במאי 2000 נרכשה חברת "כרומטיס" הישראלית על ידי תאגיד הענק "לוסנט". המחיר: 4.8 מיליארד דולרים. זה היה הסכום הגדול ביותר ששולם עד אז עבור חברה ישראלית, שהייתה אז סטארט-אפ ללא מכירות, וגם דוגמה מובהקת לאשליית האופציות והעושר המהיר בהיי-טק. למה? הנה ההסבר. 

בנוסף למניות "לוסנט" שהוקצו לבעלי מניות "כרומטיס", הקצתה "לוסנט" כתבי אופציה ל-150 עובדי "כרומטיס", שערכם על הנייר היה כ-3.5 מיליון דולר לעובד. נשמע הרבה לא? אלא שבאוגוסט 2001 סגרה "לוסנט" את חטיבת "כרומטיס" ורשמה בספריה את ההשקעה כהפסד. המחיר התיאורטי ששולם תמורת "כרומטיס" על הנייר ירד בצורה דרמטית, כשמניית "לוסנט" איבדה יותר מ-90% מערכה במפולת שלאחר בועת ההיי-טק בשנת 2000. זמן קצר לאחר הרכישה, הפכו האופציות שחולקו לחסרות ערך. 

גל הירידות במניות הטכנולוגיה בשבועות האחרונים הזכיר לי את סיפור "כרומטיס". שווי המניות והאופציות שבידי העובדים בענף ההיי-טק צנח באופן מהיר וחד – ועושר עתידי שציפו לו התפוגג כלא היה. זה קורה לא פעם ולא פעמיים: המציאות מפתיעה ותחושת העושר פשוט לא מתממשת. 

בעולם ההייטק הישראלי, שררו בשנה שעברה תחושות חזקות של חגיגה בלתי נגמרת. אולם, ירידות שערים בשיעור של 80%-40% במחירי חברות ההייטק ובמיוחד באזורי החברות הקטנות ומתמזגי הספאקים, הפחיתה בעשרות אחוזים את שווי המניות והאופציות ביחס לתחילת 2021.  

• "שרי החינוך באים והולכים ובשביל שלא תהיה שביתה הם נותנים עוד כסף"
• טסלה מבקשת לאשר חלוקת מניות הטבה בשיעור של 3 ל-1: איך תגיב המניה?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

אבל רגע, מה זה בכלל "אפקט העושר"? 

אפשר להגדיר אותו כתחושה אישית שמתקבלת כתוצאה מההערכה ששווי הנכסים הריאליים והפיננסיים הנוכחיים והעתידיים שלך גדל, וצפוי להמשיך לגדול בצורה משמעותית.  

תחושת העושר מורגשת מאוד בעיקר בסקטור הטכנולוגיה אבל היא לא נחלת עובדי ההיי-טק בלבד; בשנים האחרונות, למשל, עליית שווי נכסי הנדל"ן במדינה גרמה לתחושת עושר גם אצל בעלי דירות, שהם חלק לא-קטן בציבור. אבל האם התחושה הזו מוצדקת? האם יש מאחוריה מציאות אמיתית? 

אז מה גורם לתחושת העושר? 

תחושת העושר בישראל בשנים האחרונות נגרמת משלוש סיבות עיקריות: עליית מחירי הנדל"ן והנכסים הריאליים; עליית שווי מסלולי החיסכון וההשקעה הפיננסיים; וההשקעות הרבות, במחירים גבוהים, שמוזרמות לענף ההיי-טק, שחלקן מתבטאות בעליית שווי נכסים עכשווית ועתידית של יזמים ועובדים בענף. 

• תן וקח - שחיתות מובנית בקשר בין בנק ישראל לבנקים
• מה מניע עיצוב משרד ב-5,000 שקל למ"ר?
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• התרגיל של פטריק דרהי - טייקון בישראל, פושט רגל בצרפת

לא ניתן לחשב במדויק את כל ה"עושר" שבידי הציבור בנקודת זמן מסוימת, אבל אפשר להעריך ששווי הנכסים שבידי הציבור כולו גדל בצורה משמעותית בשנים האחרונות, למשל, בעזרת שני הנתונים האלה: 

שווי תיק הנכסים הפיננסיים המוחזקים בידי הציבור כמעט והכפיל את עצמו בעשור האחרון מ-2.5 טריליון שקלים ל-4.9 טריליון שקלים (נכון לסוף-2021). בשלוש השנים האחרונות שווי הנכסים גדל בסכום של 1.24 טריליון שקלים שמהווים גידול של כ-34%. צריך להזכיר שבשנתיים האחרונות זה קורה על רקע התפרצות מגיפה עולמית? 

מדד מחירי הדירות שבבעלות עלה בשמונה השנים האחרונות בשיעור של 44.8%  ובשלוש השנים האחרונות ב-17.7%. מכיוון ששוק הדיור ממומן בצורה משמעותית על-ידי הלוואות, ניתן להעריך שעל רקע עליות מחירים הגבוהות, שווי רכיב ההון העצמי במחירי הדירות עלה בשיעור גבוה עוד הרבה יותר. 

