שר האוצר משה כחלון ונגיד בנק ישראל אמיר ירון
צילום: דוברות בנק ישראל
משבר הקורונה

חייבים להגדיל את הגירעון הממשלתי כדי לשמור על היציבות הפיננסית

מצבה הפיננסי הטוב של ממשלת ישראל מאפשר להקצות תקציב חירום לטיפול מהיר במשבר הקורונה - מהלך שגם יחסוך נזק כלכלי לאזרחים וגם יעזור לשמור על יציבותה הפיננסית של הממשלה

המדד המרכזי שמשקף את יציבותה הפיננסית של הממשלה הינו החוב הממשלתי במונחי תוצר. מדד זה משקף את נטל החוב ביחס לבסיס ההכנסות השוטפות של הממשלה. בסיס הכנסתה הפוטנציאלית נמדד על פי התוצר המקומי הגולמי הדומה בגודלו לסך ההכנסות של כל המתגוררים במדינה, מהם גובה הממשלה את המיסים.

ראשית, איך המנגנון עובד?

ממשלת ישראל נוטלת באמצעות מיסים שונים כ-30% מהתוצר המקומי הגולמי, מסים שמהווים את הכנסותיה. כאשר הכנסות הממשלה אינן מכסות את הוצאותיה היא לווה מן הציבור ונוצר חוב. חוב זה גדל מידי שנה, מאחר שבכל שנה הוצאות הממשלה גדולות מהכנסותיה (במספר שנים ספורות מאז קום המדינה היה לממשלה עודף). יציבותה הפיננסית של הממשלה נמדדת על פי יכולתה לפרוע את חובותיה ולכן היציבות נמדדת על פי היחס שבין חוב הממשלה לבין התוצר, זאת כפי שיכולת תשלום החוב של אדם פרטי נמדדת על פי היחס שבין חובותיו לבין גובה הכנסתו.

מנתונים שפרסם החשב הכללי, בחודשים ינואר – פברואר 2020 נמדד עודף בסך 2.6 מיליארד שקלים לעומת גירעון בסך 5.7 מיליארד שקלים בתקופה המקבילה אשתקד וכן הגירעון המצטבר ב-12 החודשים האחרונים (מרץ 2019 – פברואר 2020) עמד על 3.1% מהתמ"ג.

כדי לבדוק מהו השינוי שחל ביכולת פירעון החוב של הממשלה בעקבות הגירעון בשנה האחרונה, יש להתייחס גם לגידול שחל בתוצר המקומי הגולמי בתקופה זו.  מאחר שבשנה האחרונה התוצר צמח בשיעור של 3.3%, קצב הגבוה משיעור הגירעון הממשלתי, החוב הממשלתי במונחי תוצר נותר דומה לזה שהיה ב-2018, כלומר כ-61% תוצר.

נכנסנו למשבר במצב מעולה, יחסית

החוב במונחי תוצר של ישראל נמוך בהרבה מזה של מדינות רבות לדוגמא ארה"ב (107%), צרפת (97%), איטליה (131%), בריטניה (87%), ויפן (237%), ולכן הוא משקף יכולת פירעון משופרת לעומת מדינות אלו.

מצבה הפיננסי הטוב של ממשלת ישראל מאפשר להתערב כדי למתן את המשבר העומד בפתח ולהקצות תקציב חירום לטיפול מהיר במשבר. התערבות של הממשלה באמצעות הגדלה משמעותית של הוצאותיה, במטרה לפצות על הירידה בביקוש לתצרוכת, ביצוא ובהשקעות, לא רק שתסייע לאזרחים ותחסוך מהם נזק כלכלי ונפשי רב, אלא גם עשויה לסייע לממשלה לשמור על יציבותה הפיננסית.

כדי להבין טיעון זה, ראשית אציין שחוב הממשלה הינו כ-840 מיליארד שקלים והתוצר המקומי הגולמי הינו כ-1,380 מיליארד שקלים (החוב מהווה כ-61% מהתוצר). כדי להתמודד עם המשבר הנוכחי, הממשלה עשויה לשקול שתי אפשרויות להתערבות.

קיראו עוד ב"שוק ההון"

האחת, היא להגדיל באופן דרסטי את הוצאותיה ואת הגירעון התקציבי ובכך להקטין את השפעת המשבר שלפתחנו, כך ששיעור הירידה בתוצר יהיה נמוך יחסית. השנייה, היא להגדיל רק באופן מתון את הגירעון כדי לא ליצור גידול רב מדי בחוב הממשלה וכפועל יוצא מכך המשבר יוביל לירידה דרסטית בתוצר.

כדי להבהיר את טענתי, אתאר שני תסריטים אלטרנטיביים: הראשון, גידול בגירעון הממשלה בשיעור מתון יחסית ל-5.5% תוצר (לעומת 3.1% תוצר בשנה שעברה) והשני, גידול בגירעון הממשלתי באופן ניכר ל-7.5% תוצר. לכאורה הפתרון השני יוביל לעלייה ניכרת יותר בחוב הממשלתי במונחי תוצר בתום השנה הנוכחית. אולם בהחלט אפשרי שהמצב הפוך.

