גוף ההשקעות שמנהל טריליוני דולרים - איך נוצרה המפלצת?

אז בגלל שמסתבר שטראמפ מקיים את אשר הבטיח במהלך הבחירות, הבורסה שינתה כיוון? המשקיעים בורחים? באמת? התקשורת הפיננסית ממשיכה להתחרות עם עצמה בשטויות ולהלעיט השטויות לקהל המשקיעים, אבל מה לעשות שיש עובדות שאינן מציעות למשקיע שום אלטרנטיבה הגיונית לטווח הנראה לעין למניות, וגם שום הסבר הגיוני מדוע שההתאוששות הכלכלית לא תימשך, ובטח לא מדוע פעולותיו של טראמפ אמורות לפגוע במשהו. מישהו באמת מאמין שסין, אירופה, ואפילו מקסיקו וקנדה, בכעסן כביכול על מה שמקיים טראמפ לבוחריו, ילכו למלחמה כלכלית נגד ארה"ב? מחשבות כאלו מתאימות לתקשורת שמחפשת סנסציות נגטיביות, לאנשים שברור היה להם שאפל מחוסלת או לנשיא האיראני שמאיים שבתגובה לטראמפ יסגור שערי איראן לתיירות מארה"ב. חכמת ההמונים עדיין בתוקף ו"השוק" מחפש כל הזמן הזדמנויות למתן העליות ולהתאימן למצב הריאלי, זה הכול. התקשורת פשוט עוזרת לו בתהליכי ההתאמה הנחוצים.

לנהל 5.1 טריליון דולרים, BlackRock (BLK) ותחום הנכסים בניהול (AUM Asset Under Management) ב-2015 נוהלו בעולם, על ידי מנהלי השקעות שונים ובאמצעות מכשירי השקעה שונים, 71.4 טריליון דולרים, סכום ששבר את שיא כול הזמנים. סכום זה היה גבוה ב-7.3 מרמת השיא של 2007, ערב המשבר הפיננסי הגדול, וגבוה ב-298 אחוזים מה-24 טריליון שנוהלו ב-2000. העלייה החדה קשורה בגורמים שונים, אבל היא בעיקר תוצאה של התקדמות מהפכות הטכנולוגיה והאינפורמציה שמזעזעות את המערכות הכלכליות והחברתיות ומייצרות אי ודאות, שמקשה על המשקיעים. אלו מצדם מעדיפים כתוצאה מכך להעביר יותר ויותר נכסים לניהול מקצועי.

המונח Assets under management משקף, בערכי שוק, את סך ההשקעות שמנוהלות על ידי קרנות הנאמנות, מנהלי השקעות, קרנות גידור, סלי השקעה, חברות לשירותים פיננסיים, מוסדות פיננסיים וגופים ואנשים שמאושרים לעשות זאת. הכספים מנוהלים במגוון של דרכים, מניהול ישיר על ידי מנהלי תיקים, דרך מכשירים כמו קרנות נאמנות וסלים וכלה בקרנות הון סיכון, קרנות גידור, קרנות השקעה אלטרנטיביות וכמובן פיקדונות שונים בבנקים. מה שבלט בתחום ניהול הנכסים מאז תחילת המאה ה-21, ולצד העלייה החדה בסכומים שהועברו לניהול הייתה הצמיחה המסיבית בשתי שיטות הניהול הצעירות ביותר: קרנות הגידור והסלים. קרנות הגידור הופיעו בוול סטריט עוד בשנות העשרים של המאה שעברה ולמעשה התחיל בכך המשקיע הגדול בנג'מין גרהאם, מורו ורבו של ווארן באפט, כסוג השקעה סולידית ומקצועית ביותר להגנה בפני זעזועים וחוסר ודאות.

קרנות אלו, שאינן מפוקחות ומיועדות לעשירים ומוסדות בלבד, קיבלו במהלך השנים האחרונות (גם בעזרתה של הוליווד ושני הסרטים הגדולים "וול סטריט" ו-"Other people's money) תדמית ספקולטיבית ואפילו שלילית. אבל כמויות הכסף האדירות שהוזרמו לשוק, הירידה בריביות והתיאבון הגדל לסיכונים, שלא להזכיר את ההילה שבנתה התקשורת סביב כמה ממנהלי הגידור, הביאו להרחבת ההשקעות בקרנות הגידור שעברו לאחרונה 3 טריליון דולרים. סלי ההשקעה לעומת זאת, הופיעו רק בתחילת שנות ה-90 של המאה שעברה (בתחילת 1993 הושק הסל SPY). הסלים נוצרו למעשה להקל על בחירת ההשקעה, להפחית סיכונים ולהוריד עלויות וככל שחוסר הוודאות בשווקים גדל, כך גם גדלה זרימת הכספים לסלים. גם הם עברו לאחרונה את סכום ה-3 טריליון דולרים.

