האג"ח הקונצרני: לא רק - האם המנפיק יפשוט את הרגל?
אסטרטגיית ניהול תיקי האג"ח הקונצרני בגופים המוסדיים בישראל מחייבת שינוי חשיבתי מעמיק, אשר בשווקים הפיננסיים המפותחים הופנם כבר לפני שנים רבות. למרות שבפועל ניהול התיק הינו אקטיבי ולכאורה כך גם אסטרטגיית הניהול, פעמים רבות האסטרטגיה תואמת ניהול של תיק אג"ח פסיבי.
סתירה זו חייבת לבוא על פתרונה במיוחד לאור העובדה שגופים מוסדיים חייבים לפרסם תשואות חודש בחודשו וסופגים שינויי תשואה תכופים בערך תיק האג"ח. מהלך החילוץ של משרד האוצר רק מרחיק את שינוי התפיסה וגורם לכך שהלקח לא יופק בקרב מנהלי תיקי האג"ח הקונצרני בישראל.
בניהול תיק פסיבי מובהק קונים אגרות חוב ומחזיקים אותן עד לפדיון. כל מה שקורה למחיר האג"ח ולתשואה בדרך כלל לא משנה, כל עוד המנפיק משלם במועד את הקופון וביום הפדיון מחזיר גם את תשלום הקרן, כלומר האג"ח לא מגיע לחדלות פירעון. ולכן השאלה היחידה ששואל את עצמו המשקיע היא, האם המנפיק יפשוט את הרגל במהלך חיי האג"ח או לא.
שיטה זו מקורה בימים עברו, שבהם כל פנסיונר אמריקאי היה קונה מספר אגרות חוב בדירוג גבוה מאד, חי מתשלום הקופון החצי שנתי ובמותו מוריש את הקרן לילדיו (או לחיות המחמד שלו). מכאן אגב הביטוי Fixed Income, בעברית הכנסה קבועה. במקרים אלו מחזיק המשקיע אג"ח בדירוג גבוה עד ליום הפדיון, מה שמצדיק אסטרטגיית ניהול פסיבית.
מאז, שוק אגרות החוב הלך והתפתח וכיום גם לחברות בעלות יכולת החזר פחות טובה יש אופציה לגייס הון, מה שהופך את השוק להרבה יותר ספקולטיבי. וכאן מתקשר הסיפור הנ"ל לפעילות בשוק האג"ח הקונצרני בישראל לאחרונה, שנראתה הרבה יותר כפעילות בשוק המניות. בגרף המצורף ניתן לראות שבארבעת החודשים האחרונים מתחילת יולי ועד סוף אוקטובר ירד מדד התל בונד 40 ב-27%, לעומת ירידה של 33% במדד ת"א 25 וירידה קלה של כ-2% במדד האג"ח הממשלתי. כמו כן שימו לב לקורלציה הגבוהה בין מדד התל בונד למדד המניות.
התפתחות זו הינה בריאה מאד לשוק ההון הישראלי אך יחד איתה דרוש שינוי תפיסתי בניהול תיקי אג"ח קונצרנים. השינוי קשה במיוחד למנהלים הוותיקים בישראל, שבמשך שנים התרגלו להתמודד בעיקר עם אג"חים בדירוג מאד גבוה וכעת צריכים להפנים את השינוי האסטרטגי. תיק אג"ח לא שווה בהכרח לתיק סולידי, במיוחד לא אצל מרבית הגופים המוסדיים שמחזיקים גם אג"חים בדירוגים יותר נמוכים. הערכה גסה היא שלפחות 30-40 אחוזים מתיק אג"ח מוסדי ממוצע הוא בדירוגים של A ומטה וכאשר לוקחים את אופן ה"דירוג היחסי" המקובל בישראל ניתן לומר שמדובר ב"אג"ח זבל."
יותר מכך, כאשר מנהל התיק בוחן רכישת אג"ח, מן הראוי שישאל את עצמו לא רק האם המנפיק יפשוט את הרגל בשנים הבאות, אלא שאלה הרבה יותר מורכבת: האם הסיכויים לפשיטת רגל אצל המנפיק הולכים לעלות בשנים הבאות. ומדוע? משום שכאשר עולה הסיכוי לפשיטת רגל, גם אצל מנפיק מאד בריא, כך עולה התשואה, כמובן שיורד ערך האג"ח, ומחזיק התיק רושם הפסד בתשואה החודשית. גם אם ההסתברות היא מאד נמוכה וחדלות פירעון איננה סבירה, מספיקה עליה בהסתברות כדי לגרום לעלייה בתשואה.
