השווקים הפיננסים המובילים בארצות הברית, כבר מגלמים ציפייה עתידית שהכל (אבל הכל!) צפוי להיות מוצלח ביותר ואפילו מושלם. ההתלהבות והאופטימיות של המשקיעים רק עולה ועולה מיום ליום - אולי זו בועה?

הדאו ג'ונס

מדד השוק האמריקא; הדאו ג'ונס (DJIA - Dow Jones Industrial Average) עבר בשבוע שעבר את רף ה-30,000 נקודות. מדובר על מדד שוק מיוחד הכולל רק 30 חברות ציבוריות מוכרות (blue chip), מזירות המסחר של הבורסות NYSE ו- NASDAQ. מה שמייחד את הדאו ג'ונס הינו שמשקל כל חברה במדד נקבע על סמך מחיר המניה הבודדת (ללא קשר למספר המניות המונפקות). רוב מדדי השוק האחרים (כמו S&P500) נותנים משקל לכל חברה לפי שווי שוק כולל (מחיר המניה כפול מספר המניות). בכל מקרה, הנגיעה (ולו הרגעית) של מדד הדאו ג'ונס ב-30 אלף נקודות גרמה לעיתונות הכלכלית לחגוג והמשקיעים הזרימו עוד ועוד כסף לשוק. 

המציאות הכלכלית

ארצות הברית נמצאת כיום במיתון, במהלך מגפה עולמית מדבקת שקטלה כבר כ- 300,000 אמריקאים, אשפזה כמעט 100,000 בבתי חולים ומדביקה מדי יום כ- 200,000 חולים חדשים בארצות הברית. מצד שני, חברות התרופות מפתחות במרץ מספר חיסונים מבטיחים, הבנק המרכזי האמריקאי (ה-Fed) מפזר כספים לכל עבר, וסביבת הריבית היא אפסית (ולא צפויה להשתנות בעתיד הנראה לעין). אחרי שנה קשה ומאתגרת של סגרים, הגבלות והרחקה חברתית – סוף סוף רואים את האור בקצה המנהרה.

הערכת השקעות

הבעיה היא שכאשר מדברים על השקעות, צריך לנסות ולהעריך את העתיד הכלכלי, אבל במקביל לראות מה כבר מתומחר במחירים הקיימים. המחירים בשוק ההון האמריקאי כיום הינם גבוהים, בכל קנה מידה. היינו, גם אם נקבל את הנחות העבודה המאוד חיוביות של רוב המשקיעים, הרי שהנחות אלו כבר באות לידי ביטוי (אפילו בצורה קיצונית) במחירי ניירות הערך כיום.

• המאבק של טראמפ באוניברסיטת הרווארד עולה שלב
• אקמן תומך בהרווארד, אבל היא מסבה לו ולישראל נזק - איך זה ייגמר?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

מי שרוכש היום מניות, כבר אינו מבטא אופטימיות קיצונית אלא דמיון מפותח, הגובל כמעט במדע בדיוני. זה כמובן, לא בהכרח יעצור משקיעים רבים להמשיך לקנות ולקנות. והמחירים יכולים לעלות עוד ועוד (Never say never). אבל, עיון במגזרים שצפויים להרוויח ממשבר הקורונה (חברות כמו: אמאזון, גוגל, מיקרוסופט, פייסבוק, זום, טסלה וכו') מציג מחירים שמאוד רחוקים מהניתוח הכלכלי הקלאסי של מכפילי רווח, מינוף וביצור המודל העסקי. האירוניה היא, שאם נקבל את ההנחה (המוטעית) הרווחת בשווקים, שהכל צפוי לחזור למה שהיה לפני הקורונה, ועוד על סטרואידים - דווקא חברות אלו צפויות להרוויח פחות...

משקיעים אסטרטגיים

מי שמשקיע בצורה אסטרטגית עם מדיניות השקעה ברורה ועקבית, המתבססת על אפיון אישי (תכונות, צרכים ומטרות) – כנראה מושקע מזה תקופה ארוכה מאוד במדדי השוק המרכזיים בארצות הברית (במידה זו או אחרת). משקיע ארוך טווח שכזה, מושקע בשוק ההון האמריקאי מתוך הבנה, שהוא יחווה עליות וירידות (תנודתיות), משברים פיננסים וגאות כלכלית רבה, ושברמה הממוצעת הוא יצא מורווח מהתהליך (תשואה ממוצעת דו ספרתית לטווח ארוך).

קריסת שערים משמעותית (כמו במרץ 2020) לא אמורה לשנות את תוכניותיו הפיננסיות. הוא שט אל עבר האופק הרחוק, והטלטלה הרגעית בים (ואפילו סופה גדולה) – לא משנה את הנתיב האסטרטגי שבחר. משקיעים שכאלה יודעים שמשבר פיננסי בא יבוא, השאלה רק מתי. להם, אין סיבה ממשית לדאוג ואין סיבה ממשית לבצע פעולות פיננסיות קיצוניות בימים אלו.

