוג

מלחמת המטבעות פוגעת בהישגים של בנק ישראל, וקרנית פלוג כבר נמצאת במגננה. המועצה המוניטארית תצטרך להחליט האם לוותר ולהמשיך במדיניות הקיימת (שבינתיים לא מספיקה), או לבצע הרחבות מוניטאריות נוספות שיחלישו את השקל באופן משמעותי יותר. בשבועות האחרונים נדמה שמלחמת המטבעות מעלה הילוך והבנק המרכזי של דנמרק יישר קו עם שוויץ והוריד את הריבית המוניטארית ל-0.75%-. לא פחות מ-16 מדינות הורידו ריבית בשבועות האחרונים. אירועים אלו, מעלים את השאלה, האם בנק ישראל צפוי להגיב או שהוא ימשיך לשבת על הגדר?

ביולי אשתקד, לאחר חמישה חודשים בהם עמדה ריבית בנק ישראל על רמה נמוכה של 0.75%, החליטה הוועדה המוניטארית לצאת למהלך הרחבה חריג, ובשתי פעימות רצופות הורדה הריבית לרמת שפל של 0.25%. בין המטרות העיקריות למהלך האגרסיבי, היו האינפלציה השלילית והרצון לתמוך בענפי הייצוא שהתקשו להתמודד עם השקל החזק, במיוחד נוכח הקיפאון בסחר העולמי.

כיום, יותר משישה חודשים לאחר הורדת הריבית לרמת השפל, ניתן לערוך סיכום ביניים של המהלך החריג של בנק ישראל.

שער החליפין

אומנם הדולר התחזק בכ-14% מאז הכריז בנק ישראל על הורדת הריבית, אך האירו דווקא נחלש ביותר מ-3%. שער החליפין האפקטיבי, המהווה ממוצע גיאומטרי של שער החליפין של השקל מול 28 מטבעות, המייצגים 38 מדינות - שותפות הסחר העיקריות עם ישראל על פי משקלן, התחזק בכ-2.9%. כלומר, למרות תחושת ההצלחה שנובעת מהתמקדות בדולר, ניתן לראות שהתמונה המלאה אינה כה ורודה, ועיקר ההתחזקות של הדולר ניתן לזקוף דווקא לנעשה בעולם.

במילים אחרות, ההישג העיקרי של בנק ישראל מתפוגג לו מול העיניים, בעיקר בגלל הורדת הריבית במדינות אחרות שהופכות את המטבעות שם לעוד פחות אטרקטיביים מהשקל. להערכתנו, בנק ישראל צריך להבין שבקצב הזה הוא פשוט מכשיל את הכלכלה הישראלית. מאז הורדת הריבית הצטברו מדדים שליליים של 0.3%, ולפי התמונה המצטיירת, האינפלציה המצטברת 12 חודשים אחורה עלולה לרדת ל-0.8%- לאחר פרסום מדד חודש מארס, זאת למרות התחזקות הדולר שהייתה אמורה לסייע למחירי היבוא לעלות. כלומר, עד כה הורדת הריבית לא הצליחה לייצר אינפלציה חיובית בכלל, ובטח לא כזו המאפשרת לבנק ישראל לעמוד ביעד של אינפלציה חיובית של 1%-3%. להערכתנו, מדובר דווקא בחדשות טובות לשוק האג"ח.

שוק הנדל"ן

מאז החל בנק ישראל לגלגל את בעיית הנדל"ן לפתחה של הממשלה, ניכר כי עיקר המאמצים מופנה לכיוון שערי החליפין ויציבות המחירים. בינתיים, המירוץ לדיור חזר ובגדול, ובחודש דצמבר דווח על שבירת שיא ברכישת דירות חדשות. נראה שליותר ויותר שוכרים נמאס להמתין למימוש ההבטחות לירידת מחירים.

הריבית הנמוכה יצרה סולם פסיכולוגי. לממתינים נוח "לרדת מהעץ", שכן ריבית כה נמוכה על המשכנתאות מציגה מציאות של החזר חודשי נמוך באופן חסר תקדים. שוכרים רבים עושים את החשבון שבתנאים הנוכחיים משתלם יותר לרכוש דירה מאשר להמשיך "לשרוף" כסף על שכירות, ובמקביל לסכן את ההון העצמי בהשקעות המניבות תשואות נמוכות. תופעת לוואי נוספת הקשורה לריבית האפסית היא עלייה משמעותית באשראי הצרכני כפי שבאה לידי ביטוי בעלייה של כ-11% בחוב של משקי הבית שלא לדיור בשנת 2014 ובמכירות שיא של רכבים חדשים.

האפשרויות שעומדות בפני בנק ישראל

המועצה המוניטארית תצטרך להחליט האם לוותר ולהמשיך במדיניות הקיימת (שבינתיים לא מספיקה) או שהיא מצטרפת למלחמת המטבעות ומבצעת הרחבות מוניטאריות נוספות שיחלישו את השקל באופן משמעותי יותר, כאמור. בשנים האחרונות ראינו שהבנק המרכזי לא ממש אוהב לשבת בחיבוק ידיים לאורך זמן. מכאן, אנו מעריכים שבהחלט ייתכן ונראה את הריבית יורדת לאפס ואפילו מתחת לכך.

קיראו עוד ב"אג"ח"

בנוסף, נגידת בנק ישראל, קרנית פלוג, רמזה שוב על כך שגם המודל של אירופה, כלומר ריבית אפס בשילוב רכישות אג"ח ממשלתיות, יעמוד על הפרק במידת הצורך. אם זה יקרה, ייתכן ונראה רמות שפל חדשות בתשואות הממשלתיות, כך שאין ספק שמדובר בתקופה שמחייבת גמישות מחשבתית ודינאמיות בהשקעות.

