מדד המחירים לצרכן מוכיח - בינתיים המכסים כמעט לא משפיעים על האינפלציה

לא רק בוול סטריט חגגו את מדד המחירים לצרכן שהתפרסם ביום שלישי, אלא גם בממשל טראמפ. הנשיא, כמובן, קרא שוב לפדרל ריזרב להוריד את הריבית (ועל הדרך אף איים לתבוע באופן אישי את פאוול על ההוצאות בבניית משרדי הפד הגרנדיוזיים בבירה), שר האוצר בסנט, מצידו, טען שההורדה צריכה להיות בשיעור של 0.5% ולא 0.25% כנהוג. "הדבר האמיתי שאנחנו צריכים לחשוב עליו כעת הוא האם אנחנו צריכים לקבל הורדה של 0.5%" אמר בראיון לפוקס ביזנס, אחרי פרסום המדד.

המינוי הצפוי החדש לפד, סטפן מירן, מיהר להכריז: "אין שום ראיה לאינפלציה תלוית מכסים". זה לא לגמרי מדויק, אבל גם לא רחוק מהאמת. "אנחנו שמחים לראות שהאינפלציה מתנהגת יפה", אמר בראיון ל-CNBC לאחר פרסום הנתון. מירן ככל הנראה יצטרף בספטמבר לשני חברי הפד שכבר הצביעו בעד הורדת ריבית בפגישה האחרונה, כריסטופר וולר ומישל באומן.

יש לציין כי יש הבדל בין הסיבות לדרישת הבית הלבן להורדת ריבית לבין הסיבות שמציינים חברי הפד, לפחות בהדגשים. הבית הלבן מדגיש את האינפלציה הנמוכה, בעוד שחברי הפד מדברים על חולשת שוק העבודה. כלומר, האם הריבית צריכה לרדת מסיבות טובות או מסיבות רעות – וזהו, כמובן, הבדל משמעותי.

על כל פנים, שני חברי פד הצביעו בעד הורדת ריבית באוגוסט. הם היו במיעוט מול שאר חברי הפד. האם כך יקרה גם בספטמבר למרות החבר השלישי שמצטרף אליהם? לפחות שני חברי פד כבר אמרו שלדעתם הריבית צריכה להישאר ברמתה הנוכחית למרות נתוני האינפלציה האחרונים, ואולי דווקא בגללם. ג'ף שמיד, נציג הפד בקנזס סיטי, מסכים שהשפעת המכסים על האינפלציה מוגבלת, אך טוען שזו דווקא סיבה להשאיר את הריבית ברמתה הנוכחית. אולי כוונתו היא שהריבית הגבוהה היא זו שמונעת מהאינפלציה להתפרץ וממתנת את השפעת המכסים. גם תום ברקין, נשיא הפד בריצ'מונד, מתנגד להורדת ריבית, אך הוא אינו מצביע בוועידת השוק הפתוח בשנה הנוכחית (הנציגים המצביעים מתחלפים מדי שנה).

• אינפלציית יולי בארה"ב - מתחת לצפי 2.7% לעומת תחזית ל-2.8%
• האינפלציה במצרים נחלשת חודש שני ברציפות - הריבית בדרך לרדת?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

אל חברי הפד שבעד הורדת ריבית מצטרפים כעת גם חוזי הריבית, שחוזים כעת בוודאות של מעל 90% הורדת ריבית בספטמבר, והסוחרים בוול סטריט שהקפיצו את המדדים על רקע התקווה המחודשת להורדת ריבית בספטמבר. 

האינפלציה, חשוב לזכור אל מול גלי האופוריה, טרם הובסה. היא עדיין כ-1% מעל יעד הפד של 2%. ליתר דיוק נרשמה עליית מחירים של 2.7% במדד הכללי, שהושפע לטובה מהירידה במחיר הדלק והיה מעט מתחת לצפי, ו-3.1% במדד הליבה, שהיה מעט מעל הצפי, והושפע דווקא מעליית מחירי השירותים, כמו גם ממחירי הטיסות והוצאות רפואיות, גורמים שכמעט לא מושפעים באופן ישיר מהמכסים.

• סטאב-האב בדרך לוול סטריט; השווי יעלה על 15 מיליארד דולר
• האם ה-AI יהרוג את חברות התוכנה?
• תוכן שיווקי משכנתא הפוכה: מפתח לחוסן בעורף, יציבות בשוק הנדל"ן
• ללא ניסיון בהשקעות: בן 23 גייס מיליארד וחצי דולר לקרן AI

