מאקרו: עוד החלטת ריבית קריטית שוב מתקרב תאריך החלטת הריבית של הבנק המרכזי בארצות הברית עם התחושה שזו הכרעה קריטית. היו לנו יותר מדי כאלה בחודשים האחרונים. במבט לאחור אפשר לפקפק האם באמת כל אחת מההחלטות האלו הייתה כל כך קריטית, או רק ההצטברות של אוסף העלאות הריבית שהביאו אותנו במהירות שיא לקרוב מריבית של 0% לקרוב ל-5%. לפעמים התנתקות מההקשר הקרוב, היומיומי ומבט ממעוף הציפור נותנים פרספקטיבה שונה – ההחלטה על רבע או חצי אחוז בפגישה כזו או אחרת פחות חשובה, המגמה הברורה של ריבית גבוהה לאורך זמן – חשובה ומשפיעה מאד.   למה הפעם זה (שוב) מיוחד ושונה? התפרצות משבר הבנקים יצרה שינוי מהותי בתנאי השוק. הפד' צריך "לבחור את הרעל" שלו – האינפלציה עדיין גבוהה מדי, אבל המשבר מאיים על יציבות המערכת הפיננסית, שכן קריסה של בנקים משפיעה על כל המערכת הפיננסית והמשאבים הנדרשים להצלתה הם עצומים. הרבה הזהירו ש"משהו יישבר" כשמעלים ריבית כל כך מהר וכל כך גבוה, ועכשיו טוענים שמשהו "אכן נשבר" – המערכת הבנקאית. קשה להעריך עד כמה עמוק המשבר. הבנקים מחביאים הפסדי ערך מהשקעות באג"ח במיליארדי דולרים בתוך סעיפים בדוחות שלא תמיד באים לידי ביטוי בדו"ח רווח והפסד (כפי שהסביר השבוע אבישי עובדיה). אם המצב אכן חמור יותר ממה שנראה, אזי העלאה נוספת של הריבית עלולה להחמיר אותו עוד יותר ולגרום לשבירה שתביא למשבר כלכלי חמור.   אנה וונג, כתבת בלומברג, טוענת שזו הדילמה הקשה ביותר שעמדה בפניה פד' בשנים האחרונות: "אין אופציות קלות. הפסקה (של העלאות הריבית) יכולה לסמן שהפד' לא בטוח ביציבות של המערכת הבנקאית או הכלכלה, או שהוא רואה בעיות שעדיין אינן נראות בשוק. מצד שני, העלאת ריבית יכולה להוסיף ללחץ על הבנקים ולהפחיד את המשקיעים".   למה כדאי לשים לב? במהלך הכרזת הריבית השווקים יושפעו מהאירועים הבאים שמוצגים פה לפי סדר התרחשותם: הכרזה על גובה הריבית: אז מה יעשה הפד' בסופו של דבר? עם התפרצות משבר הבנקים האפשרות של העלאה של חצי אחוז ירדה מהשולחן באופן קרוב לוודאי. האפשרות של השארת הריבית על כנה מצד שני צוברת תומכים. לא מעט בנקים וכלכלנים חשובים סבורים כעת שזה יהיה הצעד הבא של הפד שיעצור בחריקת בלמים את רצף העלאות הריבית הארוכה. בכל זאת נראה לי שהתרחיש הסביר ביותר הוא העלאה של רבע אחוז, בו תומכות עדיין רוב התחזיות. יחד עם זאת, נזכיר שההחלטה הספציפית לגבי גובה הריבית פחות חשובה בשלב זה. הדברים הבאים חשובים יותר.   פרסום הציפיות: בהודעה הרשמית על הריבית מתפרסמים נתונים נוספים. החשוב שבהם הוא ממוצע ההערכות חברי הפד' להמשך בנוגע לתמ"ג, אבטלה, אינפלציה ושערי ריבית. הדרמה הגדולה בימים האחרונים היא השתנות הציפיות. בעקבות קריסות הבנקים וההזרמה של המיליארדים לחילוצם (שגרמה להתרחבות המאזן בכ-200 מיליארד דולר לאחר חודשים של צמצום שבמאמץ רב הצליחו להפחית מעט את המאזן המפלצתי של הפד') השתנו בבת אחת תחזיות השוק לתוואי העתידי של הריבית. אם לפני המשבר הבנקאי הצפי בשוק היה להעלאת ריבית כוללת של 1.1%, כעת הממוצע הוא 0.35% בלבד. יותר מכך, הצפי כעת הוא להתחלת הורדת ריביות עוד השנה.   