מאקרו: השוק שוב מתווכח עם הפד': הורדת ריבית של רבע או חצי אחוז בנובמבר?

המוני בית ישראל ברחבי העולם יתפללו השבוע לשנה טובה יותר מזו החולפת, גם בתחום הכלכלי. יו"ר הפד' ג'רום פאוול לא התייחס מפורשות לשנה העברית הבאה עלינו לטובה, אבל הוא בהחלט חושב שהחודשים הקרובים צפויים להיות טובים - "הכלכלה שלנו חזקה" אמר פאוול, "שוק העבודה התקרר ממצב של התחממות יתר" בעוד "האינפלציה הוקלה בצורה משמעותית". פאוול החמיא לעצמו ולחבריו כשאמר שהצליחו למנוע "עלייה כואבת בשיעור האבטלה", למרות שהמשימה טרם הושלמה, עשינו כברת דרך משמעותית בדרך להשגתה אמר פאוול, והוסיף: "נשתמש בכלים העומדים לרשותנו כדי לשמור על הכלכלה במצב הזה". הסיכונים לדבריו הם לשני הכיוונים, כלומר גם לחזרת האינפלציה מצד אחד וגם להילחשות הכלכלה ושוק העבודה במיוחד מצד שני, ולכן "נמשיך לקבל החלטות מפגישה לפגישה".   בשבוע שעבר התפרסם נתון האינפלציה המועדף על הפד' ה-PCE והצביע על המשך התמתנות האינפלציה בהתאם לציפיות ולקראת הגעה ליעד בחודשים הקרובים. השוק מצפה מהפד' להוריד את הריבית בחצי אחוז בפגישה הבאה או בזו שאחריה, וסך הכל 75 נקודות בסיס עד סוף השנה. פאוול אמר שהצפי הוא לקצב איטי יותר של שתי הורדות ריבית של רבע אחוז, אך זה "תלוי בנתונים". גם חברים נוספים בפד' שהתבטאו בימים האחרונים מאז פרסום החלטת הריבית נטו לכיוון של הורדות ריבית מסורתיות יותר של רבע אחוז כל אחת. מה שיכול לשנות את המתווה הזה לכיוון של הורדה נוספת של 50 נ"ב כמו שצופים בשוק הם בעיקר דוחות תעסוקה חלשים בסוף השבוע ובתחילת נובמבר. ממוצע תחזיות האנליסטים הם שהשוק יוסיף 144אלף משרות - מספר נמוך יחסית. פספוס כלפי מטה יכול לגרום לפד' לשקול מחדש את החלטתו.  יחד עם זאת מעט מאד נתונים משקפים אפשרות למיתון, אם בכלל. מדד ה"תוצר עכשיו" של שלוחת הפד' באטלנטה מצביע כעת על צמיחה בקצב משביע רצון של 3.1% בשיעור שנתי, הוצאות הצרכנים ממשיכות להיות חזקות, חוץ מהקטגוריות הרגישות ביותר לשיעור הריבית, מספר פשיטות הרגל בסקטור העסקי נשאר נמוך, והמדדים המרכזיים בשוק המניות קרובים לשיאי כל הזמנים. אז למה שנחשוב שהמיתון מתקרב? יש לציין שגם שני הנתונים שמחזקים יותר את תיזת ה"מיתון בפתח" לא ממש משכנעים. הפסימיים מצביעים על העליה באחוז האבטלה בכמעט אחוז מהשפל של 3.4% בשנת 2022 ל-4.2% בקריאה האחרונה, כמו גם העלייה בחדלות הפרעון בקרב לווים פרטים בכרטיסי אשראי, הלוואות על רכב ועוד, בעיקר בקרב השכבות החלשות. אבל שני הנתונים האלו עדיין הרבה מתחת לממוצע ההיסטורי, למרות העלייה בחודשים האחרונים.  לנוכח מכלול הנתונים האלו כמו גם הירידה בשבועות האחרונים בדרישות הראשוניות לדמי אבטלה, יש מקום להניח שדו"ח התעסוקה בסוף השבוע דווקא יפתיע לטובה ו"ישכנע" את החוזים העתידיים על הריבית שתהיינה שתי הורדות ריבית של רבע אחוז בלבד על אחת, ולא של חצי אחוז. ההחלטה, מכל מקום, תתקבל מיד לאחר הבחירות בנובמבר, כך שיש עוד זמן.   