ניתוח של נתוני האינפלציה מצייר תמונת מצב טובה יותר מהמבט הראשוני. אינפלציית הסחורות, אלו המושפעות מהמכסים, עמוק בתוך היעד – 1.2% בלבד משנה לשנה ו-0.2% מחודש לחודש. זה גרוע יותר מלפני המכסים, אז מחירי הסחורות דווקא ירדו, אבל זה לא ברמה שתצית אינפלציה "דביקה". הדביקות של האינפלציה נבעה עד כה מהשירותים, ולמרות שאלו עדיין מעל היעד וגבוהים יותר מאינפלציית הסחורות, הם למעשה ממשיכים במגמות דפלציוניות, כלומר התמתנות עליות המחירים, במיוחד רכיב קורת הגג, שתופס כ-40% מהמדד, והיה הגורם המרכזי להתפרצות האינפלציה והמשיך לרדת גם ביולי. שימו לב לטבלה למטה. אינפלציית קורת הגג היא כ-0.2% - 0.3% בחודשים האחרונים, אך 3.7% על בסיס שנתי. כלומר, אם היא תמשיך להיות בסביבות 0.2% גם בחודשים הקרובים, ההשפעה השנתית תרד בכאחוז ואף יותר, כלומר פוטנציאל של ירידה של כ-0.4% באינפלציה הכוללת בחודשים הקרובים. 

בינתיים, ניתן לומר שהתמתנות רכיב השירותים מפצה על העלייה ברכיב הסחורות. החדשות הטובות הן שלרכיב השירותים, וספציפית רכיב קורת הגג, יש עוד לאן לרדת, ולרכך גם בהמשך את השפעת המכסים. כך או כך, שני הרכיבים לא מגיעים למספרים מאיימים, לפחות בינתיים. במה כן ראינו אינפלציית סחורות? רהיטי חדר שינה וחדר אוכל, שרובם מיובאים, הראו את עליית המחירים החדה ביותר (7.6%), כמו גם מכשירי חשמל לבנים.

אבל למה, בעצם, המכסים לא משפיעים, והאם זה ישתנה בחודשים הקרובים?

בינתיים, שני גורמים עיקריים נושאים בעול. הראשון, והפחות משמעותי, הן החברות הזרות שלא רוצות לאבד נתח שוק בארצות הברית ומורידות מחירים בחלק מהמקרים. כך לדוגמה חברות הרכב היפניות ספגו עד כה את המכסים ושימרו את רמות המחירים הקודמות (מחירי הרכבים החדשים לא עלו כלל בחודש האחרון). אבל זה, ככל הנראה, קיים רק בשוליים. הממשל מציג את המכסים כתשלום של המדינות עליהן הוטלו המכסים, אבל זה נכון באופן חלקי מאוד. על פי מירב ההערכות, מי שבעיקר משלם בינתיים הן החברות האמריקאיות המייבאות שסופגות את רוב העלויות. מדוע החברות המייבאות לא מגלגלות את המחירים לצרכן? זו שאלה חשובה, שכן בה תלויה השאלה הגדולה הנתונה עדיין במחלוקת – האם המכסים יביאו בסופו של דבר להתפרצות אינפלציונית משמעותית? נציג את הטיעונים לשני הצדדים.

ראשית, נציג את הטיעונים מדוע המכסים לא אמורים לגרום לאינפלציה משמעותית. הנחת היסוד הכלכלית היא שכל חברה תגבה את המחיר המקסימלי שהיא יכולה בכל מצב נתון, אז למה הן לא מגלגלות את כל עלות המכסים העודפת על הצרכנים? התשובה הפשוטה היא שהן כנראה לא יכולות. אם הן היו יכולות להעלות מחירים, הן היו עושות זאת גם בלי מכסים, שכן, כפי שאמרנו, המוכר תמיד יגבה את המחיר הגבוה ביותר שהוא יכול לגבות. המניעה להעלאת מחירים מצד המוכרים היא שהעלאה כזו תביא כמעט תמיד לירידה בכמות הנמכרת. לעיתים זה משתלם ובפעמים אחרות לא. ישנה נקודה שבה החברות ממקסמות את הרווח בהתאם לעלויות, מחיר המכירה וכמות המוצרים הנמכרים – הנקודה שבה נפגשת עקומת הביקוש עם עקומת ההיצע. המכסים נכנסים לתוך הנתונים ומשפיעים על עקומת ההיצע, אבל הם לא הגורמים היחידים שמשפיעים על המחיר הסופי.

התנהגות משוואות הביקוש וההיצע נלמדת בקורס מבוא למיקרו כלכלה בפקולטות לכלכלה בשנה א'. סטודנט בשנה א' שהיה עונה במבחן שהעלאת מיסים (העלאת מכסים) תגולגל בהכרח במלואה לצרכן היה נכשל. התשובה הנכונה תהיה שזה תלוי בגמישות הביקוש וההיצע בכל מוצר ומוצר. איכשהו המידע האלמנטרי הזה נשכח קצת מכל כך הרבה כלכלנים מכובדים בחודשים האחרונים, כשאלו חזרו וניבאו שוב ושוב שכל עלות המכסים תגולגל לצרכן האמריקאי, נבואה שנכון לעכשיו הופרכה. דינמיקת המחירים פשוט לא מתנהגת ככה. מדובר בידע כלכלי כל כך אלמנטרי, שאני נדהם כל פעם מחדש לראות אתרי כלכלה מובילים כמו גם כלכלנים ידועים שפשוט מתעלמים ממנו. ניתן לראות עד כמה חשוב לא לתת להטיות פוליטיות להעיב על שיקול הדעת המקצועי. 