ניתן להעריך שגורמים נוספים פעלו אף הם בכיוון של עליית שווי הנכסים שבידי הציבור. לאור זאת, ניראה כי תחושת העושר אכן מוצדקת. 

האם עליית שווי הדירה שלי גורמת לי לבזבז יותר?  

או במילים אחרות, האם תחושת עושר משנה את ההתנהגות הכלכלית שלנו כאנשים פרטיים? הכלכלה הקלאסית פחות התעסקה בתחושה, אלא בעיקר בהשפעת השינוי בהכנסה בפועל (קיינס) או בהכנסה הפרמננטית העתידית (פרידמן) על צריכה של מוצרים ושירותים. 

מחקר ממוקד על אפקט העושר בשוק הישראלי, שבוצע על-ידי חטיבת המחקר של בנק ישראל בשנת 2013, הראה גם הוא שתחושת העושר בהחלט משפיעה על הצריכה. במחקר התגלה שעליית מחירי הדירות בשנים 2009-2011 השפיעה על הגדלת הצריכה הפרטית של בעלי הדירות באופן כללי, ובפרט עבור קבוצת הגיל 35-55. סדר גודל ההשפעה בישראל, לפי המחקר, היה גדול יותר מהאומדנים שהתקבלו במדינות אחרות. נראה כי  בשנים האחרונות נתוני הצריכה הטובים בישראל נסמכים במידה מסוימת גם על תחושת העושר. ראייה לכך ניתן למצוא בצריכה מוגברת של מוצרי יוקרה. 

בשורה התחתונה: נראה שתחושת העושר בכללותה מגדילה את אמון הצרכנים ועשויה כתוצאה מכך להגדיל את הצריכה הפרטית ולעודד צמיחה במשק. אך מנגד, אם תחושת העושר לא נמשכת – גם הגידול בצריכה עלול להיות זמני. לגידול בצריכה עשויות להיות השפעות מקרו-כלכליות שונות על הצמיחה במשק ועל האינפלציה. אפקט העושר למעשה מאריך את המגמה של צמיחה ואינפלציה. מצד שני ניתן גם להעריך שעליית שווי הנכסים של בעלי הנכסים מעמיקה את אי-השוויון במשק והאינפלציה מכבידה על יוקר המחייה בישראל.  

האם כל כך פשוט וקל להעביר עושר "על הנייר" לעושר בפועל? 

גם אם המספרים מראים שתחושת העושר מוצדקת "על הנייר", בפועל יש צורך לממש את הנכסים שעל בסיסן התחושה נוצרה. ללא המימוש – העושר יכול להיעלם כלעומת שבא. ואכן, לא-פעם תחושת העושר אינה הופכת לעושר של ממש בשל חוסר היכולת לממש את שווי הנכסים שעל הנייר. 

כל עוד העלייה בתחושת העושר מבוססת על נכס שמגובה בגידול אמיתי בהכנסות, או שניתן לממשו במהירות יחסית – היא מוצדקת. אבל כשתחושת העושר מתבססת על שיערוך זמני של נכס, שלא ניתן למימוש מיידי – היא לא מוצדקת ואפילו מסוכנת. זאת מכיוון שהיא עלולה לגרום לצריכה לא פרופורציונלית או לקבלת החלטות כלכליות לא-נכונות אחרות. כך למשל, יכול בעל דירה שמתגורר בה לחוש עשיר לאור שוויה הגבוה, אבל בפועל הוא לא יכול לממש את הנכס מבלי לעזוב את הדירה ולמצוא דיור חלופי שאף הוא יקר – ולכן תחושת העושר שלו לא בהכרח מוצדקת. 

כשמקבלים החלטות כלכליות בתנאים של אי-ודאות (למשל, רכישה, הלוואה או השקעה) יש חשיבות גם לממד ההתנהגותי-פסיכולוגי. הכלכלה ההתנהגותית עוסקת בלא-מעט הטיות קוגניטיביות שקושרות בין תחושת עושר למחירי נכסים. 

יש שתי קבוצות הטיות עיקריות – אלו שמעודדות לממש את הנכסים, ואלה שמעודדות דווקא לשמור עליהם: 

מימוש הנכס: אנשים שמחפשים ודאות ורוצים להקטין את אי-הוודאות מושפעים מהטיות של העדפת הוודאות בהווה על-פני חוסר הוודאות בעתיד. הם יעדיפו בהסתברות גבוהה יותר לממש את הנכסים שברשותם. הטיה זו עשויה לגרום, למשל, לעובדי היי-טק בעלי אופציות עתידיות לבחון רכישת אופציות מכר (PUT) על אותה מנייה ספציפית או על מדדי הטכנולוגיה (בהנחה שיש מתאם גבוה בין האופציות העתידיות שברשותם למדדי הטכנולוגיה). פעולה כזו עשויה לגדר ולו באופן חלקי את שווי האופציה העתידית שברשותם ולאפשר להם אמנם רווח נמוך יותר, אך בהסתברות גבוהה יותר. נחזור רגע לעובדי "כרומטיס"; אם הם היו קונים אופציות מכר על מניית לוסנט, הם כנראה לא היו מאבדים את כל שווי האופציות שלהם. 