שוק המניות: רבעון שלישי תנודתי אבל חזק

הרבעון השלישי היה תנודתי למדי על רקע אי הוודאות סביב מדיניות הריבית של הפד' והחששות מגלישה למיתון של המשק האמריקאי בעקבות דוחות תעסוקה חלשים לחודשים יולי ואוגוסט. גם חודש אוגוסט וגם חודש ספטמבר נפתחו בירידות חדות שהתגברו סביב נתוני התעסוקה, במה שנראה כמו התחלה של תיקון אגרסיבי בשוק. אבל בשני המקרים השוק התחרט במהירות על המיני תיקון וחזר לכבוש שיאים חדשים או לפחות להיות קרוב אליהם. בסופו של דבר, הרבעון השלישי הסתיים עם עליות של 5.5% ו-2.6% במדדי הדגל ה-SP500  והנאסד"ק בהתאמה. מדד הדאו ג'ונס עקף את שניהם בצורה לא אופיינית עם עליה של 8.2% ברבעון. העליות הקיפו 10 מתוך 11 הסקטורים,  וכללו חברות קטנות וגדולות מכל הסוגים. הסקטורים הטובים ביותר היו סקטור התשתיות, הנדל"ן והתעשייה. הסקטור היחידי שסבל מירידות היה סקטור האנרגיה על רקע הצניחה במחיר הנפט.   גם אגרות החוב רשמו עליות במהלך רוב הרבעון השלישי. תעודות סל שעוקבות אחר כלל אגרות החוב המדורגות בארצות הברית עלו בכ-5% במהלך הרבעון, ותעודת הסל של בלקרוק שעוקבות אחר אג"ח עם תשואה גבוהה (כלומר אג"ח בסיכון) עלו ב-5.7% ברבעון ובסך הכל בכ-8% מתחילת השנה. העליה הזו, במיוחד באג"ח הזבל, מעידה אף היא על אמונה גוברת ב"נחיתה רכה" מה שיביא פחות חברות לפשוט את הרגל. גם הציפיה להמשך הורדות הריבית מסייעות לאגרות מן הסוג הזה שכן עומס החוב והריביות על החברות המתקשות יוקל במקצת, ומימון מחדש של חוב קיים יהפוך לקל יותר.   מה שאולי מעיב קצת על אווירת האופטימיות הזהירה שמאפיינת את סוף הרבעון השלישי הוא שמחיר הזהב ממשיך לשבור שיאים במקביל לעלייה בשוק המניות. זהב נחשב כנכס גידור, וכ"מקלט בטוח" בתקופות של חוסר וודאות, כך שעליות במחיר המתכת אולי מעידות על ספקנות מתחלת לפני שטח ביחס לעתיד הכלכלה והשווקים. נזכיר גם שמאז מלחמת העולם השניה הפד' הצליח "להנדס" נחיתה רכה לאחר העלאות ריבית שנבעו מהתחממות יתר של הכלכלה רק בשני מקרים. 

שוק המניות: האם התנודתיות תחזור ברבעון הרביעי? 

עם התבהרות המצב המאקרו כלכלי והירידה בחששות למיתון, כמו גם וודאות גבוהה יותר ביחס למתווה הורדות הריבית של הפד', התנודתיות גם בשוק המניות וגם בשוק אגרות החוב בימים האחרונים ירדה בצורה ניכרת , עם נטייה קלה כלפי מטה בשוק אגרות החוב ונטייה כלפי מעלה בשוק המניות. המסחר לא החלטי לשום כיוון, ונראה שהסוחרים מחכים לטריגר הבא שיניע את השווקים לכאן או לכאן. כן זירת המאקרו הפכה לצפויה פחות או יותר והיא מתנהלת על מי מנוחות. כאמור, החששות ממיתון הולכים ומתאדים עם כל נתון חיובי שמתפרסם, ולמרות אי הוודאות לגבי המתווה המדויק של הורדת הריבית, הכיוון הכללי והיעד הסופי פחות או יותר ברורים.  השוק נמצא בדילמה. מצד אחד אין ממש סיבה טובה לירידות חזקות עם היחלשות החששות ממיתון, מצד שני התמחור גבוה מדי לעליות חזקות. עונת הדוחות של הרבעון הרביעי צפויה להיות, שוב, טובה אבל לא ברמה שהיא תהווה טריגר נוסף. הגורם היחידי שנמצא כעת על השולחן הוא הבחירות המתקרבות בנובמבר. הבעיה היא שלמרות שהימים חולפים והתאריך מתקרב אי הוודאות סביב המנצח נותרת גבוהה מאד, למרות שהסקרים ואתרי ההימורים מראים נטיה קלה (מאד) לטובת האריס. באמת שאי אפשר לדעת מי ינצח בקרב בין שני המועמדים הלא פופולאריים. אבל בסופו של דבר גם לא ברורה ההשפעה של בחירה פוטנציאלית של אחד או אחת מהם לנשיאות. לא  בהכרח שאחד המועמדים יקפיץ את שוק המניות והשני יפיל אותו. נראה שישנן "מניות האריס" כמו לדוגמה אנרגיה מתחדשת וישנן "מניות טראמפ" כמו לדוגמה מניות של תעשיית הבריאות (שם חוששים מהאריס). בינתיים אף אחד מהסוגים לא ממריא ולא נופל באופן יוצא דופן, אלא מתנהלים באופן כללי כמו השוק. הסיבה היא שהסוחרים באמת לא יודעים מי ינצח. בדיוק על רקע חוסר הוודאות הזו, התנודתיות יכולה לחזור. מעניין שגם ללא גורם אי הוודאות, ההיסטורית, החודשים האחרונים שלפני הבחירות הם תנודתיים יחסית. אוקטובר של שנות בחירות רשם בממוצע עליה של 1%, אך היה החודש הכי תנודתי בשנה. סאם סטובל מחברת CFRA אמר ש"אוקטובר היה תנודתי יותר ב-35% בממוצע משאר 11 החודשים בשנה", בשנים שלפני בחירות. הוא מציין גם שמאז 1927 התנודתיות הייתה גבוהה יותר לפני הבחירות כאשר המועמד מטעם המפלגה השלטת הפסיד. כלומר התנודתיות יכולה לסייע במקצת בחיזוי תוצאות הבחירות. נציין עם זאת, שהסטטיסטיקות האלו יכולות אולי לתת כיוון אבל הן ממש לא מדויקות. לפי אותם נתונים, ספטמבר של לפני הבחירות היה צריך להיות אחד החודשים הגרועים בשוק המניות. למעשה חווינו את חודש ספטמבר הטוב ביותר מאז שנת 2019 עם עליה של כ-2% במדד ה-SP500. אך שילוב של תנודתיות טבעית לפני בחירות, בתוספת רמה גבוהה יחסית של אי וודאות ביחס לתוצאה, וברקע חוסר יציבות גלובלי וחששות ממיתון באירופה ובסין, יכולים להחזיר את הנתודתיות בחודשים הבאים.