אבל עם כל הכבוד לשני מכשירים אלו הם מהווים היום כ-8% בלבד מסך הנכסים המנוהלים. הכסף הגדול נמצא בידי חברות הניהול הגדולות וקרנות הנאמנות. קרנות הנאמנות, בהובלת קבוצות ואנגארד, פידליטי ואמריקן, מנהלות כ-44.5% מסך ה-AUM הגלובלי וב-2014 ניהלו 31.38 טריליון דולרים (67% מעל 2008 ושיא כול הזמנים) ואילו מנהלי השקעות, בראשות בלאקרוק, UBS ואחרים מנהלים כ-49.5% או כ-35 טריליון דולרים (גם זה שיא כול הזמנים).

קצת היסטוריה כפי שקורה בכול מגזר תעשייתי/עסקי שצומח, כך גם בתחום ניהול ההשקעות היו פורצי הדרך, מנהלי השקעות עם חלום שראו את ההתפתחויות ובנו עסקים שהצליחו בגדול ושינו את פני התעשייה. היה זה ג'ון בוגל, מייסדה של משפחת הקרנות ואנגארד, שהבין את הפוטנציאל שהחל להיווצר ב"השקעות מדדים". ב-1976 ובעזרת הכלכלן הגדול פול סמואלסון, הוא הקים קרן פסיבית של מדד ה-500 S&P (ושבעקבותיה נוצר סל ה-SPI), מה שהוביל למעבר מסיבי של כספי השקעה לקרנות המדדים. היו גם סטפן שוורצמן ולארי פינק, המייסדים של בלקסטון (BX) ובלקרוק (BLK) שבכישרון הניהולי ויכולות החדשנות שלהם הפכו את חברות הניהול למובילות בתחום ה-AUM.

לארי פינק, כדוגמה, החל לעבוד בבית ההשקעות היוקרתי פירסט בוסטון (היום בבעלות קרדיט סוויס), שם המציא ב-1980, את ה-mortgage-backed security (מכשירי השקעה מגובים במשכנתאות. מכשירי השקעה סולידיים שבעזרתם האדיבה של סוחרי הסוסים של וול סטריט - הפכו לגורם המרכזי שהביא למשבר 2008). באמצעות מכשירי השקעה אלו הוא הביא לפירסט בוסטון רווח נקי של מיליארד דולרים בשנה הראשונה ליציאתם לשוק (אז סכום דמיוני). פינק ראה והבין היטב את השינויים שהחלו להיווצר בכלכלה הגלובלית בגלל הפעילות של הנשיא רייגן, שדחפה את התקדמות מהפכות הטכנולוגיה והגלובליזציה, והקים ב-1995 את בלקרוק.

עוד על בלקרוק בלקרוק גדלה מטאורית מאז, גם אורגנית וגם באמצעות רכישות. זה קרה כי פינק זיהה כיווני התפתחות בניהול השקעות וידע איך לעלות עליהם ולהוביל. זו הסיבה שבלקרוק היא מנהל הנכסים הגדול בעולם כאמור, מקדים בהרבה את הארבעה שמאחוריו, קבוצת ואנגארד, UBS, סטייט סטריט גולבל ופידליטי. למעשה בלקרוק נחשב כבנק הצללים (shadow bank מתווך פיננסי שעוסק בכול מה שבנק מסחרי עוסק אבל מחוץ למערכת הרגולטורית) - הגדול בעולם.

נוסיף סיפור קטן ומדהים על אישיותו של האיש. פינק הקים את בלקרוק, עוד ב-1992, כחטיבה בתוך בלקסטון (BX) שהקים ומנהל עד היום סטפן שוורצמן. לימים, כשרצו ב-1994 להנפיק את החטיבה, פרץ וויכוח בין השניים כי פינק דרש שבהנפקה החברה תחלק מניות לעובדים ותשתף אותם ברווחים בעתיד, ושוורצמן התנגד בתוקף. זו הסיבה בגללה החליט פינק לעזוב והקים את בלקרוק כחברה נפרדת. בקיץ 2008, בתוך מהומת המשבר הפיננסי, החליט שר האוצר דאז, הנרי פאולסון, לשכור את פינק ואת בלקרוק כיועץ לפתרון המשבר (פינק היה הגורם המוביל בשכנוע ממשל בוש להתחיל מיידית בהפעלת מערכת החילוץ הענקית שאותה ביצע הנשיא אובמה). ב-2010 טען רלף שלוסטיין, נשיא ומנכ"ל ענקית הייעוץ Evercore (EVR) שבעקבות ההיחלצות מהמשבר הפכה בלקרוק ל"מוסד הפיננסי בעל ההשפעה הגדולה ביותר בעולם".