שמירה על הנכס: מצד שני, יש את מה שמכונה "הטיית האופטימיות" ו-"הטיית הבעלות". כלומר, הכלכלה ההתנהגותית מצאה שבעלי נכסים נותנים ערך סובייקטיבי גבוה יותר לנכס שבבעלותם לעומת נכס שלא בבעלותם – ולכן מתקשים לקבל החלטה לממש אותו. לפי סקר של הלמ"ס מ-2015, הערכות השווי הסובייקטיביות של בעלי הדירות גבוהות ב-10%-20% בממוצע בהשוואה למחירי המכירה בפועל. בתקופות בהן יש צפי לירידת מחירי נדל"ן, כמות העסקאות יורדת בחדות כשהמוכרים מתקשים להוריד את המחיר. "הטיית האופטימיות" טוענת שאנשים נוטים להיות אופטימיים וכשמחירי הנכסים במגמת עליה נוטים להעריך שהם ימשיכו לעלות – ולכן הם יעדיפו לא למכור את הנכס. 

בשורה התחתונה: כדי לדעת האם תחושת העושר מוצדקת או לא, עלינו להעריך האם העלייה התיאורטית בשווי הנכסים ניתנת למימוש או לא. כל עוד המימוש לא ניתן לביצוע, רצוי שלא נשנה את הרגלי הצריכה והמימון שלנו. מקרים רבים בעבר לימדו כי צריכה מעבר לרצוי, ולקיחת אשראי על סמך מימוש עתידי צפוי לכאורה, עשויה להסתיים בנזק ארוך טווח: החלטות פזיזות, שמתקבלות בתחושת אופוריה, תוך כדי לקיחת סיכונים מיותרת,  עלולות להסתיים בהפסדים ואכזבה. לכן, קבלת החלטות בעקבות תחושת עושר מחייבת לפעול בשיקול דעת, זהירות ומשמעת עצמית, תוך ניהול סיכונים וקורטוב מסוים של צניעות. חז"ל זיהו ראשונים כשאמרו "איזהו עשיר? השמח בחלקו". אבל לפני שישמח, על העשיר להבין מה באמת חלקו בפועל – ולא לפי תחושה. 

גם חברות ומדינות מרגישות עשירות יותר 

לא רק צרכנים פרטיים, גם חברות וממשלות עשויות לחוות תחושת עושר ולקבל החלטות שגויות בתנאי אי-ודאות. חברות ששווי נכסיהן עולה, צריכות לקבל החלטות תפעוליות ומימוניות. לא פעם תחושת עושר מופרזת עלולה לגרום להן להגדיל את הסיכון התפעולי והמימוני על-ידי הגדלת שיעור החוב כנגד הגדלת שווי הנכסים המשוערך. כבר ראינו בעבר חברות שנותרו עם רמות חוב גבוהות מדי כששווי הנכסים כנגדם הצטמק מסיבה כזו או אחרת. יש ללמוד מהעבר ולהבין שהתנהלות כזו במקרים קיצוניים עלולה להגיע עד כדי חדלות פרעון. 

גם מדינות יכולות להיות מסונוורות יתר-על-המידה מאפקט העושר. כך למשל, ראינו לא פעם שתקבולי מיסים זמניים גבוהים עשויים לעודד הנחת עבודה, בקרב מקבלי ההחלטות, שההכנסות הגבוהות צפויות להימשך לאורך זמן – וכתוצאה מכך רמת ההוצאות התקציביות עשויה לגדול באופן משמעותי. כשהנחת העבודה הזו אינה מתממשת בשלב מסוים, עלול להיווצר גירעון תקציבי שמשפיע לרעה באופן רוחבי על כל כלכלת המדינה.  

הכותב הינו מנהל השקעות בכיר בבית ההשקעות ילין לפידות ("קבוצת ילין לפידות"). קבוצת ילין לפידות עוסקת בשיווק פנסיוני/השקעות (ולא ביעוץ) ולה זיקה למוצרים המנוהלים על ידה. אין באמור תחליף לייעוץ/שיווק פנסיוני/השקעות המבוצע בידי בעל רישיון עפ"י דין והמתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. חברות מקבוצת ילין לפידות ו/או נושאי המשרה שלהן ו/או מנהליהן ו/או עובדיהן ו/או מי מטעמן אינם לוקחים על עצמם כל אחריות שהיא לכל הפסד ישיר או נסיבתי הנובע משימוש בכתבה זאת. אין באמור התחייבות להשגת תשואה כלשהי. אין בתשואות העבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד.