סוף שנה הוא זמן טוב לסיכומים, אז נתחיל להלן עם מספר עובדות פשוטות ויבשות, על מנת שלא נתבלבל מהמספרים: מדד ת"א 100 הניב למשקיעים בו תשואה נאה מאוד של 14.93%. המשקיעים במניות היתר נהנו מתשואה ממוצעת של 26% ולאלו שבחרו להיחשף למניות חיפושי הגז והנפט הייתה שנה חלומית עם תשואה של 53%. אחרי העובדות, מגיעים גם הסיפורים.

לכל אחד מאיתנו יש חבר או קרוב משפחה שלא מפספס הזדמנות לספר כיצד רכש את מניית "רציו" רגע לפני העליה הגדולה, ומבחינתו הוא יכול לפרוש לגמלאות כבר היום. יחד עם זאת, למרות העיסוק התקשורתי הבלתי פוסק באפיק המנייתי, נראה כי עבור רוב המשקיעים עדיף היה להשקיע דווקא באגרות החוב בשנה החולפת כאשר משקללים תשואה במונחים של רמת הסיכון.

אם נניח לרגע לסיפורים ונתמקד בעובדות, נראה כי הסיכון שהיה טמון בהשקעה במניות בשנה החולפת, פשוט לא היה שווה את הסיכון. מהמספרים היבשים נראה כי השקעה באגרות חוב קונצרניות, כמו במדד התל בונד 60, הניב תשואה נמוכה במעט (10.8%) והשקעה באגרות חוב ממשלתיות הניבה תשואה של 6.25%.

אחד המדדים הפשוטים ביותר להבנת פרופיל הסיכון מול סיכוי של השקעה בנכס מסוים, הוא מדד שארפ, אשר במילים פשוטות, מסייע לחשב כמה יחידות של תשואה השגנו עבור כל יחידת סיכון. התבוננות בנתוני מדד שארפ למדדים הנ"ל מציגה תמונה הפוכה: ההשקעה הטובה ביותר מבחינת סיכוי לסיכון הייתה דווקא בתל בונד 60, אח"כ באג"ח הממשלתי ובתחתית הרשימה, מדד ת"א 100. מדוע? פשוט מפני שלמרות תשואת שוק המניות, התנודתיות שהציג הפכה אותו להשקעה מסוכנות יותר עבור המשקיעים.

האם תוספת של 4% בתשואה הייתה שווה את התנודתיות הגבוהה שבמניות? זו שאלה שכל משקיע צריך לענות עליה בעצמו. להערכתנו, מעטים הם המשקיעים אשר מסוגלים לראות את ערך ההשקעות שלהם מתכווץ ב-15% ולישון טוב בלילה.

הטופוגרפיה של העליות

אם נמשיך וננבור, ונתבונן על הצורה שבה עלו מדדי המניות מתחילת השנה, נקבל תמיכה נוספת לתזה אותה הצגנו. כמעט כל משקיע אשר רכש מניות במחצית השנה הראשונה, היה מופסד על השקעתו באחוזים בלתי מבוטלים תוך מספר חודשים - ירידה של 7% בין ינואר ליולי ו-15% בין מרץ ליולי.

התמונה השתנתה במחצית השניה של השנה, וכאמור, הרבעון האחרון היה רבעון מצוין למחזיקי המניות. במצב זה, כדאי שכל משקיע ישאל את עצמו, האם היה לו את כוח העמידה להמשיך ולהחזיק במניות למרות הירידות החריפות, כאשר כותרות העיתונים הכלכליים דיברו על חזרה למשבר נוסף (Double-Dip היה מונח פופולארי מאוד בזמנו) וחזאים כלכליים כבר ניבאו את סופו של גוש האירו אשר יגרור אחריו את כל העולם בצונאמי חברתי וכלכלי.

שוק אגרות החוב, לעומת זאת, נהנה בשנה החולפת מתשואה שוטפת בתנודתיות מתונה בלבד, הודות להמשכה של מדיניות ריבית נמוכה על ידי בנק ישראל, אינפלציה ברמה סבירה ונתוני מאקרו ומיקרו חיוביים במיוחד. בכך, התשואה הגלומה באגרות החוב המרכיבות את מדד התל בונד 60 ירדה בממוצע מרמה של כ-4% בתחילת השנה לשפל של 2% לפני כחודשיים. משקיעי אגרות החוב יכלו לישון בשקט יחסי, ולהשיג תשואה דומה לשכניהם המשקיעים במניות.