לסיכום, מלחמת המטבעת נמצאת בשיא ובנקים מרכזיים נוספים בעולם מורידים את הריבית מתחת לאפס. בסיטואציה זו, אנו מעריכים שבנק ישראל מאבד את האפקט החיובי של ריבית השפל וייתכן ושפל חדש עומד לפנינו.

 

גלעד גרומר מכהן כמנהל שיווק ולקוחות במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. 

אגח
צילום: ביזפורטל

תשואות האג"ח הארוכות מטפסות - למה זה קורה עכשיו ומה המשמעויות

הריביות הארוכות באג"ח גלובליות, לרבות ארה"ב, בעלייה בחודשים האחרונים; איך זה קורה בשעה שמדברים על הפחתת ריבית, מה זה מרמז ומה המשקיעים צריכים לדעת?

מנדי הניג |

התשואות על אג"ח ממשלתיות ארוכות טווח זינקו בחדות בשבועות האחרונים. המגמה גלובלית ומקיפה את כל השווקים המרכזיים. בבריטניה, התשואה על אג"ח ל-30 שנה עלתה ל-5.76%, השיא מאז סוף שנות ה-90. בארצות הברית, התשואה נגעה שוב ברף ה-5%. ביפן, המספרים נמוכים יותר אבל השינוי דרמטי - התשואה הגיעה ל-3.29%, שיא של עשרות שנים.

מה מניע את העלייה החדה הזו? שילוב בין כמה גורמים - הגירעונות הפיסקליים מזנקים בכל העולם המערבי. הבנקים המרכזיים מפסיקים לקנות אג"ח ואפילו מוכרים חלק מהאחזקות. המשקיעים המוסדיים המסורתיים, כמו קרנות הפנסיה, מקטינים את הביקוש. במקביל, הצורך בהשקעות ענק בתשתיות, אנרגיה וביטחון גדל משמעותית.

התוצאה היא שינוי פרדיגמה בשוק האג"ח. אחרי שנים של ריביות אפסיות ותמיכה מסיבית של בנקים מרכזיים, השוק חוזר למציאות חדשה-ישנה. מציאות שבה משקיעים דורשים תשואה עבור הלוואת כסף לממשלות לתקופות ארוכות. מציאות שבה הסיכונים הפיסקליים והמבניים מתומחרים בצורה ברורה יותר.


שוק האג״ח תופס לאחרונה כותרות ולא רק פה אלא בכל העולם. למרות שזה שוק שנחשב להרבה יותר ׳משעמם׳ משוק המניות התוסס, המשמעויות של כל תזוזה בשוק הזה, כל מאית אחוז באגרת חוב (ובייחוד ממשלתית), מספרת לנו הרבה יותר מתזוזות במניות ומגלה לנו מה השוק חושב על הבריאות של המדינה, על הסנטימנט וגם מה המשקיעים חושבים על הריבית. אם מדברים על אג״ח קונצרניות אז אנחנו עדים לעלייה רוחבית תלולה מאוד בתמחור של החוב הקונצרני ובהתאמה בירידה של התשואות - גם על זה כתבנו לא מזמן: חשש מבועה בשוק האג"ח הקונצרני בארה"ב - השערים עולים, התשואות יורדות במקרה הזה אגב, האשמה נמצאת בעיקר בהתנהלות הפרימיטיבית של שוק האג״ח הקונצרני האמריקאי במיוחד אם נשווה אותו לישראלי שנחשב לאחד המשוכללים בעולם. אבל אם מסתכלים על אג״ח ממשלתיות הסיפור שונה, האג״ח הארוכות של המדינות האירופאיות בצלילה - ובולטות במיוחד לרעה גרמניה, צרפת ובריטניה - ולכל אחת יש את ה״פעקלע״ (השקית) שלה - בבריטניה מהגרים שמציפים את המדינה והטבות סוציאליות שמכבידות על התקציב, בצרפת הממשלה מתנדנדת, בגרמניה שהייתה סמל לשמרנות פיסקלית משנים את הטון הכלכלי, מרחיבים את התקציב ומוציאים מיליארדים על ביטחון וזה גורר עלייה רוחבית בתשואות, כשבבריטניה אפילו התקשו לגייס חוב בשבוע קודם. ואם תחשבו שמשקיעי האג״ח יברחו לארה״ב - גם זה לא קורה, מה שמעלה את החשש מפני משבר חוב עולמי: ברבור שחור אירופאי: משבר החוב חוזר?. אבל אם תרצו לפרק איגרת חוב ממשלתית ולראות איך מחשבים את הסיכון בצורה אינדיבידואלית תוכלו לקרוא על - אגרת החוב של בריטניה שצנחה ב-70%, והאם יש סיכוי לעלייה?


השבוע האחרון הדגים בצורה חדה את הכוחות שפועלים בשוק. בבריטניה התקיימו כמה מכרזי אג"ח שחשפו ביקוש חלש במיוחד. המשקיעים דרשו תשואות גבוהות משמעותית מהצפוי כדי לקנות את האג"ח החדשות. בתוך יום אחד התשואות זינקו ביותר מ-10 נקודות בסיס. השוק מודאג מהמצב הפיסקלי הבריטי ודורש פיצוי גבוה יותר. המצב הפיסקלי-תקציבי עלול לייצר גיוסים עתידיים על רקע עלייה בגירעון התקציבי וכשזה קורה, התשואה עולה. כלומר, ברגע שמדינות מגדילות גירעון או שיש צפי לעלייה בגירעון, השוק כבר חושב על השלב הבא - כדי לממן גירעון צריך להטיל מסים או לגייס עוד אג"ח, הגדלת גיוסים משמעה - עלייה בתשואות.