תעשיית ה-AUM אינה רק תעשיית ענק רווחית מאוד, היא גם מורכבת מאוד, די בדומה לכול התעשיות האחרות ובעקבות השינויים הכלכליים/סוציאליים שהביאה מהפכת הטכנולוגיה. במאה ה-20 התחלקה התעשייה לשני סוגים, ניהול נכסים מסורתי (Traditional Asset managemeant), מניות, אגחי"ם וכולי, שעד לסוף המאה החזיק בקרוב ל-90% מהתחום ובעיקר בידי משפחות הקרנות וניהול נכסים חילופיים (alternative assets), השקעות ישירות בעסקים כולל ניהול העסק בו משקיעים שבו פעלו קרנות גידור והון. בלאקסטון התחילה למעשה כקרן השקעות אלטרנטיבית.

על BLK בשל השינויים הכלכליים ולא פחות מהם החברתיים שהביאה מהפכת הטכנולוגיה, התערבבו התחומים וחברה כמו BLK מנסה להציג לסקטור בדיוק את מה שמציגה וול מארט לתחום הצריכה או סיסקו בתחום תשתיות. היא מציעה חליפה כוללת, פועלת בכל תחום השקעות ובכל רחבי העולם, מניהול תיק ההשקעות הפרטי ועד הנפקת קרנות נאמנות, סלי השקעה והפעלת קרנות גידור וכל פעולה בנקאית שעושה בנק מסחרי רגיל. במילים אחרות חברות מהסוג של BLK הן למעשה סלי השקעה לתחום ה-AU, כאשר התחרות היא על איכות השירות, האסטרטגיה וכמובן הביצוע.

בדיוק כפי שקרה בכל סקטור אחר כך גם כאן נוצר אוליגופול ועדיין אין סל או קרן שמייצגים נאמנה את תחום ה-AUM. מדוע? כי כל החברות שעוסקות בתחום, מבלקרוק ועד BX, קארלייל (CG), KKR ואפילו ברקשאייר האת'אוויי (BRKA) שגם היא חברת ניהול השקעות - כלולות בתחום הפיננסים. כיוון שהסלים שם, ה-XLF כדוגמה, כוללים חברות ענק פיננסיות, אז משקלן של חברות ה-AUM קטן בהם. ב-XLF למשל נמצאת BLK במקום ה-17 מבחינת המשקל וזה הסל שבו משקלה של BLK הגבוה מכול עשרת הסלים שבהם היא נמצאת. זו הסיבה שלדעתנו מי שמאמין בהמשך הצמיחה של תחום ה AUM צריך להשקיע ב BLK או אחת מהחברות הדומות לה.

מה בדיוק עושה BLK? החברה כאמור היא כל-בו גלובלי להשקעות. היא מציעה כל סוג השקעה וניהול סיכונים למוסדות, חברות ופרטיים ב-100 מדינות. להבדיל מחברות פיננסיות אחרות היא אינה סוחרת בהון העצמי שלה ומפוקחת מכף רגל ועד לראש כי היא פועלת כ"נאמן" ללקוחותיה. החברה מנפיקה קרנות וסלי השקעה מכול הסוגים, מנהלת תיקים, פועלת בתחום האשראי המסחרי, ומובילה בעולם בייעוץ בתחום תחת השם BlackRock Solutions . החברה גם מובילה טכנולוגית בפיתוח פלטפורמות מסחר. PNC Financial Services Group, (PNC) מחזיקה !.1 בהון ו-".2 בהצבעה באמצעות מניות בכורה בעיקר (התשואה של BLK לאורך זמן גבוהה מזו של PNC). את 2015 סיימה החברה עם מכירות של 11.4 מיליארד (כ-62% מעמלות והיתרה מהכנסות השקעה וייעוץ), רווח נקי של 3.35 מיליארד ורווח למניה של 19.8 דולר.

סיכום את 2016 תסיים BLK עם מכירות של 12 מיליארד ורווח למניה של 21.35 דולרים ואת 2017 עם מכירות של 13 מיליארד ורווח למניה של 24.24 דולר. היא נסחרת לפי מכפילים של 17.5 ושל 15.5 לשנים 2016-17. ברמת מכפילים זו 5 אנליסטים ממליצים ב"החזק" ושש ב"קניה" אבל 2 האחרונים, של סיטיגרופ וקרדיט סוויס הן המלצות קניה עם מחיר יעד של 420-430. החברה מחלקת 10 דולר דיבידנד למניה (כרגע תשואה של %2.67) ורוכשת מניותיה במרץ. בסוף ספטמבר 2016 היו לחברה 8.8 מיליארד במזומן. אין לחברה חובות לטווח הקצר בכלל ואילו סך חובותיה לטווח הארוך הם 4.96 מיליארד. המניה אינה זולה, אבל בגלל הניהול והביצועים מעולם לא הייתה זולה, אפילו לא בתחילת 2009 כשמשווים לחברות דומות. היא מכה בקביעות את ה-S&P ואם לשפוט על פי הביצועים ההיסטוריים קשה יהיה להיכנס "בזול". הנכס הגדול באמת של החברה הוא לארי פינק, היו"ר והמנכ"ל והצוות הניהולי המעולה שאסף. הוא עדיין אדם צעיר, אז תתייעצו ותחליטו.