טענה זו נכונה בעיקר לנוכח מצב השוק הנוכחי, שבו, מצד אחד, החברות כבר נהנות משולי רווח גבוהים יחסית, כפי שרואים בעונת הדוחות (המצוינת) של הרבעון השני, ומצד שני הצרכן האמריקאי נחלש, לנוכח החולשה בשוק העבודה וההאטה בכלכלה. כלומר, עקומת ההיצע גמישה יחסית (החברות יכולות לספוג עלויות ועדיין להיות רווחיות), ועקומת הביקוש קשיחה יחסית (הצרכנים פחות מסוגלים לספוג עליות מחירים נוספות). במצב כזה החברות יטו לספוג חלק גדול יותר מהעלויות הנוספות.

נציין גורם נוסף, פסיכולוגי יותר. לאחר שנות האינפלציה הגבוהה, הצרכנים רגישים הרבה יותר להעלאת מחירים. זו, לדוגמה, אחת הסיבות לכך שבשוויץ וביפן האינפלציה הייתה נמוכה שנים ארוכות. המחירים הגבוהים גם כך באותן מדינות גרמו לחוסר סובלנות קיצוני להעלאת מחירים. חברה שהעלתה מחירים קיבלה בתגובה כמעט באופן מיידי מעין חרם צרכנים, או ירידה דרמטית בכמות הנמכרת, או במקרה של מוצר חיוני (כמו כרטיסי רכבת) למחאה ציבורית נרחבת. כך, לאחר כמה ניסיונות כושלים, החברות פשוט הפסיקו להעלות מחירים כמעט לחלוטין. הן פשוט לא היו יכולות. ארצות הברית עדיין לא שם, ואולי לעולם לא תהיה, אבל הרגישות להעלאת מחירים בהחלט עלתה, ולא רק מצד טראמפ שמאיים על חברות שמעלות מחירים, אלא פשוט מצד הצרכן שספג לא מעט עליות מחירים בשנים האחרונות. 

בשולי הדברים נציין שעלייה בפריון בעקבות הבינה המלאכותית משפיעה גם היא לחיוב על האינפלציה ולשלילה על שוק התעסוקה (שני גורמים שתומכים בהורדת ריבית), אולם מדובר בהשפעה יותר ארוכת טווח שניצניה אולי כבר מורגשים, אך עדיין לא יכולים להילקח בחשבון בהחלטות הקרובות.

מנגד, יש הטוענים שהאינפלציה עוד תגיע, ועוד לא ראינו את מלוא השפעת המכסים. ראשית, מפני שלא כולם נכנסו לתוקף עדיין. ישנן הרבה החרגות שעלולות להתבטל בהמשך. עדיין צפויים מכסים על תרופות ושבבים. ישנו עדיין משא ומתן מול סין (ומדינות נוספים), כך שהמכסים הנוכחיים על סין בגובה 30% עוד עלולים לעלות. מכסי התגמול על שותפות הסחר הגדולות, האיחוד האירופי, הודו, יפן, ברזיל ועוד, נכנסו לתוקף רק לאחרונה וטרם באו לידי ביטוי במדד האחרון. המכסים כעת עומדים על כ-8% בממוצע על כלל הסחורות (10% מכסים כוללים, פחות החרגות מסוימות, בתוספת מכסים עודפים על מוצרים מסוימים כמו אלומיניום). היקף המכסים הכולל עוד צפוי לצמוח ואולי אף יותר מלהכפיל את עצמו בחודשים הקרובים. עלויות נוספות כאלה, החברות כבר יתקשו הרבה יותר לספוג, לדבריהם.

עוד טענה היא שהחברות עדיין נהנות מהמלאים שהן צברו לפני כניסת המכסים לתוקף, ולכן מצליחות להחזיק את המחירים ברמה נמוכה, אך אלו כבר הולכים ונגמרים, ולכן נראה את השפעת המכסים במחצית השנייה של 2025 או בתחילת 2026.

לסיכום, נתון האינפלציה האחרון חיובי במובן זה שעדיין לא ניכרת השפעת המכסים, אבל השאלה האם הם יבואו לידי ביטוי בחודשים הקרובים עדיין לא הוכרעה, ויש צורך בנתונים של לפחות עוד 4-5 חודשים קדימה כדי להחליט בוודאות. לאור כל זאת, נראה שגם הורדת הריבית בספטמבר לא כל כך בטוחה כמו שחוזים חוזי הריבית כעת. בנוסף, לפני החלטת הריבית ישנו עוד נתון אינפלציה אחד, דוח תעסוקה (אם המינוי החדש של טראמפ ללשכה המרכזית לסטטיסטיקה לא יחליט לבטל אותו) ועוד נתונים חשובים כמו ה-PCE, לכן ה-90% שרואים כרגע בחוזים העתידיים מאוד שבירים.