מהפך באינטל? לא בשנה הקרובה

שנים רבות של חוסר הצלחה מקשות על היכולת לשנות את ה-DNA של אינטל. איך עובדים שרגילים לעבוד בצורה מסוימת, רגילים להתנהלות ארגונית מסוימת יתפקדו תחת נסיון להפוך את החברה לדינמית יותר, בלי מנהלי ביניים רבים. חברה יותר רזה, יותר יעילה, יותר תפקודית? זה אתגר גדול, אולי האתגר הגדול ביותר של המנכ"ל החדש ליפ-בו טאן שהיה בעסקי הסטארטאפים הרבה שנים ואולי חושב לנסות להפוך את אינטל לסטארטאפ אחד גדול. זה לא יכול לעבוד - לא בפיתוח ובטח שלא בייצור. 

אלא שאינטל מתמודדת עם עוד הרבה בעיות ואחת שקצת שוכחים ממנה - לחברה אין כסף. לאינטל יש חוב נטו של קרוב ל-30 מיליארד דולר. לפני 5-6 שנים זה היה הפוך לגמרי - זו היתה חברה עם 50 מיליארד דולר במזומן, אבל ההשקעות הענקיות והתזרימים השליליים הביאו אותה למצב בעייתי. 30 מיליארד דולר של חוב לחברה שנסחרת ב-84 מיליארד דולר ומוכרת ב-50-55 מיליארד דולר זה הרבה. הנהלת החברה דיברה בשיחת ועידה על כוונה להתמקד בקרוב בתזרים המזומנים, זה חייב להיות מהיר וזה גם מסביר כמובן את הפיטורים הנרחבים - מעל 20% מכוח האדם.    

ועדיין, הסימנים והרוח החדשה אמורים להביא להתאוששות, זה אולי ייקח זמן, זה לא ענין של כמה רבעונים, אבל המנכ"ל החדש נחוש להתקדם לכיוון ובוחר במהלכים נחוצים וקשים - מימושים של החזקות לא סינרגטיות ופיטורים וצמצומים גדולים.  

מאימפריה לחברה בסיכון

הנוסחה שהפכה את אינטל לאימפריה טכנולוגית במשך עשורים – שליטה מלאה מהעיצוב ועד הייצור של מעבדים – הפכה למעמסה כבדה בעידן שבו מתחרים מהירים וגמישים כמו AMD ו-אנבידיה מצליחות להתאים את עצמן במהירות רבה יותר לדרישות השוק המשתנות ולטכנולוגיות ה-AI. אינטל פספסה את מהפכת ה-AI ומנסה כעת להדביק את הפער במוצרים מסוימים - זה יהיה קשה. 

• אינטל בדרך למכור את חטיבת השבבים Altera לקרן סילבר לייק
• אינטל נופלת ב-5%, מה הסיבה?

החברה עדיין תלויה במידה רבה בייצור חיצוני (כ-30% מהשבבים מיוצרים בחברת TSMC המתחרה), ומאידך מפעלי הייצור הפנימיים שלה סובלים מתת-ניצולת ועלויות תפעול גבוהות. זהו מעגל קסמים שלילי שמוביל לשולי רווח נמוכים משמעותית מהמקובל בתעשייה – אינטל נעה בטווח של 35%-40% לעומת ממוצע של 55% אצל המתחרים.

בנוסף, המשבר הכלכלי והמתיחות הבינלאומית בתחום הסחר מוסיפים אתגר משמעותי. המכסים החדשים על סחורות סיניות והאטה בשוק המחשבים האישיים משפיעים ישירות על שרשרת האספקה ועל הביקושים למוצרי אינטל. למרות הבטחות ליציבות בשוק המחשבים האישיים בזכות מעבר ל-Windows 11 ומחשבי AI חדשים, המספרים מראים עדיין תמונה מעורפלת.

בנק אוף אמריקה מקצץ תחזיות 

על רקע המצב המאתגר, בנק אוף אמריקה פרסם דוח מקיף על אינטל בו הפחית דרמטית את תחזיות הרווח לשנים הקרובות. האנליסטים בהובלת ויוק אריה הותירו את המלצתם על אינטל כ"ניטרלי" ושמרו על מחיר יעד של 23 דולר, המשקף פוטנציאל עלייה מתון של 7% בלבד ליום הפרסום וכ-14% נכון להיום.

• החוזים ללא שינוי; אנבידיה יורדת 1.5% ומה עושות המניות הבולטות?
• מניית בואינג מטפסת ב-2% - המלצת קנייה בפרמיה של 20% והתקדמות בעסקת ספיריט
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

"אנו מאמינים שהמנכ"ל החדש טאן פועל נכון בנוגע להתמקדות מחודשת בחדשנות, קיצוץ עלויות והסרת שכבות ניהול מיותרות", כותב אריה. "עם זאת, גודלה העצום של אינטל, הייצור הלא רווחי (עם שולי רווח גולמי שליליים באופן עקבי), מתחרים מסורתיים (AMD, TSMC) וחדשים (NVIDIA, ARM), והתחייבויות פיננסיות לשותפי השקעה (1.5-2 מיליארד דולר+ כהשפעה שנתית על הרווח הנקי מ-2026) מקשים על מפנה בשנים הקרובות".

הבנק הפחית את תחזיות הרווח למניה לשנים 2025 עד 2017 ב-40%, 30%, 26% בהתאמה לרווח שיגיע עוד שנתיים ל-0.92 דולר למניה.