• טראמפ נגד הניו יורק טיימס: תביעה של 15 מיליארד דולר בגין לשון הרע; מניית העיתון יורדת
• שיאים חדשים ביפן ודרום קוריאה; עליות קלות בחוזים
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• המניה הישראלית שזינקה אתמול פי 5 וצפויה להמשיך לעלות גם היום

תזמון שוק

לעומתם, חלק לא מבוטל של המשקיעים מנסים לתזמן את השוק לטווח קצר. לפני שנתקדם ראוי להבהיר כי לא ניתן לתזמן את שוק ההון לטווח קצר. זוהי משימה בלתי אפשרית, אבל זה לא עוצר את ההמונים מלנסות... משקיעים רבים מנסים לקנות ניירות ערך במחיר נמוך ולצפות בעלייה המהירה של אחזקותיהם, וליצירת רווח ממשי ומהיר.

חלקם מושקע במניות שונות בשוק ההון האמריקאי כבר כמה חודשים טובים, והם ממשיכים להוסיף עוד ועוד כספים, ולרכוש עוד ועוד מניות. כששוק ההון האמריקאי ירד, וזה רק שאלה של מתי, משקיעים אלו של הטווח הקצר יעמדו מול שוקת שבורה. הם יצפו, חסרי אונים, איך רווח ההון התיאורטי שלהם (על הנייר) מצטמק ונעלם במהירות רבה מאוד (ירידות בשווקים הן אגרסיביות). התגובה שלהם, כפי שראינו במשברים רבים קודמים, צפויה רק להחמיר את המצב. מי שחווה הפסד, מכיר את ההרגשה; הלחץ והרצון העז לעצור את הכאב (הפסיכולוגי) על ידי מכירת מניות ומעבר למזומן. משקיעים לטווח קצר יגרמו לירידות שערים להסתחרר למשבר פיננסי ממשי. כך היה וכך יהיה.

האם זו בועה?

בועה פיננסית הינה מצב בו מחיר השוק של נכס מסוים הינו גבוה משמעותית מערכו האמיתי. אנו יודעים את מחירי השוק של הנכסים הפיננסים, אבל הרבה יותר קשה לאמוד מה הערך האמיתי, והאם הוא "גבוה משמעותית" ממחיר השוק. הקושי, יוצר דיון מקצועי מעניין האם השוק הנוכחי מוגדר כבועה או לא. מי שחושב שמדובר על בועה בטוח שהיא תתפוצץ מחר, ומי שלא מעריך שמדובר על בועה יודע שהיא תמשיך להתנפח ותתפוצץ רק בהמשך. הכל יודעים שכך טבעו של עולם – בועות פיננסיות מתנפחות ומתפוצצות. כך זה קורה כבר מאות שנים.

בנוסף להגדרה הכלכלית, חשוב לדעת שבכל בועה יש נרטיב משכנע אודות טכנולוגיה חדשנית שמשפרת בצורה קיצונית את הפריון ואת רמת החיים של כולם. זה ממש לא ייחודי לשנת 2020. זוהי תכונה מובנית של בועות פיננסיות בשוק ההון; יש רציונל מאוד משכנע, שמניע משקיעים רבים להתנהלות שאינה בהכרח רציונלית...

בנוסף, רוגוף וריינהרט (שני חוקרים בכירים מאוניברסיטת הרווארד היוקרתית) ביצעו מחקר מקיף שסקר משברים פיננסיים מהעת העתיקה ועד ימינו, ומצאו תכונה מאוד חשובה נוספת: האמירה הרווחת ש-"הפעם זה שונה". הם קובעים כי כאשר שומעים שמדובר על "כלכלה חדשה" שבה לניתוח המהותי המקובל אין מקום, כנראה שאנו מתקרבים מאוד לנקודת הקריסה...

יחס שווי שוק לתוצר

מדד פופולרי ומוכר של וורן באפט אודות הערכה ארוכת טווח של המניות בשוק ההון הינו יחס שווי שוק לתוצר. מדובר על יחס מופשט שלוקח את השווי הכולל של המניות בשוק ההון האמריקאי ומחלק אותו בתוצר הלאומי הגולמי השנתי של כלכלת ארצות הברית. במילים פשוטות, כמה שוק ההון "שווה" (לפי המחירים) כאחוז מהתפוקה השנתית הכוללת של הכלכלה הגדולה בעולם (נכון למועד כתיבת שורות אלו). המדד ההיסטורי הממוצע לטווח ארוך הינו 70% עד 80% (שוק ההון האמריקאי מתומחר בכ-75% מהייצור השנתי של כלל אזרחי ארצות הברית). לפני משבר הדוט קום (1999) הוא הגיע לכ-160%, לפני משבר הסאב פריים (2008) הוא הגיע לכ-110%. כיום הוא נמצא במעל 170%...

כלכלנים חזו עשרה מתוך שני המשברים הפיננסיים של העשור האחרון. זו לא טעות, זו הבנה כי קל מאוד לעמוד ולחזות שהשוק ייפול, ומפעם לפעם גם תהיה צודק. השוק האמריקאי מתומחר מאוד גבוה, ומשקיעים ספקולטיביים, שמשקיעים לטווח קצר או במניות בודדות צריכים להיזהר מאוד. לא ניתן לתזמן את השוק; ולכן איננו יודעים מתי בדיוק השוק הזה ייפול, והמחירים יתאימו את עצמם למציאות הכלכלית הריאלית, אבל נוכל לומר בביטחון רב שזה צפוי לקרות בקרוב. כמה קרוב? זו בעצם השאלה...

הלל בש ([email protected]) - מנהל סיכונים פיננסים בחברת סמארט אופשנס בע"מ, מרצה במרכז האקדמי לב ובאוניברסיטת בר אילן.