האם מה שהיה הוא שיהיה? מה צפוי בשנה הבאה?

כפי שכבר נאמר בעבר, ניהול השקעות דומה לנהיגה ברכב על ידי שימוש במראה האחורית בלבד, כיוון שהנתונים שבידינו נכונים לעבר בלבד, ובעתיד נכונות לנו הפתעות לא מעטות. למרות זאת, אנליסטים רבים מנסים את כוחם בהערכות ותחזיות לטווחים קצרים וארוכים. על פי הערכתנו, מגמת הצמיחה העולמית תימשך גם ב-2011, גם אם בקצב מתון מזה שהכרנו בשנתיים האחרונות.

מתחת לפני השטח מתחילה לבעבע לה אינפלציה של מוצרים ושירותים, המובלת על ידי מחירי הסחורות החקלאיות, האנרגיה, המיסים ואחרים. עליית מדרגה במגמת האינפלציה תאלץ את הבנק המרכזי להעלות את הריבית, ולהפוך את שוק האג"ח לאטרקטיבי פחות בעיני המשקיעים. אך גם אם הריבית לא תעלה והמשקיעים לא יסבלו מהפסדי הון באג"ח הארוכות, התשואה הפנימית של התל בונד 60 עומדת על 2.6% צמוד למדד, אשר ניתן לתרגם אותה לתשואה של 5.6% נומינלית, בהנחה של אינפלציה של 3% בשנה הקרובה. זוהי מחצית מהתשואה אותה השיג המדד בשנה החולפת!

שוק המניות, לעומת זאת, לא מוגבל ביצירת ערך עבור המשקיעים, שכן התשואה איננה מקובעת כמו באגרות החוב. להערכתנו, שוק המניות עשוי להניב תשואה של 10%-15% בשנה הקרובה, הנתמכת בצמיחה בהכנסות החברות הנובעת מהשיפור הכלכלי הגלובאלי המתמשך. לאחר שעברו תהליך התייעלות משמעותי בשנתיים האחרונות, החברות מוכנות כעת לחזור להציג רווחים גבוהים.

הריבית הנמוכה תמשיך לתמוך בסביבה המזמינה מיזוגים ורכישות, אשר מוסיפים את השמן שלהם למדורה. התמקדות בחברות "ערך", אשר מייצרות תזרים מזומנים בריא, דואגות לחלק את רווחיהן למשקיעים בצורת דיבידנדים ונשענות על בסיס כלכלי ומודל עסקי איתן יהיו ההשקעות המנצחות בשנת 2011. מגזרים "סקסיים" יותר, כמו חברות הביומד, אשר הציגו ב-2010 תשואת חסר משמעותית על השוק, עשויים להוות תוספת מעניינת לתיקי השקעות, עבור משקיעים אשר בנויים לעמוד בתנודתיות גבוהה.

לאור האמור לעיל, לא יהיה נכון כי על המשקיעים לנטוש את אפיק האג"ח ולהיחשף ל-100% מניות בתיקי ההשקעות. ההשלכות של העובדות הפשוטות האלו הן כי בהיעדר ריבית גבוהה בפיקדונות, על המשקיעים להתרגל לסביבת תשואה נמוכה יותר בתיקים הסולידיים, ושעל מנת לייצר תשואה גבוהה יותר, יהיה עליהם לקחת סיכונים גבוהים יותר.

יתכן כי מבחינה אבסולוטית, תשואה שנתית של 5%-7% לתיקים המשלבים רכיב של 10%-20% מניות נשמעת נמוכה, עדיין מדובר בתשואה שהיא פי 3 מריבית חסרת סיכון, וניתנת להשגה תוך סיכון סביר. שילוב נכון בין אג"ח קונצרניות במח"מ קצר ומניות מבוססות תזרים יאפשר למשקיעים ליהנות מתשואה חיובית, גם אם נמוכה בטווח הקצר, וכן יספק הזדמנות להיכנס חזרה לאג"ח במח"מים ארוכים יותר כשהתשואות לפדיון יצדיקו זאת.

מאת מורן נחשוני, מנהל השקעות בפרובידנס שוקי הון