לא זאת בלבד, במצבי שוק משתנים, כפי שאנו רואים בימים אלו, משנים מנהלי התיקים את מבנה התיק שלהם. כלומר מוכרים וקונים אג"חים, מקבעים הפסדי/רווחי הון והנה לנו תיק אג"ח המנוהל בפועל בשיטה אקטיבית. ולכן כך צריכה להיות גם אסטרטגיית הניהול.
ההתערבות של משרד האוצר בשוק האג"ח הקונצרני, שייתכן והייתה בלתי נמנעת במצב אליו הגענו היום, רק מרחיקה אותנו מהפקת הלקחים הנכונים מהמשבר בשוק זה. משהבינו מנהלי תיקי האג"ח שהם עלולים להיפגע כהוגן בשערוך הנכסים, מגיע משרד האוצר ומשהה את השערוך בחלק מתיקי האג"ח הקונצרני. במילים אחרות אומר למנהלי התיק, "השאלה שמעניינת אתכם היא האם האג"ח הולך לפדיון. החשיבה המיושנת בה השתמשתם עד היום, נהדרת. המשיכו כך."
צריך לקוות שמנהלי הכספים בכל זאת יפיקו את הלקחים ויפנימו שאג"ח קונצרני ישראלי שאיננו בדירוג מאד גבוה הוא אג"ח ספקולטיבי. בהתאם לכך גם אסטרטגיית ניהול התיק צריכה להיות אקטיבית עם הערכות מצב תכופות וחשיבה מעט שונה ממה שמקובל היום. כדאי גם לתת לכוחות השוק החופשיים לעשות את העבודה ולחנך את המשקיעים לחשיבה יותר נכונה.
"לשלם מס של 2% או לחלק דיבידנד?"
חוק הרווחים הכלואים מאפשר לשלם קנס של 2% על הרווחים הכלואים או מס על דיבידנדים של 5% מהרווחים הכלואים - מה עדיף, והאם יש בכלל העדפה?
השאלה שעסקים וראי החשבון שלהם מתעסקים בה כעת היא האם לשלם מס-קנס של 2% על הרווחים העודפים או לחלק דיבידנד מתוך הרווחים העודפים? תזכורת מהירה: חוק הרווחים הכלואים מגדיר רווחים מהעבר תחת חישובים והגדרות כרווחים שמחוייבים בחלוקה כדיבידנד באופן מדורג - 5% השנה, 6% בשנה הבאה. אם לא מחלקים משלמים קנס-מס של 2% על יתרת הרווחים האלו.
המטרה של האוצר ורשות המסים היתה להגדיל את הקופה ולצד מהלכים נוספים הם הצליחו - ""אני ברווחיות של כמעט 30%, בגלל שאני מרוויח ויעיל, אני צריך לשלם יותר מס?". השאלה מה צריך לעשות בעל עסק שנכנס להגדרה הזו שהיא אגב כוללנית מאוד ועל פי ההערכות יש מעל 300 אלף גופים כאלו. בפועל, כל בעל שליטה שהעסק שלו לא ציבורי (חברות ציבוריות), לא עולה על מחזור של 30 מיליון שקל ומרוויח מעל 25% הוא בפנים.
יש הגדרות מדויקות לרווחיות, אבל ככלל אלו ההגדרות ואם תחשבו על זה - כמעט כל עסקי מתן השירותים והייעוץ בפנים, סיכוי טוב שגם עסקים קטנים, חנויות, רשתות, אפילו מאפיות, מסעדות וכו' בפנים. המונים בפנים והם מקבלים את ההודעות מרואי החשבון שלהם בשנה האחרונה.
ברגע שהם בפנים שי שני סוגי מיסוי - הראשון על הרווחים של שנים קודמות והשני על השוטף. נתחיל בשני - אם אתם עומדים בהגדרות האלו, אז המיסוי השוטף שלכם יהיה לפי המס השולי, יעלו בעצם את הרווחים מהעסק אליכם, יורידו את "המחיצה" שבינכם לבין העסק. המיסוי יהפוך להיות אישי, לא "ישותי".
