משאל העם באיטליה מתקרב והתמונה שעולה די מבלבלת. מצד אחד, השלכות כישלון הממשלה במשאל עלולות להיות מרחיקות לכת וחמורות לא רק לאיטליה, אלא לגוש האירו כולו. לפי הסקרים, בינתיים ידם של מתנגדי הממשלה במשאל על עליונה. מנגד, יחסית לחומרת הסיכון, השווקים די רגועים. מה זה אומר?

התסריט האפשרי שמציירים הפרשנים במקרה של דחייה לא מאוד אופטימי. אם ידחו במשאל הרפורמה החוקתית שמציע ראש ממשלת איטליה, במסגרתה יקטן כוח הפרלמנט והשפעות השלטונות האזוריות, ראש הממשלה הבטיח להתפטר. מכאן, הדרך לבחירות חדשות יכולה להיות קצרה. הבחירות עלולות להעלות לשלטון מפלגת "חמשת הכוכבים" שמתנגדת לחברות איטליה בגוש האירו.

התפרקות הממשלה ובחירות חדשות עלולות לעצור את תהליך הרפורמות שראש הממשלה הנוכחי מוביל במדינה שכלכלתה מתקשה לצמוח ובה רמת התוצר היום שווה לרמתו בשנת 2000. הצמיחה הכלכלית לא מתרוממת, אך חובות המדינה עולים. היחס בין החוב הממשלתי לתוצר מגיע ל-133%, השני בגודלו בקרב המדינות העיקריות אחרי יפן. מלבד החוב הממשלתי המתנפח, חששות כבדים עולים ממצבם של הבנקים באיטליה שעומדות תחת עומס של 360 מיליארד אירו של ההלוואות הלא מתפקדות. במקרה של כישלון המשאל, כל התוכנית הממשלתית לשיקום הבנקים תעמוד בסימן שאלה. מכאן הדרך למשבר פיננסי רחב היקף עלולה להיות קצרה מאוד.

למרות התסריטים השליליים האפשריים במקרה של דחיית המשאל, השווקים, אפילו באירופה עצמה, יחסית רגועים. שוקי המניות בעולם עולים בהשפעת ההבטחות של התוכניות הכלכליות של הנשיא האמריקאי החדש. מחירי האג"ח של ארה"ב, המקלט המבוקש במקרה של בריחת המשקיעים, דווקא יורדים. מחירי הזהב, עוד מקלט במקרה של סערה, צנחו בכ-9% מאז הבחירות בארה"ב.

• למה עשירים מכל העולם עוברים לאיטליה?
• אקונרג'י סוגרת מימון של 58 מיליון אירו לפרויקטים סולאריים באיטליה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

מדוע השווקים לא נבהלים מהסיכון העולה באיטליה?

אפשר להציע מספר הסברים. הראשון, שהשווקים כבר מתמחרים את הסיכון. חלק מהפרשנים אומרים שגם אם המשאל יכשל, לא כל כך מהר הולכים לבחירות. ממשלת טכנוקרטים באיטליה יכולה לתפקד עד הבחירות הבאות ב-2018. יש בתרחיש זה סיכונים, אך הם כבר באו לידי ביטוי בשווקים. תשואת האג"ח ל-10 שנים של איטליה עלתה מעל 2 אחוז, לראשונה מאז יולי 2015. פערי התשואות בין האג"ח האיטלקי לגרמני חזר לתחילת שנת 2014. מניות הבנקים באיטליה ירדו רק החודש בעוד כ-10 אחוזים, כך שהסיכון כבר מגולם.

ההסבר האחר טוען - חכו לתוצאות. כמו ב-Brexit ובבחירות בארה"ב התוצאות היו הפוכות מהסקרים. אם המשקיעים חושבים שהסקרים שוב טועים כישלון הממשלה במשאל עלול לגרום לתגובה חמורה.

ההסבר האחרון שאפשר להציע הנו זה שלפיו השווקים חיים באגדה על "רועה וזאבים" המפורסמת. הרועה צועק לעזרת אנשי הכפר כיוון שהותקף בזאב. אנשי הכפר רצים אליו, אך מגלים שאין זאב. אחרי שזה קורה מספר פעמים אף אחד כבר לא בא לעזרתו של הרועה עד שהוא נאכל ע"י זאבים. המשקיעים שמכרו מניות באירועים חריגים בשנים האחרונות יצאו בסוף מופסדים כי השווקים תיקנו די מהר את הירידות. לנפילות בתחילת השנה לקח שלושה חודשים להימחק. ב-Brexit זה לקחת שבוע. אחרי הבחירות בארה"ב כמה שעות. הניסיון נלמד וכעת המשקיעים חוששים להישאר בחוץ.

• על ניהול סיכונים: איך נזהה את הקרנף האפור?
• הבית הלבן באוויר: סיפורו של המטוס שהוביל את הנשיא טראמפ לישראל
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• על ניהול סיכונים: איך נזהה את הקרנף האפור?

אם זה ההסבר להתנהגות השווקים הוא שככל הנראה מדובר בשאננות מסוכנת למדי. במקרה שבכלכלה השלישית באירופה יתפתח משבר כלכלי ופיננסי, הוא יתפשט במהירות לא רק לכל אירופה אלא לעולם כולו. משבר הבא באירופה יהיה קשה מהקודם ויאיים לשים סוף לפרויקט האירו.

יתכן וראש ממשלת איטליה ינצח במשאל, יתכן שגם שאם הוא יכשל התהליכים הפוליטיים יהיו איטיים בדומה לבריטניה אחרי ה-Brexit ולא יגרמו לטלטלה בשווקים, במיוחד אם הבנק המרכזי האירופאי ישים את כובד משקלו להרגעתם. אולם, המשקיעים צריכים לקחת בחשבון גם התרחישים פחות חיוביים נוכח התהליכים המתבשלים בהדרגה באירופה החל מה-Brexit דרך משאל העם באיטליה והבחירות בכל המדינות הגדולות שיתקיים בשנה הקרובה באירופה, אליהם עשויה להצטרף גם איטליה.

הכותב: אלכס זבז'ינסקי, כלכלן ראשי במיטב דש השקעות.