אם הממשלה לא תגדיל באופן דרסטי את הוצאותיה (גירעון בשיעור 5.5%), התוצר המקומי הגולמי עלול לרדת באופן ניכר, ולהערכתי ירד ב-7% (או יותר) לעומת השנה הקודמת. במצב זה יגדל החוב הממשלתי מכ-61% תוצר לכ-71% תוצר (החוב יגדל לכ- 915 מיליארד והתוצר ירד לכ-1,283 מיליארד).

לעומת זאת, אם הממשלה תגדיל את גירעונה במונחי תוצר באופן ניכר (7.5%), גידול שיפצה על ירידת הביקושים הפרטיים ויוביל להתמתנות בירידת התוצר לכ-3%, חוב הממשלה יגדל מכ-61% תוצר לכ-70% תוצר (החוב יגדל לכ 943 מיליארד והתוצר ירד לכ-1,338 מיליארד), כלומר יציבותה הפיננסית תשתפר והמשק יהיה הרבה יותר יציב, יחסך סבל עצום ותשמר היציבות הכלכלית.

אפשר ללמוד מתקופות שפל קודמות

כדי לקבל פרספקטיבה מתאימה לגבי רמת הסיכון שבה המשק נמצא ולגבי הצורך בהתערבות מסיבית של הממשלה, ראוי וכדאי לבחון את ההתרחשויות במהלך תקופות שפל קודמות שחווה העולם בתקופה המודרנית.

השפל העמוק ביותר ידוע בשם "השפל הגדול", משבר שהחל בחודש אוגוסט של שנת 1929 והסתיים רק ב-1940. באותה עת האמינו הכלכלנים כי המשבר יפתר ללא כל התערבות חיצונית, בעזרת כוחות השוק. הרעיון הכללי היה שירידת ביקושים תלווה בירידת מחירים של הסחורות והשירותים וכשהמחירים יהיו נמוכים דיים, יגדל הביקוש והמשק יחזור לצמיחה.

החלה ירידה ניכרת בייצור ובתעסוקה, כשההידרדרות של המשק הגיעה למצבה הקיצוני ביותר בחודש מרץ של שנת 1933, כלומר לאחר כשלוש שנים וחצי. בחודש זה התוצר בארה"ב היה נמוך בכ-30% מגובה התוצר ב-1929, האבטלה בארה"ב הגיעה לעשרות אחוזים, והשפל גלש לכל רחבי העולם כולל לפלשתינה שהייתה תחת המנדט הבריטי באותה עת.

באותו הזמן בערך, הציע כלכלן בריטי בשם ג'ון מיינרד קיינס גישה חדשה לטיפול במשברים, לפיה בעת משבר על הממשלה להגדיל את הוצאותיה ולהפחית מיסים וכן להדפיס כסף. יישום הגישה הקיינסיאנית הוביל ליציאה הדרגתית מן השפל.

כעת אנו עומדים בפתחו של משבר ועל הממשלה מוטלת האחריות להיות אקטיבית ולפעול כדי למנוע תסריט בלהות של שפל עמוק ומתמשך. האחריות מוטלת על כל הפוליטקאים ולכן זהו הזמן להתאחד ולמלא את התפקיד שהמוטל על מדינאים, לשרת את הציבור בעת צרה.

הכותב הינו נסים בן דוד, פרופסור לכלכלה ונשיא המכללה האקדמית גליל מערבי

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
משקיעים זרים מוכרים מניות, נוצר ע"י מנדי הניג באמצעות Geminiמשקיעים זרים מוכרים מניות, נוצר ע"י מנדי הניג באמצעות Gemini
ניתוח Bizportal

הזרים נשברו ומכרו - מה קרה אתמול מאחורי הקלעים בבורסה?

המחזור אתמול קפץ ב-50% והסתכם על שיא של 4.2 מיליארד שקל שהחליפו ידיים - אבל בעיקר לכיוון צד אחד - מכירות: מי מכר ומי קנה ומה עשה "הכסף החכם"? ניתוח ביזפורטל 

תמיר חכמוף |

המסחר אתמול בבורסה בתל אביב התאפיין בתנודתיות חריגה, כאשר המדדים המרכזיים פתחו בעליות, על רקע רגיעה מסוימת בתחושת הסיכון לאחר הנאום השני של ראש הממשלה נתניהו, שהגיע כדי "להסביר" את מה שנאמר יום קודם לכן. עם זאת, במהלך המסחר חל מהפך, כאשר גל מכירות סחף את המדדים מטה, והירידות הלכו והחריפו ככל שהתקרבה הנעילה.

בסיום היום נרשמו ירידות חדות. מדד ת״א 35 איבד כ-1.9%, מדד ת"א 90 ירד 2.4% ומדד ת"א 125 איבד 2%. במבט על הסקטורים, מדדי הפיננסים והביטוח, שהיו הקטר של השוק בעליות, צנחו בכ-3.1% ו-4.3% בהתאמה, כאשר הירידות לוו במחזור מסחר גבוה במיוחד של כ-4.2 מיליארד שקלים, כפול מהממוצע היומי מתחילת השנה, אשר בלט במיוחד ביחס ליום רביעי "רגיל" ללא פקיעה ולפני החגים, שבדרך כלל מתאפיין במחזורים נמוכים יותר.