השתנות התחזיות באה לידי ביטוי בעליות בשוק, אך בהחלט יכול להיות שזו תקוות שווא. מהבחינה הזו ההחלטה הקרובה היא בהחלט תעלומה וקרוב לוודאי שתשפיע על התנודות בשוק באופן מידי. השאלה הגדולה היא האם חברי הפד "יישרו קו" עם השוק ויפחיתו דרמטית את הציפיות שלהם להמשך תוואי הריבית. אם זה יקרה קרוב לוודאי שהשוק יפצח בחגיגות, במידה ולא, נראה שהתגובה תהיה פחות קיצונית לצד השני, כיון שהשוק התרגל לפער מסוים בין ציפיות הפד' לציפיות השוק, ויודע שהפד' זהיר במיוחד. למעשה ניהול הציפיות הוא כלי נוסף בארסנל של השוק. מהלך קלאסי של הפד' יכול להיות השארת הריבית על כנה אבל פרסום ציפיות לריבית גבוהה יותר בהמשך. האפקט המצנן של השארת הציפיות יכול לגרום לכך שהשוק לא יתחמם יתר על המידה, יחד עם כך שתמנע העלאת ריבית נוספת שעלולה לגרום להפסדים ריאליים נוספים לבנקים.   נאום פאוול ומסיבת העיתונאים: במחקר שפורסם לאחרונה נמצא שהתנודות בשוק סביב מסיבת העיתונאים של פאוול חזקות יותר מאשר סביב הכרזת הריבית, ומשמעותיות יותר מאשר בנאומי הנגידים הקודמים. ככל הנראה זו תוצאה של חוסר הוודאות ששולט בשווקים, שמנסים לפענח רמזי רמזים בכל מילה והבעת פנים של היו"ר. בדרך כלל הנאום נותן את החותם הסופי על ערב הכרזת הריבית והשוק מתיישר לפיו בסופו של דבר. הפעם חוסר הוודאות גדולה במיוחד והרבה ערפל צפוי להתפזר במסיבת העיתונאים. שוב, המבט הוא יותר לגבי ההמשך ופחות לגבי ההחלטה הנוכחית. האם פאוול יחזור על המנטרות ש"דרושות העלאות ריבית נוספות", "האינפלציה גבוהה מדי", "הריבית תישאר גבוהה לאורך זמן", או שנשמע מנגינה אחרת? לטון של פאוול יכולה להיות השפעה דרמטית.   העימות עם אליזבת' וורן ועצמאות הבנק המרכזי ולקח קטן לארץ ייתכן שאחד הגורמים שישפיעו על פאוול תהיה המתקפה החזיתית שספג מהסנאטורית הדמוקרטית אליזבת' וורן, אם כי נראה שהוא כבר התרגל להתקפות של הסנאטורית. זו, מתנגדת ידועה של פאוול, התראיינה לרשת NBC ונכנסה בפאוול ללא רחם: "השקפתי על פאוול ידועה היטב בנקודה זו. היו לו שתי משימות. הראשונה להתמודד עם המדיניות המוניטרית. אחת להתמודד עם הרגולציה. הוא נכשל בשתיהן". מלבד הביקורת שלה על הרגולציה על הבנקים, הסנאטורית התבטאה גם בנוגע למדיניות המוניטרית: "מה שהיו"ר פאוול מנסה לעשות – והוא אמר בהגינותו במפורש שזה מה שהם מנסים לעשות, הוא למעשה, להאט את הכלכלה כך ש(לפי הערכת הפד' עצמו) – 2 מיליון אנשים יאבדו את עבודתם. ואני מאמינה שזה לא מה שיו"ר הפדרל רזרב אמור לעשות". כשנשאלה ישירות האם הנשיא ביידן צריך לפטר את פאוול, תשובתה הלא דיפלומטית הייתה: "אני לא חושב שהוא (=פאוול) צריך להיות יו"ר הפד'".   כשקראתי את הביקורת הנוקבת על המדיניות המוניטרית והקריאה הכמעט מפורשת לפטר את יו"ר הבנק המרכזי מפי פוליטקאית מרכזית במפלגת השלטון האמריקאית לא יכולתי שלא להיזכר בזעקות השבר ההיסטריות והאלרמיזם המטורף על קץ הדמוקרטיה ואיבוד העצמאות של הבנק המרכזי שהתפשטו במרחב האינטרנטי הישראלי לאחר התבטאויות מתונות בהרבה של שר החוץ אלי כהן שכתב בטוויטר ב-20 לפברואר כי ביקש משר האוצר לפעול לגיבוש מתווה מול נגיד בנק ישראל שיביא להפסקת עליות הריבית.  

ביקשתי מחברי שר האוצר בצלאל סמוטריץ' לגבש מתווה מול נגיד בנק ישראל להפסקת עליות הריבית. על רקע התמתנות האינפלציה, לא הייתה הצדקה להעלאת את הריבית היום, שממשיכה את ההתעמרות בבעלי המשכנתאות.

— אלי כהן | Eli Cohen (@elicoh1) February 20, 2023

"הנזק שגורמת ממשלת ישראל בראשות בנימין נתניהו לכלכלה ולציבור עלה מדרגה" כתבה בפומפוזיות דפנה מאור בדה מרקר שמשתדל שלא להיחשד חלילה כתומך בממשלת נתניהו, "... נקבל תמונה ברורה למדי: קבוצה שמנסה לערער מבפנים ומבחוץ את ביטחונה של ישראל ותושביה, להחליש את הדמוקרטיה, ולזרוע ספקות ביסודות שעליהם היא בנויה, ולפלג ולסכסך את הצבור". לא פחות.   מאור לא הייתה לבד בביקורת ההיסטרית על ההתבטאות של שר החוץ. עיתונאי התאגיד שאול אמסטדרמסקי הצטלם לסרטון בתאגיד הציבורי בפנים חמורות סבר וטען ש"השבוע נחצה קו, כששר החוץ מציע להתערב בהחלטות בנק ישראל... – מה הפלא שאנשים מתחילים לשאול שאלות הזויות על הפנסיה שלהם?". אלו רק שתי דוגמאות מאין סוף זעקות וקריאות גוואלד מפי כלכלנים עיתונאים וכל מי שיש ברשותו מקלדת וחשבון טוויטר פעיל על "הפגיעה הנוראית" בעצמאות בנק ישראל, קץ הדמוקרטיה והעתיד האפל הצפוי למדינת ישראל.    אז האם אליזבת' וורן מנסה לערער את בטחון ארצות הברית? חצתה קו? פוגעת בעצמאות הבנק המרכזי הקדושה? ייתכן. יותר סביר שהיא מעבירה ביקורת לגיטימית, נכונה או לא, על הנגיד, שאינו מלאך ואינו קדוש ואינו חף מטעויות וחסין מביקורת. האמת היא שדיאלוג, חיכוכים והסכמים בין הממשלה לבנק המרכזי הוא דבר טבעי ונפוץ וקורה כל העת. אבל, האם זה לגיטימי?   התשובה היא כן ונסביר למה. בסופו של דבר, אחת המטרות המרכזיות של הבנק המרכזי, אם לא העיקרית שבהן היא לשמור על יציבות מחירים, והכליים המרכזיים שבידו הוא הריבית וכמות הכסף במשק. אבל גם לממשלה ישנה השפעה על האינפלציה דרך הרחבות או צמצום פיסקלי, מדיניות המיסים, הסובסידיות והתמיכות, מנגנון המחירים (כגון במוצרים שבפיקוח), מדיניות המכסים ועידוד התחרות ועוד ועוד. יש לה גם כמובן אינטרס ולדאוג ליציבות המחירים במידת האפשר, אם כי האחריות המרכזית היא על הבנק המרכזי. ומכאן המסקנה הברורה היא שכיוון שיציבות המחירים נוגעת לשני הגופים אין סיבה שהם שלא יעבדו בשיתוף פעולה. מדוע שלא יהיה שיח ומשא ומתן בנוגע לצעדים הנחוצים לשמירה על יציבות מחירים בין הממשלה לבנק המרכזי? שני הגופים יכולים, לדוגמה, לדון האם כדאי למתן מעט את העלאות הריבית ובתמורה הממשלה תנקוט בצעדים שיועילו לאותה מטרה בהסכמת הבנק המרכזי? אין שום דבר רע בלשבת ולדבר על האפשרויות, אין שום פגם בכך שהממשלה תציע מתווה שיתקבל על דעת הנגיד, כל עוד המילה האחרונה בנוגע לגובה הריבית וכמות הכסף נמצאת בידי בנק ישראל. השר  כהן מעולם לא הציע משהו אחר, ואין להצעת מתווה כזה שום נגיעה ל"עצמאות בנק ישראל". גם העברת הביקורת על גובה הריבית, במידה וישנה כזו, היא לגיטימית. אין אף אחד שחסין מביקורת ואין לאף אחד מונפול על האמת. לדעת וורן גם הצעה לפיטורי הנגיד היא לגיטימית. על כל פנים, הצעה של מתווה מוסכם לבנק ישראל, כשההחלטה הסופית בידי בנק ישראל לא מהווה שום בעיה מיוחדת. התבטאות דומות נעשו אין סוף פעמים בכל העולם, וגם לא פעם בארץ.   