- מחלבות גד: צמיחה בהכנסות, שחיקה ברווחיות - ודיבידנד ראשון כחברה ציבורית
- אחרי 12 שנה, סלקום תחלק 200 מיליון שקל דיבידנד
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
חוץ מזה, ממסים כאמור את העודפים. מגדירים מה הם הרווחים העודפים, אלו לא הרווחים החשבונאיים, ואת הסכום הזה רוצים שתחלקו כדיבידנד כדי שקופת המדינה תתמלא במס. יש שתי אפשרויות - תחלקו 5% שיעלו ל-6% מסכום הרווחים העודפים או תשלמו קנס של 2% על העודפים. מה עדיף, שואלים בעלי החברות: "לשלם מס של 2% או לחלק דיבידנד?"
משקיעים בחאקי: כך הפכו החיילים את הבסיסים לחממת השקעות לוהטת
יום שלישי, 23:00. חדר המגורים בבסיס האימונים בדרום שקט יחסית. אור יחיד בוקע מהפינה שבה יושב סמל איתי כהן. רוב חבריו לפלוגה כבר קרסו מותשים מיום מפרך בשטח, אך הוא לא מצליח לעצום עין. הראש שלו עובד שעות נוספות על הגרף האדום המהבהב באפליקציית המסחר בטלפון הנייד שלו. איתי, לוחם בגדוד חי"ר, לא חולם רק על סוף המסלול או על הדרגות הבאות.
במקום סתם לגלול באינסטגרם, הוא מנצל את השעות השקטות כדי לנהל תיק השקעות קטן. "כשהחבר'ה מדברים על המשחק כדורגל אתמול, אני בודק מה עשה הביטקוין", הוא מספר בחיוך קטן.
בין שמירה לשמירה ובין אימון ניווט למארב, איתי חולם במספרים, והוא לא לבד. בשנתיים האחרונות, המסכים של הסמארטפונים השתנו: אפליקציות משחקים פינו את מקומן לאפליקציות בנקאות, ושיחות על כדורגל או יציאות לסופ"ש הוחלפו בדיונים על מדדי S&P 500, קרנות מחקות וגם קריפטו. בסיסי צה"ל הפכו, בניגוד גמור לדימוי המסורתי של "תקופת ביניים" חסרת דאגות כלכליות, לחממת השקעות לוהטת, והשינוי הזה אינו מקרי.
נקודת המפנה המשמעותית התרחשה בינואר 2022, אז נכנסה לתוקף העלאה דרמטית בשכר החיילים הסדירים - זינוק של 50%. עבור לוחם כמו איתי, מדובר בתוספת משמעותית שהפכה את המשכורת החודשית מכסף כיס סמלי לסכום המאפשר חיסכון משמעותי. "פתאום אתה רואה 'נכנס לחשבון 2,400 שקל'", הוא מסביר, "זה סכום שאפשר לעשות איתו משהו. להשאיר אותו בעו"ש זה פשוט לבזבז אותו על שטויות. הבנתי שאני רוצה שהכסף הזה יעבוד בשבילי".
- בנק ישראל פרסם תכנית כוללת להקלות כלכליות לחיילי חובה
- יפן מתכננת תקציב ביטחון שיא של 60 מיליארד דולר: רחפנים ורובוטים במקום חיילים
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
חלק מהשגרה, כמו טיול לשק"ם
הגורם השני שתרם לשינוי הוא הזמן. במיוחד בקרב המשרתים בתפקידי לחימה, שגרת השירות כרוכה בימים ארוכים של המתנה, שעות רבות בבסיס ויציאות מצומצמות הביתה (מגמה שהתעצמה משמעותית מאז ה-7 באוקטובר). הזמן הזה, שבעבר נוצל למנוחה או שיחות בטלות, מתועל כיום ללימוד. "אנחנו יושבים באוהל, אחרי שסיימנו את המשימות, במקום סתם לגלול בטיקטוק, אנחנו רואים סרטוני הסבר על בורסה. זה הפך להיות חלק מהשגרה, כמו טיול לילי לשק"ם", מספר איתי.