לפי התחזיות המעודכנות, הכנסות אינטל צפויות לרדת ב-2.3% בשנת 2025 ל-51.9 מיליארד דולר, עם התאוששות מתונה של 5.7% בשנת 2026 ל-54.8 מיליארד דולר. נתונים אלה משקפים הפחתה של 5% בתחזיות ההכנסה לשנים האלו בהשוואה לתחזיות הקודמות.

בתוך כך, החברה צפויה לראות שיפור הדרגתי בשולי הרווח התפעולי מ5.5% ב-2025 ל-9.8% ב-2026 ו-13.2% ב-2027, אם כי עדיין מדובר בשיעורים נמוכים משמעותית ביחס לעבר ולמתחרים.

האנליסטים מציינים כי תוצאות הרבעון הראשון של 2025 היו טובות יחסית, עם הכנסות של 12.7 מיליארד דולר - בגבול העליון של תחזית החברה ומעל לציפיות השוק של 12.3 מיליארד דולר. הרווח למניה עמד על 0.13 דולר, גם הוא מעל לתחזיות. עם זאת, אינטל ציינה כי התוצאות הושפעו לטובה מהקדמת רכישות בשל חששות מהטלת מכסים, השפעה שקשה לכמת ושצפויה להתהפך ברבעונים הבאים.

התלות ב-TSMC והחולשה ב-AI

נקודה מטרידה שעולה מהדוח היא התלות הגוברת של אינטל בקבלני משנה חיצוניים, ובעיקר ב-TSMC הטייוואנית. כ-30% משבבי החברה כבר מיוצרים אצל יצרנים חיצוניים, מה שלא רק פוגע בשולי הרווח אלא גם מערער את המודל העסקי המסורתי של החברה כיצרנית שבבים משולבת (IDM).

"בעוד שאינטל מצהירה על כוונתה להחזיר הביתה 70% מייצור השבבים, המציאות מראה שזו משימה מאתגרת במיוחד," כותבים האנליסטים, "אפילו המעבד החדש Nova Lake צפוי להיות מיוצר גם ב-TSMC וגם במפעלי החברה, מה שמעיד על הקושי במעבר מלא לייצור עצמי."

נקודה נוספת שהאנליסטים מדגישים היא ההעדר היחסי של אינטל בשוק ה-AI המתפתח. בעוד מתחרים כמו אנבידיה ו-AMD מציגים פתרונות מתקדמים למערכות בינה מלאכותית, אינטל עדיין נמצאת בשלבים מוקדמים יחסית של פיתוח מוצרים תחרותיים בתחום זה. "העדר פורטפוליו AI חזק הוא אחת מארבע הסיבות המרכזיות ללחץ המתמשך על שולי הרווח," נכתב בדוח.

תקוות למפנה עם Panther Lake

האנליסטים רואים בפלטפורמת Panther Lake, המבוססת על תהליך הייצור המתקדם 18A של אינטל, תקווה להתאוששות, אם כי מועד ההשקה המלאה שלה נדחה לסוף 2025 עם גרסאות נוספות שצפויות להגיע ב-2026.

"אנו מעריכים שההשקה של Panther Lake בתהליך 18A במחצית השנייה של 2025 אינה מספיקה לבדה כדי להוביל למפנה בשולי הרווח הגולמי," מציינים האנליסטים. לדבריהם, מגוון גורמים כולל תחרות חזקה, עלויות השקה גבוהות וצורך בהוכחת יכולות ייצור מהימנות לאורך זמן יכבידו על החברה גם בשלב זה.

כלכלני הבנק מציינים כי הם עוקבים אחר אירוע "Foundry Connect" שאינטל תקיים בשבוע הבא, בו צפויות הכרזות על שותפויות ייצור עם חברות מובילות. אירועים אלו, יחד עם התקדמות ביישום תוכניות הייעול וקיצוץ העלויות שהוכרזו (הפחתת הוצאות תפעוליות ל-17 מיליארד דולר ב-2025 ו-16 מיליארד דולר ב-2026) יהיו מבחן משמעותי ליכולת ההתאוששות של החברה.

התחייבויות פיננסיות כבדות

נקודה חשובה נוספת שהאנליסטים מדגישים היא העומס הפיננסי הכבד שאינטל נושאת, כולל התחייבויות לשותפים בהשקעות ענק בייצור (שמוערכות בהשפעה שלילית של 1.5-2 מיליארד דולר על הרווח הנקי השנתי החל מ-2026).

המאזן של החברה מראה חוב נטו של כ-29.1 מיליארד דולר נכון לרבעון הראשון של 2025, כאשר תזרים המזומנים החופשי נשאר שלילי עם צפי לשריפת מזומנים של 2.5 מיליארד דולר ב-2025 כולה, לפני חזרה לתזרים חיובי של 4.3 מיליארד דולר ב-2026.

אינטל הפחיתה את תחזית ההשקעות (ה-capex) ל-2025 ל-18 מיליארד דולר (מ-20 מיליארד דולר קודם לכן), כאשר נכון למרץ 2025 החברה מחזיקה בנכסים בבנייה בשווי של כ-50 מיליארד דולר, "חלק גדול מהם ציוד שעדיין עטוף בניילון", כפי שציינו מנהלי החברה בשיחת המשקיעים.

"למרות האתגרים, אנו עדיין רואים באינטל חברה עם בסיס לקוחות נאמן במגזר הארגוני, יכולות טכנולוגיות משמעותיות, ומנכ"ל חדש עם היסטוריה מוכחת בהובלת מהפכים עסקיים," מסכמים האנלסטים  - "עם זאת, ההתאוששות תהיה ארוכה ומורכבת, וסביר להניח שנראה תנודתיות נוספת לפני שיתגלו סימנים ברורים של מפנה חיובי."