יובל בן זאב ממליץ בחום: לא להשתתף בהנפקה של 'אלון חיפושי גז' - "המבנה בעייתי וישראמקו עדיפה"

חברת אלון חיפושי גז טבעי, חברה בת של דור אלון אשר נשלטת על ידי דוד וייסמן, מתכננת לבצע הנפקה ראשונה לציבור, זאת לאחר שהחברה הודיעה בשבוע שעבר על חלוקת מניות חברת הבת לבעלי מניות דור אלון.

יובל בן זאב, מנהל מחלקת המחקר בכלל פיננסים שידוע כאחד האנשים היותר שוריים על סקטור הגז בישראל, דווקא יוצא היום במלצה שלילית ומציע שלא להיכנס לנייר ולא להשתתף בהנפקה.

ראשית אומר בן זאב כי המחיר לא זול, לדבריו, השווי הנגזר מהערכה זו לאלון גז הוא כ- 760 מ' שקל, כ- 56.5 שקל למניה, לכאורה בדומה למחיר המינימום בהנפקה (57.37 שקל למניה). התמונה עלולה להיות בעייתית עוד יותר כיוון ששווי החברה לעיל לא מביא בחשבון שיקולי מסוי העלולים לפעול לרעת אלון גז. "בעוד שישראמקו, אבנר ודלק קידוחים הן שותפויות לחיפושי נפט וגז, אלון גז היא חברה בע"מ. השותפויות לא משלמות מס חברות והמסוי הוא ברמת המשקיעים. התוצאה: משקיעים מוסדיים כמו חברות ביטוח ("ברוטואיסטים") עשויים ליהנות מיתרון מס בהשקעה בשותפויות על פני ההשקעה בחברה ובכך ליצור העדפה בשוק למניות אלו."

בתוך כך, אומר בן זאב, כי "החלופות במגזר עדיפות. מגזר הגז הטבעי כולל כיום שלוש חלופות אשר להערכתנו עדיפות משמעותית על ההשקעה באלון גז והן ישראמקו, אבנר ודלק קידוחים. מחיר שלוש השותפויות בבורסה מגלם הנחה של כ- 10%-15% על הערכת השווי שלנו למאגרים ולכן מי שמעוניין ב"תמר" ו"דלית" יעדיף לרכוש את החלופות הקיימות."

בנוסף, אומר בן זאב, כי "שלוש השותפויות הללו נסחרות בשווי שוק של כ5-6 מיליארד שקל ונכללות במדדים המובילים בבורסה בת"א. כיוון שכך הן נהנות מסחירות גבוהה יותר, חשיפה למשקיעים ושקיפות."

בן זאב מקפיד לעשות השוואה ברורה יותר ומציין, כי "בעוד שברכישת מניות אבנר ודלק קידוחים המשקיעים משלמים גם על הפוטנציאל בחיפושים הנוספים ("לוויתן", קפריסין ועוד) ואפשר לטעון שההשוואה היא בעייתית, הרי שאפשר לדבוק בהשוואה לישראמקו."

"שווי השוק של ישראמקו מגלם למאגרי "תמר" ו"דלית" שווי של כ- 18 מיליארד שקל. השווי הנגזר לאלון גז (לאחר התאמה לחוב הפיננסי של החברה) הוא כ- 650 מ' שקל, כ- 48 שקל למניה. בנוסף יש לישראמקו זכויות נוספות כמו "שמשון" שלא נלקחו בחשבון."

לסיום אומר בן זאב, כי "מבנה ההנפקה מעורר שאלות. ההנפקה לא כוללת מכרז מקדים למשקיעים מוסדיים והיא מופנית ישירות לציבור. עד כאן אין לנו בעיה, אבל השילוב עם הסעיף הבא מעורר את תשומת הלב שלנו - "ייעוד תמורת הנפקה"

"הוצאות ההנפקה צפויות להסתכם בכ-6 מ' שקל, כ-19% מתמורת ההנפקה (חיתום, ייעוץ וריכוז כ- 16%). הכיצד ייתכן? פשוט מאוד. מרכזי ההנפקה יקבלו תמורה של 2.6% משווי ההצעה הכוללת לציבור (כולל בגין המניות המחולקות לציבור כדיבידנד בעין), דהיינו עמלות של כ- 16%. מבנה כזה לא היה עובר בשלום מכרז מוסדי."