מי הוביל את המכירות?

מבדיקת ביזפורטל עולה כי המשקיעים הזרים היו בצד הדומיננטי של המוכרים, ככל הנראה כתגובת המשך למה שכונה על ידי משקיעים רבים "נאום ספרטה" בשל הטון הלוחמני והמסרים על ניתוק כלכלי אפשרי. עיקר פעילות המכירה של הזרים התרכזת בתעודות סל על מדד ת״א 125, שם לבדן נרשמו מכירות של למעלה מ-100 מיליון שקלים נטו. 

מעבר לכך, בלטו מכירות במניות דגל בשוק המקומי ובהן אלביט מערכות אלביט מערכות 2.21%  , בנק הפועלים פועלים 0.66%  , אל על אל על 2.32%  , נקסט ויז'ן נקסט ויז'ן 5.54%   והפניקס הפניקס 2.11%  , שתרמו כולן ללחץ כלפי מטה על המדדים.

עד כה, עבור המשקיעים הזרים השקעה בישראל היא שילוב של כלכלה פתוחה, יצוא מתקדם ויציבות מוסדית יחסית. כשהמסרים הפוליטיים מאותתים אפשרות של התרחקות ממדינות המערב ומעבר לכלכלה אוטרקית, הדבר מעלה חשש משורה של סיכונים, בהם פגיעה ביצוא וביבוא, שיובילו לפגיעה בזרימות ההון, וכמובן היחלשות המטבע והאטה בצמיחה. שוקי היעד המרכזיים של החברות הישראליות הם אירופה וארה״ב, וכל סימן ליחסים מתוחים עלול להוביל לצמצום ביקושים, חסמים רגולטוריים או מגבלות ייצוא. בנוסף, השקעה במדינה הנתפסת כמתבודדת נחשבת מסוכנת יותר, ולכן דורשת תשואת סיכון גבוהה יותר, דבר שאנחנו כבר רואים בתמחור של אגרות החוב הממשלתיות בימים האחרונים. ולסיום, משקיעים רבים יעדיפו לצמצם חשיפה, דבר שמוביל למכירות של זרים בשוק ההון המקומי ולהכביד על השקל, לייקר את היבוא, ולפגוע בפעילות הכלכלית. החששות הללו מספיקים כדי לגרום לזרים לפעול מהר ולצמצם סיכון.

איתי בן זאב. קרדיט: Xאיתי בן זאב. קרדיט: X

אקזיט של מילארד שקל על ההשקעה במניית הבורסה

מנדי הניג |

קרן מניקיי  שהחזיקה בעבר כ-20% ממניות הבורסה לניירות ערך בת"א, השלימה מכירה כוללת של כל החזקותיה בתמורה מצטברת של כ-1.1 מיליארד שקל. המכירה האחרונה, בהיקף של 5.6% מהמניות תמורת כ-400 מיליון שקל, בוצעה לגופים מוסדיים מקומיים וזרים והביאה לסיום אחזקתה של הקרן בישראל.

האקזיט של מניקיי מהווה תשואה פנמנלית: הקרן רכשה את מניות הבורסה באוגוסט 2018 תמורת כ-110 מיליון שקל בלבד, לפי שווי חברה של כ-550 מיליון שקל. היא הרוויחה פי 11 על ההשקעה במניית הבורסה. השווי של הבורסה היום הוא פי 7.2 - פי 13 מהשווי ו היא השקיעה.

במהלך השנים ביצעה מניקיי מספר מכירות חלקיות. בתחילת 2025 היא מכרה 4.8% ממניות הבורסה לבורסה עצמה תמורת כ-200 מיליון שקל, מהלך בעייתי שבעצם סידר לה מחיר טוב על חשבון המשקיעים הקיימים.סוג של "חילוץ" ההשקעה על ידי הנהלת הבורסה. ביולי מכרה הקרן מניות נוספות בהיקף של כחצי מיליארד שקל וכעת היא מחסלת את ההחזקה.


הבורסה בת"א מתנהלת ללא גרעין שליטה כשלמעשה היא ביטוי לשלטון המנהלים. איתי בן זאב, המנכ"ל בעצם שולט בחברה בפועל. זה עלול לייצר חיכוך בין בעלי המניות לבין המנהלים, כשלעיתים האינטרסים לא משותפים.

הבורסה לניירות ערך סיימה את הרבעון השני של 2025 עם תוצאות מרשימות שמוכיחות שהשוק הישראלי ממשיך לשגשג למרות האתגרים. הרווח זינק ב-80% לכ-43.6 מיליון שקל, לעומת 24.3 מיליון שקל ברבעון המקביל אשתקד. גם ההכנסות עלו בקצב של 29% ל-136.1 מיליון שקל. ה-EBITDA המתואם עלה ב-56% ל-71.6 מיליון שקל, ושולי הרווח השתפרו מ-43.6% ל-52.6%.