אז למה זעקות השבר ההיסטריות? נדמה שהכל פה בזמן האחרון על פול ווליום, עד הקצה, בלי מעצורים. מתחילים הכי חזק ואז מגבירים. כל התבטאות היא אסון קולוסאלי, כל מהלך הוא קץ הימים, יהרג ובל יעבור, גזרות שמד. לא ניתן לנתק את התופעה הזו מהיחס לרפורמה להשבת האיזון במערכת המשפט והטענות שהיא תביא לפגיעה מאג'ורית בכלכלה. הטענה שהרפורמה תפגע ישירות בכלכלה מבוססת על הטענה השנויה במחלוקת שהיא תפגע במוסדות הדמוקרטיים. טענה שלא נדון בה כעת (הבעתי את דעתי בנושא בעבר). מה שנראה שמזיק לא פחות ואף יותר מפגיעה תיאורטית עתידית במוסדות הדמוקרטיים הוא הפגיעה המיידית שמייצרת התעמולה הרעשנית וההרסנית, כשכל צעד או התבטאות בנאלית או אפילו שטותית הופכת לסוף העולם. אפשר להוריד את הווליום, אפשר להעביר ביקורת עניינית. לא כל רבע התבטאות (לגיטימית) הופכת ל"ניסיון לפגיעה בבטחון המדינה".  מיקרו: מה קורה עם הקרנות של ARK? קיית'י ווד ידועה בקרנות הספוקלטיביות אותן היא מנהלת. הקרנות האלו המריאו בשנת 2021 והתרסקו בשנת 2022. בשנת 2023 התחילו הקרנות ברגל ימין. ארבעת הקרנות הבאות: ARKW, ARKF, ARKK, ARKQ הניבו 37%, 30%, 29%, 19% בהתאמה. לשם השוואה הנאסד"ק כרגע רושם עליה של 13.3% מתחילת השנה.  מיקרו: קרן ריט עם תשואת דיבידנד גבוהה שמשקיעה בענף בהתאוששות ענף קרנות הריט נפגע מאד מעליית הריבית, שפוגעת ישירות במודל העסקי. כידוע קרנות ריט משקיעות בנדל"ן ומחלקות את רוב דמי השכירות השוטפים למשקיעים. על פי רוב הן ממונפות וההשקעות החדשות ממומנות על ידי הלוואות, כך שהעלאת הריבית פגעה בהן, ולא תמיד העליה בדמי השכירות כיסתה על העליה בעלויות ההלוואות. למי שמעריך שאנו קרובים לסופו של התהליך ייתכן שהענף צופן בחובו פוטנציאל לרווחי הון, וזאת מלבד ההכנסה השוטפת מריבית.  אחת מהקרנות שכמעט לא נפגעו במשבר 2022 מבחינת מחיר המניה, ואף הצליחו לשמור על תשואת דיבידנד יפה של קרוב ל-5% היא קרן VICI VICI PROPERTIES , הנסחרת בשווי של 31.6 מיליארד דולר ובמכפיל רווח של קרוב ל-25. הקרן משכירה נכסים לחברות הימורים, כך שאינה מתאימה למשקיעים רגישי ESG. ברשותה 49 נכסים בעסקי ההימורים, 59,000 חדרי מלון ויותר מ-450 מסעדות, בארים, מועדונים ועוד ברחבי ארצות הברית וקנדה. המודל העסקי בנוי על השכרת הרכב כשהתפעול השוטף כגון ביטוח, מיסים ותחזוקה נופל על כתפי המשכירים. הקרן הניבה תשואה של 122% מאז הנפקתה בשנת 2018 (כולל דיבידנדים), כמעט פי שניים מהסנופי. בנוסף, היא העלתה את הדיבידנד בכל שנה מאז הנפקתה. ענף הקזינו והמלונאות התאושש מאז מגיפה הקורונה, אם כי אינפלציית השירותים הנמשכת עלולה לפגוע בו.